来源：易界DealGlobe
一只龙虾引发的蝴蝶效应
2026年初，一个名为OpenClaw的AI Agent工具在全球开发者社区爆火，成为GitHub史上最受欢迎的开源项目（星标接近25万）。这只被昵称为龙虾的工具，意外地撬动了全球AI产业链的两端：
一端，是中国模型厂商的集体狂欢。MiniMax、智谱、月之暗面凭借与OpenClaw生态的深度绑定，完成了从技术厂商到AI基础设施的价值起飞。MiniMax和智谱AI市值双双突破3000亿港元，月之暗面在一个多月内完成两轮累计超12亿美元融资，估值翻倍至100亿美元以上。
另一端，是美国PE巨头的集体暴跌。黑石、KKR、阿波罗全球资管等PE巨头股价在2月单月暴跌20%-33%，市值蒸发数千亿美元。黑石年初至今市值缩水30%+，这场被称为"SaaS末日"的危机，让PE行业陷入2008年金融危机以来最严重的信心危机。
同一个AI Agent工具，为何让中国模型厂商暴富、让美国PE巨头暴跌？这背后，是一场关于AI时代产业链价值重构的深刻叙事。
中国模型厂商的造富密码：Token黑洞+性价比优势
OpenClaw的Token黑洞效应
OpenClaw之所以能彻底打开模型厂商的市场空间，关键在于它本身便是一个巨型Token消耗黑洞。
作为一款桌面级Agent工具，OpenClaw底层要接入大模型调用API Key。一般来说，问答式Chatbot对话一轮，消耗不过几百Token。而OpenClaw却要持续在后台跑流程——搜资料、生成文档、写代码、调试、优化，每一步都需要大量Token。
某IT使用者表示，使用OpenClaw花费不菲：搜资料、生成一个2000字的word文档，因为来回跑计算，就花了700万Token。更有甚者，做一个小爬虫测试，便花了2900万Token。有人跑一天OpenClaw，花了5000万Token。
猎豹移动CEO傅盛近期在直播中透露，他在OpenClaw上每天要花费100多美元。在10天时间内，他给OpenClaw发送了22万字，如果一天按10小时使用时长计算，他每小时要给OpenClaw发2000多字的消息，全部是自然语言交互。
一家SaaS公司员工告诉媒体：老板要求每个人都要使用OpenClaw，并给出公司普通员工每天150元、技术团队每天1000元的Token消耗补贴。理由是："老板此前对公司的很多设想，已经可以被OpenClaw取代了。"
这种Token黑洞效应，让模型厂商的API调用量呈指数级增长。2026年2月24日，OpenRouter周数据显示：平台前十位模型的总Token消耗约8.7万亿，中国模型独占5.3万亿，占比61%。
中国模型的性价比优势
谁的模型能力强劲、谁的Token费用更具性价比，成了模型厂商争夺的焦点。
以Anthropic为例，其最新旗舰模型Claude Sonnet 4.6的每百万Token输出15美元。而MiniMax最新的M2.5模型海外定价Lightning版本百万Token输出为2.4美元，价差高达6倍。
一家部署了OpenClaw的欧洲开发工作室在网上表示：其80%的日常推理引擎用Kimi K2.5完成，只有20%的复杂任务会交给Claude。使用一天K2.5的开销大约是5到10美元，如果全部用Claude，月消耗将在800~1500美元。
这种巨大的价格差距，让中国模型在OpenClaw生态中获得了压倒性优势。整个2月以周为单位，月之暗面和MiniMax轮流霸榜。2月9日至2月22日的两周，MiniMax的M2.5、月之暗面的Kimi K2.5、智谱的GLM-5、DeepSeek的V3.2占据了前五位的四席。2月9日至28日，MiniMax M2.5的调用量连续三周位列第一。
估值暴涨与融资狂潮
OpenClaw带来的不仅是API调用量的暴涨，更是估值和融资的狂欢。
MiniMax、智谱AI市值双双突破3000亿港元。3月2日晚间，MiniMax披露了上市后的首份财报。根据财务数据，其M2系列文本模型在2026年2月的单日Token消耗量已增长至2025年12月的超6倍；其中来自编程套餐（Coding Plan）的Token消耗量增长超过10倍。
MiniMax创始人、CEO闫俊杰在业绩会上表示：这是一个长期趋势的开端,而不是一次性的红利。行业的增长是阶梯式的，不是一个简单的线性外推。
月之暗面依托模型在OpenClaw生态的调用量，海外收入快速反超国内：K2.5模型发布后近20天，月之暗面的API收入超过2025年全年总和。月暗随即在一个多月内，完成两轮累计超12亿美元融资，估值翻倍至100亿美元以上。
2月28日，月之暗面披露，自1月30日其将Kimi Code Plan改为按Token计费，并开启了3倍额度限时活动后，其日均Token消耗量和稳定服务的用户已翻了数倍。
算力短缺的烦恼
有人欢喜，也有人忧愁。
智谱在2月12日发布的GLM-5一度在OpenRouter榜单上霸榜，凭借在真实编程场景的使用体感逼近Claude Opus 4.5，GLM-5迅速成为海内外开发者的首选。
但流量暴涨也让智谱的算力快速吃紧，导致GLM-5的服务出现排队、响应延迟及卡顿现象。尽管智谱多次对国产芯片集群进行扩容，并限量发售GLM Coding Plan套餐，依然没能解决根本问题。
2月21日，智谱发出道歉信，直指算力消耗激增、资源扩容滞后、用户体验波动三大问题。2月23日开盘，智谱股价一度下跌22%，单日蒸发1000多亿港元。
虽然随后几天智谱股价逐渐收复失地，但2月23日至2月28日，在OpenRouter榜单前9名的榜单上，已经看不到GLM-5的名字，不少开发者转向了更稳定的模型产品上。
这也给了模型公司警示：模型SOTA能力固然重要，稳定的算力和Token服务同样不可或缺。
大厂的快速入场
OpenClaw引发的热潮，也让实力更为雄厚的大厂加速进入战场，其中尤以阿里、腾讯、百度等最为积极。
2月4日，百度智能云宣布上线OpenClaw一键部署服务，并借助千帆平台一键接入文心、DeepSeek、Qwen等主流大模型。
2月6日，腾讯内测上线了"WorkBuddy"，产品定位为全场景职场AI智能体桌面工作台，正式加入桌面Agent工具市场竞争。
2月28日，阿里推出桌面Agent工具CoPaw，面向全球开发者正式开源。CoPaw原生支持钉钉、飞书、QQ、Discord、iMessage等聊天软件和平台，用户可一键本地部署，也可通过阿里云计算巢和魔搭社区创空间实现一键云端部署。
近期，阿里云Coding Plan订阅服务又上线了Qwen3.5、GLM-5、MiniMax M2.5、Kimi K2.5几大头部开源模型。用户订阅套餐后，可在Qwen Code、Claude Code、Cline、OpenClaw等AI工具上自由切换。
Coding Plan订阅服务基础套餐，新用户首月仅需7.9元，续费也仅20元/月。Pro高级套餐，新用户首月为39.9元，续费100元，每月可以获得90000次API请求。
PE巨头的至暗时刻：SaaS恐慌与信心崩溃
财报亮眼、股价暴跌的诡异景象
就在中国模型厂商狂欢的同时，美国PE行业正在上演诡异的一幕。
一方面，各家PE巨头们基本都发布了亮眼的财报，募资额暴增，并实现了创纪录的利润。黑石去年净利润21.4亿美元，同比翻了一倍，创下"四十年最强业绩"；KKR去年Q4单季募资430亿美元创下四年新高；阿波罗全球全年募资2280亿美元创历史纪录。
与此同时，它们的股价却一泻千里。刚刚过去的2月，几乎成了PE行业的"股灾"之月——黑石的股价单月跌幅达20%，KKR跌了30%，阿波罗全球资管跌了29%，Ares Management跌了33%，凯雷跌了12%，TPG跌了33%。
2月的最后一个交易日（2月27日），又是集体大跳水的一天。黑石跌了3.88%，KKR跌了6.34%，阿波罗全球资管跌了8.57%。这样不讲道理的跌法，让人恍如回到了2008年金融危机。
实际上，自进入2026年以来，PE巨头们的股票就一直在被投资者大肆抛售。年初至今黑石市值已经缩水了30%多。令人担忧的是，这次大跌不但没有企稳的迹象，反而还有愈演愈烈之势。
在今天的资本市场上，AI是万因之始，亦为万象之果。这场大跌的祸源，同样被扣到了AI的头上。
2026年1月，Anthropic发布了AI智能体工具"Claude Cowork"，可以自主在用户的电脑上执行复杂、多步骤的专业工作。一时之间，整个SaaS行业人心惶惶。因为Claude Cowork号称可以搞定财务审计、人事管理、法律合规等各种各样的工作，传统SaaS软件公司将被一举颠覆。
于是，上市SaaS公司股价集体暴跌。
2月23日，Anthropic宣称其AI编程工具Claude Code能够在一夜之间完成对COBOL系统的现代化改造。COBOL被称为软件行业最坚固的堡垒，IBM靠维护COBOL代码已经躺赚了几十年。消息一出，IBM股价单日暴跌13%，创下25年来最大跌幅。
虽然，事后来看这两件事中舆论都有点过分夸大了AI的能力，AI还没那么快在专业工作上替代人类。但对传统SaaS商业模式的怀疑种子已就此种下，庞大的软件行业成了一座融化中的冰山，而第一道裂缝已经出现。
在GPT横空出世之后，多少传统行业都在惴惴不安地担忧会不会被颠覆。现在，第一个AI"受害者"看起来已经出炉了。
PE行业的软件依赖症
那么问题来了，软件行业崩了，跟PE行业又有什么关系呢？
关系还真不小。实际上，软件行业是过去十年来PE行业投资最多的行业，没有之一。
SaaStr的数据显示，从2015年到2025年，私募股权机构共收购了超过1900家软件公司，交易金额超过4400亿美元。在2025年，近20%的杠杆并购的目标是软件公司。
这还只是小头。过去十年PE机构大力发展"放贷"业务，私募信贷规模急剧膨胀。一般认为，目前美国私募信贷的余额可达3万亿美元。而据瑞银的估计，其中多达三分之一都投给了SaaS公司。
如今，黑石、KKR等头部PE巨头们，无不在软件行业有大规模的布局。在部分大型基金中软件行业的配置超过了30%。Thoma Bravo、Vista Equity等一批专注于投资软件行业的专业型PE机构，管理规模都超过了千亿美元。
PE机构们青睐软件行业的原因很好理解。因为SaaS的商业模式是订阅制，拥有稳定的经常性收入、高利润率、可预测的现金流，客户迁移成本还高，这样的商业模式正是PE机构的最爱。
然而，没人预料到，随着AI的兴起，对软件公司的超额配置居然成了PE机构的集体滑铁卢。
估值缩水与违约风险
首先，软件公司的估值正在大幅缩水，美国科技软件股指数今年已经下跌20%，软件股的平均P/S倍数更是从9倍掉到了6倍。二级市场如此，一级市场只会更糟。
而更令人担忧的是规模以万亿美元计的私募信贷。过去，PE机构们在向软件公司"放贷"的时候，一个前提假设是它们拥有"永续"的现金流。而现在这个假设显然不成立了，再叠加当下的高利率环境，这些债务面临巨大的违约风险。
彭博情报的数据显示，在二月的短短四周之内，就有177亿美元的美国科技公司贷款滑落至困境交易水平，也就是面临严重财务困境、濒临违约或破产，其中大部分来自SaaS公司。
晨星的数据也显示，在2025年底以来，对软件公司的杠杆并购贷款陷入"困境交易水平"的金额急剧增长，目前已经占到总额的13%之多。
彭博预计，私人信贷的违约率在2026年可能上升2个百分点，达到6%。瑞银更是预测，如果AI的颠覆性影响继续加速，美国私人信贷的违约率可能达到13%，是正常水平的3倍以上。
一笔S交易引发的连锁暴跌
就在市场愈发不安之际，一桩不合时宜的S交易成了引爆点。
2月18日至20日，Blue Owl Capital宣布将旗下三只私募信贷基金的资产转让给几家北美养老金和保险机构投资者。虽然这次资产出售的估值是面值的99.7%，并没有明显折价。但由于据称Blue Owl将永久停止其中一只基金的赎回，市场还是将其解读为"资产质量恶化"。
于是，这笔交易规模只有14亿美元，却一举把管理规模达3000亿美元的Blue Owl的股价干崩了。2月19日起的三个交易日，Blue Owl股价暴跌了22%。
Blue Owl的暴跌引发了连锁反应，黑石、KKR、Ares等其他PE巨头的股价也跟着一起暴跌。
这并不是误伤。由于一级市场的低流动性，估值调整较慢，资产的贬值不会立刻反映在财报上。而越是这样，投资者们越是感到担忧。这导致各大PE巨头的私募信贷基金都在2026年陷入了赎回风暴。
在2025年，已经有多家获得了巨额私募信贷融资的大型企业宣布破产，让投资者对私募信贷的资产质量非常担忧。尤其是去年First Brands宣布破产，居然出现了抵押品不翼而飞的情况，暴露出私募信贷对风控的严重忽视，引起巨大争议。
当时，摩根大通CEO戴蒙就发出警告称：看到一只蟑螂时，可能还有更多。暗示美国私募信贷市场存在系统性风险。
对比一下，同一场AI革命，为何让中美站在天平两端？
中国模型厂商：从基础设施到价值捕获
OpenClaw的爆火，让中国模型厂商成为AI Agent革命的最大受益者。原因有三：
技术能力足够强。MiniMax M2.5、Kimi K2.5、GLM-5在编程、多模态、推理等能力上已经接近甚至部分超越Claude等国际顶级模型。这种技术平价（performance parity）是中国模型能够参与全球竞争的前提。
性价比优势明显。中国模型的Token定价只有Claude的1/6左右，这在"Token黑洞"级别的OpenClaw生态中是决定性优势。80%的日常任务用中国模型完成，只有20%的复杂任务用Claude，这种"性价比套利"正在成为全球开发者的主流选择。
API商业模式成熟。与OpenAI、Anthropic类似，中国模型厂商采用API调用计费模式，能够直接将流量转化为收入。OpenClaw带来的海量Token消耗，立刻转化为真金白银的收入增长。
更重要的是，这种商业模式验证了一个新趋势：在AI Agent时代，模型的价值不再只是对话能力，而是Agent适配性+商业化效率。谁的模型能够与Agent工具深度绑定、谁的Token服务稳定高效、谁的性价比更优，谁就能在新一轮竞争中胜出。
美国PE巨头：从价值洼地到风险黑洞
OpenClaw、Claude Cowork等AI Agent工具的爆火，却让美国PE行业陷入恐慌。原因也有三：
投资集中度过高。过去十年，PE行业对SaaS公司的投资高度集中——20%的杠杆并购投向软件公司、1/3的私募信贷投给SaaS公司。这种All in SaaS的策略，在AI颠覆来临时成了最大的风险敞口。
商业模式假设被打破。PE青睐SaaS的核心逻辑是永续的经常性收入，但AI Agent工具正在打破这个假设。当OpenClaw可以自己写代码、自己搞定财务审计、自己完成法律合规，传统SaaS的软件订阅费还能收多久？
杠杆放大了风险。PE不仅直接持股SaaS公司，还通过私募信贷大量放贷给SaaS公司。这种股权+债权的双重敞口，在行业下行时成了双重打击。当SaaS公司估值缩水、现金流恶化，PE手里的股权贬值、债权面临违约，损失被杠杆成倍放大。
更关键的是，这场危机暴露了PE行业的一个深层问题：过度依赖稳定的现金流假设，而忽视了技术颠覆的风险。过去十年，PE行业把SaaS当作类债券资产——稳定、可预测、低风险。但AI的到来证明，任何行业都可能在一夜之间被颠覆，所谓的永续现金流只是一个脆弱的假设。
谁是AI革命的真正赢家？
从表面看，OpenClaw让中国模型厂商暴富、让美国PE巨头暴跌，这是一场"中国赢、美国输"的零和游戏。
但更深层的逻辑是：在AI Agent时代，价值正在从应用层向基础设施层转移。
过去，SaaS软件公司占据价值链的顶端——它们直接面向客户、收取订阅费、享受高利润率。模型厂商只是"幕后"的基础设施提供者，通过API调用赚取微薄利润。
但AI Agent的出现，彻底颠覆了这种价值分配：
应用层被压缩：传统SaaS软件被通用AI Agent替代，财务软件、人事管理、法律合规等垂直SaaS的价值被大幅压缩
基础设施层崛起：模型厂商从幕后走向台前，成为价值捕获的主体。每一次Agent调用，都直接转化为模型厂商的Token收入
这就是为什么中国模型厂商暴富、美国PE巨头暴跌的根本原因：前者占据了AI时代的新基础设施，后者持有的是AI时代的旧应用。
风险与挑战：造富狂欢能持续多久？
中国模型厂商的三大隐忧
算力瓶颈。智谱GLM-5的暴跌就是警示——流量暴涨固然是好事，但如果算力跟不上、服务不稳定，开发者会迅速转向竞品。在Token黑洞级别的OpenClaw生态中，谁的算力储备更充足、谁的服务更稳定，谁就能笑到最后。
价格战风险。当阿里云Coding Plan订阅服务基础套餐首月只要7.9元、续费20元/月时，这种极致的低价策略虽然能快速抢占市场，但也可能引发恶性价格战。一旦价格战全面爆发，模型厂商的利润率将被压缩，最终可能陷入增收不增利的困境。
长期依赖风险。一位开发者告诉媒体：尽管OpenClaw很热，但最终能吃到长期红利的人可能不多，最终用户能留下来，还是取决于模型能力，而国产模型目前还在追赶国外顶级模型的路上。如果中国模型的技术能力无法持续进步，当前的性价比优势可能只是短期红利。
PE巨头的两条出路
快速调仓。阿波罗全球资管在2025年已经把对软件行业的配置砍了大约一半，配置比例从20%降至约10%。这种快速调仓虽然会造成短期损失（贱卖资产），但能降低长期风险敞口。
押注AI原生公司。Thoma Bravo的创始人奥兰多·布拉沃在今年的达沃斯论坛上坦言，AI将颠覆许多软件公司，尤其那些核心能力是技术的公司。但他同时表示，PE也在积极寻找AI原生的投资标的——那些从一开始就基于AI技术构建的公司，而非被AI颠覆的传统软件公司。
当然，这场危机到底会发展到何种程度现在还很难说。几乎所有PE巨头们都公开表示问题不大，市场反应过度。
但无论如何，可以确定一场巨变正在发生。
AI时代的产业链价值重构
OpenClaw这只龙虾，意外地成为了观察AI时代产业链价值重构的一个窗口。
基础设施层的模型厂商正在崛起，从幕后走向台前，成为价值捕获的主体。应用层的SaaS软件正在被压缩，通用AI Agent正在替代垂直SaaS的价值。中间层的PE等金融机构正在承受阵痛...
在AI Agent时代，什么样的公司能够存活？是拥有独特数据、拥有强大模型能力、还是拥有深度用户关系？
性价比优势能持续多久？当价格战全面爆发，中国模型厂商能否守住利润率？
传统行业的护城河还有多深？SaaS只是第一个被AI颠覆的行业，下一个会是谁？
就在不久前，黑石总裁乔·格雷在接受采访时谈到AI相关资产是否存在泡沫的问题，他表示："人们都在关注泡沫风险，我认为最大的风险其实是颠覆性风险——如果一个行业在一夜之间就面貌全非该怎么办？"
与VC不同，PE通常关注那些有稳定、长久价值的行业。当PE也在谈颠覆的时候，一定有什么不同寻常的事情在发生。
2026年初，一只龙虾引发的蝴蝶效应还在继续。中国模型厂商的造富狂欢、美国PE巨头的至暗时刻，只是这场AI革命的序幕。更大的变革，还在后面。
（触手可及的全球并购投资交易资讯管家）
今日头条资讯
资讯 · 独家情报
无限制查看所有资讯和独家情报
定制化内容 · 资讯
享受订阅服务，定制感兴趣内容
独家定制 · 优质项目
按照需求，一对一定制优质项目
热门跟贴