将军赶路，不追小兔：君实生物只做一件事|免疫|单抗|君实生物|小兔|普利

最近的医药二级市场正经历一场冷酷而清醒的泡沫出清。

BD本是一个为企业带来了充足资金补给、以及加码国际化良好“工具”，如今在当下的环境下，却成为部分药企过渡追逐的“目标”，一度让不少企业用“预告式BD”来管理市值，然后在利好兑现时迎来的便只剩下资金的夺路而逃。行业在呼吁从更长周期维度来观察整个中国药企的成长。

无独有偶的是，前两天时隔二十三年新修订的《药品管理法实施条例》，其中关于药品市场独占期制度、加强知识产权保护的内容叙述，也传递着顶层设计希望创新制药这门生意在中国真正能长期、高质量、稳定发展的意向。

政策和市场不约而同的“共振”，也让整个从业者群体慢慢开始反思：在浮躁的时代，谁才是那个真正奔着“做药”这件事去的？

今晚，君实生物发布的业绩预告给出了答案之一：在没有依赖偶然性BD首付款“填坑”的情况下，公司实现了扣除股份支付费用后的持续大幅减亏。这种靠自身商业化造血能力换来的减亏，远比一次性的资产处置要有价值得多。

而回看这一路的波折，会发现君实反而是那个在嘈杂声中守住本职工作的“老派”创新者。

在一款“划时代产品”上做深、做透

两个月前，君实生物官宣了一项成就，特瑞普利单抗在中国内地获批的12项适应症全部纳入国家医保目录，也是目录中唯一用于肾癌、三阴性乳腺癌和黑色素瘤的抗PD-1单抗产品。

很多人说PD-1式微，见苗头不对就调头去追新靶点，君实却在干一件“极致”的事：像老牌制药巨头那样，持续深挖一款产品的终极潜力，把PD-1做成肿瘤治疗真正的“基药”。

资本市场最喜欢干的一件事就是计算机一按、公式表一拉，就直接把2060年的预期全部打完，一算到十年后崩坏的竞争格局与大量新品出炉后，就彻底抛弃一款曾经的划时代分子。

其实，翻看最近两年全球销量TOP 50的产品，的确每年都有诸如替尔泊肽、达雷妥尤单抗、乌帕替尼这些鼓足冲劲的新品，但更多的其实是恩格列净、阿柏西普、阿达木这些经典的“简单分子”，甚至连来那度胺、HER 2单抗这些看起来“老掉牙”的产品仍旧录得每年大几十亿美金的营收。

这背后是，做药这件事从不是止于实验室和临床开发，更多还有上市后的大量工作。

而君实，就是那个坚持在整个药品全生命周期持续耕耘的一家公司。

JS001，特瑞普利单抗，作为公司的一号项目，也是国内首个PD-1。过去一年，君实在该产品上除了拿到两项新增适应证进医保之外，也在进一步通过联合疗法带来新的临床增量，“特瑞普利单抗+HER2 ADC”尿路上皮癌研究除斩获一篇NEJM顶刊成果外，已进入上市注册程序，预计将成为其第13个新适应症。这些成就，让特瑞普利单抗在过去反腐叠加竞争的态势下仍大幅增长，也验证了这种“深度耕耘”策略的有效性。

而除了国内市场，君实在全球范围内也在持续发力，落地了在澳大利亚、新加坡、阿联酋、加拿大等地的上市，海外获批市场超过40个，来自海外的销售和里程碑收入正在逐步提升。

作为一款PCSK9单抗，昂戈瑞西单抗所有适应证均顺利进入医保，这意味着君实正在复制PD-1的路径，在慢病这个巨大的存量市场里一步步扎根。

这种业绩的含金量，藏在损益表的细节里。2025年，公司预计实现营收约25亿元，同比大增28.32%，归母净利润-8.73亿元，同比减亏31.85%。若不考虑股份支付的费用，减亏比例可提升至37.62%。

此次减亏的核心在于商业化药品销售收入的稳步扩张，而这种稳扎稳打的自我造血能力与内生增长，是“耐心资本”和“长期资本”们更看重的特质。

研发的战略定力与“后发制人”

君实的研发体系在近两年呈现出一种独特的力量感。它不盲目追逐每一个涌现的热点，而是在一套严密的策略下进行资源整合。

PD-1作为中国创新药“梦开始的地方”，君实拿到了本土第一，也把公司推到了聚光灯中心。但此后，尽管君实在新冠抗体上再次证明了自己新药开发与落地的效率，但这两年也有声音指出其“缺少新重磅”。

但事实绝非如此。

这两年，ADC大火、双抗大火。回过头看，君实的产品管线早有布局，这两年经过对早期临床和机制的深刻研究，重新资源分配，正朝着几个优势靶点快速聚拢。

JS207 (PD-1/VEGF双抗)：目前已处于II期临床，且美国去年刚获准进入II/III期临床。在PD-L1阳性的非小细胞肺癌初步临床中，其ORR达到了58.1%。

PD-1/VEGF像极了当年的PD-(L)1，君实需要三思而后行，在分子优化和开发方向上做了相当厚的准备工作。目前， JS207 的 II 期临床布局也已全面铺开，在肝癌（HCC）、结直肠癌（CRC）及三阴性乳腺癌（TNBC）等主流大品种瘤种均有新的尝试，同时也通过一系列联用策略来复刻公司在PD-1上的“深度耕耘”策略。

JS212(EGFR/HER3 ADC)：作为全球进度第二的EGFR/HER3 ADC产品，JS212同样有着广谱抗肿瘤潜力，在百利天恒大幅增加了这个Class的确定性之后，如今君实也全面加速，锚定PD-1耐药后的刚需市场。

此外，君实也在推动212和207的联合疗法，作为为数不多同时拥有两大爆款的企业，让君实在联合用药的设计上不再受制于外部合作的商务壁垒或利益博弈，能够更深度、更高效地挖掘免疫双抗与 ADC在作用机制上的互补增效潜力，从而铸就自身差异化竞争的壁垒。

JS213 (PD-1/IL-2融合蛋白)：同样是在信达的IBI363大幅出圈带来的确定性提升之后，君实在其基础上，以更高的安全性潜力策略来往前跑。君实本身是免疫治疗领域的老玩家，如今在免疫管线里再添一员重磅候选分子。

除了上述明星资产，公司管线内还储备了超过50项在研产品。其中颇具代表性的有BTLA单抗（Tifcemalimab）全球进度领先，PI3K-α抑制剂（JS105）、Claudin18.2 ADC（JS107）以及PD-1皮下注射剂型（JS001sc）均在加速冲刺。

而在更早期的临床一、二期矩阵里，君实布局了包括CD20/CD3（JS203）、XPO1抑制剂（JS110）、DKK1（JS015）以及VEGF/TGF-β（JS214）在内的多类型分子。这种从双抗、ADC到小分子、融合蛋白的全覆盖，搭建了一套能够抵御靶点周期的资产组合。