作者 | 围观群众
2026开年，A股迎来史无前例的“16连阳”，投资者陷入狂欢。
放眼全球，资产盛宴同步上演：标普500刷新历史峰值，罗素2000单日大涨超4%，韩国股市强势站上5100点历史高位……
这些数据被分析机构反复提及，只为佐证一个沸腾的预判：
更大级别的牛市已然在路上。
然而，情绪与预期双双拉满的狂热中，牛市征途并非坦途。开年以来，多颗“业绩雷”“造假雷”密集引爆，为高涨的预期蒙上厚重阴影。
佳华科技曝出连续五年亏损，金通灵因“影帝级”财务造假被ST，锐牛股份冲刺北交所背后，竟是两名毫无IPO经验的新手保代……
这一连串“暴击”的背后，都指向同一个熟悉的身影——
光大证券。
这家头部券商十多年前就因风控不到位，拿下“IPO杀手”的标签；后续又因震惊市场的“乌龙指”，让全市场“瑟瑟发抖”。
如今，它以另一种方式重回聚光灯下。
十余年间，A股早已沧海桑田，制度迭代、生态重塑。但光大证券似乎始终保留着“制造意外”的“天赋”，旧疾未愈，新问题又来。
这一次的集中风险暴露，究竟是投行条线的阶段性失误，还是横跨十余年的风控旧伤复发？
答案亟待厘清，市场屏息观望。
任何金融理论的成立，都依赖特定前提假设。分析券商经营成色，同样需要确立核心评判基准。
券商是强周期行业，业绩与市场景气度高度绑定。尤其是自营和经纪业务，短期剧烈波动本就是常态。
因此，单靠某一阶段的业绩数据，很难完整、公允地勾勒出一家券商的真实经营全貌。
更具参考价值的逻辑，是拉长时间维度，从纵向对比中审视：经营短板与核心问题是否实现本质改善。
具体到光大证券，仅看业绩快报数字，表现堪称亮眼：全年营收108.63亿元，同比增超13%；归母净利润同比攀升近22%，一举扭转多年颓势，回归2022年前水平。
但这样的反弹并不意外。2025年A股的火热有目共睹，赚钱效应驱动下，绝大多数主流券商的经纪、自营业务都斩获颇丰。
据Wind数据，2025年前三季度，证券行业经纪业务平均增速高达75%。身处行业红利中，光大自然也分得一杯羹。
2025年上半年，其经纪业务收入和利润同比分别增长29.07%和36.91%，增速跑赢不少同行。
但要公允认知其业绩质量，更需穿透行业风口的光环，聚焦那些不那么光鲜的业务板块。投行业务，便是核心观察窗口。
回顾光大投行的发展轨迹，2020年是阶段性峰值，当年营收19.87亿元。此后，便开启了持续下行通道。
从2025年上半年数据看，这一业务的颓势并未改观。核心原因之一，是光大为应对竞争，主动压低了承销费率。
降费有多激进？2022年9月，广发银行260亿元金融债主承销商招标，光大给出的费率仅0.0005%（百万分之五）。这一费率在6家主承销商中排倒数第二，仅略高于中银证券。
激进降价的直接后果是，承销单数总体稳定，但承销收入持续稳步下滑。
客观来看，价格战某种程度上是证券行业的常态。“僧多粥少”的格局下，降价抢份额是最直接的手段，就连中信建投等头部券商也曾践行。
但关键问题是，当承销收入承压时，投行条线能否靠保荐等其他核心业务扛起增长大旗？
答案是否定的。对光大而言，保荐业务是横跨十多年的“顽固旧伤”，始终未能真正复苏。这一短板，也成了制约其投行乃至整体竞争力的关键瓶颈。
2026年初，光大接连抛出的几记“雷击”，直接震惊了市场对头部券商风控能力的信任底线。
1月27日，佳华科技披露业绩预亏公告，宣告连续五年亏损。鲜为人知的是，这家企业当年正是由光大保荐完成IPO，成功募资9.8亿元。
1月8日，锐牛股份向北交所递表。其财务数据堪称“魔幻”：过去一年营收、净利增速突然飙升，毛利率反常高出行业均值近20个百分点。
更令人瞠目的是，为其保驾护航的两名光大保代，一名无IPO首发经验，另一名是完全无执业履历的“纯新手”。这样的配置，在资本市场实属罕见。
1月6日，金通灵因严重财务问题被ST。过去六年，这家公司上演“影帝级”造假：时而虚构合同虚增收入，时而计提大额减值“做低”利润，模拟业务周期波动假象。
而光大作为其2018年募资项目的独立财务顾问，需承担连带责任。
这一连串重量级“爆雷”，瞬间唤醒了市场对光大的恐怖记忆——
“IPO杀手”。
能斩获这一“殊荣”，光大绝非浪得虚名。
时间回溯至2013年，刚上市的上海康达化工，首份一季报就让市场哗然：营业利润骤降近40%，业绩“变脸”比翻书还快。
证监会随即出具警示函，而其上市保荐券商，正是光大。
同年，资本市场多起重磅负面事件——天丰节能被立案、洪波科技涉嫌IPO造假、千足珍珠被曝多重谎言等，每一起背后都有光大的身影。
此后数年，光大投行业务是否完成自我革新？
从营收看，确有阶段性提升，但核心问题非但没根除，反而愈发凸显。
2020年6月18日，帝科股份登陆创业板，光大作为保荐商赚取3028.41万元保荐收入。
当时的发行文件显示，项目组成员包括签字保代何科嘉、曾双静，以及项目协办人王姣姣等。
耐人寻味的是，五个月后剧情反转：2020年10月，时任光大项目经理的王姣姣“无缝衔接”加入帝科，出任财务负责人，并以财务总监身份在当年财报签字。
2021年6月，恰逢帝科上市一周年，她进一步兼任董事、副总经理。
这位时年32岁的投行人士，完全无视执业回避要求，从保荐方直接跳转至被保荐企业。此举也让帝科收到监管函，被要求说明“人员独立性”问题。
相应地，帝科给出的待遇颇为优厚：2020年任职两个多月薪酬4.71万元，2021年飙升至55.09万元，2022年再升至62.37万元。
一边冒违规风险跳转，一边付高额薪酬，帝科的这笔“交易”换来了什么？
答案在2022年揭晓：帝科业绩突然“变脸”，归母净利润亏损1732.39万元，同比降幅达118.44%。
这种上市后快速变脸的戏码，是资本市场老套路，背后隐情无需多言。
值得注意的是，“翻车”并非投行业务专属。光大其他业务部门，也为中国证券史贡献了诸多“名场面”。
同样是2013年，上证综指突然飙升近6%，50多只权重股集体涨停。这场异动的幕后推手，正是光大。
其策略投资部在实盘环境测试交易系统，误将模拟交易变成真实操作，短短数秒内累计买入72亿元股票。
这便是震惊市场的“乌龙指”事件。对光大、光大集团、证监会、上交所等多方而言，那个8月16日，是“最漫长的一天”。
事后监管调查显示，光大交易系统存在多重漏洞：可用资金额度校验失效、订单生成与执行系统缺陷、监控系统预警缺失，内控机制形同虚设。
类似的“离谱”操作，在光大历史上屡见不鲜，各类“抓马”剧情不断上演：
前策略交易部一把手因内幕交易被判决后，不服裁决告证监会，当庭自辩“因我专业，故知你不专业”；
前董事长主动牵头当劣后资金，一笔投资亏损数十亿元；
前投行部一把手靠内幕信息“开挂”炒股，结果反倒亏损500多万元……
作为国内12家A+H股上市券商之一，光大怀揣“打造中国一流服务型投资银行”的愿景，实际却屡屡试探合规与风控红线，频繁“翻车”。
国家发改委国际合作中心首席经济学家万喆的评价一针见血：“光大不止一次出现事故，说明公司内部存在风控、管理、合规等诸多老问题。”
十数年过去，市场生态迭代，监管体系完善，为何光大的“老问题”始终顽固不化？
深究根源，首先是对业绩增长的过度激进。这一点，从承销业务打法就能清晰看出：以牺牲收入和利润率为代价，换取规模扩张。
这种“规模优先、利润让步”的策略，某种程度上成了光大的“历史惯性”。
早在2014年，《金证券》记者就收到过一封劲爆的匿名爆料邮件，揭开了光大为冲业绩的激进操作。
邮件显示，光大广州解放北路营业部每到周末就异常繁忙，大批学生被组织前来开户。该营业部本就是资本市场知名“敢死队”，频繁现身龙虎榜。
更令人震惊的是，这些学生被要求统一将资金密码、交易密码、网银密码、取款密码，设置为光大股票代码“601788”。
这些账户无法查询历史交易记录和明细，部分已使用两年。
邮件直指“光大为片面追求亮丽业绩，长期私自操作客户股票账户”。对此，光大事后回应“不存在相关情况”，但并未打消市场疑虑。
即便内部人士，也坦承光大的业绩压力巨大。多年后，“乌龙指”主角杨剑波复盘时坦言：“如果管理层对盈利增速要求慢一点，系统上线稳一点，风控跟上，管理制度更精细，这场风险本可避免。”
显然，过度市场化导向下对业绩增长的极致追求、对市场竞争优势的盲目执念，是光大屡屡“翻车”的核心根源之一。
第二个根源，是一段影响深远的管理“秘辛”。“乌龙指”爆发前一个月，一场不起眼的内部爆料，早已埋下风险伏笔。
据《金证券》报道，2013年7月17日，一组来自光大投行内部的爆料邮件在微博发酵，内容极具冲击力：时任分管投行业务的副总裁熊国兵，并非投行科班出身。
梳理其履历，熊国兵既无保荐实操经验，过往工作也与投行无关。加入光大前，他任职于江西省审计厅；入职后长期深耕合规条线，2010年才突然跨界分管投行。
投行业务专业门槛极高，需要长期经验沉淀，“跨界通关”几乎不可能。由“外行”主导核心投行板块，在证券行业堪称罕见。
这种跨界管理的弊端很快显现。最直接的后果，是投行业务业绩断崖式下滑。
前期储备的优质项目耗尽后，2011年末至2012年，大批良莠不齐的项目密集出现在光大承销名单，风险不断累积，最终在2013年集中爆发。
更深远的影响，是投行业务基本盘的崩塌。据《证券时报》报道，熊国兵分管后，凭借领导信任推行铁腕改革：大幅削减保代薪酬、取消津贴，重构业绩考核与激励体系，同时大规模启用新人。
这套组合拳的核心目标，是削弱核心人员资源话语权，实现“削山头、集权化”管理。
激进改革直接激化内部矛盾，引发核心人员“大逃亡”。据《经济参考报》披露，2010年前后，投行部总监沈奕、副总裁刘剑等核心重臣纷纷离职；2012年起，中层及普通员工流动进入高发期。
类似的跨界改革在金融领域并不鲜见，但大多失败。深究原因，金融业务兼具高专业度与高风险，无论从收益风险匹配原则，还是承载KPI的现实需求，都需要高度市场化的激励机制，而非“集体大锅饭”。
这背后折射出光大更深层的体制矛盾：业务条线被推向极致市场化竞争，管理条线却延续非市场化管控逻辑，两者理念冲突必然导致频繁内耗。
时至今日，光大投行是否从人员流失危机中复苏、是否重建保荐业务核心竞争力，市场莫衷一是。
更值得深思的是，为何业务与管理条线会出现如此严重的割裂？
答案或许藏在其人事架构中。跨界管理并非投行业务个例，光大历任核心一把手，几乎都深陷“跨界成瘾”的怪圈：
徐明浩，曾任上海体制改革研究所研究员，后供职于交通银行党委及办公室；
薛峰，履历多元，有地方执政经历（湖北荆门市委常委、副市长）、金融监管背景（人行大连分行副行长），还曾担任《金融时报》大连记者站站长；
闫峻，加入光大前全程任职于工商银行；
现任董事长赵陵，有深厚的光大银行背景。
换言之，光大核心管理者大多缺乏专业证券从业经验，多数仅有银行工作经历。但银行与券商在风控逻辑、盈利模式、产品设计等核心维度，天差地别。
专业能力欠缺，却未削弱其自我证明的强烈欲望。据财联社报道，前董事长薛峰在回忆录中忏悔：自己“听不进不同意见，受不了监督约束，看不上传统经营思路”。
这位任期内主导多项重大资本运作却收效甚微的前一把手，如此解释自己剑走偏锋的动因：“我进入证券行业属于半路出家，急于证明自己的胆识和能力，希望尽快获得市场认可与行业尊重。”
不少分析人士将光大的问题，归结为上海券业的“行业通病”。
《金证券》曾采访多位上海资深保代，后者直言“上海券商投行普遍存在类似问题，业务能力难以充分释放”。
他们的解释颇具代表性：“北京的投行有政策背景加持，深圳的投行有市场化机制护航，上海的投行则两头不靠。”
公允而言，上海投行曾是中国证券行业的创新先驱。在金融市场“蛮荒生长”时代，这里诞生了万国证券、申银证券、海通证券等比肩国际的一流券商。
其中，管金生执掌的万国证券最为传奇，这位“证券教父”堪称中国证券行业现代化转型的奠基人。
然而，1995年“327国债事件”爆发后，监管层对上海券业的管控力度显著强化。万国黯然退场，曾经风光的“上海滩三剑客”，逐渐沦为市场调侃的“沪上三屌丝”。
市场与体制的平衡、创新与监管的边界、包容与收紧的尺度，是全球金融业的终极命题。
对于光大这样的头部券商，市场期待的不仅是业绩突破，更希望它能在破解行业深层矛盾上，探索出可借鉴的思路与经验。
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