浙江大华技术股份有限公司（股票简称：大华股份）2001年成立，2008年5月在深交所上市，是全球领先的以视频为核心的智慧物联解决方案提供商和运营服务商。和我们前几天看过的海康威视，二者并称全球安防与智慧物联领域的行业 “双雄”。
大华股份积极完善全球营销和服务网络建设，在全球各大洲的主要国家建立了69个海外分子公司，在国内设立了200多个办事处，产品与解决方案服务覆盖全球180多个国家和地区，广泛应用于智慧城市、交通、民生、制造、教育、能源、金融、环保等多个领域，为客户提供快速、优质的服务。
2025年，大华股份的营收同比微增1.7%，与2021年的峰值水平非常接近了。最近五年，就在330亿元附近徘徊，最终没有迈过去。这和其同行海康威视的情况类似，不过海康威视是在900亿规模附近被“卡”住了。
“智慧物联产品及方案”占比七成多，“创新业务”占比近两成，还有少量的其他业务。“创新业务”主要包括机器视觉及移动机器人、智慧生活、热成像、汽车电子、智慧安检、智慧消防和存储介质等。其业务分类都和海康威视接近，只是“创新业务”的占比要略低一些。
过半的业务靠境外市场取得，大华股份的国际化程度比海康威视要高很多，但境外市场的规模还是不及海康威视，毕竟两家公司的营收规模差异不止一倍。
2025年的净利润大幅增长32.7%，算是近几年中偏高的水平，和峰值年份相比，距离还是比较远的。更准确的说法是，2025年修复了部分2024年净利润暴跌的影响，盈利能力大幅反弹。
毛利率近几年呈“俯卧撑”模式，这正好对应着其净利润也出现类似的模式。2025年的毛利率超过了2023年，但净利润还差得很远，我们一会儿再试图找一找原因。
从2022年以来，除了2023年表现异常突出之外，其他年份的销售净利率和净资产收益率水平差不多，在10%左右的水平，也算是优秀级的表现。至于说更早的年份也出现过净资产收益率更高的情况，这主要是净资产增长后，所产生的稀释效应。
来看主营业务方面，2025年前三季度达到了10.8个百分点，超过了前四年；我们也看过前四年前三季度的情况，也是不及2025年前三季度，也就是说，2025年表现良好，并非主要是季节性因素导致的。
主营业务盈利空间提升的主要原因除了毛利率的提升，也有期间费用占营收比波动的影响。2022年以来的期间费用占营收比都超过31%，2025年前三季度下降至30.1%，虽然还高于2021年，但其毛利率比2021年高，主营业务盈利空间方面仍有优势。
是不是在营收增长变慢几乎也成定局后，大华股份也和海康威视一样，认识到现在的市场形势，把原来增量预算的模式给改了呢？我估计是改了。连续四年都不太增长，还认为第五年会两三成地增长，这已经不是态度乐观的问题，可能会有被人怀疑智商有问题了。
在其他收益方面，每年都是净收益状态，特别是2023年的净收益高达近50亿元，其中仅投资收益就高达45亿元。2023年的高额净利润正是这个原因导致的，如果排除该因素的影响，2025年的表现应该是接近峰值水平，而不是现在的中等水平。
主要的收益项是政府补助和“投资收益”，损失项主要是信用减值损失（应收账款坏账损失是大头），相抵后都能有所净收益。2023年“投资收益”极为夸张的主要原因是处置零跑汽车股权，仅该项操作就贡献了40亿元以上的投资收益。
从“扣非净利润”的情况看，2025年的水平和2023年及2021年还是有一定差距的。2025年前三季度的主营业务表现那么好，全年的水平仍然较峰值年份有差距的原因，我认为2025四季度的情况可能不是太好。
确实如此，2025年前三个季度都是双增长状态，四季度的营收微增，净利润却同比下跌超一成，增长的形势已经结束了。这就是全年表现没有前三季度看起来那么好的原因，同时也是其营收水平仍有可能卡在330亿元规模，难以取得更大突破的趋势。
前两年的四季度，确实也算得上是淡季，但2025年四季度的净利润同比下跌，却说明这个淡季要更淡一些。二季度旺季表现更旺，四季度淡季也更淡，季度间的波动加大，这也是市场增长不动时的表现形势之一。
“经营活动的现金流量净额”均是净流入的状态，近几年的营收增长放缓，净利润也在波动，但这方面的表现相对更好一些。原因一般是存货和应收项目都不需要增量的资金占用，而折旧等回收资金的贡献却是相对稳定的。
至于说固定资产类的投资规模，从2024年以来就跌破了10亿元，面对数年的营收增长乏力，埋着头加大投资的做法，确实不可取了。
虽然从2023年末以来的经营性长期资产的增长就相当慢了，但2025年还发生了10多亿元在建工程转为固定资产的情况。主要应该是位于成都的西南研发中心和西南运营中心项目基本建成。
这些项目理论上应该还是能为后续的营收增长提供基础条件的，但转化为收入及净利润还需要一定的时间。之所以这样说，是因为其2025年三季度的在建工程规模，下降至2030万元，不想投资的原因，就是对投资的效果没太大的信心，或者说前期的投资效果已经不佳了。
存货的规模在2023年末和2024年末都有所下降，特别是2023年末的大幅下降，回收大量营运资金，对当年的“经营活动的现金流量净额”贡献很大。不过2025年三季度末，又反弹回来一些，看来降低存货规模的难度是不小的，各系统配合不好地强制降低存货，可能会影响到销售等关键业务的。
“应收票据及应收账款”在2024年末仍在增长，直到2025年三季度末才有所下降；供应链上的欠款倒是在波动中下降明显。预收性质的款项在2025年三季度末也比年初有明显下降，看来后续的营收大幅增长的可能性真的不大。
大华股份的长短期偿债能力都是极强的，特别是2023年定增融资50多亿元之后，资产配置过度的问题就有点夸张了。刚好，此时的营收增长不动，搞项目等效果一般，想降还不好降下来。不可能融资来，再分红给投资者，白贴一堆税款进去。
2024年末以来的就开始一小幅“缩表”（总资产下降），2025年三季度末的“缩表”现象已经比较明显了，从其业绩预告看，2025年末的总资产为531亿元，似乎又重新进入资产扩张状态了。
前面我们看存货和应收应付荐基本上没啥下降，“缩表”操作来得相当直接，那就是清偿有息负债后，不再重新增加了。除了项目建设少了之外，还有其近百亿的货币资金放着还大量贷款，确实有点说不过去，毕竟财务费用与会降低净利润。
年底是不是又增长起来了呢？是有可能的，大华股份这类公司，不就是银行的优质客户吗？金融机构就喜欢这些公司来贷款，至于说你现在不差钱，以后万一要差呢？合作关系还得维持着的。
大华股份也有几年营收和净利润都增长不动的感觉了，其情况比海康威视还要差一些，毕竟两家在规模上还是有较大差异的。如果后续市场需求增长持续放缓，就非常麻烦，都抢那点增量就不得不降价，降价抢增量不可能不影响存量市场。
各行各业内卷并非所有厂家都短视，而是市场残酷竞争的结果。跟还是不跟？甚至跟得更猛，想来一个弯道超车，大家各有想法，结果就是千行百业的产能过剩。
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