高估值下的隐忧|a股市场|上证指数|个券|正股|纯债

2026

联系人：谭逸鸣、刘宇豪

摘要

转债周度专题

本周A股市场风格更偏小盘，周内上证指数上涨0.84%，万得转债正股等权上涨4.59%，带动中证转债指数攀升至534.48点，再次刷新阶段高点。

对比2015年牛市背景下转债指数点位和估值来看。当前点位相比历史顶点，也即2015/6/1收盘价567.92，仅差不到7%的距离；估值层面，当前转债市场隐波中位数为57.7%，虽高于2022年水平，但相比2015/6/1收盘隐波值84.6%仍明显更低。但需注意的是，2015年市场高估值仅短暂维持（1~6月129个交易日仅29天隐波中位数高于57.7%），且2015年转债市场标的数量显著较低，因此历史点位及估值的参考价值相对有限。

当前转债市场高估值环境下，我们维持“市场配置需求持续、存量券稀缺效应犹存的背景下，转债整体估值中枢或将继续维持高位”观点。同时需警惕两点风险：一是强赎节奏超预期对市场情绪的冲击；二是结构上部分个券估值与基本面的背离风险。

一方面，强赎层面近期转债市场强赎倾向较强。年初以来，公告强赎/不强赎转债均为12只，但近一周8只公告转债中6只选择强赎。市场定价层面看，进入强赎计数期的个券溢价率压缩较普遍，反映投资者情绪趋于谨慎。

策略层面，当前进入强赎计数转债一共只49只，转债规模一共527.86亿元。对于强赎计数期转债，规避强赎风险，适当挖掘不强赎机会：对强赎倾向的把握，可结合我们在 2026年1月14日《转债策略研究：转债强赎的量化密码》中对历史强赎案例的因子分析与预测框架。

另一方面，当前转债主体业绩预告中，预悲主体数量占比仍不低，且行业与评级分化显著。尽管市场对权益基本面和资金面预期乐观，但需警惕个体经营不及预期风险。当前转债主体中已发布2025业绩预告/快报一共73只。其中70只发布业绩预告主体中48只为预悲，对比2022~2024年来看，当前预悲主体数占比不低，月末仍有较多主体待披露，建议持续跟踪。

转债市场表现

本周转债市场收涨，其中中证转债上涨2.92%，上证转债上涨2.79%，深证转债上涨3.18%；万得可转债等权上涨3.24%，万得可转债加权上涨2.75%。

转债行业层面上，合计28个行业收涨，1个行业收跌。其中国防军工、基础化工和石油石化行业居市场涨幅前三，涨幅分别为6.91%、5.69%、5.27%；传媒行业领跌，社会服务和计算机行业涨幅较低。

本周中价、AA、中盘转债表现相对更好。

转债市场估值

全市场百元平价溢价率（加权平均）水平为32.48%，较上周末下降了0.96pct；百元平价溢价率（中位数）水平为37.23%，较上周末上升了0.82pct。

转债供给与条款

本周已发行待上市转债5只。本周一级审批数量6只。

本周 5 只转债公告预计触发下修， 7 只转债公告不下修 ,1 只转债公告提议下修， 1 只转债公告实际下修； 5 只转债公告预计触发赎回， 2 只转债公告不赎回， 6 只转债公告提前赎回；当前仍在回售申报期的转债共 3 只。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：基本面变化超预期；权益市场波动剧烈；转债估值波动超预期。

报告目录

转债周度专题与展望

1、高估值下的隐忧

本周A股市场延续上行，市场风格上更偏向于小盘，周内上证指数上涨0.84%，中证2000指数上涨4.04%，万得转债正股等权指数强势上涨4.59%，带动中证转债指数本周上涨2.92%攀升至534.48点，再次刷新阶段高点。

对比2015年牛市背景下转债指数点位和估值来看。当前点位相比历史顶点，也即2015/6/1收盘价567.92，仅差不到7%的距离；估值层面我们从隐波（使用BS模型逆运算）来看，当前转债市场隐波中位数为57.7%，虽高于2022年水平，但相比2015/6/1收盘隐波值84.6%仍明显更低（2015/6/3最高点119.5%）。另一方面，从高估值持续性来看，2015年市场高估值仅短暂维持，从2015年初到6月，区间129个交易日，仅29天隐波中位数高于57.7%，高于50%也仅36天。而本轮行情自1月7日以来，转债隐波中位数持续高于50%，本轮市场估值或具有较强韧性。

需注意的是，2015年转债市场样本量较小（计算隐波时有效标的不足20只），而当前转债样本高于300只，因此历史高点位及高隐波的参考价值相对有限。

当前转债市场高估值环境下，我们维持《可转债周报20260111：转债估值新高怎么看？》中的观点，即“市场配置需求持续、存量券稀缺效应犹存的背景下，转债整体估值中枢或将继续维持高位”。同时需警惕两点风险：一是强赎节奏超预期对市场情绪的冲击；二是结构上部分个券估值与基本面的背离风险（如业绩预告期部分标的不及预期）。

一方面，强赎层面，近期转债市场强赎倾向较强，公告强赎转债明显更多。年初以来，公告强赎/不强赎转债均为12只，但近一周8只公告转债中6只选择强赎。反映到市场定价层面，进入强赎计数期的个券普遍出现转股溢价率压缩，反映投资者情绪趋于谨慎。

策略层面，当前进入强赎计数转债一共只49只，转债规模一共527.86亿元。对于强赎计数期转债，及时减持强赎预期较高的标的，同时可适当关注市场可能过度反应的不强赎预期转债，把握被低估的个券。对转债强赎倾向的把握，可结合我们在 2026年1月14日《转债策略研究：转债强赎的量化密码》中对历史强赎案例的因子分析与预测框架。

另一方面，当前转债主体业绩预告中，预悲主体数量占比仍不低。尽管市场对权益基本面和资金面预期乐观，但需警惕个体经营不及预期风险。截至1月23日，当前转债主体中已发布2025业绩预告/快报一共73只。其中70只发布业绩预告主体中48只为预悲，对比2022~2024年来看，当前预悲主体数占比不低，月末仍有较多主体待披露，建议持续跟踪。

此外上述已披露业绩预告主体，行业与评级分化显著。预减/续亏占比较高的集中在电力设备（光伏板块中晶科能源、天合光能等）、基础化工、医药生物、轻工制造等，电子行业预增/扭亏较多。评级看，预喜标的以A+及AA评级为主，而AA+及以上主体12只中8只为预悲。另3只发布业绩快报主体中，归母净利同比看兴业银行微增、深圳燃气、国检集团均下滑。

2、周度回顾与市场展望

本周A股市场震荡上行。本周一A股涨跌不一。板块题材上，贵金属、电网设备、化学化工、旅游及酒店等涨幅居前；文化传媒、AI手机、算力租赁、脑机接口等板块跌幅居前。本周二A股集体下挫，板块题材上，商业航天、军工装备、CPO、铜缆高速连接、光伏设备板块跌幅居前。本周三A股集体上涨，板块题材上，黄金、有色金属、天然气、半导体、CPO等涨幅居前；白酒、电网设备、煤炭、银行、保险等板块跌幅居前。本周四A股集体上涨，板块题材上，油气开采及服务、军工装备、光伏设备、商业航天、建筑材料、煤炭开采加工、钢铁、草甘膦板块涨幅居前。本周五A股集体上涨，板块题材上，光伏设备、有色金属、电池、培育钻石、商业航天、医药商业、钢铁、文化传媒板块涨幅居前。

股市展望，我们认为风险溢价比来看当前A股仍呈现出较好的配置性价比。国内经济基本面修复斜率仍有回升空间，经济基本面与资金面的共振有望持续。

转债层面，考虑到再融资政策等影响，转债供给收缩趋势下需求端存在一定支撑；纯债长期收益率较低环境下，转债机会成本相对较低，但当前转债整体估值亦处于不低区间，短期转债市场赚钱效应或下降，警惕部分高估个券回调风险。条款层面，建议继续关注下修博弈空间、警惕强赎风险。

行业上关注：1）热门主题。AI算力、人形机器人、智能驾驶、数据要素、固态电池、可控核聚变等值得关注；关注半导体、创新药等科创成长方向机会。2）内需方向：政策持续推出、经济企稳预期下，地产、化工、消费电子等顺周期、内需景气度逐步修复的板块；持续关注汽车、家电、工程机械等优势出口链与内需共振提升机会。3）中国特色估值体系下以“中字头”为代表的央国企、“一带一路”主题以及产品提价的公用、石化、贵金属等高股息板块；避险需求及产业需求周期共振下的军工行业。

转债市场周度跟踪

1、本周权益市场延续上行

本周，权益市场主要指数上涨。其中，万得全A上涨1.81%，上证指数上涨0.84%，深证成指上涨1.11%，创业板指下跌0.34%；市场风格上更偏向于小盘价值，周内沪深300下跌0.62%，上证50下跌1.54%；小盘指数中，中证1000上涨2.89%，科创50上涨2.62%。

本周，24个申万行业指数上涨，7个行业下跌。其中，建筑材料、石油石化、钢铁行业领涨市场，涨幅分别为9.23%、7.71%、7.31%；银行、通信和非银金融行业居跌幅前三，跌幅分别为2.70%、2.12%、1.45%。

2、转债市场收涨，中价、AA、中盘占优

本周转债市场收涨，其中中证转债上涨2.92%，上证转债上涨2.79%，深证转债上涨3.18%；万得可转债等权上涨3.24%，万得可转债加权上涨2.75%。

本周转债日均成交额有所回落。本周转债市场日均成交额为879.19亿元，较上周日均回落140.04亿元，周内成交额合计4395.97亿元。

转债行业层面上，合计28个行业收涨，1个行业收跌。其中国防军工、基础化工和石油石化行业居市场涨幅前三，涨幅分别为6.91%、5.69%、5.27%；传媒行业领跌，社会服务和计算机行业涨幅较小。

对应正股层面上，合计21个行业收涨，8个行业收跌。其中石油石化、国防军工和轻工制造行业居市场涨幅前三，涨幅分别为14.33%、13.35%、10.02%；传媒、银行和农林牧渔等行业领跌。

本周中价转债表现占优。本周高价、中价、低价转债策略指数分别上行3.53%、3.61%、2.06%；双低（AA-及以上）、双低转债策略指数分别上涨2.46%、1.97%；偏股转债策略上涨4.08%。

本周AA转债表现占优。本周AAA转债上涨1.37%，AA+转债上涨2.12%，AA转债上涨4.44%，AA-转债上涨4.01%，A+转债上涨2.87%，A及以下转债上涨1.66%。2026年以来，AAA转债录得3.06%收益；AA+转债录得5.53%收益；AA转债录得11.57%收益；AA-转债录得11.59%收益；A+转债录得11.34%收益；A及以下转债录得7.46%收益。

本周中盘转债表现占优。本周小盘转债上涨 3.17% ，中小盘转债上涨 3.35% ，中盘转债上涨 3.61% ，大盘转债上涨 1.87% 。 2026 年以来，小盘转债录得 10.96% 收益；中小盘转债录得 10.86% 收益；中盘转债录得 10.49% 收益；大盘转债录得 3.85% 收益。

本周多数个券上涨(328只/378只)。剔除本周新上市转债的收盘数据外，周涨幅前五的转债分别为嘉美转债（轻工制造，48.10%），福新转债（基础化工，30.99%），天创转债（纺织服饰，29.26%），大中转债（钢铁，24.16%），双良转债（电力设备，22.40%）；

周跌幅前五的转债分别为东时转债（社会服务，-17.81%），银邦转债（有色金属，-7.14%），环旭转债（电子，-6.45%），浩瀚转债（计算机，-5.71%），豪美转债（有色金属，-5.47%）；

周成交额前五的转债分别为嘉美转债（轻工制造， 233.79 亿元），福新转债（基础化工， 138.17 亿元），大中转债（钢铁， 133.55 亿元），天创转债（纺织服饰， 119.09 亿元），华医转债（医药生物， 86.82 亿元）。

3、转债价格中枢上移，全市场加权转股溢价率下降

价格层面看，转债价格中位数上涨。本周绝对低价转债（绝对价格小于110元）较上周减少0只，价格区间在110元-130元的转债较上周减少29只，价格区间在130元-150元的转债较上周增加3只，价格区间在150元-200元的转债较上周增加16只，价格大于200元的转债较上周增加6只。截至本周五，全市场转债价格中位数收报143.02元，较上周末上涨4.28元。

本周全市场转股价值增加，溢价率下降。从市场转股价值和溢价率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为108.74元，较上周末增加3.25元；全市场加权转股溢价率为41.62%，较上周末下降了0.76pct。

百元平价溢价率下行。锚定平价区间在90-110元之间的转债，以此计算的转股溢价率来看，全市场百元平价溢价率（加权平均）水平为32.48%，较上周末下降了0.96pct；百元平价溢价率（中位数）水平为37.23%，较上周末上升了0.82pct。拉长视角来看，当下百元平价溢价率水平处于2017年以来的50%分位数水平以上。

全市场隐含波动率中位数为50.91%，较上周末上升了2.51pct；偏债型转债的纯债溢价率为14.49%，较上周末上升了1.61pct。

分类型看，本周偏股型、平衡型转债估值上行。100元-110元、130元以上平价转股溢价率压缩，其余平价分档转债估值均上行。AAA债估值上行，其余所有评级、规模分档转债估值均下行。

注：以平底溢价率±20%作为分界线，定义偏股型、偏债型和平衡型转债；定义0-5亿元（包含）、5-10亿元（包含）、10-30亿元（包含）和大于30亿元的转债分别为小盘、中小盘、中盘和大盘转债。

转债供给与条款跟踪

1、本周一级预案发行

本周无新上市转债，已发行待上市转债5只（联瑞转债、尚太转债、耐普转02、龙建转债、艾为转债）。

本周一级审批数量6只（2026-01-19至2026-01-23）。

截至2026年1月23日，过去2年内预案转债数量合计103只，规模合计1606.46亿元。其中董事会议案通过的转债数量为13只，规模合计222.77亿元；经股东大会通过的转债数量为35只，规模合计586.22亿元；经交易所受理的转债数量为46只，规模合计715.83亿元；经上审委通过的转债数量为0只，规模合计0.00亿元；经证监会同意注册的转债数量为9只，规模合计81.64亿元。