2025
联系人：谭逸鸣、刘雪
摘 要
本篇聚焦几点市场关注：理财规模能否延续高增？如何应对低利率和净值化？
一、理财规模能否延续高增？
存款“搬家”与理财规模增长
2022-2023年居民当年新增存款规模达16-18万亿元的高点，2024-2025年回落至14-15万亿元左右；相对应的，非银新增存款自2023年以来持续增加，2025年全年非银新增存款规模达6.4万亿元。
与此同时，全市场理财产品年规模增量连续2年突破3万亿元，或也侧面印证存款“搬家”现象的存在。
2026年，存款“搬家”预计能给理财带来多少增量？
截至2025年末，全国180万亿元的定期存款中，2026年到期规模约在107-114万亿元，其中住户定期存款到期规模为73-77万亿元，较2025年到期规模多约7-8万亿元。
考虑到居民风险偏好的稳定性，到期存款预计大部分仍会留在银体系内。若假设到期存款中接近90%部分仍续存，则2026年可能的居民存款“搬家”规模或在7-8万亿元。
结合居民部门较低的风险偏好，存款“搬家”的大概率去向或仍以低风险资产为主，除理财产品外，也包括货基、保险等收益相对更高的“类存款”资产。
结合上述预测及存款“搬家”流向，保守估计，预计2026年理财或可承接约1-2万亿元的存款“搬家”体量；叠加理财自身规模增长，2026年理财规模或仍有近3万亿元增量。
净值化后的理财能否顺畅承接存款“搬家”资金？
过去两年，理财产品收益相较于其他资管类产品有着显著优势：1）理财产品收益率整体不弱于保险产品和基金产品，尤其是偏债型产品部分；2）在债市收益率持续走低的背景下，理财产品收益率下行幅度整体亦要低于保险产品和基金产品。
这其中更多系2025年为理财净值化整改的收官之年，伴随着历史浮盈释放，理财产品整体维持“稳定高收益”，对负债端的完成度虽也有下降，但整体仍保持着相对较高的兑付达标率。
而自2026年起，理财步入净值化全面落地后的“新纪元”，不得不直面市场波动，产品体验感或也将不复以往。
由此不由得衍生思考，理财还能否复刻往年情形，顺畅承接存款“搬家”资金，实现规模高增？
短期而言，存款“搬家”的趋势仍在，叠加现阶段理财在渠道和报价方面仍有相对优势，尚可实现部分承接；
而站在中长期视角来看，若产品持有体验感持续不佳，不排除或有流失的可能；只是从理财客户发现持有体验感下降，到实际“再出逃”这一过程有不短的时间差，也为这一过程的发生带来更多地不确定性。
二、理财如何应对低利率和净值化？——配置行为的几点变化
从这两年理财的资产配置结构中也能看到，其为应对净值化也早有布局和准备。
更加青睐存款等“低波资产”
2025年，理财对存款的配置比例再度提高至28.2%：
一方面系2025年作为理财净值化整改的收官之年，理财提前储备低波资产以尽可能的稳定产品净值；
另一方面，债市收益率持续走低的背景下，存款较债券的相对比价有所提高，尤其是部分城农商行存款价格仍有相当吸引力。
债券配置——更低的仓位、更短的久期，与交易增厚
在债券配置行为上，理财逐步降低对债券类资产的仓位，同时降低债券类资产的久期暴露；
在债券交易行为上，理财也逐步增加对利率和类利率品种的交易频次，以期在低利率环境下通过交易增厚收益。
债券ETF替位“交易型”债基持仓
综合考虑费率的情况下，理财“交易性需求”向债券ETF、同业存单基金等交易便利性更高的资产迁移。
相对应的，理财对被动指数型债基的重仓规模及占比持续走高；尤其是对信用债ETF的重仓，自2025年二季度开始显著提升，包括三季度也有赎回短债基金、增持短融ETF的变化特征；当然，这其中也有诸如年末科创债ETF规模冲量的影响。
向多资产要收益
理财对含权类资产的配置可以大致分为两大类：
其一便是直接持有权益类资产：2022-2025年，理财产品持有的权益类资产仓位占比从3.1%降低至1.9%，持仓规模从9000+亿元下降至不足7000亿元。
其二则是通过持有权益类基金、固收+类产品等间接配置含权类资产：2025年，理财产品对一二级债基、股票型基金等仓位合计占比持续提升；截至2025年末，上述几类基金的合计持仓占比约0.95%，较2024年末提升约0.45pct。
虽然“银行理财入权益”呼声已久，但实际配置规模及占比始终不高，即便考虑上含权类资产的配置，这主要系理财客户的风险偏好整体不高。
当负债端由“风险厌恶型”投资者占绝对主导时，其对权益类产品接受度便很难提高。
核心图表（完整图表详见正文）
风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。
报告目录
存款“搬家”+低利率+净值化，机遇与挑战并存的2026年，本篇聚焦几点市场关注：
（1）理财规模能否延续高增？
（2）理财如何应对低利率和净值化？
1
理财规模能否延续高增？
2026年，存款“搬家”或仍能为理财规模的增长带来重要增量，对此我们重点关注2个问题：
其一，理论上，存款“搬家”预计能给理财带来多少增量？
其二，低利率环境叠加全面净值化挑战，理财又能否顺畅承接存款“搬家”资金？
1、存款“搬家”与理财规模增长
2022年存款利率市场化调整机制建立以来，国有大行已进行七轮存款利率下调，中小银行跟随调整。
根据上市银行年报/半年报披露：截至2025年中，上市银行吸收存款平均成本率较2023年下降37bp，其中国有行、股份行、城商行、农商行分别下降38bp、43bp、41bp、40bp。
随着存款利率持续下行，居民配置存款的意愿回落，叠加此前高息定期存款集中到期，收益率相对高于存款的理财、货基、保险等“类存款”的低风险资产更受偏好，存款“搬家”叙事近几年持续上演：
2022-2023年居民当年新增存款规模达16-18万亿元的高点，2024-2025年回落至14-15万亿元左右；
相对应的，非银新增存款自2023年以来持续增加，2025年全年非银新增存款规模达6.4万亿元。
与此同时，截至2025年末，全市场理财产品规模达33.29万亿元，较2024年末增加3.34万亿元，年规模增量连续2年突破3万亿元，或也侧面印证存款“搬家”现象的存在；
此外，股份行理财规模在2025年末约15-16万亿元，同比增长近2.5万亿元，贡献了全年理财规模增量的70%以上。
2、2026年，存款“搬家”预计能给理财带来多少增量？
首先，2026年潜在的居民存款“搬家”规模预计多大？
根据上市银行年报和中报数据：
（1）上市银行定期存款约占定期存款总额的70%-75%；
（2）上市银行定期存款中，1年以内（3M内、3M-1Y）定期存款规模约占上市银行定期存款规模的60%-63%。
据此，我们大致估算2026年居民部门定期存款到期规模：
在不考虑当年新增1年内定期存款且于当年到期的情况，假设住户定期存款结构与全国定期存款结构、上市银行定期存款结构一致，则：
截至2025年末，全国180万亿元的定期存款中，2026年到期规模约在107-114万亿元，其中住户定期存款到期规模为73-77万亿元，较2025年到期规模多约7-8万亿元。
考虑到居民风险偏好的稳定性，到期存款预计大部分仍会留在银体系内。若假设到期存款中接近90%部分仍续存，则2026年可能的居民存款“搬家”规模或在7-8万亿元。
其次，居民存款“搬家”，可能流向何处？
结合居民部门较低的风险偏好，存款“搬家”的大概率去向或仍以低风险资产为主，除理财产品外，也包括货基、保险等收益相对更高的“类存款”资产：
（1）2023年，个人投资者持有的公募基金规模较上年增加约1.1万亿元，而2024-2025年，个人投资者持有的公募基金规模均较上年增加近2万亿元；
这其中的主要增量在于货基，2024-2025年个人投资者持有的货基规模连续2年同比增加逾1.5万亿元（2025年增幅系根据中报数据线性外推所得），占货基总规模的比重也持续提升；此外，个人投资者对固收+产品也有着较为明显的增持。
（2）2022-2025年，财产险保费收入较上年分别增加1041、895、724、372亿元，而同期人身险保费收入较上年分别增长1016、3395、4993、3859亿元，储蓄型保险的保费收入近几年增幅明显；
这其中，采用“固定收益+浮动红利”收益结构的分红险逐渐成为保险公司的发力重点，客户端接受度和需求也有着明显增加，对应可以看到，相关产品保费收入有所提升。
最后，存款“搬家”预计能给理财带来多少增量？
结合上述预测及存款“搬家”流向，保守估计，预计2026年的银行理财或可承接约1-2万亿元的存款“搬家”体量；叠加理财自身规模增长，2026年理财规模或仍有近3万亿元增量。
3、净值化后的理财能否顺畅承接存款“搬家”资金？
2024年以来，伴随着债市收益率持续下行，各类资管产品收益率也不断走低。
（1）偏债型资管产品
固收类理财：2025年，存续固收类理财产品平均业绩比较基准月度均值2.77%，较2024年下降约49bp；新发固收类理财产品平均业绩比较基准月度均值为2.49%，较2024年下降约44bp。
纯债基金：截至2025年末，债基平均收益率为2.35%；其中短债基金2025年月度平均收益率为2.15%，较2024年下降104bp；中长期纯债基金月度平均收益率2.84%，较2024年下降约124bp。
债券型保险产品：2025年，短期纯债性保险产品月度平均收益率为2.60%，较2024年下降48bp；中长期纯债型保险产品月度平均收益率3.24%，较2024年下降约65bp。
（2）货币类资管产品
2025年存续/新发现金管理型理财产品平均业绩比较基准月度均值为1.54%/1.35%，与2024年基本持平；货币型保险产品月度平均收益率为2.26%，较2024年下降63bp；货币型基金月度收益率均值为1.33%，较2024年下降42bp。
（3）固收+类资管产品
2025年，混合类理财产品、混合债券型二级保险产品和混合债券型二级基金的平均收益率月度均值分别为3.49%、5.02%、6.44%，较2024年分别下降73bp、增加302bp、增加535bp。
可以看到，过去两年，理财产品收益相较于其他资管类产品有着显著优势：
（1）理财产品收益率整体不弱于保险产品和基金产品，尤其是偏债型产品部分；
（2）在债市收益率持续走低的背景下，理财产品收益率下行幅度整体亦要低于保险产品和基金产品。
这其中更多系2025年为理财净值化整改的收官之年，伴随着历史浮盈释放，理财产品整体维持“稳定高收益”，对负债端的完成度虽也有下降，但整体仍保持着相对较高的兑付达标率。
而自2026年起，理财步入净值化全面落地后的“新纪元”，不得不直面市场波动，产品体验感或也将不复以往。
由此不由得衍生思考，理财还能否复刻往年情形，顺畅承接存款“搬家”资金，实现规模高增？
短期而言，存款“搬家”的趋势仍在，叠加现阶段理财在渠道和报价方面仍有相对优势，尚可实现部分承接；
而站在中长期视角来看，若产品持有体验感持续不佳，不排除或有流失的可能；只是从理财客户发现持有体验感下降，到实际“再出逃”这一过程有不短的时间差，也为这一过程的发生带来更多地不确定性。
2
理财如何应对低利率和净值化？——配置行为的几点变化
从这两年理财的资产配置结构中也能看到，其为应对净值化也早有布局和准备。
1、更加青睐存款等“低波资产”
首先，在资产配置上，理财持续增加对存款等低波资产的仓位。
截至2025年末，理财产品投资资产包括39.7%的债券、28.2%的现金及银行存款、12.2%的同业存单、6.9%的拆放同业及债券买入返售、5.1%的非标准化债权类资产和基金、1.9%的权益类资产，以及0.9%的其他资产。
从其对现金及银行存款的配置比例来看：
2021-2023年，理财产品持有的现金及银行存款的仓位占比从11.4%增长至26.7%，尤其是2023年，理财对存款的配置比例大幅提升；
这主要或系：①2022年末的赎回负反馈，债市收益率大幅调整之下，债券高仓位的理财产品净值回撤明显，破净率大幅走高；②2023年高息存款提供了“稳定高收益”资产的一种选择。
2025年，理财对存款的配置比例再度提高至28.2%；
一方面系2025年作为理财净值化整改的收官之年，理财提前储备低波资产以尽可能的稳定产品净值；另一方面，债市收益率持续走低的背景下，存款较债券的相对比价有所提高，尤其是部分城农商行存款价格仍有相当吸引力。
2、债券配置——更低的仓位、更短的久期，与交易增厚
其次，在债券配置行为上，理财逐步降低对债券类资产的仓位，同时降低债券类资产的久期暴露。
2021-2025年，理财产品持有的债券仓位占比从54.5%降至39.7%，其中信用债仓位占比从48.6%降低至37.21%；尤其2025年，在全年理财产品投资资产规模3.5万亿元的高增幅下，其对债券的持仓规模仅增加不足2000亿元，其中对信用债的持仓规模增加仅约600亿元。
从其重仓债券的久期来看：
2023-2024年，理财产品重仓债券的久期均有不同幅度的拉长，其中：重仓利率债久期由1.51年增加至3.09年，重仓普信债久期由1.18年增加至1.33年，重仓金融债久期由1.49年增加至1.83年。
2025年，理财重仓债券久期整体呈现先升后降的特征，其中重仓利率债久期跟随市场变化，率先从三季度开始调降，重仓信用债久期在四季度有所下降；
聚焦普信债：2025Q1至2025Q3，理财重仓普信债久期从1.47年持续拉长至1.68年，2025Q4转而下降至1.62年；此外，股份行重仓普信债久期整体低于国有行和城商行。
考虑到理财配置普信债大部分来自一级认购，其重仓券久期变化一定程度上也受全市场信用债发行久期变化影响。
结合理财二级买入情况，其对普信债的增持整体也体现着上述特征：2025年理财二级净买入普信债规模整体低于往年；同时从2025年四季度开始，理财主要增持1年内的短久期普信债。
此外，在债券交易行为上，理财也逐步增加对利率和类利率品种的交易频次，以期在低利率环境下通过交易增厚收益。
对应可以看到，理财虽然对30年国债、5年/10年二永债的净买入力度没有明显增加，但对其买入/卖出力度趋势性走高。
3、债券ETF替位“交易型”债基持仓
再者，公募费率新规后，短持型债基赎回费的提高削弱其性价比，综合费率对比下，债券ETF成为替代性选择。
对银行理财而言，其持有债基大体上可分为配置型、交易性两类：
（1）对于配置型而言，其持有债基更多是出于增厚收益、补充投研能力的考虑；此类持仓期相对更长，公募费率新规对其影响相对较小。
对应也可以看到，理财对中长期纯债型基金的重仓占比在2025年前三季度小幅走低后转而有所抬升；结合重仓规模看，也尚未出现大规模的赎回。
（2）对于交易型而言，其持有债基更多则是基于短期流动性管理、快速应对行情变化的需要；此类持仓期一般较短，叠加新规“满30天才可另行约定赎回费收取标准”，理财持有倾向预计削弱。
对应也可以看到，理财对短期纯债型基金的重仓占比在持续走低；结合重仓规模看，2025年三季度理财便开始预防性赎回短债基金；截至2025年四季度末，理财重仓短债基金规模较年内高点（2025年二季度末）减少逾300亿元，降幅超过40%。
综合考虑费率的情况下，理财“交易性需求”向债券ETF、同业存单基金等交易便利性更高的资产迁移。
相对应的，理财对被动指数型债基的重仓规模及占比持续走高；尤其是对信用债ETF的重仓，自2025年二季度开始显著提升，包括三季度也有赎回短债基金、增持短融ETF的变化特征；当然，这其中也有诸如年末科创债ETF规模冲量的影响。
4、向多资产要收益
最后，低利率环境下，理财也正在“向多资产要收益”，但目前来看增量不算明显；债券和存款预计在相当长的时间内仍是理财资金配置的绝对大头。
理财对含权类资产的配置可以大致分为两大类：
其一便是直接持有权益类资产：
2022-2025年，理财产品持有的权益类资产仓位占比从3.1%降低至1.9%，持仓规模从9000+亿元下降至不足7000亿元。
其二则是通过持有权益类基金、固收+类产品等间接配置含权类资产：
2025年，理财产品对一二级债基、股票型基金等仓位合计占比持续提升；截至2025年末，上述几类基金的合计持仓占比约0.95%，较2024年末提升约0.45pct。
虽然“银行理财入权益”呼声已久，但实际配置规模及占比始终不高，即便考虑上含权类资产的配置，这主要系理财客户的风险偏好整体不高：
截至2025年末，一级（低风险）、二级（中低风险）两档理财产品规模合计占比高达96%；三级（中风险）、四级（中高风险）、五级（高风险）三档理财产品规模占比合计仅4%。
当负债端由“风险厌恶型”投资者占绝对主导时，其对权益类产品接受度便很难提高；故而即便是在2025年权益市场向好的情况下，理财资产端权益类资产的占比也仍在低位。
※风险提示
1、政策不确定性：货币政策、财政政策可能超预期变化。
2、基本面变化超预期：经济基本面变化可能超预期。
3、宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。
※研究报告信息
证券研究报告：《信用策略随笔：当下理财的几点探讨》
对外发布时间：2026年02月23日
报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：谭逸鸣S1110525050005 ； 刘雪 S1110525060001
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