债市大涨，踏空驱动|债基|债市|全球股市|国债|国开

来源：郁见投资

4月21日，中东区域的停火与谈判，一片混沌。昨日美伊仍就海峡通航问题矛盾激化，今日双方会谈的安排依然悬而未决，特朗普表示，美国代表团即将抵达巴基斯坦，若谈判取得突破性进展，其愿同伊朗领导人会面，不过伊朗方面则对外宣称其未派代表团赴巴基斯坦。与此同时，美伊停火协议的终点时刻似乎也面临分歧，依据此前公告，协议理应在美东时间4月21日（北京时间周三）到期，但特朗普周一则称为停火将于华盛顿时间周三晚间（北京时间周四）结束。面临种种不确定性，全球资产定价重回震荡，美元指数持稳于98.0-98.2区间，原油价格在94-95美元/桶范围波动，美股小幅回撤，亚太股市延续修复。

权益市场缩量震荡。万得全A下跌0.04%，全天成交额2.43万亿元，较昨日（4月20日）缩量1799亿元。港股方面，恒生指数涨0.48%，恒生科技下跌0.08%。南向资金净流入37.38亿港元，其中，中国移动、工商银行、建设银行分别净流入10.67亿港元、7.99亿港元、7.89亿港元；而阿里巴巴净流出6.06亿港元。

业绩是今日行情的主要线索。从昨日晚间披露的2026年一季报来看，归母净利润同比增长的公司，今日平均涨幅为 0.37%；而归母净利润同比下滑的标的，平均下跌4.02%。这一结构特征反映出两点定价逻辑，一是市场对业绩的态度鲜明，即偏好盈利改善标的，对业绩承压的标的则较为谨慎。二是市场对业绩利空的反应大于业绩利好，或与4月中旬市场已开始交易业绩预期相关。尤其是前期涨幅较大的算力等高景气板块，业绩不及预期易引发大幅调整。

新能源是创业板指的韧性来源。今日开盘后，创业板指大幅回落，主要与算力品种（光通信、PCB、算力租赁）行情承压相关。我们在《地缘扰动钝化》中指出，交易愈发向算力板块集中，若逻辑不及预期，可能导致其上涨阻力增大。从这一角度看，业绩不及预期或是算力上涨动能减弱的触发因素。值得注意的是，新能源板块韧性较强，宁德时代早盘短暂回落后持续上涨，最终收涨3.49%并显著放量，推动创业板指收涨0.31%。在算力主线逻辑受阻后，新能源主线成为业绩更具保障的选项。

题材方面，关注商业航天和电力。商业航天自 1 月中旬回落以来，已持续调整近三个月，其行情与市场情绪高度相关，若参与左侧布局，容易买在下跌中继位置，因此资金更倾向于等待情绪确认回暖且板块反弹后，再参与右侧博弈。同时，市场对该板块短期盈利预期不高，业绩对行情的扰动相对有限。4月8日以来，Wind商业航天指数累计上涨18.59%，若做多氛围延续，反弹有望延续。电力方面，4-5月通常是做多窗口，主要与夏季用电需求相关。回顾历史，Wind电力指数连续四年在4-5月显著上涨（2022-2025年4-5月分别上涨7.45%、9.51%、5.91%和4.67%），从2010年以来的4-5月平均上涨2.71%。4月8日至今，Wind电力指数上涨4.64%，或与历史上博弈夏季用电需求的逻辑一致。

恒生科技小幅调整，反弹有望延续。恒生科技4月以来累计上涨8.85%，成为自2025年10月持续回落以来，幅度最大的一次阶段性反弹。从2026年2月和3月的回落来看，恒生科技反弹的终结通常伴随着放量下跌，代表做多资金的兑现离场。今日恒生科技显著缩量，指向大部分资金仍然认可“业绩空窗+解禁空窗+地缘局势缓和”的做多逻辑（详见《成交集中度预警》），行情仍有可能继续反弹。

债市继续走强，止盈与踏空并存。经历昨日的短期纠结，今日债市行情再度全面走强。国债中，除了绝对票息水平偏低的1年期品种外，其余期限收益率下行幅度普遍在1bp以上，其中10年活跃券下行1.3bp至1.74%，30年活跃券下行2.1bp至2.23%。国开债除了20年期品种外，其余期限表现略显逊色，其中10年国开收益率仅下行0.2bp至1.86%。分化行情背后，或是机构在10年国开板块集中止盈。参考CNEX分歧指数表现，总指数中，基金是主力买盘，银行是主力卖盘，与债市总体行情表现相符；10年国开特定指数中，银行反而成为主力买盘，券商则扮演主力卖盘角色，可以解释为何国开相对表现偏弱。

踏空或出现在基金等资管产品一端。从基金久期表现来看，4月以来行业久期中枢水平其实并没有出现明显提升，截止4月20日，利率债基久期中位数仍然处于3.25年左右的中性水平。然而，观察近三个月表现相对占优（前20%）的产品集合，绩优基金久期中枢水平却持续走高，由4月初的3.99年抬升至20日的5.13年。体现在业绩表现之上，中长债基产品累计净值涨幅之间的差异明显扩大，4月1-20日，前25%与后25%之间的收益差在0.16%之上（1-3月为0.15%、0.08%、0.14%），前5%与后5%之间的收益差则超过了0.46%（1-3月为0.38%、0.22%、0.37%）。因而，在10年国债收益率临近合理定价下界的背景下，结构继续追高长端，主要理由或非看好降息，而是相对收益率考核下的应对之举。

对于接下来的行情，资金与久期可能是两个重要的跟踪变量。短期资金面的风险依旧不大，21日为4月税期走款首日，央行逆回购续作规模由5亿元提升至50亿元。虽然对银行间流动性的边际影响不算大，但背后或体现监管对于资金面的态度依旧偏温和，这也意味着短期资金利率或难起波澜，依旧利好债市。

久期则需观察市场中枢是否系统性抬升。若后续市场行为过度一致，利率债基久期中枢再度突破4年，可能需要警惕长端市场过于拥挤的风险。此外，从长短端利率定价来看，随着1年、10年国债收益率下破1.15%、1.75%，当前市场利率或提前定价了部分降息预期。如果后续行情持续发展，如1年、10年国债收益率下破1.10%、1.70%，可能同样需要关注利率低位的风险。