2026年3月2日，港股AI大模型龙头MiniMax（稀宇科技，00100.HK）发布上市后的首份年度财报，正式交出2025年全年经营答卷。
极具反差的成绩单
作为1月9日刚刚登陆港交所的AI新贵，这家2021年底成立、运营仅四年的企业，交出了一组极具反差的成绩单。
MiniMax全年实现总收入7903.8万美元，同比大涨158.95%；毛利大幅增长437.16%至2007.9万美元，毛利率从12.25%提升至25.40%，经营效率持续改善。
与此同时，公司年内亏损达到18.72亿美元，同比扩大302.3%，高增长与巨亏并行，构成了AI行业最典型的成长特征。
截至3月2日收盘，MiniMax股价报752.5港元/股，总市值2360亿港元，较上市首日市值上涨近120%，资本市场对其全球化与全模态能力给予极高定价，也让这份财报成为观察国产大模型出海与商业化的关键样本。
深入拆解财报可以发现，MiniMax的巨额亏损并非经营恶化，而是会计处理带来的账面现象，其核心业务质量正在快速向好。
收入结构呈现清晰的双轮驱动。其中，AI原生产品收入5307.5万美元，同比增长143.41%，海螺AI等产品的全球推广带动用户活跃度与付费意愿同步提升。
开放平台及企业服务收入2596.3万美元，同比激增197.81%，付费客户数量显著扩容，B端商业化提速明显。
全球化布局成为最大亮点，公司业务覆盖超200个国家和地区，海外收入占比高达73%，实现国产AI的反向输出。
18.72亿美元亏损中，15.90亿美元来自金融负债公允价值变动，属于非现金账面损失；剔除非经营性项目后，经调整净亏损仅2.51亿美元，与上年基本持平。
全模态自研路线
公司仅428名全职员工，人均创收约18.5万美元，研发支出2.53亿美元，增速33.8%远低于收入增速，叠加10.5亿美元现金结余与上市募资支持，财务韧性充足。
技术与产品层面，MiniMax凭借全模态自研路线，已构建起差异化强的全球竞争力。
公司坚持文本、语音、视频、音乐并行的技术方向，C端形成Talkie/星野AI陪伴、海螺AI生产力工具两大核心支柱，其中海螺AI单用户付费价值突出，成为收入增长的重要引擎。
模型能力获得全球开发者认可，M2系列成为OpenRouter上首个日Token消耗量突破500亿的中国模型，并登顶HuggingFace全球热榜第一，2026年推出的M2.5进一步在编程、工具调用等场景刷新行业纪录。
截至2025年底，公司累计服务个人用户超2.36亿，企业客户及开发者超21.4万，视频模型累计生成超6亿个视频，语音模型生成超2亿小时语音，数据飞轮持续转动。
公司明确提出，2026年编程、办公、多模态创作将迎来智能爆发，AI将从工具走向同事级协作，公司正从大模型厂商向AI时代平台型公司升级，精准踩中行业下一轮创新窗口期。
高估值面临回调压力
高光之下，多重风险仍高悬于2360亿市值之上，成为未来发展的关键考验。
版权合规风险最为突出，2025年9月，迪士尼、华纳兄弟、环球影业三大好莱坞巨头联合起诉海螺AI侵权，索赔最高可达7500万美元，叠加国内平台相关诉讼，若处理不当将面临巨额赔偿与功能受限。
同时，公司主要收入依赖海外市场，在地缘政治博弈、数据跨境监管趋严的背景下，业务稳定性存在明显不确定性。
C端产品依赖买量投放，用户留存压力较大，AI原生产品毛利率仅4.7%，烧钱换增长模式可持续性存疑。
行业竞争日趋白热化，OpenAI、谷歌及国内科技巨头持续加码，技术领先优势面临稀释。
更值得警惕的是，公司市销率接近383倍，估值处于极端水平，股价自前期高点有所回落，一旦技术迭代放缓或商业化不及预期，高估值将面临回调压力。
对MiniMax而言，上市只是起点，平衡技术投入与商业变现、化解合规与地缘风险、将全球竞争力转化为持续盈利能力，才是穿越周期的核心命题。
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