来源：市场资讯
（来源：德邦证券研究）
投资要点：
事件：公司公布2025年年报。2025年公司实现总营业收入412.41亿元，同比增长7.47%；实现归母净利润40.05亿元，同比减少7.00%。同时公司拟向全体股东每10股派发现金红利8.00元（含税），合计派现17.87亿元。
电解铝满产满销，成本端下行明显。作为公司核心增长引擎，电解铝板块2025年实现营业收入289.79亿元，同比增长11.49%，实现利润总额79.88亿元，同比增加48.66%；毛利率30.06%，较2024年的25.11%明显提升。2025年度公司电解铝首次满产，并实现产销平衡，依托新疆坑口电价优势及云南水电成本优势，综合成本维持低位。此外，公司生产炭素产品57.75万吨、铝箔10.83万吨、冷轧产品19.39万吨、自供电量98.27亿度，各主要产品基本实现产销平衡。成本端，截至2025年末，氧化铝市场价从年初5600元/吨左右下行至2700元/吨左右，推动公司电解铝利润提升，且考虑到氧化铝价格目前仍在低位，预计2026年综合成本仍将明显低于2025年。
煤价有所下行，减值拖累业绩。公司煤炭板块2025年实现营业收入55.96亿元，占总营收13.57%，同比下降18.07%，毛利率7.61%，较2024年的16.66%有所下滑，主要原因为煤炭价格下行。公司全年生产煤炭716.53万吨（主要为无烟煤、贫瘦煤），销售721.68万吨，分别完成年度计划的99.52%、100.23%，产销基本平衡。因公司下属和成煤矿停建、大磨岭煤矿停产及刘河煤矿、薛湖煤矿相关资产产生的经济效益低于预期，公司对上述煤矿相关资产分别计提资产减值准备4.86亿元、4.44亿元、1.78亿元、1.46亿元，对公司整体业绩有所拖累。
生产规划积极，绿色发展提速。公司2026年生产计划显示积极扩张态势，其中铝产品170万吨，商品煤695万吨，炭素产品77万吨，铝箔12.1万吨，冷轧产品28万吨，自供电90亿度；实现产销平衡。绿色发展方面，云南神火绿电铝优势持续巩固，新疆煤电80万KW风电项目实现首期并网发电，全部投运后将显著提升铝产品“含绿量”。
投资建议：考虑到公司业务发展和相关产品市场价格，我们预计2026-2028年公司归母净利润分别为87.49、100.01、108.23亿元，维持“买入”评级。
风险提示：铝价下跌风险、电解铝限产风险、生产事故等。
报告信息
外发研报：《神火股份(000933.SZ) ：电解铝稳中向好，煤炭减值拖累业绩》
外发时间：20260325
分析师：翟堃S0120523050002
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