随着美联储进一步降息和南向资金流入，流动性将得到维持
对于香港市场和美国存托凭证（ADR）而言，它们与外部流动性动态的相关性更高，而这些动态又受到美联储政策周期的密切影响。摩根士丹利美国经济团队预测美联储将在2026年上半年再降息两次之后才会考虑暂停。
我们认为中国股票（尤其是离岸市场），自然可能受益于这种较低的投资成本和改善的风险偏好。在其他条件相同的情况下，中国相对较低的估值以及更独立的市场周期，也可能吸引更多寻求多元化机会的资金。此外强劲的南向资金流入也为香港市场提供了独特的流动性来源，这有助于平滑由外部因素引发的一些流动性波动。
分析：就像上篇说的那样，对于H股和ADR的中概股而言受到国际市场的影响更加大，那么美联储降息带来的利好也会更加明显，所以对于 投资者而言，想要尽可能吃降息红利的可以遵循两个思路。
第一种是直接配H股，因为中国很多优质的公司只在H股上市，比如高盛之前给出的Chinese Prominent 10（中国民营十杰），本身优质值得长期配置+美联储降息红利，我觉得这是比较好的思路。
第二种是不想投H股但又想最大化美联储降息红利的，可以考虑AH两地上市的优质公司。如果AH比价没有明显价格差或者A股明显比H股便宜的话就可以考虑买点对应的A股，因为后续如果H股受降息影响大幅上涨的话对应的A股估值被动拉升是大概率事件。
对于A股市场来说更多地直接受国内资金状况影响，而国内资金状况又与国内收益率环境和货币政策方向高度相关，考虑到国家队通过直接购买A股对股市提供的托底作用。我们的中国经济团队预计，鉴于美联储降息及美元持续走弱，2026年央行将再次降息20-30个基点，并下调存款准备金率50个基点。同时境内长期国债收益率（10年期和30年期）的稳步回升也表明资金从债券向股票的配置可能更为持久。
分析：A股虽然一直在积极对接国际市场，但现阶段还是更多的受到国内资金、利率、政策等环境的影响，不过好在美联储降息后我们肯定会跟进（跟进的步伐不一定很一致），所以A股也可以间接的吃到美联储降息的红利。预计2026年央行将降息20-30bp并降准50bp，而十年期国债利率的回升也说明资金正在缓慢的向股市进行转移。
相对于疲软的美元，人民币到2026年上半年边际升值
预测美元/人民币将在2026年年中升值至7.0，然后在年底前小幅回落至7.05，这种走势主要受美元波动驱动。预计2026年上半年美元走弱，而在2026年下半年反弹，因为美联储在2026年4月会议前停止降息（摩根士丹利全球外汇团队预测，美元指数将在2026年上半年末降至94，并在下半年末反弹至99）。
历史上MSCI中国指数的表现往往与货币走弱呈现出相当明显的负相关关系（见图表23），因此通过对收益的正向折算影响，中国股市可能获得一定的边际支撑，尤其是对离岸股票指数（MSCI中国、恒生指数、恒生中国企业指数）而言。
图表 23：MSCI 中国与人民币兑美元（USDCNY）——摩根士丹利 USDCNY 预测预计到 2025 年年底为 7.10，2026 年年底为 7.05
分析：根据历史相关性预测来看，本币汇率波动和本国股市的涨跌基本上呈现1:1的正相关，比如人民币汇率升值1%大约会使中国股指上涨1%。所以2026年人民币边际升值是利好中国股指的，这包括在岸市场指数和离岸市场指数如沪深300、MSCI中国、恒生指数等。
但需要注意的是，本币升值对于有些板块来说构成显著利空，比如对国外业务占比较高的公司来说人民币升值会直接侵蚀利润。当然预期后续汇率的升值幅度不大（1%-2%），如果你认为这种程度的利润侵蚀对长期持股逻辑不构成改变的话则可以继续持有。
在大盘指数层面上，什么因素可能会让我们更看涨？
提前突破当前通缩趋势的更清晰路径将极其重要，造成通缩的最大原因是房地产市场，自2025年下半年以来房地产销售和价格一直处于下行螺旋，我们将关注以下方面：1）财政政策更早更坚决的转向，重点在于消化住房库存和刺激住房需求。2）房地产市场销售同比增长和房价稳定的明确信号。3）更快推进社会福利改革以释放被抑制的住房消费能力。4）优先推进反内卷措施，以帮助实现更平衡的供需动态并遏制PPI通缩。
分析：通缩是当前经济的唯一关键问题，成功打破通缩后一切都会好起来，而造成通缩的最大原因就是房地产市场的萎靡。大摩总结了房地产走出困境的三个观察指标（三点同时满足是房地产触底的前置条件）。
1，财政大力支持收购库存商品房，这一点一直很难推进，一方面是拨款力度不够，另一方面是地方平台与开发商之间价格谈不拢，这是2026年需要重点解决的问题。
2，高线城市的新房销量和价格双双企稳，不仅需要包含高线城市的豪宅项目，还应该至少包含核心区内的所有新盘项目。
3，财政大力支持社会福利，现在呼声较高的是社保补贴，如果实施可以释放不少超额存款进入消费和房地产领域，这对于经济的复苏是很有利的。
在过往经验中，随着经济从通缩中复苏并进入通胀阶段，周期性行业如材料和能源由于需求回升而表现优于其他行业。房地产也会表现良好，受益于信贷宽松和由于缺乏其他投资渠道，家庭的投资需求增加。
而对于如今的中国市场这种情况可能并不成立，本轮通胀回升将伴随中国经济增长模式从投资驱动型向更以消费为导向的模式转变。因此我们预计消费必需品以及一些可选消费类股票将受益，另一方面房地产行业在销售和价格稳定之后，需求大体上将保持平稳，因此可能不再像以前那样具备长期投资的可行性。
分析：大摩认为我国此次的经济周期不同于以往，以往的经济复苏往往伴随着房地产行业的大幅反弹，而这次的经济复苏受益更大的可能是广义消费行业，原因是目前我国经济正在由投资驱动转向消费驱动。
以上逻辑也是我之前几年一直考虑抄底房产，而现在也将消费股纳入比选的主要原因。我国是产能大国，在逆全球化背景下外需长期来看可能会有意外波动，高层大力建立内循环正是针对这一点做出的部署。所以未来消费行业的崛起是大概率事件，而且目前我国消费占GDP的比重相比发达国家还有一倍的巨大提升空间，这些都指向消费行业发展潜力巨大。
但同时我也觉得大摩对于房地产的论述过于宏观，核心城市核心区的房地产还是很值得配置，因为不管是消费行业还是科技行业，大家赚到钱后最终还是会买房，而需求会集中在高线城市的核心区，这也是我保留了相当比例房产配置的理由。
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