拟赴港上市的冷链数智化企业粤十数智，虽凭借“冷链农产品销售+数智综合解决方案”双引擎模式跻身行业前十，且有中粮、中国供销集团等国资背书，但综合其招股书、股权变动及运营细节研判，其在行业、商业模式、财务等核心维度均潜藏重大风险，部分风险已加速恶化，严重威胁其持续经营、合规运营及上市进程。
竞争白热化叠加政策收紧，生存空间持续压缩
冷链数智化行业准入门槛持续降低，传统贸易商数字化转型、科技公司跨界入局，市场竞争白热化。粤十数智虽搭建了覆盖30个省区市、服务超750家冷链运营商的数字化平台，但核心竞争力持续弱化。其客户高度集中于中小型农产品批发商，该群体价格敏感度极高，行业竞争沦为低层次价格战，公司被迫让利维系客户，利润空间被严重挤压。核心佐证为，客户回购率从2024年末51%骤降至2025年9月末30.4%，“数智化溢价”优势基本失效。2025年前三季度，公司营收39.94亿元，但按国际准则核算的亏损额达17.55亿元，远超2024年全年2.19亿元亏损，盈利结构脆弱，持续经营能力存疑。
粤十数智99.3%营收来源于冷链农产品销售，业务结构极度单一，抗风险能力先天不足。虽行业2024-2029年预计年复合增长率12.7%，但增速平缓且不确定性强，叠加宏观经济波动、消费疲软，市场增长不及预期风险加剧。
运营数据显示，2025年前九月客户数从2024年587家降至554家，叠加回购率下滑，显现市场饱和与客户流失双重预警。其核心客户中小型农产品批发商抗风险能力薄弱，2023-2025年前三季度该类客户占比均超97.5%，宏观下行压力下采购趋于保守，进一步制约增长。若销售端失速，将直接冲击营收，动摇“双引擎”模式根基，引发系统性风险。
监管层对冷链行业已从鼓励创新转向从严规范，平台反垄断、数据合规、食品安全追溯等领域政策持续收紧。
粤十数智“平台服务+自营销售”的双重角色，存在“裁判员与运动员重叠”的利益冲突，若违反反垄断规定，可能面临业务拆分、罚款等严厉处罚。同时，国家强制推行农产品质量安全追溯体系，公司自研系统若不达标，将面临资质受限、业务暂停风险。作为拟赴港上市企业，其需满足香港及国际数据合规要求，但招股书未明确数据本地化、跨境传输合法性等核心信息，合规瑕疵可能成为上市重大障碍，甚至导致申请被驳回。
双引擎协同失灵，客户结构单一加剧经营脆弱性
公司宣称的“双引擎”模式存在严重结构性失衡，协同效应基本失灵。数智综合解决方案业务收入占比持续不足1%（2023年0.88%、2024年1.0%、2025年前三季度0.7%），营收几乎完全依赖冷链农产品销售，技术端赋能未显性化。自研智慧冷链云平台仅作为内部运营工具，未形成对外标准化产品及独立盈利模式，未能从“成本中心”转向“利润中心”。若未来资源持续向低毛利销售端倾斜，研发投入不足、迭代停滞，数智化优势将被竞争对手超越，“双引擎”将退化为单一贸易模式，核心竞争力彻底丧失。
截至2025年9月末，中小型农产品批发商占客户总数97.5%，客户结构极度单一，经营稳定性完全暴露于该群体波动风险之下。该类客户单体采购规模小、分布零散、抗风险弱，采购行为受多重外部因素影响，不确定性极强。2025年前三季度，客户数与回购率双降，销售费用从2024年379万元增至667万元，客户获取与留存难度陡增。更关键的是，公司对该类客户缺乏议价能力，上游成本压力无法向下转嫁，形成“低毛利—高获客成本—低复购”的恶性闭环，经营稳定性与可持续性面临严峻挑战。
粤十数智虽服务超750家冷链客户，但数智解决方案业务收入占比不足1%，未能形成第二增长曲线，反而持续消耗资源。核心原因是行业付费习惯未养成，中小冷链运营商依赖免费工具，对SaaS订阅模式价值认知不足，公司定价陷入两难。同时，行业缺乏统一数字化效果评估标准，公司难以说服客户付费，转化率远低于行业平均。若该业务长期无法规模化变现，将持续沦为成本负担，削弱投资者对公司“技术驱动”定位的信心，加剧融资难度。
亏损加速扩大+现金流持续紧绷，流动性危机隐患凸显
公司亏损规模加速恶化，已陷入严重财务困境。2023-2025年前三季度，按国际准则核算的净利润亏损额分别为0.28亿元、2.19亿元、17.55亿元，2025年三季度亏损较2024年同期扩大900%，累计亏损达22.78亿元。
尽管公司强调经调整净利润已扭亏（2024年2969万元、2025年前三季度5095万元），但该指标剔除了非现金项目，无法反映真实经营基本面。2025年前三季度金融负债公允价值变动损失达18.06亿元，是亏损核心成因，其相关金融负债达27.18亿元，所谓盈利改善仅为会计处理调整，未体现经营能力好转，反而凸显财务结构脆弱性。
粤十数智毛利率长期处于行业极低水平，盈利稳定性毫无保障。2023-2025年前三季度，整体毛利率分别为1.8%、2.7%、3.0%，远低于冷链物流行业8-12%、农产品批发行业5-7%的平均水平，接近盈亏临界点。毛利率低迷核心是缺乏定价能力：上游受农产品价格、国际物流、汇率等因素影响，成本管控难度大；下游客户价格敏感，公司为保份额被迫折扣、延账期，进一步侵蚀利润。毛利率不足3%的情况下，任何成本波动都可能加剧亏损，公司陷入“增收不增利”的困境。
经营与投资现金流持续双负，是公司最致命的财务风险，流动性危机隐患突出。2023-2025年前三季度，经营活动净现金流累计净流出10.77亿元，投资活动净流出累计0.75亿元，双重资金缺口完全依赖外部融资填补，形成“融资—扩张—亏损—再融资”恶性循环。截至2025年9月末，现金及等价物仅1.87亿元，流动负债净额达23.49亿元，流动比率0.6倍、速动比率0.1倍，显著低于行业安全水平，短期偿债能力濒临警戒线。若融资收紧或上市受阻，将面临流动性枯竭，甚至引发信用违约。
全球化布局暗藏隐患，损耗控制陷入无解困境
公司海外供应商占比超73%，高度依赖跨境农产品采购，供应链稳定性极易受外部冲击，成本波动风险无法对冲。气候异常、地缘冲突、国际大宗商品价格波动、出口禁令等，均可能导致采购成本飙升或货源中断。而公司毛利率极低、缺乏定价能力，上游成本压力无法转嫁，只能自行承担，加剧亏损。尽管公司称通过数字化平台优化采购，但面对系统性风险，预测精度有限，无法根本规避风险。截至2025年9月末，存货从2023年底2.58亿元激增至22.23亿元，进一步放大成本波动风险。
全球化供应布局在放大规模的同时，加剧了供应链复杂性与不确定性，断供风险高企。公司与40个国家及地区超750家供应商合作，其中550家为海外供应商，国际航运、清关、贸易政策等变动，均可能导致交付延迟或断供。公司对海外中小供应商缺乏直接管控，履约与质量稳定性难以保障，国有股东资源仅能覆盖宏观渠道，无法干预具体交付环节。2025年前三季度巨额亏损，部分源于供应链波动引发的成本激增与库存错配，凸显运营风险已传导至财务层面。
冷链农产品易损耗特性，使物流损耗控制成为核心运营课题，但粤十数智陷入“投入与回报失衡”的无解困境。其核心客户中小型批发商标准化程度低，末端配送温控不规范、仓储简陋，导致“最后一公里”损耗率居高不下，影响客户回购。而公司毛利率不足3%，无力投入资金升级设备、培训客户，损耗控制能力难以提升。2025年前三季度销售费用增至667万元，部分用于弥补损耗带来的客户流失，进一步加剧现金流压力，形成恶性闭环。
核心能力依赖人才，合规与迭代压力难缓释
自研智慧冷链云平台是公司核心运营支撑，但随业务扩张（2023-2025年前三季度营收从12.54亿元增至39.94亿元），平台性能瓶颈与迭代压力凸显，技术优势面临丧失风险。数据量指数级增长下，若未持续投入资源优化升级，可能出现响应延迟、宕机等问题，影响业务连续性。当前行业技术迭代加速，AI预测、区块链溯源等成为竞争核心，但公司受现金流紧张影响，研发投入可能压缩，技术优势将被超越，“数智化”定位面临空心化风险。
公司数据驱动模式依赖海量核心敏感数据，但数据安全防护与合规体系不完善，风险突出。数据跨区域流转中，若缺乏有效加密与权限管控，易发生泄露、篡改，引发纠纷。作为拟赴港上市企业，其需满足香港及国际数据合规要求，但招股书未明确数据本地化、跨境传输合法性等核心信息，存在合规瑕疵。若被监管查处，可能面临罚款、刑事追责，在客户回购率下滑背景下，将加剧客户流失，甚至阻断上市进程。
核心技术人才是平台迭代与优势维系的关键，但粤十数智面临严峻的人才流失风险。业务扩张期，关键技术岗位人才面临同行与大厂争夺，而公司持续亏损、现金流紧张，核心管理层薪酬显著低于同行，且未建立完善股权激励机制，人才竞争力不足。核心人员离职将带走技术资产与经验，导致平台迭代放缓、创新能力下降。2025年前三季度投资活动净流出0.19亿元，研发投入可能压缩，进一步削弱人才吸引力，形成恶性闭环。
控制权集中+管理滞后，治理规范性存重大瑕疵
公司股权高度集中，实际控制人控制权缺乏制衡，易引发治理风险。创始人陈彬彬通过直接持股及两家持股平台，合计行使51.40%投票权，对核心事项拥有绝对控制权。在亏损持续扩大阶段，缺乏有效外部监督，可能出现决策失误、关联交易不透明等问题。
招股书显示，2023-2025年公司与双重身份（客户+供应商）对手累计交易4.33亿元，虽称按商业条款进行，但未披露细节，无法排除利益输送风险。中粮、中国供销社等机构股东未获董事会席位，难以参与治理，中小股东权益保护存在短板，与港交所治理要求差距较大。
粤十数智2019年成立，仅经历五个完整财年，管理体系未经过完整商业周期验证，管理能力与业务扩张节奏严重错配。核心管理集中于创始人，未形成清晰分工、制度化决策流程与有效内控，财务、合规等关键岗位配置不明，管理团队能力难以匹配跨境贸易复杂需求。而公司营收2023-2025年前三季度增长超2倍，管理短板被放大，易引发运营失控、合规违规等风险，难以满足港交所上市治理要求，可能成为上市重大障碍。
2025年9月，七名股东集体退出，合计退出前持股34.78%，单一最大股东退出25.14%，释放强烈负面信号。结合公司累计亏损22.78亿元、经营现金流连续三年为负的现状，集中退出反映机构股东对公司基本面深度担忧、信心严重不足。该事件与持续亏损形成共振，加剧市场对其控制权稳定性、战略合理性的质疑。目前“股东清仓”“业绩暴雷”舆情发酵，多家券商下调其评级，不仅影响投资者信心，还将收窄融资渠道、推高融资成本，加剧流动性压力，形成恶性闭环。（资钛出品）
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