市值1380亿元的特变电工（600089.SH）交出成绩单。
2026年4月15日晚间，特变电工公布2025年年报，公司实现营业收入972.27亿元，同比下降0.61%；归母净利润59.54亿元，同比增长43.69%。
一个很明显的感受是，大量的散户正在蜂拥而入。
2025年9月30日，特变电工的股东人数为35.41万户，2025年12月31日为51.19万户，2026年3月31日为85.31万户，短短半年之间增加了49.90万户，增幅达到140.92%。
黄桷树财经注意到，特变电工有4个营收超百亿元的产品板块。其中，电气设备产品和电线电缆产品的营收比较坚挺，毛利率在上升，起到了“压舱石”作用。新能源产品及工程毛利率仅有0.59%，说明多晶硅行业正处于残酷的周期底部，利润非常微薄。煤炭产品毛利率减少10.03个百分点，说明煤炭销售均价在大幅下降。
一个问号产生，特变电工的销售状况看起来并不亮眼，归母净利润为什么能够大幅增长呢？
主要有两个原因。
第一个原因，是多晶硅业务的减亏。
2025年，特变电工的资产减值损失从-35.60亿元收窄至-9.76亿元，增厚了25.84亿元的税前利润。
这背后，主要是控股子公司新特能源（01799.HK）计提固定资产减值及存货减值损失减少，正是由于减值减少的缘故，新特能源的净利润由2024年的亏损39.05亿元减亏至亏损12.05亿元。
2025年，新特能源对多晶硅采取了“自律控产”策略——生产多晶硅9.64万吨，较2024年同比下降51.51%，产能利用率仅有37.08%。这样做是明智的，因为多晶硅的销售价格低于成本，卖得多亏得多。新特能源2025年在境内的多晶硅销售额为29.22亿元，销售毛利率为-47.84%。
第二个原因，是投资业务的丰厚收益。
2025年，特变电工公允价值变动收益为15.76亿元，上年同期为-1.88亿元，增厚了17.64亿元的税前利润。
特变电工投资了2只股票——南网能源（003035.SZ）和华电新能（600930.SH）。
特变电工对南网能源最初投资成本为2.22亿元，2025年初账面价值为4.85亿元，公允价值变动损益为4738.85万元，减持了1302.06万元，2025年末账面价值为5.20亿元。
特变电工对华电新能最初投资成本为10亿元，2025年初账面价值为10.08亿元，公允价值变动损益为14.94亿元，2025年末账面价值为25.02亿元。
据悉，特变电工持有华电新能3.98亿股，华电新能于2025年7月上市，发行价为3.18元/股，2025年12月31日报收于6.26元/股，2026年以来有所回调，2026年4月17日报收于6.01元/股。
黄桷树财经注意到，特变电工是一家高知型企业，2025年末员工人数3.18万人，本科以上学历的员工占比达到62%。特变电工在2025年年报里面披露了两个超级工程的进展，一个是准东煤制天然气项目，预算高达170.39亿元，年产20亿立方米天然气，这是公司煤炭产业链的深度延伸，2025年末已投入28.15亿元；一个是年产240万吨氧化铝项目，预算67.81亿元，这是公司铝基新材料产业链向上游的延伸，2025年末已投入36.63亿元。
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