机构资金最近在撤退？|etf|业绩比较基准|公募|固收|基金|机构资金|降仓

今天A股的科技板块杀得比较惨烈，昨晚我们文章里提到两个值得关注的点，一是海外局势的不确定性，二是机构资金的赎回动向，而这两个风险，本质是同一个事情，后者是对前者的一种应激反应。

从今天第三方平台的机构申赎数据来看，理财资金持仓最多、也是对市场波动最敏感的固收+基金，继续大幅净赎回，且创下了本轮冲突以来，第二大的单日卖盘。

这个事情本身也符合逻辑，咱们此前提到过，随着理财原有商业模式的难以为继，纯债理财势必压缩，各家理财今年的目标一定是做大固收+、多资产的产品，从过往的数据来看，今年1月，恐怕是历史上，固收+基金进钱最多的单个月份，核心逻辑和链路就是：

权益市场从去年底到今年初N连阳 → 市场进入右侧顺风区，产品短期业绩和体验好得不得了 → 散户和机构加仓积极性大幅抬升 → 不管是分红型保险、多资产理财、还是固收+基金，规模都迅速攀升 → 保险和理财资金募集完了之后，由于自身管理手段和能力受限，进一步加仓固收+公募基金 → 固收+公募规模进一步爆炸 → 推高公募部分重仓股、可转债等资产的估值。

那么当顺风局打完后，在市场面临不确定性的时候，理财资金一定是最先跑路降仓的，因为它的负债稳定性最“差”（理财产品里，有大量风险偏好不是那么匹配、甚至是追涨进来的个人客户，近期部分银行渠道可能就要开始为很多理财的净值波动，处理一波投诉了），理财的投资经理为了控制当下的回撤，也为了规避潜在的更大不确定性，一定是先降仓保平安，这时候赎回公募的二级债基等品种，是效率最高的，这已经是一种“肌肉记忆”了，否则自己就得提着头去渠道天天路演解释了。

因此，降仓（或被动应对赎回，或主动预防回撤）的链条转动起来之后，最终还是会传导到公募固收+基金身上，推高市场里这些品种的抛盘。

可转债市场，是这个过程中，最最典型的底层资产——固收+产品上规模的时候，涨的嘎嘎猛，叠加目前转债市场供给不足，导致估值直接上天；而出现负债端负循环的时候，跌起来也毫不手软。

下图，我们在星球持续更新的，过去10年，逐个年度，微盘股、小盘股、高价转债（三者分别是股市、转债市场的高估值代表，对流动性最为敏感），三者的年度最大回撤，可以看到，这一轮，高价转债的最大回撤已经高达15.54%，排最近10年的第三，更是远超今年小微盘的最大回撤，而在过往大部分年份，其波动率，应该都是小微盘的1/2左右——这，就是反常的地方。

更直观的，是看全市场最大的可转债ETF的资金流向，下图，昨天单日，净卖出12.6亿，而前面四个交易日，卖出10亿出头——要知道，该产品的总规模在600亿以上，基本都是机构资金，而整个可转债市场的容量也就3000多亿，该产品的资金流，能直接代表机构资金的动向。

另外一个代表性的品种，则是化工ETF，从大半年前的不到20亿，干到了这个月峰值超过370亿，其主要资金，也是机构，而上周开始，该产品开始出现持续的净流出，上周后半周三天净卖出18亿左右，而昨天一天就干出去17亿——你可以理解为，这两天连续领跌全市场，就是机构卖出导致的冲击。

另外，今天的光模块，其实也走得非常典型的——在今天暴跌近8个点之前，A股光模块，是本轮中东冲突以来，全球表现最好的板块之一，似乎丝毫不受影响，但在今天英伟达的GTC大会开启，黄仁勋话讲完，CPO方向的利好落空之后，在宏观层面偏利空的背景下，那些拥挤在里面的机构资金，剁起仓来也是毫不手软，比如天孚这种——越是拥挤的地方，波动率一定是越大的。

因此，从结论来看，有几条：

1、面对海外局势的不确定性，机构资金整体会偏谨慎，这种谨慎不无道理，坦率说，我个人认为，是明智之举。

2、越是负债端敏感的，越追求低波动率的，比如理财这类资金，撤退会更果断。

3、机构的撤退，并不是整体撤退，而是结构性的，一方面是第二点说的这种负债端敏感的资金，另一方面是针对前期拥挤的板块，比如上面两个ETF的案例——事实上，那些权益市场真正的长钱，在这个位置，是不会走的（没有别的地方去，因此也没有股债跷跷板的机会），最多只是结构的调整，并等待更好的时机。

4、基于第三点，过度的恐慌也是不必的，需要思考的是两点——第一，我手里买含权产品的资金是否是长期资金，我能否接受短期的波动？第二，我的持仓，是否足够均衡，能否抵御海外不确定性下的各种情景？

5、波动不可怕，事实上，波动才是市场的常态，能有效释放风险的市场，才是定价合理的市场，才能形成长期健康的发展。

6、年初开始，咱们持续灌输一个想法，就是躁动火热的开门红是不可持续的，一方面需要降低预期，另一方面需要保持持仓的健康，还有一点就是要确保自身的风险偏好是和投资的方向匹配的，且尽量不要去人多的地方——站在当下，面对更混沌的局面，上述的观点依然有效，要时刻敬畏市场、合理应对风险，才能在市场波动放大的区间，保持镇定。

多聊一下海外局势的情况，很全面，也比较重要。

1、【重要】海外局势，依然是混沌的，也依然是当下的关键。

我分几个问题，加几个图，完整聊一下。

第一，中东局势为何停不下来？

有个核心的点在于，伊朗现在是成本占优的一方，“交换比”足够高，可以持续用低成本的无人机等，阻断霍尔木兹海峡并侵扰领国，一个有点搞的事情是，目前海湾国家竟然在向乌克兰寻求帮助，下图，因为乌克兰在阻击无人机上，有丰富的经验...

从Polymarket的数据看，4月底前结束冲突的概率，已经降到50%以内——美国的福特号航母，据称接到通知，要在中东待到5月。

从美方的角度看，其这回要求其他国家派军舰的请求，基本得到了全体国家的无视，局面直接尬住。

第二，能源缺口的压力，比想象中还大？

可能是的。

下图，按照瑞银的统计，霍尔木兹海峡每天往外运出2000万桶油，现在无了，而靠沙特等陆上管道，可以补充600多万桶，这时候缺口还有1300万桶，而国际能源署的紧急储备释放，大概每天可以提供400万桶左右，因此，截至目前每天全球有1000万桶左右的原油缺口，持续下去的话，4月底全球石油库存会降到历史最低点。