2026
联系人：谭逸鸣、唐梦涵
摘 要
4月，权益与转债市场行情复盘
4月，TMT大幅领涨，先进制造较优，消费、医药、金融地产偏弱。至4月27日，4月，万得全A涨7.84%，其中科创50涨幅超20%，上证指数涨幅仅5%。消费、医药、金融地产涨幅均1.5%以内。
转债强势反弹，中小盘领涨。4月中证转债涨6.07%；大盘转债仅涨0.6%；中小盘、AA-转债明显领涨，弱资质转债逆势下跌；金融转债仅涨0.98%。高价因子明显领跑；双低策略涨幅在3%以内。
4月假期后，伴随权益市场反弹，转债估值水平再次大幅回升，续创历史新高。4 月 22 日，转债市场百元平价溢价率中位数（ 41.66% ）、隐含波动率中位数（ 56.07% ）再次刷新历史高位；但全市场转债价格中位数（ 140.73 元）、 25% 及 75% 分位数尚未刷新 1-2 月高点，主因是全市场转债转股价值中位数（ 102.24 元）等明显低于 1-2 月高点（ 111 元）。
5月，经济与权益基本面展望
展望5月及后市，随着美伊冲突阶段性缓和、业绩风险压制告一段落，结合历年 4 月 20 日至 5 月末 A 股市场表现，我们认为进入 5 月，股市有望进入业绩改善与热门概念驱动的向上行情，关注指数向上突破斜率；但亦需关注海外局势动态变化及科技、自主可控领域或有相关政策影响。
5月，转债市场展望与策略组合
结合A股及转债2025年、26Q1业绩看，军工、纺织服饰行业转债公司业绩延续改善；电力设备、农林牧渔、汽车、电子等底仓型转债行业业绩仍在低位；全A化工、机械、电子、医药业绩有改善，行业内分化明显。
转债估值维持高位一定程度上也压制了转债跟涨弹性。此外，近期转债信用风险边际抬升，弱资质转债价格加速杀跌。闻泰（47%）、宏图、三房、章鼓转债的最新公募基金持仓占比较高，影响范围较广，或反映了本轮转债牛市或弱化了市场对转债尾部信用风险的重视程度。综合来看，我们认为5月转债市场有望跟随权益市场向好，但受制于高估值及公司业绩分化，或呈现转债指数层面普涨机会偏弱、局部赚钱效应显著的局面，且需警惕弱资质转债风险对转债定价的短期扩散影响。
具体配置策略上，建议继续关注“压舱石”型双低转债及条款机会型偏债转债，精选强赎倾向弱、估值适中的高价偏股型转债。底仓券换仓方向，建议关注光伏、养殖、钢铁、交运、煤炭等内需支撑方向的中大盘转债；关注能源、农化工、工业气体、锂电池及材料、有机硅、工程机械等“反内卷”与外围局势影响下量价边际改善方向转债。建议关注AI算力及算电协同、半导体、航空航天、人形机器人、量子科技、创新药等弹性小盘转债。
5月转债组合：包括半导体方向的睿创转债、富瀚转债，设备板块的正帆转债、运机转债，受益于 “ 反内卷 ” 趋势的宙邦转债、天奈转债、恒逸转 2 、爱迪转债，创新药方向的百洋转债、华海转债。
转债条款跟踪与供需展望
截至 4 月 26 日， 4 月内 4 只转债提议下修，下修倾向约 13% ； 11 只转债强赎，强赎倾向约 58% 。 5 月有约 18 只转债不下修区间即将到期， 20 只转债的不强赎区间到期。 4 月新增董事会预案转债 8 只，交易所新增受理 14 只转债预案， 10 只转债获上市委通过， 9 只转债获证监会同意注册。
核心图表（完整图表详见正文）
风险提示：1）宏观经济增长不及预期；2）正股权益市场波动超预期；3）个券退市风险。
报告目录
5 月来临，如何看待4 月 权益和转债市场表现？经济数据、产业高频数据有何变化、释放出何种边际信号？据此，后续市场又该如何展望？哪些转债可重点关注？本文聚焦于此。
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4月权益与转债市场行情复盘
1、权益反弹，TMT大幅领涨
1月，权益市场快速向上后盘整，转债资产稀缺性定价逻辑持续演绎，中证转债指数强势跟涨并在权益转震荡后继续向上突破。1月26日至2月末，权益延续震荡上行态势，转债估值高企引发市场担忧，正股与转债走势出现分化。2月末至4月初，美伊冲突持续演绎，股市震荡下行，转债明显走弱。
4月假期以来，伴随美伊冲突阶段性缓和与股市脱敏，A股强势反弹，转债跟涨。4 月 7 号开始，伴随美伊宣布停火两周进行谈判， 3 月制造业 PMI 重回扩张区间、国内出口开门红等利好扩散， A 股开始反弹。 4 月 13 号以来， A 股延续回暖态势。整体看，伴随油价拉升震荡，石化等行业热度提升；有色金属等高海外敞口行业承压；光模块、储能、锂电材料、半导体等高景气度行业热点轮动。截至 4 月 27 日， 万得全 A 、中证转债年内分别弱上涨 6.59% 、 4.86% 。
TMT大幅领涨，先进制造较优，消费、医药、金融地产偏弱；转债强势反弹，中小盘领涨。截至4月27日，4月，万得全A涨7.84%，其中科创50涨幅高达20.06%，中证500等规模指数涨幅10%以内，上证指数涨幅仅5%。产业链看，科技TMT涨19.48%，明显跑赢市场；先进制造、周期分别涨7.76%、3.29%，消费、医药、金融地产涨幅均1.5%以内。转债明显跟涨，4月中证转债涨6.07%；大盘转债仅涨0.6%，中小盘转债涨6%以上；公用事业、材料及信息技术转债上涨超6%，金融转债仅涨0.98%。
分行业看，29个行业转债全部上涨，军工、通信、机械、石化转债涨幅超10%。权益层面，截至 4 月 27 日， 4 月 27 个申万行业指数收涨，电子、通信涨幅约 25% ；交运、建筑装饰、农林牧渔、食品饮料逆势下跌。转债正股与全行业表现整体类似，建筑装饰正股跟随行业下跌，煤炭、轻工制造、银行行业逆势收跌；石化、军工、机械、电子行业正股涨幅超 20% ，表现优于全行业。国防军工转债涨幅 25.87% ，明显领跑全市场，石化、机械、通信转债涨超 10% ；煤炭、交运、食品饮料、银行、非银金融转债涨幅 2% 以内。
2024年以来指数化投资策略成主流，对应观察资金层面：截至4月27日，4月主要宽基权益指数ETF延续净流出，合计规模压降超250亿元，其中沪深300、科创50规模逆势提升，中证500、中证A500等ETF规模压降；黄金、纳斯达克、港股创新药等主题ETF为“吸金”主力。转债ETF均为资金流入，4月博时、海富通可转债ETF份额分别下降0.53亿份、0.67亿份，前者规模上升超27亿元，后者规模下降3亿元。
2、估值拉升，高价转债领涨
2026开年以来，转债稀缺逻辑持续演绎，2月13日，转债市场百元平价溢价率中位数升至40.54%，隐含波动率中位数53.65%，均续创历史新高；节后2月25日，转债价格中枢（144.12元）、25%分位数（132.57元）创历史新高。3月初至23日，市场对转债高估值担忧转化为调整现实，转债估值连续压缩。
4月假期后，伴随权益市场反弹，转债估值水平再次大幅回升，续创历史新高。4 月 22 日，转债市场百元平价溢价率中位数（ 41.66% ）、隐含波动率中位数（ 56.07% ）再次刷新历史高位；但全市场转债价格中位数（ 140.73 元）、 25% 及 75% 分位数尚未刷新 1-2 月高点，主因是全市场转债转股价值中位数（ 102.24 元）等明显低于 1-2 月高点（ 111 元）。
4月，中小盘、AA-转债明显领涨，弱资质转债逆势下跌。截至4月27日，中小盘转债月内涨超7%，大盘转债仅涨1.36%。AA-转债涨幅达9.5%，AAA转债涨幅仅1.43%，A及以下评级转债逆势下跌1.99%。
从转债主要策略表现看，4月转债强势反弹环境中，高价因子明显领跑，高价、高价低溢价率策略分别涨12.82%、13.49%；偏股、成长转债策略涨超8%。双低策略涨幅在3%以内，低价转债仅涨1.68%；中价、转债50系列策略涨幅约5%。
个券层面看，绩优、热门主题概念转债领涨，弱资质转债领跌。截至 4 月 27 日， 4 月全市场 295 只转债上涨，占多数（ 295/337 ）。除了上 26 转债为新上市个券外，其他领涨个券整体以绩优、热门主题转债为主，如业绩大涨且意外公告不赎回的睿创转债、海缆及机器人电缆领域的起帆转债，电子半导体领域的华兴转债、华特转债等。跌幅前十个券以弱资质转债为主，如闻泰、宏图、天创、东时转债等弱资质转债跌幅超较高，泰福、华辰、利柏转债等高价转债回调。
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5月，转债市场展望与投资策略
1、经济与权益基本面展望
1月、2月制造业PMI环比连续回落，新订单及出口为主要拖累项。3月，制造业PMI重回扩张区间，需求与生产端双改善，但原材料价格大幅上行指向利润空间压缩。
4月国内制造业PMI环比微缩，出口回暖，内外需分叉。4 月国内制造业 PMI 环比下降 0.1pct 至 50.3% 。其中，新订单、新出口订单 PMI 分项环比分别下降 1pct 至 50.6% 、上升 1.2pct 至 50.3% ；生产 PMI 继续提升 0.1pct 至 51.5% 。但是价格端，出厂价格、主要原材料购进价格 PMI 分别小幅下降 0.3pct 、 0.2pct ，指向制造业利润空间继续压缩。
展望5月及后市，我们认为随着美伊冲突阶段性缓和、业绩风险压制告一段落，A股有望进入景气改善、热门主题驱动向好区间。内需及基建等固定资产投资仍是国内经济的重要支撑因素，在“扩大内需”、“两新”、“反内卷”及新型政策性金融工具等系列积极财政、货币政策支持下，内需有望持续改善。但是上游能源等价格上涨加剧了全产业链通胀风险，可能影响中下游行业业绩修复节奏及幅度。截至4月27日，创业板指、科创综指的市盈率等估值已经降至2020年以来中等水平，估值支撑尚可；但万得全A、上证指数等估值处于历史高位，结构分化显著。
结合历年4月20日至5月末A股市场表现看，伴随业绩风险压制告一段落，A股多在五一假期后上扬。综合来看，我们认为进入5月，股市有望进入业绩改善与热门概念驱动的向上行情，关注指数向上突破斜率；但亦需关注海外局势动态变化及科技、自主可控领域或有相关政策影响。
结合高频数据观察：原油、天然气价格小幅回落，煤炭价格继续上升；铜价重回10万元以上，铝合金锭则价格下行，不同类型钢材价格小幅震荡分化；聚乙烯等塑料、沥青价格回落，橡胶、钛白粉等价格上涨；生猪养殖利润仍在中度亏损区间。
建议继续关注特钢、煤炭、草甘膦等农药化工、聚乙烯等塑料化工、工业气体、有机硅、锂电池材料、 CCL 材料、工程机械、光伏设备等价格改善顺周期方向绩优标的；此外，科技仍是主线，建议重点把握 AI 与机器人主线，关注光模块、算力芯片、半导体设备、电子特气及湿化学品、机器人零部件、商业航天、算电协同等方向，重视创新药及军工板块的持续性机会。
2、25年及26Q1转债业绩分化
截至4月29日晚，A股2025年及26Q1业绩已基本披露完毕。341只转债发行人中，25年及26Q1营收同比增速中枢均约20%以内；合计约52.2%的公司25年归母利润同比下滑，26Q1归母净利润同比下滑公司占比进一步提升至55.1%。
分类型看25年转债公司业绩，117家公司实现盈利增长（占比34%）、133家公司盈利但下滑（占比39%），17家公司实现扭亏，29家公司亏损收窄，26家公司首亏、19家公司亏损继续扩大。其中，盈利增长公司占比较多的行业主要是军工、电子、建材等行业；钢铁、公用事业、交运、建筑装饰、汽车、通信、农林牧渔、轻工制造等行业盈利多下滑。化工、计算机、建材行业业绩分化显著。
26Q1转债公司业绩方面：煤炭、金属、交运、军工、纺织服饰等行业26Q1归母净利润以同比增长为主；化工、汽车、电子、农林牧渔、轻工制造行业26Q1业绩普遍下滑；计算机、农林牧渔、轻工制造行业亏损转债公司数量占比超50%，金属、军工等行业转债公司全员实现盈利。
26Q1全A公司业绩方面，26Q1归母净利润同比增长50%以上公司占比达27.9%，明显高于转债公司占比（18.2%）。建材、传媒、商贸零售公司26Q1亏损公司数量占比超50%，与转债公司分布有所不同；石化、煤炭、建筑装饰、农林牧渔、轻工制造等行业26Q1亏损公司数量占比亦超45%。
总结来看，军工、纺织服饰行业转债公司26Q1业绩延续明显改善态势；电力设备、农林牧渔、汽车、电子等底仓型转债行业业绩仍在低位；全A化工、机械、电子、医药行业部分公司业绩有改善，行业内分化明显。
3、转债市场展望与策略组合
对应到转债资产上：
结合转债估值来看，近期转债百元平价溢价率中位数再创历史新高，高平价（130元以上）转债转股溢价率约20%、暂未创新高，但转股价值并未明显抬升，对应转债价格各分位数仅接近历史高点。转债估值维持高位一定程度上也压制了转债跟涨弹性。
此外，近期转债信用风险边际抬升，弱资质转债价格加速杀跌。1月末，航天宏图公告可能被实施退市风险警示，但权益牛市氛围下，叠加公司积极下修转股价，转债并未大幅杀跌；4月17日开始，闻泰转债、宏图转债价格加速下跌至面值以下；4月28日晚，龙大美食、山东章鼓、三房巷集中公告股票可能或实际被实施退市风险警示；4月29日晚，闻泰科技、航天宏图亦公告股票被实施退市风险警示并叠加其他风险警示。截至3月末，闻泰转债的公募基金持仓占比仍高达47%，影响范围较广；宏图、三房、章鼓转债的公募基金持仓占比约18%-27%，影响亦较广。
弱资质转债的公募基金持仓较高或反映了本轮转债牛市或弱化了市场对转债尾部信用风险的重视程度。股市牛市环境中，股票面退风险确实相对可控，但因内部控制或年报被出具否定意见等导致的退市风险并不低；而转债发行人以中小市值股为主，在信息披露、内部控制等方面天然存在短板。当然，随着转债点状信用风险或有常态化态势，在学习效应下，信用风险对转债定价的影响相对可控。但短期内，随着2025年A股业绩披露完毕，仍需警惕转债评级下调风险，以及弱资质转债或有阶段性价格波动风险。
综合来看，我们认为5月转债市场有望跟随权益市场向好，但受制于高估值及公司业绩分化，或呈现转债指数层面普涨机会偏弱、局部赚钱效应显著的局面，且需警惕弱资质转债风险对转债定价的短期扩散影响。
具体配置策略上，建议继续关注“压舱石”型双低转债及条款机会型偏债转债，精选强赎倾向弱、估值适中的高价偏股型转债。对于偏股型转债，建议关注剩余期限在3.5年以上的绩优中小盘转债；继续关注130元以下低价转债的条款博弈与基本面改善共振机会。具体方向上，优质银行转债陆续赎回后，底仓券换仓方向是市场关注热点，我们建议关注公用事业、光伏、养殖、钢铁、交运、煤炭等内需政策支撑方向的中大盘转债；关注能源、农化工、工业气体、锂电池及材料、有机硅、聚乙烯等塑料、铝、工程机械、电网设备等“反内卷”与外围局势影响下量价边际改善方向的转债。此外，以AI为代表的科技创新仍是全球政府及企业关注重点，成长硬科技赛道弹性较高且轮动速度快，建议关注AI算力及算电协同、半导体、航空航天、人形机器人、量子科技、创新药等弹性小盘转债。
据此，结合个券评级、规模及估值性价比等，我们推出5月转债组合：包括半导体方向的睿创转债、富瀚转债，设备板块的正帆转债、运机转债，受益于“反内卷”趋势的宙邦转债、天奈转债、恒逸转 2 、爱迪转债，创新药方向的百洋转债、华海转债。结合基本面等，新增睿创转债、恒逸转2、天奈转债、富瀚转债。
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转债条款跟踪与供需展望
1、条款：下修与赎回跟踪
4月，触发下修数量环比3月上涨，提议下修倾向下降。截至4月26日，4月内26只转债公告不下修，4只转债（小熊、华海、科蓝、九强）提议下修，提议下修倾向约13%，均为临期回售期或到期转债。2只转债公告下修结果（瑞科、闻泰），均下修到底。
5月有18只存续转债不下修区间即将到期。其中冠宇转债规模较高，且此前公告特殊的 2 个月不下修期限；其余转债剩余期限亦普遍不长（多在 3 年以内），但是规模较低，建议结合转债剩余期限、公司经营业绩预期等关注下修倾向变化。
市场反弹，但触发强赎转债数量环比下降，强赎倾向略降。截至4月26日，4月内有11只转债强赎，8只转债不强赎，强赎倾向约58%，环比3月略有下降。强赎转债有3只剩余期限1年以内。
5月有20只转债的不强赎区间到期，多数转股溢价率超 10% ，但多数剩余期限在 3 年以上，建议结合剩余期限、公司业绩等注意强赎风险。
2、转债供需复盘与展望
4月公告新发4只公募转债和1只公募EB（26江铜EB，50亿元），合计86.99亿元。转债3只是电子、1只是电力设备行业：斯达转债（AA+，15亿元）；珂玛转债（AA，7.5亿元），本川转债、金杨转债均为AA-。
4月公告新上市2只小盘转债：博士转债、上26转债首日收盘价分别为143元、148.83元，对应转股溢价率分别约90%、80%，新券定价偏高状态延续。
4月预案审批提速，上市委通过数量（10只）达23年8月以来高点，同意注册9只转债。截至4月28日，4月新增董事会预案转债8只，永和股份（22亿元）、乔峰智能（11.5亿元）转债预案规模较高。交易所受理转债预案数量14只，均为2025年8月以来首次预案转债，中科曙光80亿元大额转债预案快速获得受理（2月10日刚预案）。10只转债经上审委审核通过，除保利发展外，均为公募转债，包括4只汽车转债、2只机械转债、2只电子转债、1只医药转债，且规模普遍在10亿元以上。9只转债经证监会同意注册，其中本川智能已于月内发行，宝钛股份35亿、玉禾田15亿、华翔股份13亿元、奥士康10亿元规模较高。
后续转债新增供给有望扩容。截至 4 月 28 日，经上审委通过的转债数量为11只，规模合计153.78亿元；经证监会同意注册的转债数量为12只，规模合计142.99亿元，包含1只定向转债克莱特，均为2025年内首次预案后快速获得批文的转债。
需求端看，从上交所来看，3月企业年金、保险、社保等仍在明显减持转债，公募基金、私募基金持有转债规模缩量小于全市场、表现为相对增持，基金资管、银行自营、QFII等亦逆势相对增持转债。4月以来，伴随市场回暖，博时可转债ETF的份额小幅缩减，表明估值高位震荡，转债全市场指数层面的机会及吸引力或相对下降；但转债局部赚钱效应并不弱，转债需求端仍有支撑，但择券重要性愈发凸显。
※风险提示
1、宏观经济增长不及预期。政策以及宏观经济增长的不确定性，可能会引起投资者预期及风险偏好的变化，进而影响转债市场估值。
2、正股权益市场波动超预期。权益是影响转债市场的重要因素，若权益市场大幅波动，可能引发转债市场波动加剧，给投资者带来风险。
3、个券退市风险。正股基本面超预期弱化或发生意外风险舆情，可能导致转债跟随正股退市或信用基本面明显恶化，给投资者带来风险。
※研究报告信息
证券研究报告：《可转债定期策略：5月，转债的暖风与暗礁》
对外发布时间：2026年05月01日
报告发布机构：天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）
本报告分析师：谭逸鸣S111052505000 5 ； 唐梦涵 S1110525060002
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