“超级周期”下，存储新秀德明利如何了？
早在2月28日，德明利就发出了2025年年报。
报告期内，公司实现营收107.89亿，同比大增126.07%；第四季度净利润同比大增1100%至7.15亿，填补完前三季度的“窟窿”后，全年还实现了6.88亿的净利润，一举扭亏为盈。
可另一边，-22.41亿的经营净现金流也在昭示着公司现金流失血情况的严峻。具体到财务数据，2022年以来，德明利净利润与经营净现金流之间的差额连年扩大，到2025年，这一数据已增长至29.29亿元。
如果把利润表和现金流量表联动起来，这一差额就相当于公司“账面”净利润每增加1元，现金流量表里不仅没流入钱，还要流出3.26元“真金白银”。这份割裂的财报任谁打眼一看都糟心。
可深入公司战略腹地，这未尝不是德明利在周期上行阶段的一次“理性”博弈。
周期博弈，用资本换弹性
净利润与现金流割裂的原因，一般有两种。
要么，公司挣到的钱确实没有变成“现金”，而是以应收账款等“准现金”的形式压给了下游客户。要么，公司赚到的钱只在报表里“溜”了一圈，又火速变成了存货、在建工程等其他资产流出了。
德明利，显然是后一种。
2025年，德明利存货同比大增59.1%至70.58亿，占总资产的比重高达65%。同一时间，其应收账款总额仅为7.67亿，对现金流的影响并不大。
“大额囤货”本身并不是什么可指摘的事。像半导体设备制造商北方华创，存货总额就常年高达100-200多亿，在下游市场需求高涨以及自身独特产品竞争力下，北方华创的存货得以及时出清，变成实打实的业绩。
而德明利，正试图“复刻”这一路线。
2025年下半年，国际存储巨头三星、美光相继提价，打响了AI大模型刚需背景下的“存储涨价”第一枪。
数据中心要高速运转，刚需产品HBM存储的体量就得跟上，全球市场具备HBM制备能力的企业仅有三星、美光几家巨头。为追求更高的利润率，以上厂商纷纷将产能涌向高附加值的HBM，更低附加值的DRAM、NAND闪存供给由此出现较大缺口。
于是，在“蝴蝶效应”的加持下，原本的存储市场结构性涨价彻底演变为全品类涨价。
今年第一季度，部分DRAM现货价格在原本386%的涨幅基础上再涨价300%，且机构预计，此次由供应短缺造成的涨价潮至少要到2027年下半年才会缓解，明显压过了此前任何一轮上行周期的风头。
德明利，恰恰就站在了这一轮涨价潮的中心位上。
表面上看，德明利与佰维存储的商业模式无甚区别，都是从上游晶圆厂买存储晶圆，封装成存储模组、固态硬盘等产品卖给下游客户，主打一个在中低端存储市场“薄利多销”、赚周期的钱。
可实际上，德明利的野心和魄力要大得多。2023年，在佰维存储、江波龙等同行还在小幅囤货试水时，德明利就开始为周期上行布局了，先是大幅扩产155.74%至19.32亿，之后又一步步将存货总额拉高至70.58亿。
这些低成本存货，最终都会转变成德明利在周期上行阶段的业绩增长动力。
2025年前三季度，德明利的归母净利润总额还是-0.27亿，在亏损的泥淖中挣扎。然而，仅仅过了三个月，存储芯片价格进入上升通道，公司毛利率大幅提升，业绩也一举翻身。
其营收和净利润分别实现107.89亿、6.88亿，用平均日赚900万的速度“火速”补上了亏损窟窿，足见周期魅力之大。
除此之外，德明利常年自研主控芯片，能够为互联网大厂“私人订制”存储方案，这种技术上的差异化竞争，正在为德明利开辟新的盈利战场。
可见，大规模囤货是德明利在存储周期上行阶段的一次豪赌，旨在以存货为杠杆，撬动未来的业绩增长。
“逆周期囤货”其实是国内存储企业的常规操作了，只不过德明利赌得更大，其财务端的阵痛也就更明显，公司不得不开始了新一轮的“救表”之旅。
左手募资，右手转型
经营现金流不能长期处于“失血”状态，公司正常营运也需要资金，谁来补上这一资金缺口呢？
最立竿见影的方法就是，募资。
2023年开始，德明利筹资活动现金流量净额始终为正，并且从11.45亿增长至25.76亿，依靠的基本上是“取得借款收到的现金”，也就是银行借款。
换句话说，德明利如今能堪堪维持日常运营，基本全是银行借款的功劳。截至2025年末，公司长短期借款总额就高达44.24亿，资产负债率已被推高至69.87%，高于同行佰维存储、兆易创新，且逼近70%的负债率红线。
而资产负债率的攀升，又会产生一系列的连锁反应。
首先是，财务费用飙升。
2025年，德明利仅利息支出就高达1.44亿，致使其财务费用飙升至2.02亿，同比大增117%，绝对值比营收规模更大的佰维存储还要高。
若不加以控制，连年增长的财务费用也会一点点“消耗”掉公司净利润。
其次是，存货减值风险高增。
当下，在存储芯片全品类涨价的背景下，德明利账上70多亿的存货可能是未来业绩增长的先行指标。在公司70多亿存货里，在产品、委托加工物资、在途物资、发出商品就占据了50%的份额，而这些项目一般是公司产品“供不应求”的证据。
可，存货到底是把双刃剑。除了上述项目，德明利的存货里还躺着28.77亿的原材料。这些原材料一部分是涨价之前购入的，也有涨价后购入的，成本不一。
若未来，这些原材料的市场价值跌至其账面成本以下时，就得计提存货减值损失，减少当期利润，进一步反噬本就贫瘠的现金流。
为预防“最不利”情况的出现，德明利又将目标转向了权益融资。
2025年11月，德明利就开始着手准备32亿元的定增计划。从募集资金用途细则就可以看出，公司依旧不想放过“预期未来三年的存储超级周期”，光固态硬盘和内存产品扩产项目就要花掉16.4亿的募资款。
但也没忘给如今四面透风的财务加一层“安全垫”，32亿募资款中将有9亿用来补充流动资金，这或能让德明利的财务状况得到短暂的喘息。
令人意外的是，此次募资，德明利还将拿出6.52亿资金来建设研发总部基地，这与公司近两年呈现出的“赚快钱”形象并不相符，此举又意欲何为呢？
实际上，德明利从成立之初就一直在随市场变化积极转型。从当初附加值较低的移动存储，慢慢转型至面向企业的固态硬盘、嵌入式存储等，一步步做大了业务曲线。
而今，面对固态硬盘等产品日渐降低的毛利率，德明利认识到，必须优化产品结构，向更高附加值的赛道升级，才有未来市场的一席之地。
加速建设研发总部，或许就是德明利再次转型的起点。
总结
德明利，是一家“应变性”和“前瞻性”很强的公司。
按照存储每3-5年一轮的周期规律，德明利在2023年周期下行期果断下注，用大规模、低成本的存货锁定了未来的业绩高增预期，并成功在2025年第四季度实现业绩翻身。
但存货本身就是把双刃剑，业绩高增的同时，现金流“失血”、费用激增等问题也困扰着德明利。
公司未来如何，要看这轮存储超级周期的风，还能刮多久。
以上分析不构成具体买卖建议，股市有风险，投资需谨。
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