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风险提示：本文所提到的观点仅代表个人的意见，所涉及标的不作推荐，据此买卖，风险自负。
作者：围棋投研
来源：雪球
最近公募基金都在发布2025年四季报 ， 我也翻阅着学习下 ， 发现有几位人工智能领域的基金经理写得不错 ， 尤其提及到三个重要问题 ， 分享给球友们 。
第一个问题：人工智能到底有没有泡沫？
很多投资者都会把这轮人工智能和当年互联网泡沫做比较 ， 基金经理们从投资端和产业端分别给到了观点 ：
在投资层面 ， 就是看基本面和估值的匹配程度 。
一方面 ， 互联网泡沫的时候 ， 大部分公司都是没有盈利的 ， 靠所谓的点击率和用户数讲故事 ， 而现在人工智能巨头都有实实在在的业绩和现金流 ， 而且现金流大多是用来做研发再投入和资本开支 ， 继续循环 ；
另一方面 ， 当年互联网龙头都给到前瞻市盈率 ， 就是预测次年利润再给估值 ， 哪怕如此都有50倍甚至百倍PE ， 而现在科技巨头普遍是30倍左右 。
最典型就是英伟达 ， 从2023年初到2025年底股价涨了10倍 ， 但期间利润从40多亿美元到700多亿美元 ， 远超10倍 ， 导致估值不升反降 。 当然 ， 根据最新市场预期 ， 2026年PE估值依然有35-40倍 ， 不算便宜 ， 但肯定不算夸张 。
在产业层面 ， 就看能不能带来效率的提升 。 互联网泡沫时候 ， 商业模式还不算太成熟 ， 很多光缆都是属于产能闲置 ， 没人去用 。 而现在AI渗透到各行各业 ， 确实起到了替代人工的作用 ， 正在迈向商业化应用的加速阶段 。
结论就是 ， 通过横向对比2000年互联网泡沫时期 ， 基金经理认为当前人工智能产业的发展基础更为坚实 ， 泡沫化特征并不显著 。
第二个问题：国内人工智能的发展处于什么阶段？
肯定要承认 ， 咱们和海外 （ 主要就是美国 ） 人工智能存在差距 ， 但并非就是简单的落后 ， 不用妄自菲薄 ， 还是能看到一些发展和进步 。
算力端 ， 国产算力芯片是从 “ 能用 ” 慢慢到 “ 好用 ” 的质变跨越 ， 例如某家公司新一代超算中心架构的推出 ， 显著拉动了芯片 、 光模块和服务器的全产业链需求 ， 这就是底层的进展 。
硬件端 ， 无论是英伟达或谷歌等龙头资本开支的超预期 ， 都带来国内光模块 、 PCB 、 液冷 、 光纤光缆等核心环节的订单饱满 ， 同时能带来净利润的高速增长 ， 这是国内最显著的强项 。
应用端 ， 有基金经理说国内拥有三个 “ 最 ” ， 最完整的工业体系 、 最丰富的应用场景 、 最大规模的统一市场和数据资源 。 正如移动互联网时代的成功 ， 庞大内需市场就是人工智能产业发展的底气 。
最近很典型的两个案例 ， 就是字节 “ 豆包手机助手 ” 和阿里 “ 千问个人助手 ” ， 专业术语叫端侧AI应用 ， 其实就是向个人消费者市场的延伸 。
结论就是 ， 国内人工智能和全球顶尖水平存在一些差距 ， 但这些差距反而意味着产业处于景气投资的 “ 黄金元年 ” 。
第三个问题：怎么看待2026年的人工智能领域投资？
大概是有两类观点 ：
先看硬件端 ， 市场觉得海外算力链的基数比较高 ， 还想要超预期增长就比较难 ， 需要靠现象级应用的拉动 。 然而 ， 国内算力链在国产化替代加速和性能瓶颈突破的推动下 ， 有可能迎来量价齐升的增长期 。
再看软件端 ， 市场觉得通过这几年累计算力和产业链 ， 相当于是把人工智能的 “ 高速公路 ” 给铺好了 ， 接下来就等待一辆辆满载的应用 “ 货车 ” 飞驰而过 。 同时 ， 有了爆款应用就需要有更多算力 ， 那就会反过来刺激硬件端的增长 。
至于具体赛道和标的 ， 别说是基金经理们 ， 就连卖方报告都是风格迥异 ， 看10篇计算机行业的年度策略报告 ， 就有10批不同的个股名单 。
具体梳理下有这么几类 ：
一是AI终端 ， 就是消费电子 、 智能眼镜 、 智能汽车或机器人等产品软件 ， 出现爆品概率比较大 ， 例如虹软科技 、 萤石网络 、 中科创达 、 当虹科技 、 科大讯飞等 。
二是产业赋能 ， 就是在实业里能够真正帮助提升效率的 ， 例如安防 、 工控 、 税收等 ， 拥有行业壁垒和数据的公司就有潜力 ， 例如海康威视 、 大华股份 、 中控技术 、 税友股份 、 汉得信息等 。
三是出海逻辑 ， 国内AI进展其实就仅次于美国 ， 因此很多搭载了AI功能的应用到国外其他地区就是降维打击 ， 尤其是海外收入增速比较高的企业 ， 例如福昕软件 、 合合信息 、 金山办公 、 道通科技 、 万兴科技 、 焦点科技等 。
坦白说 ， 这里面很多上市公司我都不太熟悉 ， 整个人工智能产业链要包含软件和硬件 ， 而我所覆盖只是硬件端 。
在对AI人工智能有了更深刻的理解后 ， 有朋友就直接问我 ， 人工智能板块到底是该投资软件还是硬件 ？
早在没有AI人工智能的时代里 ， 计算机板块的投资就始终是个难解的话题 ， 硬件更容易算出订单和业绩 ， 软件则更有优质SaaS订阅模式 ， 各有千秋 。
记得多年前 ， 有位计算机首席分析师来我司路演 ， 就说A股投资者会更偏向于硬件端 ， 订单都能跟踪得到 ， 下游客户的资本开支都会披露 ， 算PE估值很方便 ， 而软件端都是处于规模初期 ， 只能看订阅量或续费率 ， 不确定性比较高 。
时至今日 ， 市场再次证明了这个说法 ， AI硬件出现很多大牛股 。 可是毕竟硬件企业确实都涨了不少 ， 估值来到较高分位数 ， 性价比就不如软件企业 ， 这时候还想要跟踪人工智能板块 ， 就不得不关注到软件部分 。
很多基金经理在季报里都写到挪仓方案 ， 大部分是提升AIGC应用板块的配置权重 ， 但同时算力比重依然能占到大头 。 后来我就发现 ， 这样配比好像不如就直接计算机指数或ETF啊 ， 大道至简 。
人工智能的发展确实超乎想象 。 前两年内部讨论还在说 ， 可能要10年才能看到各行各业的变化 ， 没想到刚过了2-3年 ， AI赋能的渗透率就已经很高 ， 生活里处处可见 。
总结一句话 ： 如果说去年是AI硬件算力的追赶之年 ， 那今年很可能就是AI应用爆发的关键之年 。
当然 ， 落实到投资端还要再继续观察 ， 没那么简单 。 很多时候产业端和投资端是两码事 ， 或者说有些时间上的错位 ， 我们一起慢慢体会 。
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