财联社12月29日讯（编辑 潇湘）截至2025年12月，美国联邦政府债务规模已突破‌38.5万亿美元‌，继续刷新着历史新高。而在这背后，一个影响深远的买家群体转换也正在发生——过去十年间，美国国债持有者的结构发生了剧变，更多转向追求利润的私人投资者，而对价格敏感度较低的外国政府投资者占比则持续下降。

上周五，摩根大通董事总经理、前美国财政部长耶伦的副幕僚长Geng Ngarmboonanant就在最新专栏文章警告了这一令人不安的现象。他指出，这种变化可能导致美国金融体系在市场动荡时期变得更加脆弱。

Ngarmboonanant表示，外国政府持有的美国国债占比在2010年代初曾超过40%。这批可靠的投资者曾使美国得以在人为压低的利率下借入巨额资金。

但他警告称，“那些轻松的日子已经结束。外国政府目前在整体国债市场中的占比已不足15%。”

尽管外国政府并未抛售国债，持有量其实仍与15年前大致相当，但它们也并未随着美国国债发行的激增而增加购买——尤其是在当前美国联邦债务总额已激增至逾38万亿美元的背景下。

而与此同时，Ngarmboonanant注意到，以对冲基金为代表的私人投资者接手了大量国债供应，但他们更可能要求更高的回报率，从而导致利率波动加剧。

他补充道，对冲基金在过去四年里将其在国债市场的持仓量翻了一番，其影响力尤其令美国官员担忧。事实上，目前持有美国国债最多的海外地区之一就是开曼群岛——这是许多对冲基金的官方注册地。

Ngarmboonanant就将近期美国国债市场出现的“异常动荡”，归因于对冲基金活动，包括特朗普4月突然宣布“解放日”关税后引发的抛售潮。尽管美债历来是市场危机中的避风港，但今年却屡屡成为了风暴中心。

他警告称，依赖AI提升生产力、稳定币、美联储降息或通胀来支撑美国债务，终将适得其反。

“金融工程和虚假希望无法取悦美国债权人，”Ngarmboonanant预言，“唯有可信的赤字削减与债务管控计划才能真正实现这一目标。”

值得一提的是，债券投资者往往拥有着迫使当权者改变政策方向的能力，这也使他们获得了“债券义警”的称号——该称谓由华尔街老将Ed Yardeni于1980年代提出。事实上，不少人认为，正是特朗普4月公布全球关税计划后美债市场出现剧烈动荡，才促使他放弃了最为激进的关税政策。经济学家鲁比尼便曾据此断言，“债券义警才是世界上最有权势的人。”

而鉴于美国债务前景已变得如此严峻，以至于连资深共和党人、前参议员兼总统候选人罗姆尼近期都呼吁对富人增税——因为美国社会保障信托基金将在2034年面临破产。

他在近期的一篇专栏中警告称，“如今我们所有人——包括祖母辈——都正走向(债务)悬崖。民主党通常主张增税，共和党则坚持削减开支。但鉴于国家债务规模之巨与悬崖临近之迫，两者皆不可或缺。”