年报季，有人欢喜有人愁。
4月26日晚，昊海生科交出了2025年的成绩单。这份财报，让不少投资者倒吸一口凉气。
报告显示，2025年，昊海生科实现营业收入24.46亿元，同比下滑8.71%；归母净利润仅为2.51亿元，同比惨遭“腰斩”，大跌40.30%。
作为曾经的“医美三剑客”之一，昊海生科常与爱美客、华熙生物并称。可如今，相比爱美客依旧稳健的盈利能力，昊海生科这份“双降”的成绩单，显得格外刺眼。
看似多元的业务，难掩核心失速
昊海生科一直标榜自己是“综合性生物材料公司”，业务横跨医美、眼科、骨科、防粘连四大板块。但拨开迷雾看本质，2025年，这几驾马车几乎同时“熄火”。
首先看起家的眼科业务。这是昊海生科营收的压舱石，占比接近30%，但2025年收入仅7.21亿元，同比大降15.51%。其中核心的人工晶状体产品，受国家集采深水区影响，收入暴跌27.32%。管理层对此解释称，国产竞品的价格优势太大了，叠加2025年白内障手术总量下降，这块业务“不及预期”。
最受资本市场关注的医美业务，是昊海故事的“高估值”来源，收入10.35亿元，占比42.3%，同样下滑了12.99%。曾经增速迅猛的玻尿酸产品“海薇”、“姣兰”受消费需求阶段性减少影响，收入大降23.27%。虽然高端线“海魅月白”表现不错，但独木难支，终究没能扛起增长的大旗。
骨科和防粘连业务虽然一个微降、一个增长（防粘连暴增57.64%，主要靠新产品“康瑞胶”），但体量太小，无法扭转大局。
清扬君认为：以前市场给昊海生科高估值，是看中其眼科+医美的双赛道布局。现在是眼科集采泥潭深陷，医美消费降级遇冷，两头“挨巴掌”。
最大的雷：商誉减值，计提1.66亿
如果说营收下滑是外伤，那么资产减值就是内伤，而且伤得很重。
2025年，昊海生科计提了巨额减值准备，这是吞噬净利润的元凶。
第一刀砍向眼科子公司深圳新产业。这家公司主要代理美国Lenstec人工晶状体，受国内集采和国产替代冲击，业绩远低预期。昊海直接计提了约1.41亿元的商誉减值。
第二刀砍向美国子公司Aaren。这也是做人工晶状体的，其品牌无形资产计提了约2500万的减值。
第三刀砍向厦门南鹏。因代理的亨泰光学角膜塑形镜独家经销协议提前终止，又计提了约1035万减值。
仅这三项，加起来就接近1.77亿元。虽然这些属于“非经常性损益”范畴，但如此大额的暴雷，不禁让人质疑：当年高价并购时做的尽职调查和业绩预测，到底有多大的水分？
这种靠“买买买”堆砌起来的业绩帝国，一旦并购整合不力或行业政策突变，原本账上的商誉就成了悬在头顶的达摩克利斯之剑。截至2025年底，昊海生科账上仍有2.71亿商誉，依然是颗定时炸弹。
研发投入在减少，未来靠什么？
对于高科技属性的医美和医药企业，研发就是生命力。
但在2025年，昊海生科的研发费用为1.98亿元，同比大幅下降了17.22%。虽然公司解释是因为部分核心项目已完成临床试验，进入注册申报阶段，导致阶段性下降。
但这个解释似乎有点牵强。行业竞争白热化，集采倒逼创新，这个时候缩减研发开支，虽然能让当期报表好看一点，但长期来看，无异于“涸辙而渔”。
看看竞争对手，爱美客在搞肉毒素、减重药物，华熙生物在搞合成生物。昊海生科虽然也在布局交联玻尿酸、PRL等产品，但在研发投入收缩的背景下，下一个重磅爆款在哪里？目前来看，似乎还是得靠那几款老产品修修补补。
分红与回购：最后的体面？
当然，昊海生科也有做得不错的地方。
尽管利润接近腰斩，昊海生科在分红上依然大方。2025年合计派发现金红利约2.29亿元（含中期+末期）。同时，公司也在积极回购A股和H股，试图提振投资者信心。
但这更像是“止血”而非“造血”。 对于投资者来说，相比微薄的红利，股价的大幅回撤才是最痛的。在业绩双降、商誉暴雷的背景下，这点回购金额，聊胜于无，很难激起市场的做多热情。
一季度业绩继续“裸泳”：玻尿酸卖不动，现金流告急
如果说2025年年报还能把锅甩给集采和商誉减值这些“一次性冲击”，那2026年一季度的数据，则像是撕下了最后一块遮羞布。
报告显示，今年1-3月，昊海生科营收5.71亿元，同比下滑7.62%；归母净利润7356万元，同比大跌18.55%。
更扎眼的是扣非净利润——仅5813万元，同比暴跌34.30%。这意味着，昊海生科主营业务的赚钱能力正在加速萎缩。
与此同时，经营活动现金流净额从上年同期的8588万元骤降至1857万元，缩水近八成。昊海生科解释是“支付了较多材料款和代理新产品预付货款”，但翻译一下就是：产品不好卖，回款变慢了，还得往外掏钱压货，手里的活钱越来越紧。
清扬锐评：
年报暴雷可以说是一次性计提，一季报继续滑坡就是真的藏不住了。
回头看昊海过去几年的打法，核心就是两个字：并购。买眼科、买医美、买海外技术，拼盘做得很大，但始终没长出真正属于自己的拳头产品。潮水退去才知道谁在裸泳，现在集采和消费寒冬双重夹击，当年高价买来的资产纷纷减值，这种“买出来的规模”反而成了最大的拖累。
展望2026年，昊海手里不是没牌，高端玻尿酸“海魅月白”、三焦点人工晶状体都有看点。但问题是，市场等不等人，现金流等不等得起。如果管理层还沉浸在过去的并购思维里，不去扎扎实实做产品、做渠道、做口碑，那所谓的“医美茅”，恐怕真的要成为过去式了。
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图源：昊海生科官网
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