来源：市场资讯
（来源：资管风铃）
作者：黑羽
2026年3月9日，易方达如意盈泽6个月持有期FOF开始募集。原定的募集截止日是3月20日，但只等了一天就宣布提前结束，最终募集规模超过33亿元，又一只“日光基”。
这不是孤例。在它之前，博时盈泰臻选6个月持有FOF单日募集58.44亿元，暂居年内FOF发行规模榜首。浦银安盛、景顺长城、广发、万家……一只接一只，“一日售罄”四个字在公募基金的公告栏里反复出现，截至3月中旬，年内已有超过10只FOF基金实现一日售罄。
Wind数据显示，2026年以来新成立FOF达44只，发行规模约651亿元，而去年同期同比暴增近4倍。
截至3月20日，FOF净值规模突破3090亿元，较2025年末增长648亿元。
FOF确实火了。但如果只把这看成一个产品的走红，就低估了这场变局的纵深。
真正的故事线，和一组更大的数字有关。
华泰证券测算，2026年一年期以上定期存款到期规模约50万亿元，较2025年增长10万亿。中金公司的口径更大，仅居民定存，到期规模就可能达75万亿元。国泰海通的表述更为形象：“一场缓慢上涨的'潮汐'，而非突如其来的海啸。”
但要知道，这些天量存款的前世，是2022—2023年居民在恐惧中疯狂涌入的定期存款——当时居民部门连续两年新增定存超过13万亿，其中23年定期占比超过9成。
今天的“存款搬家”，对应了的正是三年前“超额储蓄”。
三年前，钱涌进银行，锁住不动。三年后，锁期到了，钱面临重新定价。2026年初，一年期存款利率已跌破1%，三年期不足1.5%。
续存，意味着收益断崖；搬家，又搬去哪里？
存款搬家并不是今天才发生的事。它是一个贯穿了十三年的命题，是利率市场化的慢镜头回放。每一次搬家，都催生一代承接者；每一代承接者，又都以不同的方式告诉我们同一个教训——低波动，从来不是天上掉下来的。
过去，低波产品是“算”出来的。今天，低波产品是“配”出来的
从“算”到“配”的这条路，中国资产管理行业走了整整十三年。
1.算出波动
2013年6月13日，天弘余额宝上线。
这个日后被称为“中国互联网金融元年”标志性事件的产品，彼时不过是支付宝内部的“二号项目”，团队在起名时甚至犹豫过“赚钱宝”“盈利宝”之类的选项。
没人预料到接下来会发生什么。上线一个月，余额宝资金规模突破100亿元，账户数超过400万户。天弘时任副总周晓明团队曾在立项时预估：“第一年能有一两千万用户和几百亿规模就可以了。”
实际情况是这个预估的10倍，背后这同样有宏观因素的加持。
2013年下半年恰好发生的“钱荒”将余额宝推上了神坛。时年6月20日，银行间隔夜拆借利率飙升至13.44%，市场资金极度紧张。但硬币的另一面是——货币基金收益率跟着飙升。次年1月15日，余额宝7日年化收益率达到6.76%的历史峰值，而同期活期利率只有0.35%。
在当时对金融涉足尚浅的互联网话术中，充满了“享近14倍银行活期收益”的叙事。
余额宝的诞生，第一次让中国的普通居民意识到：原来放在银行里的钱，还能有别的去处。
但这样一句简单对比，足以点燃了第一代存款搬家的热情。
到2018年一季度，天弘余额宝资产净值达到1.69万亿元的巅峰。
作为传统货币基金，余额宝的低波动靠的是摊余成本法加影子定价，而比这套会计魔法方法更粗暴、增长更加野蛮的，其实是承载着更大资金基本盘，且尚未走出银行体系内部的银行理财产品。
2012年前后，银行理财规模从7万亿元快速膨胀，到2017年已逼近30万亿元。
公募行业也曾学过其中精髓推出了大量短期理财债基。这些产品的共同特征是：给出预期收益暗示，而在收益曲线上画出一条近乎完美的、笔直向上的斜线。
2.乱而复治
仅从产品体验讲，当年那些给定预期、毫不波动、刚性兑付、收益远在定期之上的稳定产品，对于习惯了银行定期存款的中国居民来说太有吸引力了。
它比存款收益高，又看起来同样安全，资金也蜂拥而入。
问题是这条完美斜线，是“算”出来的。
其背后的运作逻辑并不复杂，它通过资金池操作，把不同期限、不同来源的资金汇入一个池子，再统一投向各类资产，使得单产品收益可被“调配”；它频繁的期限错配，用短期募集的资金投资长期限的资产，赚取期限利差；它必须使用摊余成本法，不按照市场公允价值给资产定价，而是按买入成本加上应得利息逐日分摊，把一条原本有波动的曲线拉成一条直线。
三板斧叠加在一起，制造了一种“伪低波”。
投资者每天看到的收益是平稳的，但底层资产一切潜在波动都被黑箱给盖住了。
直到2018年4月的资管新规正式落地，直指这套旧模式的核心：打破刚兑，禁止资金池，要求净值化管理。
“金融机构应当做到每只资产管理产品的资金单独管理、单独建账、单独核算，不得开展或者参与具有滚动发行、集合运作、分离定价特征的资金池业务。”
这是监管第一次系统性地向“会计魔法”宣战。
短期理财债基首当其冲。2018年6月，多家公募接到监管要求，从封闭期小于三个月的短期理财开始迅速清理。同一时期，证监会也着手限制货币基金的无序扩张，余额宝三次限购，T+0和流动性也开始被上了紧箍咒。
整改阻力是巨大的，过渡期最终延长至到了2021年底，即使在过渡期内，仍有部分机构在摊余成本法上钻空子。
2021年，浦发银行因“净值型理财产品估值方法使用不准确”被罚。2022年6月，中银理财被开出460万元罚单，首次涉及“理财产品投资资产违规使用摊余成本法估值”。
旧时代魔法不是一夜之间消失的。它在监管的围剿中缓慢退场，留下了一个巨大的真空：谁来接住那些被“惯坏了”、只认低波动的万亿资金？
3.潮退惊梦
第一批站出来接棒的，是短债基金和同业存单指数基金。
原因很简单：既然资金池不能做了，摊余成本法被堵死了，那就用真正的短久期债券组合来替代。
短债基金主要投资于剩余期限一年内的高信用等级债券，波动天然比中长期债券小，看起来是旧时代低波产品最好的替代品。
但低利率环境下，短债的票息已经薄如刀锋。为了给被惯坏了的资金交出一份看得过去的成绩单，部分管理人不得不在两个方向上冒险：
一是信用下沉，买评级更低的债券来换取更高的票息；
二是久期博弈，在监管允许的范围内极限拉长组合久期，赌利率继续下行。
2022年11月，这两条路同时发生断裂。
在巨大的政策转向面前，此前压制基本面、做多债市的核心逻辑遭到冲击，债券价格快速下跌，银行理财产品净值大面积回撤，净值化改造后的理财产品第一次把真实的波动赤裸裸地展现在投资者面前。
负反馈的齿轮开始了。
优美利投资总经理贺金龙这样描述当时的过程：“进入11月以后，伴随资金利率中枢提升，债券出现了第一波调整以及公募和理财赎回潮。进入12月又出现第二波赎回潮，赎回负反馈导致信用债市场出现抛售行为。”
回头来看，这是一起因策略过载叠加产品结构而带来的踩踏循环：债券价格下跌→理财产品净值下跌→投资者恐慌赎回→管理人被迫抛售债券→债券价格进一步下跌。尤其是理财和非银机构重仓的信用债、商业银行资本债卖压最大，各类利差急剧走扩。
2022年底的理财赎回潮，是中国资管行业的一个分水岭。无数人第一次真切尝到了净值化的疼痛。
它证明了一件事：在净值化的新世界里，单一资产的波动是无处遁形的。
短债基金再短，依然是债；只要是债，就逃不脱利率周期的审判。
经此一役，就连银行理财都开始审慎了。
2022 年四季度赎回潮后，理财机构明显降低了债券和存单的比重，债券+ 同业存单占比从 63.7% 降至 2024 年上半年的 55.6%，现金及银行存款占比从 17.5% 升至 25.3%。理财产品用“缩”来应对冲击。但“缩”不是长久之计。
存款的收益正在快速下行，拿着存款打底的理财产品，收益中枢向下滑落注定是大概率事件。
4.跷板失灵
在短债基金暴露短板之前甚至更早，还有类产品也在承接存款并可能在一定程度上增厚收益这件事上被寄托了更大期待，那就是固收+。
固收+的核心逻辑建立在一个经典假设之上：股债跷跷板。
当债券市场走弱时，股票市场往往走强，反之亦然。通过股债的反向波动相互对冲，组合的整体收益曲线可以被平滑。
这个产品思路其实是很精巧，向下可以迎接提高收益期望的存款转移，向上则能承接回避权益风险资金的风险下沉，进可攻、退可守，两边都能满足一些。
2020年至2021年，“固收+”甚至经历了黄金时代。彼时债牛行情尚在，权益市场出现结构性机会，股债搭配确实能够做到“能涨抗跌”。大量资金涌入，“固收+”规模急剧膨胀。
可是意外还是在2022年来了。
这一年的残酷之处在于，它同时打碎了股和债两边的信仰。上半年，权益市场因内外部冲击大幅下跌；下半年，债市在11月遭遇赎回潮。股债双杀之下，固收+变成固收-。
原本冲着稳健二字买入的持有人和这些原本试图两面承接的产品，发现自己被两面夹击了。
症结的根源在于：传统固收+只做了两类资产的配置，债券和权益。
当宏观周期出现极端切换，两类高度相关于国内宏观基本面的资产同时承压时，简单的股债组合就失去了跷跷板效应。
此外，策略的同质化是更深一层的困境。大量固收+产品在权益部分的选股高度趋同，集中在消费、新能源等热门赛道上。当这些赛道集体回调时，所谓的分散投资都成了形同虚设。
彼时的固收+的困境揭示了一个更本质的问题：在资产管理领域，“平滑收益曲线”从来不是靠单一基金经理在有限的投资范围内腾挪就能实现的。
真正的低波动，需要的不是更精巧的微操，而是更根本的思路切换——从单一资产博弈，走向真正的多元资产配置。
5.配置起舞
2024年，招行开始推出“TREE长盈计划”，联合公募打造一站式资产配置方案。该计划覆盖股票、债券、商品等境内外资产，依托“五星之选”筛选体系在全市场万余只基金中精选标的。 2025年，这一计划下诞生了多只爆款FOF，东方红盈丰稳健配置、富国盈和臻选、易方达如意盈安等首募规模均超过55亿元。
2026年开年，建行、中行开始跟进分别推出了自己的计划。至此，一场由头部银行主导、基金公司全力配合的FOF发行热潮，正在重塑财富管理的底层逻辑。
为什么是FOF，为什么是现在，答案全写在“配”这个字里。
FOF的核心能力不是选股择时，而是大类资产配置。通过投资于多只不同类型的基金，实现跨资产类别、跨投资策略的分散配置。
它的底层逻辑，与此前所有承接者都不同：不是在单一资产类别内部做微操，而是在资产类别之间做配置。
这种区别至关重要。
当年银行理财的低波是用资金池和摊余成本法“算”出来的，底层资产的波动被会计处理和关联交易掩盖了；短债基金的低波是靠押注短久期和牺牲收益“磨”出来的；固收+的低波是靠股债两类资产的历史负相关性“讲”出来的。
而FOF的低波，是通过多元资产之间的低相关性“配”出来的。
以2024年9月至2025年6月的数据为例，偏债混合型FOF指数的年化波动率仅为3.49%，显著低于偏债混合基金。
这种波动率的压缩，来自真实的资产组合效应，当A股下跌时，黄金可能上涨；当国内债券承压时，跨境资产可能提供缓冲。多元资产之间相关性越低，组合整体的波动就越小。
中金公司分析师胡骥聪指出，2026年公募FOF管理人面临的核心议题，是如何在新一轮扩容周期里切入“资产配置叙事”。部分FOF开始采用以Beta配置为框架、在不同Beta内部结合主动选基Alpha的混合模式。
这种模式的兴起，反映了行业更深层的变化。近年来ETF规模快速扩张至5.8万亿元，大类资产配置进入投资者视野。
FOF基金经理的配置逻辑，正在从传统的“自下而上选人”向“自上而下选资产、选赛道”转变。
从“算”到“配”是一次范式转换，低波动不再是一个会计结果或静态目标，而是一场投资组合结构特征的重构。
6.新局挑战
FOF火了，但故事远没有到达终局，因为背后的核心驱动力仍然来自存款的搬家。
中金的数据显示，银行存款留存率长期保持在90%以上，2025年已回升至96%的高位。中金公司研究部副总经理林英奇强调：“相比67万亿元'天量'存款到期的'叙事'，6万亿元'超额储蓄'的去向才是关键。”
FOF面对的市场需求是真实的，但并非无限的。潮汐的力量很大，但真正改变河道的水量，远没有想象中那么多。
在这个前提下，几个关键问题需要被正视。
第一个问题：规模的敌人。
FOF的规模正在快速膨胀，近一年新增规模几乎完全由偏债型FOF贡献，偏债混合型FOF规模年初以来增长超1300亿元。
当数百亿资金涌入同质化的低波FOF产品时，底层优质基金的容量是否足够，当FOF集中申购某几只短债基金或黄金ETF时，是否会重蹈固收+时代策略拥挤的覆辙？
第二个问题:渠道驱动还是能力驱动？
本轮FOF热潮中，银行渠道的推动力量不可忽视。招商银行的“TREE长盈计划”、建行的“龙盈计划”、中行的“慧投计划”，都为FOF提供了强大的分销支持。
但有业内担忧，部分FOF的发行更多是渠道定制的结果，银行给出目标波动率和收益率的“框”，基金公司在框内填充产品。如果FOF变成了另一种形式的“定制理财”，那它与旧时代的银行理财，本质区别何在？
第三个问题:投资者教育的欠账。
FOF产品的底层逻辑是多元资产配置，但多元资产配置的前提是投资者愿意持有。当下最受欢迎的是3个月或6个月持有期的FOF——这个锁定期，对于真正实现大类资产配置的收益平滑来说，其实远远不够。
如果投资者在一次偶然的净值回撤后集体赎回，FOF是否会重演短债基金2022年的命运？
第四个问题：低利率尽头是什么？
所有低波产品面临的终极挑战，是利率中枢的持续下行。
华泰证券固收首席分析师张继强分析，2026年债市可能保持“低利率+高波动+下有底、上有顶”特征，10年期国债收益率高点难破2.0%至2.1%，低点难破1.6%至1.7%。FOF可以通过多元配置来平滑波动，但当所有资产的预期回报都在下降时，平滑曲线的绝对高度也会下降。投资者最终是否愿意接受一条更平但更矮的曲线？
7.长路未尽
回望过去十三年，存款搬家的洪流催生了一代又一代的承接者。
余额宝打开了大门，银行理财用会计魔法制造了一个低波动的幻象，资管新规戳破了幻象，短债基金接过了接力棒却在2022年冬天摔了一跤，固收+试图用股债搭配来破局却发现跷跷板会停转。
每一次破碎，都推动着行业向更深处探索。
破碎的是旧的方法论，而非居民对稳健增值的真实需求。
今天FOF的火爆，是这个探索过程的最新一章。它第一次放弃了在单一资产或简单股债组合中寻找低波动的执念，转向了真正意义上的多元资产配置。
从“算”出来的安稳，到“配”出来的安稳，这不仅仅是一种产品形态的升级，更是一整套投资理念的范式转换。
但范式转换从来不是终点。FOF自身也在经历着考验，规模膨胀的压力、渠道定制的诱惑、投资者耐心的考验、低利率环境的约束……每一个问题都在提醒资管行业——或许从来没有一劳永逸的解决方案。
59万亿的潮汐正在涨落之间。对于中国的资管行业来说，真正的考验不是这一轮能卖出多少FOF，而是当潮水再次退去的时候，这一代承接者是否能站得比上一代更稳。
毕竟广大持有人诉求从来没有变过：只要稳，不要画饼。
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