95岁巴菲特，台下听讲|伯克希尔|沃伦·巴菲特|芒格|蒂姆·库克

历史上，每一次伟大企业的权力交接，都是一次对其文化韧性的终极考验。

作者 | 沈三又

来源 | 盒饭财经（ID：daxiongfan）

头图及封面来源 | 直播截图及AI制作

昨晚的奥马哈，见证了一个历史性的时刻。

95岁的沃伦·巴菲特没有像过去六十年那样走上主席台，而是在台下的董事席前排落座。这是自1965年以来，首次不是巴菲特主持的伯克希尔·哈撒韦股东大会。

聚光灯的中心，交给了格雷格·阿贝尔。自2025年正式接任伯克希尔CEO以来，这是阿贝尔首次以掌舵人的身份，接受来自全球数万名股东的检阅。

大会开场，一段致敬巴菲特的视频让全场陷入了回忆与感动。随后，一个极具象征意义的仪式将情绪推向高潮：阿贝尔宣布，将印有数字“60”的球衣高悬于场馆椽架之上，与查理·芒格那件印有“45”的球衣并肩而挂。

“60”代表巴菲特执掌伯克希尔的60年。从1965年接手一家濒临破产的纺织厂，到将其锻造为市值逾万亿美元的商业帝国，沃伦·巴菲特用六十年时间，书写了人类商业史上最伟大的传奇之一。

在全场经久不息的掌声中，坐在台下的巴菲特接过麦克风，为他的继任者给出了最坚定的背书：“这是我们做过的最正确的决定，100%成功。他把我做过的一切都做到了，甚至做得更多。他就是那个对的人。”

不过，投资者心中依然有疑虑：当那个能在危机中给予市场绝对信心的传奇人物退居幕后，伯克希尔的“巴菲特溢价”还能否延续？

阿贝尔面临的挑战，远比表面看起来复杂得多：

他需要在坚守价值投资核心原则的同时，展现出属于自己时代的判断力；

当子公司CEO们面临艰难决策时，“打电话给沃伦”的选项正在逐渐消失，阿贝尔能否建立起同等级别的信任与权威？

更现实的问题是，手握创纪录的3970亿美元现金，面对一个已经庞大到难以找到“移动指针”投资机会的商业帝国，该投向何方？

带着这些疑问，这场具有分水岭意义的股东大会，向外界展露了一个步入“后巴菲特时代”的伯克希尔。

（文末附股东大会精华信息图）

AI时代的伯克希尔

本次股东大会最具戏剧性的一幕，发生在问答环节开始之前。

大屏幕上，一位“巴菲特”出现了——西装笔挺，神态自若，开口自我介绍，并向阿贝尔提问：“投资者为何应该长期持有伯克希尔股票？”

随后，阿贝尔揭晓真相：这是一段AI生成的深度伪造视频，巴菲特本人对此毫不知情，也未曾参与。

阿贝尔借此向全场股东发出严肃警示：这是伯克希尔正面临的真实威胁。“这对我们的团队是一次很好的警示。这是贯穿整个伯克希尔、我们每天都在应对的重大风险。”

对于AI领域的投资，阿贝尔的延续了巴菲特一贯的务实风格：“我们不会为了AI而AI。只有看到真实价值才会出手投资。AI必须对我们的业务有实质性的增益。”

然而，伯克希尔并非对AI无动于衷。阿贝尔透露，伯克希尔旗下多个业务板块已应用AI技术，公司正在大规模招聘工程师和技术人员，自主构建AI解决方案。

在公用事业领域，阿贝尔明确指出，数据中心的爆炸式增长正在为电力业务创造巨大机遇。以爱荷华州为例，超大规模数据中心的峰值负荷占比已达8%，未来五年有望在此基础上再增长50%甚至更多。AI的崛起，正在重塑能源需求格局，而伯克希尔的公用事业版图，恰好处于这场变革的核心地带。

在随后的讨论中，负责保险业务的阿吉特·贾恩对AI在保险业的应用给出了冷静的判断：“目前，我们看到AI被用作一种生产力工具，一种降低劳动力成本和执行常规重复性工作的机制。我不认为AI能在定价、理赔等需要权衡的事情上达到可以做决策的程度。那还需要很多年。”

3970亿美元的耐心

本次股东大会最引人瞩目的财务数据，是伯克希尔创历史新高的3970亿美元现金及美国国债储备。

在全球资本市场普遍追逐收益、争相部署资金的当下，伯克希尔选择按兵不动，将近四千亿美元静静躺在账上。外界批评者认为这是“资本效率低下”，但阿贝尔给出了截然不同的诠释：“我们持有现金和美国国债，这有几方面的用途，我们不打算受制于任何人。”

阿贝尔

这句话的背后，是伯克希尔数十年如一日的核心信条：现金不是负担，而是选择权。当市场恐慌时，当危机降临时，手握巨额现金的伯克希尔可以在别人被迫卖出的时候大举买入。

不过，市场的耐心是有限度的。投资者希望看到的，不仅仅是“我们在等待”，而是“我们知道在等什么”。

阿贝尔在大会上给出了他的答案：“并不是说我们今天没有看到卓越的公司。我们很想拥有很多。但相对于机会、该公司的经济前景以及相关风险的价格，我们没有兴趣以那个价格收购这些公司。这并不意味着未来不会有这个机会。”

这段话，与贾恩在保险业务上的表述形成了绝妙的呼应。

贾恩说，保险就像投资一样，是一场需要耐心的游戏。让人们袖手旁观什么也不做是非常困难的。当我招聘人时，我的惯用手法是，我会直接告诉他们——你的工作就是说“不”。你会日复一日地被各种交易轰炸，但你的基本职责就是说“不”。偶尔你会遇到一个像被木板击中一样的交易，它会大声喊着“钱来了”，那时候你再来找我，然后我们再一起决定做不做。

耐心，是伯克希尔最难被复制的竞争优势。在一个季度报告驱动决策、算法交易主导市场的时代，这种以十年为单位思考问题的能力，本身就是一种稀缺资产。

芒格到阿贝尔：谁来填补那把空椅子？

查理·芒格，这位被巴菲特称为“第一聪明人”的搭档，对伯克希尔的意义是无可替代的存在。

芒格改变了巴菲特早年从老师格雷厄姆处习得的“捡烟蒂”式价值投资，引导他转向“以合理价格买入优秀公司并永久持有”的更高维度投资哲学。巴菲特曾坦言：“如果没有查理的灵感、智慧和参与，伯克希尔不可能发展到今天的地位。”

然而，芒格于2023年辞世，享年99岁。他的离去，不仅是伯克希尔失去了一位副董事长，更是失去了那个能在关键时刻对巴菲特说“不，沃伦，你错了”的人。

于是，2026年股东大会上，一位股东提出了全场最尖锐的问题之一：谁将担任阿贝尔的查理？

实际上，在一年前的股东大会上，巴菲特宣布交接计划时，市场的第一反应是伯克希尔股价下跌——这本身就说明，“巴菲特溢价”是真实存在的。投资者购买伯克希尔，在相当程度上是在购买对巴菲特判断力的信任。当这种信任的来源消失时，伯克希尔的估值逻辑将面临重构。

阿贝尔既需要证明自己不是巴菲特的复制品，又必须守护巴菲特建立的一切。

在今年大会上，阿贝尔展现出了他对这一挑战的清醒认知。他没有试图模仿巴菲特的风格，没有试图在问答环节中展现“股神”式的机智与幽默，而是以一种更为系统、更为结构化的方式，阐述伯克希尔的战略逻辑。

他强调团队，而非个人：没有一个单一的“查理”，但有一个由贾恩、约翰逊、法默等优秀管理者组成的生态系统。他强调制度，而非天才：伯克希尔的成功，不依赖于某一个人的超凡判断力，而依赖于一套经过数十年检验的文化、价值观与决策框架。

他表示，仍然在任的巴菲特担任董事长，提供无与伦比的经验背书；卓越的董事会随时可以就具体情况提供咨询；阿吉特·贾恩在保险领域的深厚积累；亚当·约翰逊管理的32家非保险业务；以及一群出色的子公司CEO，也会在特定情况下征求他们的意见。

“伯克希尔会持久，并且将作为一个团队持久下去。”阿贝尔如是说。

阿贝尔的投资哲学

阿贝尔在本次股东大会上，首次系统性地阐述了他对伯克希尔2880亿美元股票投资组合的管理思路。他将持仓划分为几个层次：

第一层：核心四强。苹果、美国运通、穆迪、可口可乐，合计规模接近2000亿美元，是投资组合的压舱石。

第二层：日本五大商社。伊藤忠、丸红、三菱、三井、住友，是伯克希尔近年来最重要的国际布局，体现了“以日元融资、买入优质资产”的精妙套利逻辑。

第三层：重要持仓。美国银行、雪佛龙、Alphabet（谷歌母公司）等，合计约700亿美元，且仍处于动态调整中（伯克希尔于2025年三季度增持约40亿美元Alphabet）。

阿贝尔坦承，他对苹果的理解方式与巴菲特有所不同。巴菲特投资苹果，看的是消费者对产品的依赖程度，那是一种近乎本能的品牌忠诚度分析。而阿贝尔则更倾向于从运营风险的角度审视：苹果在哪里制造？供应链面临哪些地缘政治风险？这两种视角并非对立，而是互补。前者捕捉价值，后者管理风险。

更值得关注的是阿贝尔对“理解边界”的坦诚。他说，自己对电力业务了如指掌，但对苹果手机的制造工艺并无浓厚兴趣。这种坦诚，恰恰是伯克希尔“能力圈”哲学的体现。

在科技投资问题上，阿贝尔的表态既开放又审慎：“我们永远不会说某个特定行业是我们必须参与的。如果科技行业中有某个公司，我们理解它的机会和风险，并且估值合理，那么仅仅因为它属于科技行业并不能排除我们的可能性。”这句话，是对外界“阿贝尔会否更积极拥抱科技股”质疑的最清晰回应。

分权与责任：伯克希尔的治理哲学经受考验

伯克希尔的管理模式，在商学院教科书中是一个独特的案例：极度分权，总部只有约30名员工，子公司CEO拥有高度自主权，巴菲特只管资本配置，不干涉具体运营。

这套模式在巴菲特时代运转良好，因为他的个人权威和判断力本身就是最强大的“隐形管控”。但在阿贝尔时代，这套模式能否持续？

阿贝尔给出了他的答案：分权不等于放任，自主权必须与责任感并行。“这种自主权意味着你要欣然接受，随之而来的是巨大的责任感和做好事情的自豪感。我们有很多期望——他们是否在管理风险？他们是否将自己视为首席风险官？”

BNSF铁路（伯克希尔的运输子公司）案例，是这套哲学接受现实检验的最佳样本。BNSF的盈利能力长期落后于竞争对手联合太平洋铁路，这是一个不容回避的事实。但BNSF的CEO凯蒂·法默展示了改进路径：2025年第一季度，在处理货运量高于去年同期的情况下，使用的机车减少了260台；燃油效率创下历史纪录；数字孪生技术和预测性ETA正在重塑运营效率。

在剥离与拆分问题上，阿贝尔的立场同样清晰。他明确表示不会拆分集团，但承认在特定情况下可能出售子公司，例如无法解决的劳资纠纷、不可接受的声誉风险，或者某项业务已不再为股东创造价值。

太平洋公司在华盛顿州公用事业的出售，正是这一原则的实际应用：当一个州的政策成本转嫁给其他州的客户时，伯克希尔选择退出，而非妥协。

关税、地缘政治与埋头苦干

然而，伯克希尔的挑战不仅来自于内部。2026年的宏观环境，充满了不确定性：中东局势持续紧张，油价一度攀升至每桶近120美元，关税政策变幻莫测，通胀压力尚未完全消退。

面对这些外部冲击，阿贝尔给出的应对哲学，可以用四个字概括：埋头苦干。“电话响了，你就知道会遇到一些挑战，但这没关系。我们会探讨、会努力，我们总能找到办法克服。”“就经营我们的业务而言，我们真的只是埋头苦干，并长期持续经营一切。”

亚当·约翰逊说，在投资组合中的32家消费品、服务和零售公司中，它们的平均成立年限是88年。当我打电话给那些CEO时，他们说：“我们已经应对关税100年了。”想想过去七八年的CEO们，我们不得不应对全球疫情、四十年来的最高通胀，然后是现在的“弹跳球”关税。企业在应对这些问题方面做得非常出色，我认为我们未来的处境相当不错。

传承

历史上，每一次伟大企业的权力交接，都是一次对其文化韧性的终极考验。苹果在乔布斯之后有库克，微软在盖茨之后有纳德拉——这些案例告诉我们，传奇不一定随创始人的离去而终结，但它必然会以一种不同的面貌延续。

苹果CEO蒂姆·库克也来到了股东大会现场。

巴菲特在大会上盛赞了库克：“要接替史蒂夫（乔布斯）、还要超越他的成就，需要多大的勇气？这堪称美国商业史上的一个奇迹。史蒂夫离世后，我们做出投资决定，将伯克希尔近一成的资源押注于苹果，实际上是交到了蒂姆手中，而他已将其变成了税前约1850亿美元的回报。”

这番话，既是称赞库克，也是在为阿贝尔打气。

六十年前，一个年轻人接手了一家濒临破产的纺织厂，没有人预料到他会创造出什么。今天，另一个人站在了历史的节点上。

历史不会重复，但会押韵。