闪辉 高盛首席中国经济学家
以下观点整理自闪辉在CMF宏观经济月度数据分析会（2026年1月）（总第82期）上的发言
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过去两年，中国经济呈现出外需强劲、内需相对疲弱的特征。根据统计局最新数据，这一局面尚未改变：12月份出口同比增长6.6%，而房地产投资降幅同比超过30%，成为表现最弱的主要指标。在此背景下，展望2026年经济，需将外需前景与内需预测分开审视。
一、 外需展望：全球经济韧性与中国出口竞争力
对于2026年的外部环境，高盛研究部持相对乐观态度。预计2025年至2026年，全球经济增速将基本保持持平。特别是在美国经济方面，我们预测其2026年经济增速将达到2.9%，这一数值显著高于彭博市场共识的2.1%。做出该判断的逻辑主要基于以下三点： 第一，关税影响减弱。根据基本假设，关税壁垒对美国经济的负面影响在2026年将较2025年有所减弱，尽管关税政策本身仍存在一定不确定性。 第二，政策刺激效应。美国“大而美法案”中的减税措施预计将在2026年对经济产生实质性的促进作用。 第三，金融状况指数向好。股市上涨带来的财富效应等金融因素，将对美国经济形成推升作用。
基于全球及美国的市场需求上升，结合中国商品在多领域既有的强大竞争力，以及“AI+制造业”融合计划对竞争力的进一步推升，中国出口具备坚实基础。在关税风险方面，中国产品极具吸引力，其他国家加征关税的风险正在降低。以去年10月底釜山会晤美国下调对华关税为例，随着中国在稀土管制及供应链上掌握更多主导权，其他国家在对华加征关税问题上将更为审慎。综上所述，全球商品需求稳步上升，叠加中国商品竞争力的增强以及供应链主导权带来的关税风险对冲，我们对2026年的中国出口持乐观态度，且这一趋势可能延续至2027年甚至2028年。
二、内需研判：新旧动能转换期的结构性特征
相较于外需的确定性，内需的恢复面临更复杂的挑战。关于内需形势，主要补充以下三个角度的分析。
第一，新旧动能转换中的“体感”差异。经济体内部存在显著的分化：部分领域增速极高，而以房地产为代表的领域下行幅度巨大。 由于房地产等下行领域过去在经济增长、投资配置上的占比较高，这种差异导致了宏观数据与微观体感的不一致。例如，中国约90%的居民可能持有房产，而参与股市投资的比例仅约为25%。若房地产价格下跌10%，其造成的负面效应远大于股票价格上涨10%带来的正面效应。同样，尽管科技行业发展突飞猛进，但其从业人员数量及占经济总量的比重，相较于房地产及传统行业依然较小。因此，在新动能占比尚未占据主导地位、旧动能占比尚未显著收缩的转换期，整体经济的“体感”依然较弱。只有当新动能占比持续扩大、旧动能占比进一步缩小时，市场感知才会发生质的改变。 我们预测2026年中国经济增速为4.8%，该预测的支撑因素之一在于房地产对经济的拖累将有所减轻：一方面是因为其占经济比重在缩小，另一方面是今年的降幅预计将低于去年。
第二，促进内需需要周期性政策与结构性政策协同发力。实施周期性政策的必要性在于阻断“逆向循环”。以房地产为例，假设房价已下跌20%—30%，达到了历史上其他国家地产周期调节的跌幅水平，但如果劳动力市场疲软、工资增长下滑、房租下跌，从租售比角度看房价依然未跌到位，就会形成“房价下跌－就业受损－收入预期恶化－房租下跌－房价继续下跌”的负反馈。因此，周期性的财政和货币政策对于打破这一链条至关重要。同时，结构性政策同样不可或缺。针对长期存在的PPI偏低、“供强需弱”以及“内卷”现象，构建全国统一大市场等结构性调整措施是解决问题的关键。
第三，内需的恢复需要时间。无论是新旧动能的转换，让新动能逐渐壮大，还是反内卷等结构性问题的解决，都无法一蹴而就，需要根据具体形势逐步推进。
最后，通过两个重要指标，可以清晰地揭示中国经济未来走向。
首先是中国占美国总进口比例的历史演变。2000年中国加入WTO之前，该比例低于10%；入世后一路攀升，在第一次贸易战前超过20%；而经历两次贸易战后，目前该比例已回落至10%以下，基本回到了2000年的水平。
第二是中国房地产新开工数据。自1998年房改以来，新开工面积一路飙升，直至2020年“三条红线”政策出台时达到顶点。目前的房地产新开工率，也已基本回落至2000年左右的水平。
这两个指标在过去高企又回落至出发点揭示了深刻的战略启示：在外需方面，必须在非美地区寻找新的出口动能；在内需方面，房地产已不能再作为推动经济增长的引擎，必须寻找替代性的新动能。“十五五”期间及未来几年，无论是企业出海、科技创新，还是结构性改革，本质上都是在这两大历史性回归的大背景下，对新增长动能的探索。
文章仅作为学术交流，不代表CMF立场。
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