文 | 范丽军

来源 | 国投期货研究院

编辑 | 杨兰

审核 | 浦电路交易员

2025年12月22日收盘，白银期权01合约平值期权隐波在38%附近，02合约隐波在46%附近。一方面，前期买入看涨期权出现大量的止盈平仓，压低隐波；另一方面， 01合约12月25日到期，临近到期期权价值每日流逝加快，卖期权仓位主动增加降低隐波。基于01、02合约期权隐波近月低远月高的情况和近期贵金属的偏强行情，可以考虑买入白银期权01合约的虚值看涨期权，交易“末日轮行情”。如果25日，白银未大涨则损失全部权利金；如果发生大涨则可能获得几倍收益。

近期欧洲白银租赁利率只有2%左右，但1个月至3个月的租赁利率上升至7%附近。全球有1000亿美元被动管理资金跟踪彭博商品指数（BCOM）、有约350亿美元跟踪标普高盛商品指数（S&P GSCI），二者将于1月8日降低金银权重。根据小摩测算，大概在1月8日至1月15日之间，全球约有50亿美元的黄金卖盘和近40亿美元的白银卖盘。这两点与白银期权隐波近低远高也形成了呼应。指数调整期间继续关注白银看涨期权建仓机会。

2026 年贵金属市场“牛市未竟”：美元信用收缩的时代叙事并未逆转，全球央行购金以及美联储降息为黄金提供了长期支撑；与此同时，全球财政共振推动的温和复苏，将使兼具贵金属与工业属性的白银释放更大弹性。全年行情大概率呈现“黄金稳中枢、白银扩弹性”的特征。投资者可重点关注“降息周期节奏、财政发力节点、工业需求旺季”三大时间窗口，把握品种分化带来的结构性机会，同时警惕货币政策与贸易政策的阶段性扰动。

2025年四大贵金属品种涨幅较大，下图是以2025年1月1日为基数100，将全年价格进行归一化处理后的价格走势图。贸易战之前金银偏强、铂钯偏弱；贸易战时，白银回撤最大，与铂钯于低位汇合；6月初受到南非供给端冲击，铂带头反超黄金；9月底开始美联储降息交易过程中，银钯补涨，于10月16日与铂在高点汇合；11月下旬以来，白银领涨、铂钯跟随。当前，由于钯基本面的供需方面都弱于铂，目前涨幅尚未追上铂和白银，但三者年内曾多次汇聚。

铂、钯期权远月合约流动性不足，市场交易的焦点主要在3个虚值看涨期权合约上。铂06合约600行权的期权合约（Delta=0.48）隐波收在49%附近，钯06合约544行权价的期权合约（Delta=0.48）隐波在54%附近。钯隐波高于铂期权，与钯的补涨空间更大形成呼应。今日铂钯涨停后，二者期权合约的隐波略有上升，但幅度不大。12 月中旬标的期货连续大涨，显著提升了市场关注度。以铂金为例，行权价最高的 06 合约看涨期权成交与持仓迅速放大，成为期权日内交易者重点参与的品种之一。

鉴于贵金属每次回撤幅度较大，直接做多期货不利于风险控制，在偏强基本面和钯补涨空间相对更大的情境下，可以考虑以买入看涨期权替代期货持仓，将原本用于期货保证金的资金拆分成多份，每月分批买入钯06合约虚值看涨期权。该策略的最大风险是到期时钯期货涨幅有限、难以覆盖累计权利金成本，投资者需要有权利金全部损失的风险承受能力和心理准备。