文 | 海豚研究
迈威尔科技 Marvell(MRVL.O) 北京时间 3 月 6 日凌晨，美股盘后发布 2026 财年第四季度财报（截至 2026 年 1 月）：
1.收入端：本季度 22.2 亿美元，环比增长 7%，符合市场预期（22.1 亿美元）。本季度环比增量的 1.5 亿美元，增长主要来自于数据中心业务的带动。
2.毛利率：本季度毛利率为 51.7%，环比提升 0.1%。由于公司毛利率受收购资产摊销等方面的影响，因而财报中的毛利率并不能直接体现出经营情况。在剔除该影响后，海豚君参考调整后的毛利率，公司本季度调整后的毛利率为 58.5%，环比下滑 0.5%，受毛利率较低的定制 ASIC 等业务占比提升带来的结构性影响。
3.数据中心业务：是市场关注的重点。本季度收入 16.5 亿美元，环比增长 8.8%，增长主要来自于定制 ASIC 及光互连产品的带动，本季度数据中心业务占比为 74.4%。海豚君预估Marvell本季度 AI 业务收入约为 9.6 亿美元，环比增长 1.1 亿美元。
亚马逊发布了 Trainium 3，但结合市场情况看，Trainium 3 主要是由 Alchip 来提供。Marvell 依然是亚马逊的供应商之一，将主要提供 Trainium 2.5 产品（Trainium 2 中期改款），还是符合公司此前 “无收入缺口” 的表态。
4.下季度指引：收入 24 亿美元，好于市场预期（22.7 亿美元），环比增长主要来自于定制 ASIC 及数据中心业务的带动；毛利率（GAAP）51.4%- 52.4%，保持相对平稳。
5.全年展望：上调 2027 财年收入展望 110 亿美元（此前为 100 亿美元），同比增长 34%。其中 ASIC 增速 20% 以上，光互连产品的增速超 50%；上调 2028 财年收入展望 150 亿美元（此前为 130 亿美元），同比增长 40% 左右。
海豚君整体观点：再度上调指引展望，明确打造 “规模化集群” 能力
迈威尔科技 Marvell 本次财报基本符合市场预期，其中收入端的增长基本都来自于数据中心业务的带动。在剔除摊销等影响后，公司调整后的毛利率为 58.5%，环比下降 0.5%，受毛利率较低的定制 ASIC 等业务占比提升带来的结构性影响。
公司本季度调整了业务披露口径，将业务从原来的 5 项调整为 2 项（数据中心、通信及其他），进一步凸显数据中心的重要性。数据中心业务是本季度增长的主要来源，本季度环增 8.8%，其中海豚君预估公司本季度 AI 收入为 9.6 亿美元左右。
在财报数据之外，公司给出的指引是 “相当不错” 的。迈威尔科技 Marvell 预计下季度收入将达到 24 亿美元，环比增长 8%，好于市场预期（22.7 亿美元），增长将主要来自于光模块芯片和定制 ASIC 的带动。
公司管理层再次上调了未来的经营面展望，公司预计 2027 财年的营收将达到 110 亿美元（此前指引 100 亿美元），同比增长 34%，其中数据中心的 AI 业务将贡献主要增量。
对于迈威尔科技 Marvell 的 AI 业务，主要关注点有以下几方面：
a）大客户的资本开支：亚马逊是 Marvell 公司 AI 业务中最主要的大客户，大客户的资本开支是 AI 业务增长的基础。
如果将迈威尔科技 Marvell 数据中心的表现与亚马逊资本开支结合起来看，可以清楚地看到，公司数据中心的增速是明显低于亚马逊的资本开支。
即使亚马逊将 2026 年资本开支提升至 2000 亿美元，同比增长 50% 左右。而 Marvell 只能享受其中一部分的增量，公司管理层上调后的数据中心业务增速预期为 40% 以上，依然低于亚马逊资本开支的增速。
海豚君认为，这主要是受定制 ASIC 增速较低的拖累（公司预期增速 20% 以上），表明公司的 ASIC 产品并未让亚马逊感到满意。此前公司为亚马逊提供了 Trainium2/ Inferentia3，然而亚马逊将最新一代 Trainium3 产品基本都交给了台厂 Alchip 来完成，Marvell 是做 Trainium2.5（相当于 Trainium2 的中期改款）。
b）AI 芯片市场份额：相比于英伟达、博通等公司，迈威尔科技 Marvell 的市场份额非常小，大约只有 1% 左右。
正因如此，市场此前对公司争取份额的成长性是非常期待的。然而当前公司表现依然 “平淡”，核心客户还是只有亚马逊，并且公司在亚马逊 Trainium 产品的份额还在下滑，产品竞争力依然是不够的。
c）收购 Celestial AI & XConn：拓展成为 “scale out+scale up” 全场景的厂商
①Celestial AI：补强硅光电子和 CPO 技术，为规模化互连核心
核心技术为光子织物（PF），可实现 CPO 的大规模商业部署，2028 年开始贡献营收；
公司正推动其第一代芯粒量产，2028 财年四季度 CPO 年化营收达 5 亿美元（即单季度 1.25 亿美元），2029 财年四季度达 10 亿（即单季度 2.5 亿美元）。
②XConn：补强 PCIe/CXL 交换能力，拓展 AI 基础设施接口
收购前已有 20+ 客户，并入后依托 Marvell 的全球销售网络快速拓展，有望成为 PCIe/CXL 交换市场的核心玩家，同时补强 UA-LINK 技术，加速规模化交换路线图。
综合（a+b+c）来看，虽然公司与亚马逊在定制 ASIC 领域合作不太顺利，但公司依然在持续拓展自身的数据中心等相关的互连能力。相比于单纯 “卖卡”，公司更希望能打造成具备 “规模化集群能力” 的服务提供商。
结合迈威尔科技 Marvell 公司当前市值（642 亿美元），大约对应公司 2027 财年调整后净利润约为 23 倍 PE 左右（假定营收同比 +34%，调整后毛利率 57.6%，调整后税率 10.6%），估值介于英伟达（20xPE）和博通（27xPE）之间。
近期受市场对大厂后续资本开支不确定性的担心（2028 年增速大幅回落）、Trainium3 主要由台厂 Alchip 来负责等因素影响，公司股价表现相对 “低迷”。
公司管理层本次再度上调了经营面展望，能直接带来信心的注入。2027 财年营收将达到 110 亿美元，同比增长达到 34%。即便市场 “失望” 的 ASIC 业务的增速仅有 20% 以上，但光电互连产品的高增长，依然能给公司带来成长性看点。
对比 AMD 和博通 AVGO 两个公司的表现来看，在 AI 数据中心市场中，大型云厂商更看重的是 “规模化集群” 的能力，而不是单纯 “卖卡”。
收购 Celestial AI & XConn，虽然短期内不能带来收入增量，但可以看到，公司找到了自身的发展重心。拓展和丰富在互连领域的能力，打造成为 “规模化集群” 的服务提供商，才能获得更多客户及市场竞争力。
海豚君对迈威尔科技 Marvell(MRVL.O) 财报的具体分析，详见下文：
一、迈威尔科技 Marvell 业务
迈威尔科技 Marvell 公司凭借存储技术起家，后续通过一系列的 “外延并购” 实现业务拓展，数据中心业务已经成为公司最大的收入来源。
具体业务情况：
1）数据中心业务（75% 左右）：高成长业务，受益于数据中心及 ASIC 需求的推动，是当前市场最主要的关注点。业务中包括光电互连产品、SSD 控制器、定制 ASIC 业务（亚马逊 AWS、谷歌 Axion CPU 等定制化芯片）等，主要应用于云服务器、边缘计算等场景；
2）其他业务（25% 左右）：公司已经将 “企业网络、运营商基础设施、消费、汽车 + 工业” 整合为 “通信及其他” 板块。
二、核心数据：EBITDA 稳步向上
2.1 收入端
迈威尔科技 Marvell 在 2026 财年第四季度实现营收 22.2 亿美元，环比增长 7%，符合市场预期（22.1 亿美元）。公司本季度营收端的增长，主要来自于数据中心的带动，其中定制 ASIC 业务和光电互连产品是主要驱动力。
2.2 毛利端
迈威尔科技 Marvell 在 2026 财年第四季度实现毛利 11.5 亿美元，环比增加 0.8 亿美元。其中 Marvell 在本季度的毛利率为 51.7%。
由于公司毛利率受收购资产摊销等方面的影响，因而财报中的毛利率并不能直接体现出经营情况。在剔除该影响后，海豚君参考调整后的毛利率。
公司本季度调整后的毛利率为 58.5%，环比下滑 0.5pct。主要是由于毛利率较低的定制 ASIC 业务占比提升，对整体毛利率产生结构性影响。
2.3 经营费用及利润
迈威尔科技 Marvell 在 2026 财年第四季度实现净利润 4 亿美元。
若剔除非经常性因素影响，从 EBITDA 角度来看，公司本季度 EBITDA 为 7.4 亿美元，本季度 EBITDA% 继续提升至 33.5%。公司本季度经营费用端稳中有降，整体经营状况的环比回升主要来自于收入增加的带动。
三、各业务情况：再度上调指引，打造 “规模化集群” 能力
迈威尔科技 Marvell 从 2018 年起陆续收购了 Cavium、Innovium 等公司，从而增强了公司 ASIC 及数据中心的相关能力。而随着亚马逊、谷歌等公司对定制 ASIC 和光电互连产品需求的增长，公司的数据中心业务呈现上升的趋势，是公司业绩的最大影响项。
公司本季度开始传统业务统一归纳为通信及其他，其中企业网络、运营商基建、消费电子和汽车及工业的收入占比都下滑至 1 成附近及以下。
3.1 数据中心业务
迈威尔科技 Marvell 在 2026 财年第四季度的数据中心业务实现营收 16.5 亿美元，环比增长 8.8%，符合市场预期（16.4 亿美元）。公司数据中心业务本季度的增长主要来自于定制 ASIC 及光电互连产品的带动。
当前 AI 业务已经占据数据中心业务中的大部分，海豚君预期公司本季度 AI 收入约为 9.6 亿美元，环比增加 1.1 亿；而非 AI 业务的存储等产品本季度实现环比微增。AI 业务占总收入的占比维持在 40% 以上，公司管理层此前的目标就是将 AI 收入占比提升至 50% 以上。
公司管理层再次上调了未来的展望，公司预计 2027 财年数据中心业务增长 40% 以上，其中光电互连业务增长 50% 以上，定制 ASIC 业务增长 20% 以上；2028 财年数据中心业务增速继续提升至 50% 左右。
至于 ASIC 业务方面，当前公司的大客户是亚马逊，而亚马逊近期大幅提高了 2026 年的资本开支（同比增长 50% 左右），Marvell 的定制 ASIC 业务全年增长 20% 以上，还是明显偏低的。
结合市场情况看，亚马逊最新一代的 Trainium3 是由 Alchip 来完成的，而 Marvell 主要提供于 Trainium2.5（Trainium2 中期改款），在亚马逊供应链中的份额也有所下滑，这就导致 Marvell 的 ASIC 增速将低于亚马逊的资本开支。
相比于定制 ASIC，海豚君认为公司当前的重心更多地侧重在打造 “规模化集群” 能力，尤其是在近期分别收购了 Celestial AI & XConn。
①Celestial AI：补强硅光电子和 CPO 技术，为规模化互连核心
核心技术为光子织物（PF），可实现 CPO 的大规模商业部署，2028 年开始贡献营收；
公司正推动其第一代芯粒量产，2028 财年四季度 CPO 年化营收达 5 亿美元（即单季度 1.25 亿美元），2029 财年四季度达 10 亿（即单季度 2.5 亿美元）。
②XConn：补强 PCIe/CXL 交换能力，拓展 AI 基础设施接口
收购前已有 20+ 客户，并入后依托 Marvell 的全球销售网络快速拓展，有望成为 PCIe/CXL 交换市场的核心玩家，同时补强 UA-LINK 技术，加速规模化交换路线图。
对比 AMD 和博通 AVGO 两个公司的股价表现来看，在 AI 数据中心市场中，大型云厂商（下游客户）更看重的是 “规模化集群” 的能力，而不是单纯 “卖卡”。
收购 Celestial AI & XConn，虽然短期内不能带来收入增量，但可以看到，公司找到了自身的发展重心。拓展和丰富在互连领域的能力，打造成为 “规模化集群” 的服务提供商，才能获得更多客户及市场竞争力。
3.2 通信及其他业务
公司本季度调整了业务披露口径，仅披露通信及其他业务项，而不再细分企业网络、运营商基建、消费电子、工业等业务。
迈威尔科技 Marvell 在 2026 财年第四季度的通信及其他业务实现营收 5.7 亿美元，同比增长 25%，主要得益于企业网络及运营商基建业务的回暖。
对于通信及其他业务，公司的展望将维持稳步增长的表现。其中 2027 财年也保持 10% 左右的增长，2028 财年也能维持个位数增长。
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