华泰 | 宏观：“大胜”的自民党会将日本带向何方？|华泰|参议院|国会|在野党|新首相人选|日本|自民党|高市早苗

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（来源：华泰证券研究所）

2月8日日本众议院选举中自民党单独获得众议院三分之二席位，系日本自战后首次。短短一年间，自民党众议院席位增加超过两成，实属罕见，并值得深思。去年10月自民党总裁选举后，高市早苗和其所在的自民党支持率开始快速上升，但本次大选自民党“大胜”的战绩仍大幅超出市场预期。高市早苗强势的个人风格和激进的政策主张是自民党支持率跳升关键。短期内，自民党的“大胜”将为其推行宽松的货币和财政政策、以及“日本优先”的外交政策扫除障碍。然而中长期，财政可持续性制约，通胀预期“失锚”风险，企业利润和居民收入分配不均，以及“日本优先”的国防和外交政策带来的潜在反噬风险值得关注。

（一）自民党首次单独获得众议院三分之二多数

日本众议院选举结果出炉，自民党单独取得三分之二多数，比短短一年前的席位超出2成有余，超出市场预期——这是日本二战后首次出现单一政党获得众议院三分之二多数。2026年2月9日上午，日本众议院选举结果显示，执政联盟自民党和维新会分别获得316席、36席，合计获得352席（占76%），执政联盟比选举前增加了120个席位；而由立宪民主党和公民党组建的中左翼“中道改革联盟”仅获得9个席位，大幅低于选举前的172个席位，最大在野党的力量被大幅削弱；此外，极右翼政党参政党的席位数较上次增加13席至15个席位，也反映了日本政坛加速右倾化的趋势。

高市早苗强势的风格和激进的政治主张是自民党此次急速“翻盘”的关键，折射出日本选民在“K型社会”下“人心思变”的心态，也预示高市内阁偏激进的主政风格。高市在社会责任较轻的30岁以下青年选民中较高的支持率，也显示日本政治“稳定性”下降。当选首相后的短短4月间，高市成功将其个人支持率转换为对自民党的支持，使得自民党在仅间隔1年多的众议院选举中实现“翻盘”——从约占众议院4成席位增加至超过三分之二。此外，日本社会矛盾激化，选民更倾向于支持平民出生（而非出自传统政治门阀）、立场激进的高市早苗，由此产生的高市内阁的整体取向可能也偏激进。自高市早苗上任短短4个月，其强势的政治形象和直接通俗的沟通方式吸引了大量选民，与全球政治“民粹化”背景下政治领导人的整体风格变化趋势相吻合。高市早苗的个人支持率维持在70%的高位，且在（30岁以下）青年人中的支持率超过9成，与纽约市长的民意基础“异曲同工”，显示政治稳定性下降，人心思变。

日本年轻选民“回归”以及民族思潮抬头也是自民党本次“制胜”的关键。作为中右翼政党，传统上自民党更受日本老年群体的青睐，但此次的投票结构显示年轻群体对自民党支持率大幅抬升，或体现日本青年群体在社会经济变革下右倾化的趋势。根据日本共同社调查，18-59岁选民对自民党的支持率较上次众议院选举增加了8.7个百分点至36.6%，其中20多岁群体对自民党的支持率提高了13.2个百分点至33.1%。此外，近期日本民族主义思潮抬头也增加了选民对高市早苗和自民党的支持率。

（二）自民党或强化(double-down on)日本目前财政货币双宽松的政策取向

自民党获得众议院三分之二席位后，高市内阁政策推行或将更为顺畅，预计财政和货币政策均偏宽松。尽管当前执政联盟在参议院仍属于少数，但掌控三分之二席位后，自民党将得以强行通过被参议院否决的法案[1]，意味着自民党完全掌控国会、政策推行阻力大幅下降。

高市内阁或继续推进财政扩张政策，在支出端增加国防开支、扩大对产业政策的支持力度，收入端或推动在未来2年内降低食品消费税。整体看，高市内阁的财政政策偏向于扩内需，从高市早苗和自民党过往的主张来看，增加开支的优先领域主要包括国防、以及半导体等产业补贴；而减税措施则是通过降低食品消费税缓解高通胀对日本居民的冲击。这些政策有望在短期内推升日本名义经济增长，但可能加大潜在通胀压力，也无法解决日本社会K型分化和经济增长动能不足的困境。具体来看：

财政宽松将进一步加码，支出端，日本或将继续扩大国防开支。高市早苗已明确将2025财年国防支出占GDP比重提高至2%，较先前计划提前两年，并且高市内阁准备在今年修订三份与安全相关的文件，包括《国家安全战略》。《国家安全战略》明确了日本在截至2027财年的5年内累计国防开支增加至43万亿日元，修改这一法案预示着未来日本财政占GDP比重或进一步提高、或有望达到3%，比2025年的2%增加五成。

减税方面，高市内阁或推进2年内降低食品消费税落地，缓解通胀对居民的冲击。高市早苗曾多次提到将在2年内将食品消费税税率从目前的8%降至0%，相当于GDP 0.8个百分点的财政扩张，并且考虑到日本民粹倾向抬头的背景下，可能较难在2年后恢复食品消费税，阶段性免税措施可能永久化，加剧日本财政可持续性压力。

由于高市早苗对加息较为抵触，货币政策亦将偏宽松，或导致日央行进一步落后于利率曲线。2025年10月，高市早苗在当选日本自民党总裁后表示，“现在认为走出通缩还过早”、以及“政府必须对货币政策负责”，显示其鸽派货币政策立场；高市早苗还在2024年自民党总裁竞选期间明确表示反对加息。

“日本优先（Japan first）”、“让日本再次伟大（Make Japan Great Again）”的外交理念或将进一步强化。随着偏右翼的高市早苗和自民党在日本政坛的地位更加牢固，日本可能在扩军、修改宪法[2]、甚至拥核问题上尝试突破，导致日本和周围国家、乃至和欧洲的关系都可能走向更不确定的境地。

（三）超级多数下的政策约束和隐忧

虽然短期自民党“大胜”降低了对内继续推行加强版“安倍经济学”政策的阻力，但中长期，日债利率、供应“冲击”、以及收入分配“K型化”或将成为高市内阁政策的终极制约。自民党获得众议院三分之二席位后，高市内阁的政策推行将更为顺畅，但同时财政可持续性担忧引发的长端日债上行风险、以及日本供应链的脆弱性可能制约高市内阁的内外政策。

随着自民党掌控国会，高市主张的加强版“安倍经济学”政策推行将更为顺畅。然而，市场波动可能成为财政扩张的最终制约。例如，1月19日高市早苗在竞选期间宣布将推动降低食品消费税，导致30年期日债收益率在短短2个交易日内上行了31bp至3.77%，日本政府不得不出来安抚市场。往前看，如果政府继续推动大规模财政扩张、乃至破坏既有财政秩序，可能加大市场波动，甚至对包括美债在内的海外市场造成负面溢出，或成为日本财政扩张的最终制约。

外交政策调整带来不确定性，且可能受到制约——日本供应链韧性或将面临挑战，而“日本优先”外交和国防政策可能引起亚太邻国、甚至全球其他国家的抵制。日本可能在对外政策上更具不确定性，然而，关键原材料（如稀土）供应链的脆弱性构成了日本的约束，若地缘摩擦升级招致断供等，将在客观上制约其对外政策走向极端。1月6日中国商务部宣布加强对日出口管制，关注后续1-2个季度日本供应链的稳定性。

日美的政策张力或在亚太地区。美国财长贝森特在自民党“大胜”后表示，“日本实力提升将强化美日在亚太地区的战略协同，并有助于巩固美国在亚洲的整体影响力”。随着自民党在众议院大胜，日美在部分区域议题上的协作力度可能增强，日本和周边国家贸易摩擦等议题更容易被放大。

高市“日本优先”的政策倾向是全球财政扩张、国防和再工业化开支快速扩张的重要例证，重申2026年全球资本开支“耗材量”或将显著攀升。在政治极化的背景下，预计日本将与美欧等主要经济体同步实施财政扩张政策，而且本轮财政扩张更具聚焦于国防自主和供应链安全等，对应耗材量也将明显提升。

自民党的“大胜”佐证了、且可能加强日本社会在K型结构下的内部分化和张力，中长期不无隐忧。疫情以来的高通胀“侵蚀”了日本中低收入群体的购买力，例如2025年日本居民实际收入同比负增长。此外，近年来日元汇率整体走弱，抬升了中小企业的进口成本，但大企业则相对受益：大企业海外营收高，例如2024年TOPIX成分股中海外营收占比约达50%，TOPIX中小股票海外营收占比仅为22%；日本大企业拥有更完善的生产储备和供应链，其应对供应链风险的能力也强于中小企业，例如近期对华供应链不确定性上升的背景下，日本大企业更容易凭借更完善的合规体系和沟通协调能力通过出口合规审批流程，而中小企业受限于人力和预算，往往难以消化相关流程成本，其供应链或将明显承压。日本社会K型分化可能进一步加剧民粹主义情绪，另一方面，也可能迫使政府为迎合特定群体而制定更加极化的政策，形成反馈——这将成为日本政策稳定的长期隐患。

（四）自民党大胜短期利好日本市场，但中长期波动率上升

自民党大胜可能短期令日股情绪更加“亢奋”，同时，压制日元和日债价格——然而，日元临近汇率干预点位、日元继续贬值的空间有限，但汇率干预带来的波动性却会上升。短期，高市政府对内政治不确定性下降、叠加财政货币双宽松政策阶段性支撑日本风险资产估值，但同时放大市场对日元汇率和日本财政可持续性的担忧，日债或将走弱，但汇率干预预期可能制约日元的贬值空间： 1月23日美日联合“利率检查”信号曾推动日元在短期内快速升值，2月9日上午日本负责外汇事务的最高官员在自民党胜选后称，政府正高度关注汇率走势。假若日元突破关键点位（如160日元/美元），日本当局进行实质性干预外汇的概率上升。考虑到日元汇率干预、以及日债收益率上行风险，预计后续日股的波动率或有所放大。

风险提示：日本通胀超预期上行，日本对外关系超预期变化。

主要图表