资金将迎来真正考验 | 流动性|利差|国债|央行|市场报价利率|政府债|流动性|逆回购

2026

联系人：谭逸鸣、刘昱云、何楠飞

摘要

1、复盘：上半周资金面收敛

过去一周，资金面迎来“过山车”行情，上半周收敛，资金利率打破持续已久的低位水平，DR001行至1.3920%的高位水平；随着6M买断式逆回购落地、7天逆回购净投放维持高位，后半周资金面逐渐恢复宽松：

公开市场方面，7天逆回购净投放规模超8000亿元，6M买断式逆回购延后至15日续作，小幅超市场预期，也一定程度致使资金供求阶段性不匹配，或放大摩擦，但全月净投放规模3000亿元，落地后对资金面压力仍起到了有效缓释；

资金利率方面，走势出现一定波澜，尤其是周内北交所两只新股分别于1/12和1/14申购，使得GC001也出现阶段性攀升，对银行间资金面可能产生了一定的外溢效应。

大型银行净融出小幅回落，伴随着资金面收紧，存单发行小幅提价，部分银行1年存单发行利率一度攀升至周三的1.67%，后半周回落，运行于1.60%-1.65%的区间

2、上半周资金为什么收紧？

上半周资金面收敛，可能是多项因素共同作用的结果。第一，6M买断式延后续作与权益市场分流、税期“开门红”预期升温共振，或约束银行融出意愿。前半周A股融资余额和成交量持续攀升，股票型ETF份额增长而货币型ETF份额回落，可能反映出资金从现金管理类资产转向权益市场的趋势，或增加银行负债端管理难度。

与此同时，月中6000亿元6个月期买断式逆回购到期延后续作，而年初信贷“开门红”和1月大税期或也将对银行间流动性形成一定占用，尽管季节性因素的影响虽未全面显现，但这一预期可能已开始影响银行的流动性管理策略与融出行为。

第二，北交所新股申购形成的集中资金冻结，在资金敏感时点放大供求摩擦。1/12，新股申购冻结资金规模达8789亿元，为2025年以来最高水平；1/14，新股申购冻结规模8281亿元，同样不低，这在资金多项扰动叠加时期，更易放大冲击。例如：2025/11/11，南特科技申购，彼时还面临月初公开市场连日大额净回笼和“双十一”临时性冻结备付金两项扰动，资金同样出现收敛的情况。

第三，加杠杆行为或放大资金不稳定性，年初银行间质押式回购成交规模创新高，或反映市场加杠杆需求相对旺盛，这对资金的稳定供给提出了更高的要求，上半周银行融出意愿小幅回落叠加交易所资金需求增长，资金供求格局或出现一定变化，放大阶段性波动。

3、资金真正考验即将到来

下周资金需求增加，一是逆回购到期规模明显提升，二是政府债供给规模也大幅增长，三是存单到期规模不低，四是税期走款，五是周初北交所仍有新股申购。

资金面或再度迎来“压力测试”，资金摩擦或仍有放大的可能，央行投放规模或构成资金是否平稳运行的关键，具体有几点聚焦：

第一，权益市场的资金分流效应，后半周股市成交量出现小幅修复，后续是高位震荡还是重拾涨势，以及对于银行间资金的分流情况仍需要关注。此外，这也将影响北交所新股申购情绪，若情绪进一步高涨，冻结资金规模的增长构成的扰动亦将放大。

第二，关注资金供需节奏是否错位，央行呵护流动性合理充裕的意图依然明确，但操作风格上，近期更多呈现出对需求的同步响应而非前瞻式投放，若产生阶段性的供需缺口，也将放大资金摩擦。

第三，关注年初季节性因素的扰动，年末流动性平稳状态可能并不惯性延续至次年年初，当中存在两点关键差异，包括：银行负债端“开门红”的分流效应或将改变银行资产摆布优先级，以及 1 月“大税期”的冲击。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险；测算结果误差。

报告目录

资金“舒适区”还能持续多久？

1、资金真正考验即将到来

1.1 上半周资金面收敛

过去一周，资金面迎来“过山车”行情，上半周收敛，资金利率打破持续已久的低位水平，DR001行至1.3920%的高位水平；随着6M买断式逆回购落地、7天逆回购净投放维持高位，后半周资金面逐渐恢复宽松，具体来看：

大型银行净融出小幅回落，伴随着资金面收紧，存单发行小幅提价，部分银行1年存单发行利率一度攀升至周三的1.67%，后半周回落，运行于1.60%-1.65%的区间。

1.2 资金面收敛的背后

上半周资金面收敛，可能是多项因素共同作用的结果：一是6M买断式逆回购延后续作、股市资金分流以及季节性因素预期升温或一定程度约束银行融出意愿；二是北交所新股申购全额冻结资金或放大短期摩擦；三是银行间质押式回购高位攀升至高位，或放大资金面波动，具体而言：

第一，6M买断式延后续作与权益市场分流、税期“开门红”预期升温共振，或约束银行融出意愿。前半周A股融资余额和成交量持续攀升，股票型ETF份额增长而货币型ETF份额回落，可能反映出资金从现金管理类资产转向权益市场的趋势，或增加银行负债端管理难度。

与此同时，月中 6000 亿元 6 个月期买断式逆回购到期延后续作，而年初信贷“开门红”和 1 月大税期或也将对银行间流动性形成一定占用，尽管季节性因素的影响虽未全面显现，但这一预期可能已开始影响银行的流动性管理策略与融出行为。

1.3 资金面真正考验即将到来

下周资金需求增加，一是逆回购到期规模明显提升，二是政府债供给规模也大幅增长，三是存单到期规模不低，四是税期走款，五是周初北交所仍有新股申购。

资金面或再度迎来“压力测试”，资金摩擦或仍有放大的可能，央行投放规模或构成资金是否平稳运行的关键，具体有几点聚焦：

1/19-1/23资金面主要关注因素：

（1）逆回购到期9515亿元，国库现金定存到期1500亿元；

（2）政府债发行7066亿元，净缴款2065亿元；

（3）同业存单到期6801亿元；

（4）1/20为缴税申报截止日，之后两日将迎税期走款，关注资金面扰动。

公开市场：下周到期超万亿元

1/12-1/16，公开市场净投放11128亿元，其中，7天逆回购投放9515亿元、到期1387亿元，买断式逆回购投放9000亿元、到期6000亿元。

1/19-1/23，公开市场到期11015亿元，其中， 7 天逆回购到期 9515 亿元，国库现金定存到期 1500 亿元。

1月，有2000亿元MLF到期，有11000亿元3M买断式逆回购到期、6000亿元6M买断式逆回购到期。

1/8，3M买断式逆回购投放11000亿元，全月净投放0亿元；1/15，6M买断式逆回购投放9000亿元，全月净投放3000亿元。

政府债：下周发行规模明显增长

1/12-1/16，政府债发行2818亿元，其中，国债发行2070亿元、地方债发行748亿元，国债到期5062亿元、地方债到期41亿元，国债净缴款-1192亿元、地方债净缴款707亿元。

1/19-1/23，政府债拟发行7066亿元，其中，国债发行4750亿元、地方债发行2316亿元，国债到期1707亿元、地方债到期144亿元，国债净缴款-107亿元、地方债净缴款2172亿元。

超储跟踪预测

我们预测2026年1月超储率约为1.03%，环比回落约 0.73pct （ 12 月末预测为 1.76% ），同比回落 0.46pct （去年同期为 1.49% ）。

我们预测12月末超储约为56966亿元。1/12-1/16，公开市场净投放11128亿元、政府债净缴款-485亿元，预测财政收支差额1596亿元、缴准571亿元。

货币市场：DR001向上突破1.3%

（1）资金利率先上后下：截至1/16，相较1/7，DR001上行5.25BP至1.32%，DR007下行1.95BP至1.44%，R001上行3.69BP至1.37%，R007下行1.86BP至1.51%；

（2）DR001重回1.3%以上：截至 1/16 ，相较 1/7 ，“ DR001-OMO ”上行至 -8.01BP ，“ DR007-OMO ”下行至 4.3BP ，“ R001-OMO ”上行至 -2.66BP ，“ R007-OMO ”下行至 11.37BP ，“ R001-DR001 ”下行至 5.35BP ，“ R007-DR007 ”上行至 7.07BP 。

（3）SHIBOR利率：隔夜、7天利率周度均值分别较上周变动9.22BP、5.66BP至1.36%、1.5%；

（4）CNH HIBOR利率：隔夜、7天利率周度均值分别较上周变动23.39BP、9.28BP至1.91%、1.78%。

（5）利率互换收盘利率：FR007S1Y、FR007S5Y利率周度均值分别较上周变动0.86BP、-0.11BP至1.52%、1.64%。

（6）票据利率：半年国股转贴利率、半年城商转贴利率周度均值分别较上周变动-0.1pct、-0.1pct至1.14%、1.25%。

银行间质押式回购日均成交额86234亿元，比1/5-1/9增加1085亿元。其中，R001日均成交额78015亿元，平均占比90.4%；R007日均成交额7324亿元，平均占比8.5%。

上交所新质押式国债回购日均成交额为23810亿元，比1/5-1/9减少1178亿元。其中，GC001日均成交额20796亿元，平均占比87.5%；GC007日均成交额2207亿元，平均占比9.2%。

本周(1/12-1/16)，银行体系资金净融出平均4.14万亿元，较上周(1/5-1/9)变动-2393亿元。其中，大型银行净融出平均4.7万亿元，较上周变动-1467亿元，隔夜占比97%，较上周变动0.23%，中小型银行净融出平均-0.55万亿元，较上周变动-925亿元。

本周，银行体系资金净融出(考虑到期)271亿元，较上周变动1941亿元。其中，大型银行净融出532亿元，较上周变动3043亿元，中小型银行净融出-261亿元，较上周变动-1102亿元。

同业存单

1、一级市场：发行期限继续拉长

本周(1/12-1/16)，同业存单发行总额为5529亿元，净融资额为-2811亿元，相较上周(1/5-1/9)发行总额1754亿元，净融资额-1454亿元，发行规模增加，净融资额减少。

分主体看，城商行存单发行规模最高，城商行净融资额最高。国有行、股份行、城商行、农商行分别发行1014、761、3127、502亿元，净融资额分别为-1403、-2043、597、-8亿元。

国有行、股份行、城商行、农商行发行占比分别为18%、14%、57%、9%，相较上周19%、11%、44%、7%，变动0pct、3pct、12pct、2pct。

分期限看，1Y存单发行规模最高，9M存单净融资额最高。1M、3M、6M、9M、1Y期限发行规模分别为415、675、1571、1236、1633亿元，净融资额分别为-511、-1806、323、675、-1493亿元。

1M 、 3M 、 6M 、 9M 、 1Y 发行占比分别为 8% 、 12% 、 28% 、 22% 、 30% ，相较上周 26% 、 6% 、 15% 、 9% 、 44% ，变动 -18pct 、 6pct 、 13pct 、 14pct 、 -15pct 。

本周，同业存单加权发行期限为7.7个月，较上周7.45个月拉长。其中，国有行、股份行、城商行、农商行加权发行期限分别为 8.9 、 8.8 、 7.4 、 7.2 个月，较上周变动 -1.88 、 -0.45 、 -0.86 、 0.01 个月。

从发行成功率来看，农商行发行成功率最高，国有行、股份行、城商行、农商行发行成功率分别为 91% 、 89% 、 78% 、 92% ；9M发行成功率最高，1M 、 3M 、 6M 、 9M 、 1Y 同业存单发行成功率分别为 78% 、 82% 、 85% 、 85% 、 80% ；AA发行成功率最高，AAA 、 AA+ 、 AA 同业存单发行成功率分别为 85% 、 75% 、 87% 。

下周(1/19-1/25)，同业存单到期规模6685亿元，较本周(1/12-1/18)减少1654亿元。

其中，到期规模主要集中在股份行、城商行，期限主要集中在 1Y 、 6M 。

各主体发行利率涨跌互现，其中，国有行、股份行、城商行、农商行1Y存单收益率分别较前周变动-0.95、1.68、1.17、-2.49BP至1.61%、1.63%、1.66%、1.67%。

各期限发行利率多数上行，其中， 1M 、 3M 、 6M 、 9M 、 1Y 存单发行利率分别较前周变动 -2.03 、 0.68 、 0.67 、 2.04 、 -0.32BP 至 1.54% 、 1.62% 、 1.65% 、 1.66% 、 1.66% 。

主体利差收窄，其中，“国有行-股份行”、“城商行-股份行”、“农商行-股份行”1Y存单发行利差分别变动-2.6、-0.5、-4.2BP至-2.4、2.8、3.4BP。

期限利差多数收窄，其中，“1Y-1M”、“1Y-3M”、“1Y-6M”、“1Y-9M”存单发行利差分别变动1.7、-1、-1、-2.4BP至12.5、3.6、0.6、-0.3BP。

相对价值方面，相较前周：（1）股份行“1Y CD-R007”变动-0.15BP至13.73BP；（2）“1Y CD-R001”变动-2.89BP至27.76BP；（3）“1Y CD-7D OMO”变动-0.35BP至25.1BP；（4）“1Y CD-1Y国债”变动4.28BP至40.86BP。

2、二级市场：收益率下行

各期限存单收益率下行，1M、3M、6M、9M、1Y期限AAA等级存单收益率分别变动-1.25、0、-1.09、-1、-0.75BP至1.52%、1.6%、1.61%、1.62%、1.63%。

各等级存单收益率下行，AAA、AAA-、AA+、AA、AA-等级1Y存单收益率分别变动-0.75、-0.75、-0.75、-0.75、-0.75BP至1.63%、1.63%、1.66%、1.72%、1.87%。

相对价值方面，相较前周：（1）股份行“1Y CD-R007”变动-0.55BP至11.13BP；（2）“1Y CD-R001”变动-3.29BP至25.16BP；（3）“1Y CD-7D OMO”变动-0.75BP至22.5BP；（4）“1Y CD-1Y国债”变动3.88BP至38.26BP。