可孚医疗港股敲钟，家用医疗器械的“周期反弹”与A+H 之路|医疗器械|可孚医疗|港股

可孚医疗科技股份有限公司（Cofoe Medical Technology Co., Ltd.，A 股代码 301087.SZ，下称“可孚医疗"）于 2026 年5月6日在港交所上市。这是一家自 2021 年起在深交所创业板上市的家用医疗器械公司，2026 年的港股 H 股发行将让它成为 A+H 两地上市企业。

从招股资料披露的数据看，2023 至 2025 年公司收入分别为 28.54 亿元、29.83 亿元、33.87 亿元，对应毛利率从 41.1% 提升至 51.7%，年内溢利由 2.53 亿元上升至 3.70 亿元，三年累计净利润增长 46%。在中国家用医疗器械行业整体面临后疫情周期调整，鱼跃医疗 2025 年净利同比下滑 17.94%、三诺生物归母净利下滑 71.61%、怡和嘉业 2024 年净利下滑 47.74% 的背景下，可孚是少数维持了营收与利润双增长、且毛利率持续提升的家用医疗器械公司之一。

一家已经在 A 股稳定上市 5 年的盈利公司，为何选择此时此刻冲击港股？它的 5 大产品矩阵在行业整体下行的环境下如何实现毛利率上升？放在鱼跃医疗、三诺生物、怡和嘉业、欧姆龙等可比公司之间，可孚处于什么样的产业位置？募资将主要投向何处？

本文基于可孚医疗港股 PHIP 资料及可比公司公开数据，从行业格局、产品矩阵、财务实质、上市路径、竞争位置、风险与观察六个维度进行系统梳理。

家用医疗器械行业，2025 年正在经历什么？

中国家用医疗器械行业过去三年走过了一条“先扬后抑"的曲线。2020 至 2022 年的疫情期间，呼吸支持、健康监测、消毒护理等品类经历了一轮罕见的需求爆发——血氧仪、血压计、雾化器、电子体温计等产品的销售量都出现数倍级增长，相关上市公司的业绩与估值同步创出历史新高。但进入 2024 年之后，行业整体进入“后疫情消化期"，疫情红利消退、库存压力释放、消费意愿走弱、终端价格承压等因素同时显现。

从主要可比公司 2024 至 2025 年的业绩表现看，整个行业的“周期下行"特征非常明显。鱼跃医疗 2025 年营业收入 79.55 亿元（同比 +5.14%），但归母净利润 14.82 亿元，同比下降 17.94%，扣非净利润同比下滑 16.10%；2026 年一季度营收同比 -2.69%，归母净利润同比 -31.44%，业绩压力延续。三诺生物 2025 年营业收入 46.59 亿元（同比 +4.87%），但归母净利润仅 0.93 亿元，同比下降 71.61%。怡和嘉业 2024 年营业收入 8.43 亿元（同比 -24.85%），归母净利润 1.55 亿元，同比下降 47.74%。即便是全球家用血压计龙头欧姆龙健康（OMRON Healthcare），其 2024 财年销售也下降 2.6%，营业利润下降 5.3%。

■ 行业下行中的两类机会

行业进入调整期的同时，也在为部分企业释放新的结构性机会。一是产品品类结构的重塑——疫情期间被透支的品类（如呼吸支持、消毒护理）需求回归常态，而老龄化驱动的康复辅具、慢病管理驱动的健康监测、消费升级驱动的中医理疗等品类的需求仍在持续上升。二是渠道与供应链的整合——线上电商平台的运营经验、自有品牌的议价能力、定制生产的客户黏性，正在成为新的护城河来源。

可孚医疗的差异化定位，恰好踩在这两类机会的交叉点上。一方面，公司在康复辅具、医疗护理、健康监测三大品类上保持了较高的产品矩阵覆盖度，避免了对单一品类（如呼吸支持）的过度依赖；另一方面，公司的销售渠道以电商自营为主、辅以经销商网络与定制生产业务，规模效应与议价权随营收增长而持续释放。这一组合让可孚在行业整体下行的环境下，仍然实现了营收增长 13.5%、毛利率提升 1.1 个百分点、净利润增长 18.6% 的财务表现。

5 大产品矩阵，凭什么撑起 33.87 亿元营收？

可孚医疗的业务结构由“销售医疗健康类产品"、“定制生产"、“其他业务"三大分部组成。其中销售医疗健康类产品 2025 年贡献收入 29.66 亿元，占总收入 87.6%，分为康复辅具类、医疗护理类、健康监测类、呼吸支持类、中医理疗类及其他五大品类。

图1：可孚医疗 2023 至 2025 年分产品收入结构（数据来源：可孚医疗港股 PHIP）

■ 康复辅具：从 25% 到 35% 的核心增长引擎

康复辅具类是可孚过去三年最重要的增长引擎，收入从 2023 年的 7.18 亿元增长至 2025 年的 11.78 亿元，三年累计增长 64%；占总收入比例从 25.2% 上升至 34.8%。这一品类涵盖助听器、轮椅、护理床、康复训练器械等产品，下游需求由中国老龄化趋势驱动——根据国家统计局数据，2024 年末中国 60 岁及以上人口已达 3.10 亿人，占总人口比例 22.0%。在所有家用医疗器械细分品类中，康复辅具的需求弹性受疫情周期影响最小，是相对稳定的“长坡厚雪"赛道。

更值得关注的是康复辅具类的毛利率走势：从 2023 年的 48.4% 提升至 2024 年的 62.1%，再到 2025 年的 63.2%，三年累计提升约 15 个百分点。这一毛利率水平，已经接近高端医疗设备行业的平均水平，反映了可孚在自有品牌定价权与生产规模效应上的双重突破。

■ 呼吸支持类：从 16% 萎缩至 8% 的疫情红利消退

呼吸支持类（包括雾化器、制氧机、呼吸机配件等）是疫情期间的最大受益品类，2023 年仍贡献 4.55 亿元收入、占比 15.9%。但随着疫情周期结束，该品类收入在 2024 年迅速下滑至 2.64 亿元（-42%），2025 年进一步降至 2.61 亿元，占比由 15.9% 萎缩至 7.7%。这一变化与可比公司怡和嘉业 2024 年营收下滑 24.85% 的趋势高度一致，反映了呼吸支持品类整体进入了行业性调整期。

■ 定制生产：从 0.64 亿到 2.85 亿的第二曲线

定制生产业务（即 OEM/ODM 业务）2023 至 2025 年收入从 0.64 亿元增长至 2.85 亿元，三年增至原来的 4.5 倍，是可孚增长最快的业务分部。这一业务的客户多为大型医疗器械流通商、品牌商或医院集团，议价权较高但客户黏性强。定制生产的崛起，反映了可孚的研发与制造能力开始获得行业 B 端客户的实质性认可，是公司从“自有品牌零售商"向“医疗器械全产业链服务商"演进的标志。

为什么毛利率能从 41.1% 涨到 51.7%？

可孚医疗 2023 至 2025 年的财务表现，在中国家用医疗器械行业属于异类。在行业整体进入下行周期、竞争对手普遍出现毛利率下行与净利润下滑的背景下，可孚不仅维持了营收增长，毛利率与净利润也都实现了持续提升。

图2：可孚医疗 2023 至 2025 年综合损益表选定项目（数据来源：可孚医疗港股 PHIP）

本研究通过对招股资料的拆解，可孚毛利率从 41.1% 提升到 51.7% 的核心驱动因素可以归纳为以下四点：

一是产品结构的优化。康复辅具类（毛利率 63.2%）占总收入比例从 25.2% 上升到 34.8%，成为最大的收入来源，直接拉升了整体毛利率。同期医疗护理类（毛利率 52.6%）占比保持在 21.6%，健康监测类毛利率也在 50% 左右，三大高毛利品类合计贡献了超过 70% 的营收，使整体毛利率结构性上行。

二是自有品牌占比的提升。可孚的家用医疗器械产品以自有“可孚"品牌为主导，叠加多年的电商运营积累与品牌认知度，自有品牌产品在终端定价上具备较强的议价权，避免了纯渠道商或代理商模式下的毛利率压力。

三是生产规模效应的释放。2025 年公司营业收入相比 2023 年增长 18.7%，但销售成本仅从 16.81 亿元微降至 16.36 亿元（实际上 2024 年还出现了下降），说明单位产品的固定成本摊薄效应明显。

四是行业整体价格竞争压力的相对缓和。在疫情期间快速涌入的小型厂商，在 2024 年之后的需求回落中陆续出清，留下的头部厂商之间的价格竞争压力有所缓解，对自有品牌占主导的可孚形成了相对有利的环境。

需要注意的是，可孚的销售及经销开支三年从 7.41 亿元增长到 11.58 亿元，增长 56%，远高于营收增速。销售费用率从 26.0% 提升至 34.2%，反映公司在品牌推广、电商投放、渠道扩张等方面的投入持续加码。研发开支则从 1.14 亿元下降至 0.87 亿元，研发费用率从 4.0% 下降至 2.6%——这一趋势与公司当前以渠道扩张和品牌强化为核心战略的定位相一致，但也是未来需要持续观察的潜在风险点。

作为 A 股已上市公司，为什么还要冲击港股？

可孚医疗于 2021 年在深圳证券交易所创业板上市，过去近五年作为 A 股上市公司维持了稳定的盈利与分红记录。从 2022 年到 2026 年初，公司累计向 A 股股东派发现金股息超过 14 亿元，2025 年中期与年度合计计划分红超过 3.6 亿元——以一家年利润 3.70 亿元的公司而言，这是相当慷慨的分红比例。

在已经具备稳定 A 股融资渠道与持续分红能力的前提下选择港股 H 股发行，背后通常有三种考量：一是为了启动全球化业务所需的境外资本工具；二是为了引入国际投资者、提升公司估值锚定；三是为了应对未来可能的跨境并购、海外建厂等大型战略举措的资本需求。

PHIP 资料披露的募资用途分为五块：全球拓展、产品研发与技术创新（包括人工智能与物联网应用）、国内销售渠道与经销网络扩张、品牌推广及营销活动、营运资金及一般用途。具体百分比拆分在 PHIP 阶段做了“[编纂]"处理，预计在最终招股章程阶段披露。从五块用途的排序看，“全球拓展"列在首位——这与近年中国家用医疗器械行业出口加速、欧美市场对高性价比医疗器械需求上升的趋势相一致。

在治理结构层面，可孚的控股股东包括张先生、聂女士（夫妇关系）、长沙械字号医疗投资有限公司、长沙科源同创创业投资合伙企业。其中长沙械字号由张先生与聂女士分别持有 90% 与 10%，长沙科源由张先生作为执行事务合伙人控制。张志明先生（控股股东之子）担任公司执行董事。这是一个典型的“夫妻共持 + 家族治理"结构，在 A 股上市公司中较为常见。董事会构成与港交所主板上市规则的合规要求一致。

把可孚放在鱼跃、三诺、怡和嘉业、欧姆龙之间，处于什么位置？

图3：可孚与可比公司核心财务数据对比（注：怡和嘉业为 2024 年数据，其余为 2025 年；数据来源：各公司年报）

从规模角度看，可孚医疗的 33.87 亿元营收处于行业第二梯队，远低于鱼跃医疗的 79.55 亿元（约为鱼跃的 43%）、低于三诺生物的 46.59 亿元（约为三诺的 73%），但显著高于怡和嘉业的 8.43 亿元。这一规模位置决定了可孚在行业中的“中坚玩家”定位——既不是绝对龙头，也不是细分品类的小厂，而是规模与品类覆盖度都达到一定层次的多品类家用医疗器械综合服务商。

从增长性角度看，可孚是上述五家公司中唯一一家在 2025 年同时实现“营收增长 + 毛利率提升 + 净利润增长"三项指标共振向上的公司。鱼跃营收增长但净利下滑，三诺营收微增但净利大幅下滑，怡和嘉业营收净利双双下滑，欧姆龙健康整体下行——这一对比下，可孚的财务表现在行业内显得相对独特。

从盈利能力角度看，可孚的毛利率 51.7% 高于鱼跃医疗的 50.60%、也高于三诺生物 2025 年的约 48%（三诺 2024 年为 54.88%，2025 年受专利诉讼和解及商誉减值影响大幅下滑），在三家可比公司中处于较高水平。净利率 10.9% 与三诺生物 2024 年的 8.90% 相当，但低于鱼跃医疗在历史正常年份 18% 至 20% 的水平。这一组对比反映出，可孚的“盈利转化效率"仍有提升空间——核心约束在于销售费用率较高（34.2% vs 鱼跃约 18%）。

把这些对比串起来，可孚在中国家用医疗器械行业中的位置可以这样描述：规模上属于中坚梯队，增长性上目前优于行业整体，盈利能力上处于行业平均水平，渠道与品牌投入仍处于扩张周期。在行业整体进入调整期的背景下，可孚的相对优势主要来自产品结构均衡（不依赖单一品类）、自有品牌占比高、电商运营经验丰富、定制生产业务起势这几个因素的叠加。

哪些指标值得持续观察？

可孚医疗 PHIP 资料原文列出的五项主要风险因素，每一项都是真实存在的：

一是产品市场认可度与行业竞争——家用医疗器械产品同质化较高，能否在国内外竞争中保持差异化是关键。二是产品组合扩张与新业务执行风险——向海外市场、AI 与物联网应用等新领域扩张可能面临执行挑战。三是对第三方电商平台的依赖——淘宝、京东、拼多多等平台政策变化、流量成本上升或合作变动都可能直接影响业绩。四是知识产权保护风险——产品创新周期较短，研发成果若不能有效保护可能被快速复制。五是国内外行业竞争加剧——鱼跃、三诺、欧姆龙等可比公司及新兴互联网医疗品牌持续施压。

基于 PHIP 资料披露的事实与可比公司对比，未来 24 个月跟踪可孚医疗经营状态可关注以下六个观察指标：

第一，2026 年全年营收与净利润是否能维持 2025 年的增长节奏。家用医疗器械行业 2025 年的整体周期下行尚未结束，可孚能否在行业逆风中继续兑现增长预期，是接下来 12 个月最关键的观察点。

第二，康复辅具类产品的毛利率能否维持在 60% 以上。这一品类是可孚毛利率提升的核心驱动力，如果未来该品类毛利率出现回落，公司整体毛利率结构将面临重新评估。

第三，呼吸支持类产品的下滑是否已经触底。该品类从 4.55 亿元下滑到 2.61 亿元后，2025 年环比已经基本企稳。如果 2026 年该品类能维持 2.5 至 2.8 亿元的水平，意味着疫情红利消退的影响已经基本消化。

第四，定制生产业务的客户结构与毛利率水平。这一业务三年增至原来的 4.5 倍，但 OEM/ODM 业务的毛利率通常低于自有品牌业务，需要观察其规模化后对公司整体毛利率的影响。

第五，销售费用率上升是否能带来等比例的营收增长。销售费用率从 26.0% 提升至 34.2% 是公司当前最值得警惕的财务变化之一，如果未来销售投入无法转化为相应的营收增长，将直接侵蚀净利率。

第六，港股 H 股 IPO 净募资规模与全球化业务的实际推进进度。公司将 IPO 净募资的首位用途定为“全球拓展”，未来 2 至 3 年的海外营收占比、海外销售网络建设节奏、海外品牌认知度建立等指标，将直接决定 H 股发行募资的资本回报效率。

一位长期跟踪医疗器械行业的二级市场分析师曾向作者谈到，中国家用医疗器械行业正在经历从“渠道驱动"到"品牌驱动"、从“规模扩张"到"效率提升"、从“国内为主"到“全球化"的三重转型。在这个转型过程中，少数能够同时把握品牌、渠道、产品矩阵、全球化四个维度的公司，将获得超越行业平均水平的成长机会。

可孚医疗在 2023 至 2025 年的财务表现，提供了“行业下行中的逆势增长"的一个样本。这一样本的可持续性，将取决于公司能否在接下来的 3 至 5 年里，把已经形成的产品矩阵均衡、自有品牌优势、电商运营能力、定制生产业务等要素，持续转化为更高的全球市场份额、更稳定的毛利率水平、更扎实的研发投入与品牌沉淀。

从 A 股上市的 5 年到港股 H 股发行，可孚医疗把“中国家用医疗器械公司能否在国内行业周期下行的窗口期完成全球化与品牌化转型”这一行业级问题，摆在了港股投资者面前。这一问题的答案，需要 5 年甚至更长的时间来揭晓。其间每一个季度财报、每一次海外市场拓展进展、每一个新产品类别的商业化成绩，都是这道转型题的中途交卷。

参考资料

1.《可孚医疗科技股份有限公司聆讯后资料集（PHIP）》——香港联合交易所有限公司，2026 年；

2.《2024 年度报告》《2025 年度报告》——可孚医疗科技股份有限公司（301087.SZ）；

3.《2025 年度报告》《2026 年第一季度报告》——江苏鱼跃医疗设备股份有限公司（002223.SZ），2026 年 4 月；

4.《2024 年度报告》《2025 年度报告》——三诺生物传感股份有限公司（300298.SZ），2025 至 2026 年；

5.《2024 年度报告》——北京怡和嘉业医疗科技股份有限公司（301367.SZ），2025 年 4 月；

6.《Integrated Report 2024》《FY2024 Earnings Results Briefing》——OMRON Corporation，Healthcare Business 板块。

主要资料来源：可孚医疗科技股份有限公司港股聆讯后资料集（PHIP）；可孚医疗 2024、2025 年度财务数据；鱼跃医疗 2025 年报；三诺生物 2024、2025 年报；怡和嘉业 2024 年报；OMRON Healthcare FY2024 公开资料

本文为客观分析与行业观察，不构成任何投资建议

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