港股近期，正接连上演两场AI资本盛宴。
智谱AI于2026年1月8日登陆港交所，发行价116.2港元。这家2024年全年营收仅3.124亿元的公司，从2022年到2025年上半年已累计亏损超62亿元，却在资本市场一路狂飙。截至2月12日，其股价一举冲上402港元，单日大涨28.68%，市值达到1792亿港元。
另一边，MiniMax紧随其后在1月9日挂牌，发行价165港元，首日收盘便冲到345港元，涨幅高达109.09%。它2025年前三季度营收约3.76亿元，2022年至 2025年9月累计亏损13.19亿美元，同样是典型的高速烧钱模式，截至2月12日市值已达1844亿港元。
两家港股AI新贵，一家全年营收刚过3亿，一家前三季度不足4亿，都还在亏损、都未跑通稳定盈利模型，市场却慷慨给出了近两千亿港元的天价估值。
再把目光移回A股，科大讯飞2024年营收233.4亿元，2025年业绩预告确认全年营收继续正向增长，归母净利润7.85亿到9.5亿元，是已实现盈利的AI企业。那市值呢？截至2月12日，公司股价57.84元，总市值约1337亿元人民币。
由此看来，两家还在亏损的AI公司，市值各自逼近1800亿港元；一家已经盈利的，反而不到1400亿人民币。
就在这个时间窗口，科大讯飞40亿定增方案已于2月12日获深交所审核中心审核通过，后续待证监会注册。而这笔定增里最值得玩味的部分，不是40亿本身，而是董事长刘庆峰的个人选择。
01用自己的钱投票
根据公告，科大讯飞此次募资总额不超过40亿元，发行股数不超过1亿股，占总股本4.33%。钱怎么花：24亿投向算力底座平台建设，8亿用于教育领域AI应用落地，剩下8亿补充流动资金。发行对象不超过35名特定投资者，定价方式是发行期首日前20个交易日均价的80%。
条款中规中矩，没什么特别值得说的；值得说的是刘庆峰自己的动作。
认购主体是言知科技，刘庆峰持有其69.52%股权，是实际控制人。认购金额2.5亿到3.5亿元，资金来源写得很明确：自有资金。不是公司出钱，不是质押融资，不是通过任何结构化安排让风险转嫁出去，是他自己口袋里的钱。
自有资金，不挑价格，18个月不能动。很少能看到一家A股公司的实控人，用这种方式参与自己公司的定增。
对于任何一家上市公司来说，拿企业的钱去做战略投资，和拿自己的钱下注，是两种完全不同的心理状态。前者即使失败了也不过是报表上的一笔减值，后者亏了就是真亏了，没有任何缓冲垫。刘庆峰的言知科技愿意把2.5亿到3.5亿的资金放进来，这笔钱对任何人来说都不是小数目。
再看定价方式，他不参与竞价。A股定增市场上，控股股东或关联方参与认购时，通常会在定价环节争取一些有利安排，毕竟锁定期内股价波动的风险是真实存在的，能在价格上拿到一点折扣就多一层安全边际；可刘庆峰选择接受市场定价，其他投资者竞出什么价格，他就跟什么价格。
然后是锁定期，这可能是整个方案中最耐人寻味的细节。
A股定增的标准锁定期是6个月，这是监管最低要求。很多定增项目股价在解禁日前后出现剧烈波动，本质上就是参与者在兑现退出。刘庆峰给自己定了18个月，是标准锁定期的3倍。
18个月意味着什么？意味着从定增落地到他可以动这笔股份，中间要经历至少六个季度的业绩周期。这段时间内如果公司业绩低于预期、股价下跌，他没有任何手段对这部分投入止损。
刘庆峰选在这个节点入场，18个月锁定期从定增落地算起，到期大致是2027年中。这段时间刚好覆盖几个关键节点：2025年报正式发布、2026年上半年业绩验证等等。
一个季度的利润改善可以被市场归为偶然，两个季度可以被解释为基数效应。但如果从2025年开始，利润持续兑现、现金流持续改善、大模型收入从中标转化为持续合同——这条链条每多一个季度的验证，市场就越难继续用现在的估值体系去定义科大讯飞。
02利润拐点已至
智谱1792亿港元、MiniMax1850亿港元——这两个数字至少证明了一件事：市场愿意为AI故事掏大钱。讯飞的故事被忽略了，不是因为它不够好，是因为它可能太早开始赚钱了，反而被塞进了传统软件公司的估值框架里。
亏损公司有想象空间，盈利公司只有PE倍数，这是市场的定价框架失误，并非公司自身的基本面有什么毛病。
根据业绩预告，2025年科大讯飞归母净利润7.85亿到9.5亿元，同比增长40%到70%。扣非净利润2.45亿到3.01亿元，同比增长30%到60%。归母和扣非同时在涨，这个细节很关键——把政府补贴、资产处置这些一次性收益剥干净之后，主营业务本身的赚钱能力还是在变强。而且营收仍在正向增长，利润不是靠缩表省出来的。
另外，看现金流，科大讯飞2025年经营活动现金流净额超过30亿元，历史新高；销售回款总额超过270亿元，同样创下历史新高。
这两个历史新高值得多说两句。A股市场上增收不增利的公司一抓一大把，增利不增现金流的公司也不少——利润表好看但钱收不回来，应收账款越堆越高，这种故事大家见得太多了。
尤其是To B和To G业务占比高的公司，账期长、回款慢几乎是行业通病，很多公司的利润增长最后都卡在了“钱收不回来”这一关。讯飞的业务结构里To B和To G这两块占比不小，但270亿的销售回款和30亿的经营现金流，意味着公司的经营状况相当稳健和健康。
翻看这份业绩预告，还有一些相当正面的商业化数字。
2025年，科大讯飞大模型相关项目中标金额23.16亿元，根据智能超参数发布的《中国大模型中标项目监测与洞察报告（2025）》，这个数字超过行业第二名到第六名的总和。更重要的是，这些合同在未来几个季度会逐步转化为确认收入，构成2026年乃至更长时间维度的业绩支撑。
C端同样在跑，AI学习机连续三年拿下品类销冠——京东天猫618、双11学习机品类全周期销额第一。学习机这个品类的特殊之处在于，家长的购买决策极度依赖口碑和效果验证——不是靠低价补贴能砸出来的，在这一领域，能做到连续三年品类第一的产品，屈指可数。
开放平台的数据也值得拉出来看，开发者总数突破1000万，其中：有127万大模型新增开发者，在2025年选择讯飞平台来做大模型开发的人，比绝大多数AI公司的全部开发者基数都大；56.4万海外开发者，证明讯飞的平台吸引力不止于国内市场；最后，则是42.7亿的终端覆盖量级，意味着开发者在这个平台上做出来的应用，天然就有一个巨大的分发网络在等着。
B端23亿中标，C端三年品类销冠，开发者1000万，覆盖终端42.7亿，这张成绩单对应的市值是1314亿元人民币。在对比港股那几家涨到飞起的AI公司，几组数字放在一起，已经无需多言了。
03结语
市场有时候会犯一种错——把“已经盈利”当成利空，把“还在亏钱”当成利好。
亏损公司被冠以“想象空间”四个字，于是估值可以天马行空；盈利公司有了真实的财务报表，反而被拿着放大镜挑毛病，被框进PE、PEG这些传统估值模型里，压得死死的。这种分类方式听起来荒谬，但它确实在主导资金的流向。
投资者追捧亏损公司的逻辑是“现在不赚钱没关系，未来赚大钱”，但对已经开始赚钱的公司，盈利反而成了被质疑的起点，而非被奖励的终点。
AI行业走到今天，真正的分水岭不是谁的发布会更炫、谁的benchmark跑分更高，而是谁先把“技术→产品→收入→利润”这条完整闭环走通。这条链条上，每一个箭头都是一道筛选——有技术的不一定能做出产品，有产品的不一定能卖出收入，有收入的不一定能转化为利润。
绝大多数AI公司还停留在前两个箭头的位置，市场给它们的估值，赌的是后面的箭头也能走通。而讯飞已经站在最后一个箭头的右边了。市场给还在亏损的AI公司1800亿港元的定价，给已经走完闭环的讯飞1337亿元人民币——这中间的价差，是单纯的认知滞后。
讯飞可能不是最性感的AI标的，它没有那种“从零到一改变世界”的叙事光环。但对于一个营收利润在增长、现金流创历史新高、大模型中标金额甩开所有对手的公司，市值比两家还在烧钱的初创公司都低，那它就可能是当下最被低估的AI公司。
这个定价，迟早会被修正。
声明：本文仅用于学习和交流，不构成投资建议。
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