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药明康德在“CRDMO一体化”模式推动下延续高增长。

周一公布的财报显示，药明康德2025年实现营收454.6亿元，同比增长15.8%；若剔除已被划分为终止经营的业务，持续经营收入为434.2亿元，同比增速进一步提升至21.4%。

盈利能力改善更为显著。公司全年毛利213.8亿元，同比增长33.5%，毛利率升至47.0%，同比提升6.2个百分点；归母净利润191.9亿元，同比翻倍增长105.2%，净利率高达42.2%。若以经调整（非IFRS）口径衡量，归母净利润为149.6亿元，同比增长41.3%，对应净利率32.9%——显示核心经营修复与一次性收益共同推升了报表表现。

订单侧也给出了较强的可见度：截至2025年末，公司持续经营业务在手订单580.0亿元，同比增长28.8%。区域结构上，美国市场收入312.5亿元，同比大增34.3%，成为最主要增量来源。

公司拟派发末期股息每10股15.7927元（含税），合计约47.12亿元。管理层同时给出2026年收入指引513–530亿元，并预计持续经营业务收入同比增长18%–22%。

收入拆解：持续经营增速更快，化学业务贡献主引擎

从报表结构看，2025年“持续经营”与“终止经营”的分化明显：终止经营收入20.35亿元，同比下降41.4%，而持续经营收入434.2亿元，同比增加21.4%，是拉动集团整体增长的核心。

分业务板块看（按报告分部口径）：

  • 化学业务（WuXi Chemistry）：收入364.7亿元，同比增长25.5%，占集团收入的绝对大头。
  • 测试业务（WuXi Testing）：收入40.4亿元，同比增长4.7%，在经历波动后恢复正增长。
  • 生物学业务（WuXi Biology）：收入26.8亿元，同比增长5.2%。
  • 其他业务：收入2.36亿元，同比下滑23.8%。

从“增量”角度，化学制药业务几乎独自扛起增长；测试、生物制药更多体现为修复型增长，规模与弹性明显弱于化学业务。

区域与订单：美国客户强拉动

2025年持续经营业务收入按地区划分呈现“不平衡”的特征：

  • 美国客户：312.5亿元，同比+34.3%
  • 欧洲客户：48.2亿元，同比-4.0%
  • 中国客户：54.7亿元，同比-3.5%
  • 其他地区：18.8亿元，同比+4.1%

在此背景下，公司在手订单同比增长28.8%至580.0亿元，意味着交付节奏与产能释放将继续决定2026年的收入兑现速度。对投资者而言，这份结构也提示两点：其一，公司短期增长更依赖美国市场景气与项目推进；其二，欧洲与中国的恢复情况，将影响增长的“广度”与波动性。

化学业务：小分子D&M稳健，TIDES近翻倍成为第二增长曲线

化学业务的增长并非单点驱动，而是“R引流 + D&M放量 + TIDES加速”的组合。

1）R端持续引流，支撑CRDMO滚动增长
公司披露，2025年为客户合成并交付超过42万个新化合物；全年R到D转化分子310个。对CRDMO模式而言，R端的转化效率决定了后续临床阶段项目池的厚度。

2）小分子D&M保持强韧，管线与后期项目数量上行
2025年小分子D&M收入199.2亿元，同比增长11.4%。全年新增分子839个，截至年末小分子D&M管线总数3,452个，其中：

  • 商业化项目83个
  • 临床III期91个
  • 临床II期377个
  • 临床前及临床I期2,901个

3）产能与合规：多基地“零缺陷”FDA检查、反应釜扩容

常州、泰兴及金山原料药基地均以“零缺陷”通过FDA现场检查；截至2025年末，小分子原料药反应釜总体积已提升至超4,000kL。在全球客户更重视供应链稳定与合规确定性的阶段，这类信息往往比“扩产计划”更具订单转化意义。

4）TIDES继续高速扩张，收入同比+96%

2025年TIDES业务收入113.7亿元，同比暴增96.0%，并带动在手订单同比+20.2%。公司披露TIDES D&M服务客户数同比+25%、服务分子数同比+45%；同时于2025年9月提前完成泰兴多肽产能建设，多肽固相合成反应釜总体积升至超100,000L。

从财报语言看，TIDES已从“产能爬坡兑现收入”转向“产能扩张带动项目与客户加速渗透”，对化学板块的增长结构形成补强。

测试与生物制药：收入修复但毛利率下滑，价格压力开始体现在报表

测试与生物制药两大板块在2025年都恢复个位数增长，但利润端出现一致的“毛利率下行”。

  • 测试业务：收入40.4亿元，同比+4.7%；但毛利11.76亿元，同比-14.1%，毛利率降至29.1%（同比-6.4pct）。公司解释为“市场影响、价格因素随订单转化逐渐体现”。
  • 生物制药业务：收入26.8亿元，同比+5.2%；毛利9.23亿元，同比-3.4%，毛利率降至34.5%（同比-3.1pct），同样指向价格端压力。

值得注意的是，两块业务都提到“新分子业务收入占比提升至超30%”，并在核酸、多肽、偶联类、多特异性抗体等领域保持优势；同时也在自动化与软件工具上提升效率（如药性评价解谱效率提升83%）。但从财务结果看，效率提升短期尚未完全对冲价格端的下行——后续的关键变量在于：高技术壁垒项目占比能否进一步上行，以及价格竞争是否在2026年继续加深。

毛利率跃升至47%：项目结构优化与产能效率抬升是主因

2025年公司整体毛利率升至47.0%，同比提升6.2个百分点，核心解释是临床后期与商业化项目占比提升，带来更好的产能利用率、人效与运营效率。

分板块看，毛利率的改善主要由化学业务贡献：

  • 化学业务毛利率：51.2%，同比+5.5pct（毛利同比+40.7%）
  • 测试业务毛利率：29.1%，同比-6.4pct
  • 生物学业务毛利率：34.5%，同比-3.1pct

换言之，公司毛利率的“抬升”更多是由化学板块的规模扩张、工艺优化与后期项目结构改善带动，而非全业务线同步改善。对2026年的观察重点也因此落在化学板块：后期/商业化项目继续扩张能否抵御测试与生物学的价格压力。

末期股息拟派约47亿元

股东回报方面，董事会建议2025年末期股息为每10股派15.7927元（含税），按公告日已发行股本测算合计约47.12亿元。结合全年自由现金流108.9亿元，这一分红强度在现金流覆盖上具备一定安全垫，但考虑公司仍处于产能投入与全球化扩张阶段，后续分红与资本开支的平衡仍是关注点。

2026指引：收入513–530亿元，关键看订单转化、价格与外部环境变量

公司预计2026年整体收入513–530亿元，并预计持续经营业务收入同比增长18%–22%，同时强调该展望基于在手订单，并以全球医药行业、国际贸易环境及主要运营地监管环境稳定为前提，存在不确定性。

落到执行层面，2026年的核心变量更集中在三点：

1）在手订单向收入的转化效率（尤其是小分子后期/商业化与TIDES持续放量）；

2）测试与生物学板块的价格压力是否缓解，以及“新分子/高壁垒”占比提升能否带来毛利率企稳；

3）汇率、监管与国际贸易环境对跨区域交付与客户预算的影响——2025年汇兑损失的扩大已经提示了外部变量对利润波动的放大效应。