图片来源：摄图网
本文首发于2月28日第2期杂志
2026年初，华尔街投资界掀起了一场深刻的认知革命。当生成式人工智能以指数级速度重塑全球经济版图之时，一场前所未有的“AI焦虑”席卷全球资本市场，AI一方面以前所未有的效率创造价值,另一方面，它以惊人的速度摧毁传统商业模式。尤其是轻资产的商业模式受到前所未有的系统性质疑，AI技术的核心特征之一是边际成本趋近于零，无论是代码生成、文档处理还是图像创作，AI都能以近乎零成本的方式大规模复制。这一特性直接冲击了传统软件行业的盈利基础。
AI对软件行业（尤其是SaaS、传统软件外包、基础编码服务等）造成了底层逻辑级的冲击，美股的软件类股票遭遇重创。AI初创公司Anthropic宣布其 Claude Code 产品推出新编程功能，实现商业编程语言COBOL的大部分研究分析工作自动化，引发市场对IBM大型主机业务前景的担忧，IBM股价暴跌超13%，创下逾25年来最大单日跌幅。港股的互联网龙头也难以幸免，在字节跳动在推出Seedance后，市场更确认了字节跳动在AI领域的领先优势，而这正在不断压缩恒生科技成分股的生存空间，成为恒生科技板块回调的核心原因。恒生科技指数前十大权重中，腾讯、阿里、京东、百度、美团、快手等6家公司与字节直接竞争。字节以抖音+今日头条的算法分发，重构信息流广告市场，广告收入已跃居行业第一，这导致百度搜索广告份额持续被挤压，腾讯社交广告、阿里电商广告的增长天花板被压低。抖音直播电商GMV已跻身行业前三，通过“内容种草→即时下单”的短链路，截流阿里、京东的传统电商流量。抖音本地生活通过短视频+团购券，分流美团到店业务约30%份额，直接冲击美团高利润的到店餐饮、酒旅板块。字节以非上市身份，全赛道进攻，降维打击，系统性压制了港股互联网龙头的增长、利润与估值。投资者甚至戏谑道，可以通过做空恒生科技股来替代买入未上市的字节。
正是在这一背景下，高盛集团于2026年2月发布了一份里程碑式的研究报告《HALO效应：AI时代的重资产、低淘汰率》，首次系统性地提出了“HALO资产”这一投资范式。HALO并不是一个行业，而是一种投资策略或资产分类概念，指的是“重资产”“低淘汰”（Heavy Assets,Low Obsolescence）的实体资产。黄仁勋提出的“AI五层蛋糕”理论清晰地揭示了这一逻辑：最底层是能源，没有电一切算力都是空谈；第二层是芯片和计算设备；第三层是云设施与服务；第四层是AI模型；最顶层才是实际应用。这一理论框架表明，AI的繁荣并非空中楼阁，而是建立在坚实的物理基础之上。每一次智能的涌现，都需要消耗真实的电力、占用物理的存储空间、依赖实体的制造产能。AI越发展，对实体资源的需求就越迫切，这为HALO资产的价值重估提供了根本动力。
HALO资产的核心在于同时具备“重资产”和“低淘汰率”双重属性。
重资产（Heavy Assets）的深层含义：重资产不仅仅指资产负债表上固定资产占比高（通常≥45%），更意味着企业商业模式建立在难以复制的实物资本基础之上。“重”体现在多个维度：
首先是资本密集度，单位产出的资本投入极高，形成天然的资金壁垒。
其次是时间成本，从规划、审批到建设、投产，周期长达数年甚至数十年。一条特高压输电线路的建设周期通常为3-5年，一座核电站从立项到商运需要8-10年。这种时间维度上的不可压缩性，使得现有产能具有稀缺性价值。
最后是监管壁垒，这类资产需要政府特许经营、环境评估、安全认证等各类许可。公用事业、能源、交通基础设施等行业通常受到严格监管，新进入者面临极高的合规成本。
低淘汰率（Low Obsolescence）意味着企业的资产和经济价值能够穿越多个技术周期，不易被新技术快速颠覆。首先是物理不可替代性，无论算法如何先进，电力传输需要电网，货物运输需要铁路，数据存储需要物理服务器，这些功能无法被纯代码替代，AI反而可能成为优化这些物理系统的工具。其次是长生命周期，基础设施类资产的设计使用寿命通常为30-50年甚至更长，在此期间，无论技术如何迭代，资产的基本功能保持不变，持续产生现金流。再者是需求刚性，人类社会对能源、交通、水资源等基础服务的需求具有高度稳定性，即使经济周期波动，这些需求也不会消失，只是强度有所变化。最后是网络效应，电网、管道网、铁路网等基础设施具有强烈的网络效应，一旦建成，就会形成自然垄断，后来者很难在已有网络上叠加竞争性网络。
公用事业是HALO资产的典型代表，也是防御性最强的板块之一。在AI时代，公用事业的价值逻辑发生了根本性转变：从传统的“民生保障者”升级为“AI能源底座”。AI数据中心的电力消耗是传统数据中心的10-100倍。训练一个大语言模型的能耗可能相当于一个小城市一年的用电量。据估算，到2026年，全球数据中心能耗将从2024年的600TWh激增至1050TWh，年复合增速高达32.3%，远超全球发电量3.3%的增速。水电站拥有稀缺的水资源和大坝资产，核电拥有技术壁垒和准入门槛，火电站也是重资产且有容量电价的保障，这类资产具有典型的HALO特征。特高压输电线路、智能配电网、变电站等电网资产也具有典型的HALO特征。国家电网、配电系统等是物理实体，其建设、维护和运营高度依赖实体设备和工程，无法被AI代码取代。AI可以优化电网调度，但无法替代物理的变压器、输电线路和发电厂。油气管道、铁路、公路、港口，其物理网络特性决定了其HALO属性。
资源材料行业也是典型的HALO资产。铜、铝等有色金属是电力传输、设备制造、建筑装修的基础材料。AI数据中心建设大幅增加了对铜的需求（用于电缆、散热器等），对铝的需求（用于机架、外壳等）也显著增长。稀土是高科技产业的关键原材料。这些是基础的工业原材料，其开采、提炼和加工依赖庞大的物理设施和自然资源，AI无法创造或替代这些实体资源本身。
HALO资产描述的是一类商业模式建立在庞大实物资本基础之上，且这些资产具有穿越技术周期稳定性、不易被AI快速颠覆的企业。在AI看似无所不能的时代，HALO资产以其独特的物理属性，成为了资金寻求确定性的终极避风港。2026年初，华尔街资金正从“可扩张的轻资产叙事”加速转向“可建造、难替代的实体产能与网络”，HALO策略已成为主流的防御型投资逻辑。
（本文完）
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