本号长期跟踪的祥源文旅（600576），再临重大风险。

自11月28日起，浙江浙金资产运营股份有限公司（原浙江金融资产交易中心）平台上，由祥源控股集团及其实控人俞发祥提供连带责任担保的多款金融资产收益权产品陆续出现到期无法兑付或无法兑付收益的情况。

为稳妥有序处置相关风险，维护投资者合法权益，绍兴市帮扶祥源控股集团工作组于2025年12月12日正式进驻祥源控股。

祥源爆雷，虽与万科、恒大系有一些区别，但本质均为房企“自融”工具：通过关联平台或金交所，将集团内部债务包装成理财产品，实现左手倒右手的资金循环。

祥源理财

万科理财（鹏金所）

恒大理财（恒大金服）

平台背景

浙金中心（地方金交所，长期以“国资平台”自居）

鹏金所（万科持股20%）

恒大金服（恒大集团自有平台）

规模

超百亿元，200+款产品

约7-8亿元，数十款产品

未公开，但涉及面广

发售对象

外部公众投资者

主要为内部员工

外部公众投资者

收益率

4%-5%（“稳健”包装）

5%-5.2%

预期收益高，期限灵活

底层资产

祥源系地产应收账款，非标债权

股权收益权等非标资产，未充分披露

未明确披露，多为地产相关

增信方式

祥源控股+实控人担保

鹏金所流动性支持承诺（非刚性担保）

恒大集团信用背书

监管状态

浙金中心资质已被取消

处于监管灰色地带

已被清查，平台已停运

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依据一份投资者自发整理的产品登记表统计发现，涉及产品数量超过200款，总交易规模超过百亿元，产品到期日为2025年12月至2026年4月不等。

这些预期年化收益率4%~5%的“低风险”产品，底层资产直指“祥源系”多地地产项目的应收账款。12月5日，祥源控股执行总裁沈保山与投资者沟通时坦言，公司总资产约600亿元，可覆盖400亿元的总负债。

也即，从会计账面价值看，公司净资产为正，理论上不存在资不抵债。但这句话刻意强调“可覆盖”，恰恰暴露了核心痛点——资产流动性严重不足。这才是关键问题。

600亿资产中大部分是地产项目等流动性极差的资产，且持续贬值。而400亿负债主要是银行贷款、施工方欠款、投资者理财资金，都是刚性兑付需求。

公司面临地产销售断崖式下跌：2022-2024年签约销售额从50亿降至35亿，2025年上半年仅11.5亿元。

这就像“家里有房值600万，但欠银行400万现金债，房子卖不掉就还不上钱”。

那么，祥源系百亿元金融产品爆雷风险有多大？

答案是，风险极高，已发生实质性违约。浙金中心平台已无法提现，投资者到期资金未能到账。

地产项目占压资金无法回款，但理财产品需刚性兑付。

我们不妨来管中窥豹：安徽祥源城市更新有限公司（注册资本12亿元）因6500元纠纷成被执行人，反映现金流已枯竭到“拆东墙补西墙”的地步。

尽管管理层声称“资可抵债”，但投资者根本不信。原因在于：底层资产是地产应收账款，价值高度不确定；公司流动性危机公开化，偿付意愿和能力均受质疑；历史案例表明，类似危机最终兑付率往往不足50%。

乐观情况下，政府介入重组，通过引入战略投资者、资产拍卖等方式，投资者获得部分兑付（可能50-70%）。

祥源的特殊性在于监管套利+资质误导。浙金中心作为金交所，2024年10月资质已被取消，但仍在运营存量业务，未充分告知投资者。

律师指出，这种定向融资计划若面向不特定对象发行，突破200人红线，涉嫌非法集资。

祥源爆雷的警示意义远大于个案——底层资产不明的“低风险”产品（4-5%收益）本质是地产融资，行业下行期风险暴露无遗（想想当年的次贷危机）。