来源：中信证券研究
今年初债市利率先上后下，春节前10年国债收益率小幅突破1.80关口，但交易结构相对“反常”，大行成为最主要的TKN力量。我们认为大行买债整体反映机构头寸富裕，对债市而言相对有利，但其买债行为存在合意区间，利率继续下探需要非银接力。而目前以基金为代表的非银交易力量情绪并不积极，若无外部更多利多因素触发，我们认为推动利率下行形成趋势行情的难度较大，但市场的交易风险也逐步出清并回归中性。
▍开年债市交易结构的异常：银行进而非银退。
开年以来债市利率在快速调整后迎来小幅修复，但交易结构略显“反常识”，根据Wind数据，以国有行为代表的大型银行成为市场主要的买盘力量，自2026年年初以来截至2月末累计净买入超过5000亿元。相较而言，以基金、券商为代表的非银机构在本轮利率修复行情中表现谨慎，10年国债收益率自1.90%高位下行过程中持续卖出，直到利率逼近1.80%关口，叠加春节前机构存在客观的持券过节需求，才转为小幅净买入。我们具体可以将年初以来债市做一个四阶段的走势划分。
▍开年债市交易结构解析：大行为何买债？
本轮大行买债行为可以总结出两个关键点：一是当前债市流动性环境较为宽松，大行年初表内头寸富裕；二是此前市场担忧大行或因指标压力导致长债承接能力下滑，目前来看风险无虞。大型银行作为配置盘买券的核心仍在于票息价值，大型银行在今年年初迎来存款的大量重定价，负债成本下行的同时，长债收益率在上轮调整后也具备了吸引力。大行买债存在对收益价值的基本考量，配置盘驱动的行情能推动利率修复，但利率继续下探需看到银行配置-非银交易力量形成交接。
▍开年债市交易结构解析：非银情绪如何？
当前非银情绪仍不稳固，对债市的基本观点并未出现重大变化，节前买入但市场成交也相对清淡，并未体现出情绪的一致性。但另一角度，我们认为当前市场的交易风险较去年下半年也有所缓释，非银机构的筹码风险正逐步回归中性水平。
▍债市策略：
银行配置盘头寸富裕，对债券存在较强的托底支持，但其买债行为存在合意区间，利率继续下探需要非银接力。以基金为代表的非银交易力量目前情绪并不积极，若无外部更多利多因素触发，我们认为推动利率下行形成趋势行情的难度较大，但市场的交易风险也逐步出清并回归中性。整体来看，我们判断短期内10年国债收益率或围绕1.80%窄幅波动，上限约束明确，下限空间存疑，波段交易有胜率但无赔率。策略上，重配置轻交易、杠杆套息可能是更优选择，其次可关注品种间的结构性行情，目前国开债与国债利差仍相对较高，若债市延续主线缺位，或有望迎来被动修复。
▍风险因素：
基本面数据快速修复，宏观政策超预期出台，货币政策大幅收紧。
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本文节选自中信证券研究部已于2026年3月2日发布的《债市聚焦系列20260302—银行配置盘买债的行情能持续多久？》报告，具体分析内容（包括相关风险提示等）请详见报告。若因对报告的摘编而产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。
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