来源：市场资讯
（来源：一观大势）
作者：方奕/田开轩/陶前陈
核心观点：2026Q1上市公司业绩加速修复，AI+出海景气扩散与资源品涨价是主要驱动。科技硬件与上游资源品已进入盈利增长与资产负债表扩张的共振期，景气结构延续占优。
摘要
业绩复苏趋势强化，成长周期景气共振。2025年全A非金融石油石化（全A两非）业绩略有下滑，但2026Q1业绩修复明显提速，这一方面是因AI+出海景气线索在的科技制造内部扩散，另一方面，全球定价的资源品涨价，科技成长与上游资源品已进入盈利增长-投融资扩张的共振期，中大盘成长股业绩突出，经济复苏信号确认。
总量：业绩加速修复，科创成长增长亮眼。1）盈利增速：2025年全A两非归母净利润/营收同比-0.53%/+1.30%，增速环比略有回落；2026Q1全A两非归母净利润/营收同比+12.72%/+5.79%，增速提升。结构上，各板块增速均提升，双创增速突出。风格上，中盘居前，小盘业绩增速由负转正，大盘增速保持平稳；成长与周期风格增速居前，消费延续负增，金融增速小幅下滑。2）杜邦分解：2026Q1全A两非ROE-TTM环比回升，同比降幅收窄，结构看毛利率同比转正，且存货、应收账款等流动资产周转率明显好转，印证经济微观活跃度。但固定资产周转仍然回落，顺周期产能利用率的回升仍是景气全面改善的最后关键拼图。风格层面，周期和成长股ROE环比明显改善，其中周期股主要受涨价带动的毛利率提升支撑，成长股量价均明显改善，消费股ROE承压下“以价换量”的格局明显。
行业：先进制造增长中枢上移，周期资源毛利率改善。2026Q1全A增长动能改善主要受益科技制造的景气扩散与资源品价格上涨。1）科技成长：电子/电新/军工/计算机增长中枢较25年进一步上移，其中全球算力需求井喷下，半导体/通信设备/其他电子为代表的算力产业链业绩实现大幅增长；全球能源转型与产能安全紧迫性提升的背景下，电池/风电/军工装备等出海制造业绩增长同样突出；此外，AI应用相关的软件开发/游戏/广告也实现较快增长。2）周期：受益全球定价的大宗资源品涨价，有色与能化产业链增长同样亮眼，其中金属/炼化/化纤/农化等增速居前，但一季度大宗品价格过快上涨也引发了产能降负荷与下游补库观望，周期板块存货/固定资产周转率环比延续下滑。而传统内需周期相关的钢铁/建材/建筑仍面临增长挑战。3）消费：服务零售结构景气突出，休闲食品/旅游/体育/酒店/航空机场/互联网电商增长居前，且作为与经济相关的重资产板块，其各项周转率普遍回升，扩大服务消费的供给政策也带动了相关产能投资；国补退坡的基数错位效应下传统耐用品增长压力较大。4）大金融：银行增长保持韧性，非银增长放缓，地产业绩降幅收窄。
产能与库存周期：新兴科技资本开支提速，上游周期和新材料开启涨价-补库周期。2026Q1全A两非整体仍处于产能深度出清阶段，但结构上科技制造与服务消费进入产能扩张阶段。二级行业来看，元件/消费电子/小金属/其他电源/工业金属/通信设备/化学纤维等新兴产业资本开支高位增长，算力与新材料产业是资本开支的主力。存货周期看，一季度国际大宗品价格上涨带动PPI企稳回升，石化/中下游周期/必选消费产业的库存周期均出现低位补库，二级行业来看，存货周转率处于历史均值以上，且库存增速较高的进入主动补库的行业主要集中在油气上游的炼化/油服，以及受益于新兴产业趋势的新材料行业（小金属/能源金属/非金属材料）。
风险提示：历史数据指引不确定性；口径存在偏差；测算误差。
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总量：总量业绩加速修复，科创板增长表现亮眼
1.1.26Q1总量业绩修复加快，双创增长突出
总量业绩：26Q1全A两非归母净利润涨幅扩大。25Q4全A和全A两非归母净利润累计增速分别为+2.72%和-0.53%，业绩增速较2025年前三季度有所放缓；全A两非营收累计增速为+1.30%，保持稳定。26Q1单季度全A和全A两非归母净利润增速分别为+7.46%和+12.72%，较25Q4显著提升；营收单季度增速分别为+4.68%和+5.79%，均较25Q4明显改善。
板块方面：26Q1各板块业绩增速均提升，科创增幅突出。25Q4主板、科创板、创业板和北证归母净利润累计增速分别+1.73%、+22.59%、+22.33%、-24.33%，主板业绩增幅收窄，双创增速提升。26Q1主板、科创板、创业板和北证单季度归母净利润增速分别为+5.88%、+161.48%、+23.74%、-13.29%。营收方面，26Q1主板单季度营收增速由降转升，科创板延续较快增长，创业板增幅扩大，北证增幅扩大。
1.2.利润表拆解：26Q1营收增长叠加毛利率改善推动利润明显修复
全A两非利润表解析：26Q1营收增速改善叠加上市公司保持控费，净利润增速进一步修复。26Q1全A两非实现营收13.74万亿元，同比+5.8%，增速较25Q4明显改善；净利润0.88万亿元，同比+13.6%，净利润增幅高于营收增幅，主因毛利润改善覆盖费用扩张（毛利润合计2.5万亿、同比+9.5%，费用合计1.4万亿、同比+6.7%）对净利润增长形成支撑。从盈利能力来看，2026Q1毛利率同比+0.6%至18.3%，较2025Q4有所扩张，我们认为主因一季度PPI增速修复，叠加国内供给出清较为彻底，价格端优化表现已经显现。
1.3.杜邦分析：净利率与周转率降幅均收窄带动ROE边际改善
净利率与周转率降幅均收窄，杠杆率升幅小幅提高。26Q1（TTM，下同）全A两非ROE为6.89%，环比2025Q4上升0.26%，盈利能力边际企稳，同比下滑0.16%，但降幅较25Q4有所收窄。杜邦拆解来看，净利率和总资产周转率同比降幅均收窄，杠杆率同比涨幅继续小幅提升，共同支撑ROE边际改善。
从二级拆分来看：毛利率增长覆盖费用率增长，固定资产和应收账款周转率降幅收窄。26Q1净利率同比-0.05%，净利率拆分来看，毛利率同比涨幅扩大，且覆盖期间费用率涨幅，净利率降幅继续收窄。26Q1总资产周转率同比下降0.01，拆分来看，26Q1存货周转率延续小幅增长，固定资产周转率和应收账款周转率降幅收窄带动总资产周转率降幅收窄。
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风格：中盘股增速突出，成长周期盈利能力改善
2.1.26Q1中盘股增速突出，成长风格增速明显修复
大小风格：26Q1中盘股增速较为突出，大盘增长韧性较强，小盘增速转正。我们以成分股无重叠的中证系列指数的盈利表现衡量规模与盈利的关系，比较沪深300（大盘）、中证500指数（中盘）和中证1000指数（小盘）成分股的盈利增速。25Q4大中小风格归母净利润累计增速分别是+1.86%、+5.71%、-5.02%，26Q1大中小风格单季度净利增速分别为+5.10%、+21.29%、+4.61%。中盘股业绩增速突出，大盘业绩韧性同样较强。
产业链风格：26Q1成长周期增速居前，消费金融增长承压。从产业链风格来看，26Q1成长、消费、金融、周期和稳定风格单季度归母净利润增速分别+47.74%、-6.41%、+2.10%、+19.80%、-6.97%，成长与周期增速居前，消费业绩延续负增，金融增长放缓。
2.2.26Q1中盘ROE边际改善，周期和成长ROE改善
市值大小风格：大小盘ROE下行，中盘ROE明显回升，大中盘净利率环比改善。2026Q1大盘、中盘、小盘ROE环比分别变化-0.05、+0.46、-0.02个百分点，主要受总资产周转率拖累，权益乘数则环比有所改善。其中，中盘风格ROE环比明显回升，主因净利率提升的支撑。
产业链风格：周期毛利率改善，成长量价齐升。2026Q1周期、消费、成长风格ROE环比分别+0.19、-0.28、+0.46个百分点。具体来看，周期与成长的ROE回升主要得益于毛利率提升带动的净利率改善，此外成长股总资产周转率也明显提升，共同支撑ROE环比提升。消费ROE环比下滑，主要受到净利率下滑的拖累，拆分来看，消费股期间费用率相对平稳，但毛利率环比明显下滑。我们认为周期股毛利率改善主要得益于原油等大宗品在一季度价格的上涨，但周期股周转率仍在探底，板块公司顺价能力有待检验；成长股量价齐升，主要得益于AI与出海趋势在需求端的强劲拉动；消费股毛利率继续下滑，主因下游消费动能偏弱。
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行业：先进制造增长中枢上移，周期资源利润率改善
3.1.业绩增长：一季度增长聚焦科技与资源，服务消费具备独立景气
周期板块：26Q1有色/油化/交运业绩明显改善，地产链周期业绩相对承压。26Q1有色业绩增长明显，主因一季度国际金属价格大幅上涨，二级行业中，能源金属/贵金属/工业金属/小金属增速居前；油化产业也实现较快增长，主因地缘冲突引发原油价格飙涨，二级行业中化纤/农化/塑料/炼化涨幅居前；此外交运业绩增长明显，二级行业中航空机场增幅居前，主要受益于服务消费景气提升带动机票价格改善。地产建筑链业绩增长压力较大，钢铁/建材/建筑业绩明显下滑，此外煤炭/公用业绩也小幅下滑，反映内需仍偏弱。
消费板块：26Q1农牧/可选消费业绩承压，服务零售业绩增长亮眼。26Q1消费板块业绩增长承压，农牧业绩同比大幅下滑，二级行业中主要是养殖/渔业/饲料业绩降幅较大，主因农产品价格偏弱拖累板块业绩；可选消费板块业绩明显下滑，汽车/家电/美容护理降幅较大，主因耐用品国补退坡以及下游需求偏弱。但服务零售链业绩增长较为突出，商贸零售/社会服务/食品饮料（白酒除外）增速较高，二级行业中主要是旅游/体育/酒店/休闲食品/贸易/互联网电商/一般零售/饮料乳品等增速居前，主因政策支持下，国内服务消费具备独立景气，服务消费及零售、大众品产业链业绩表现占优。
成长板块：26Q1TMT硬件与先进制造利润增速居前。26Q1 TMT硬件业绩增速亮眼，二级行业中半导体/其他电子/通信设备/元件等增速居前，主要受到AI资本开支的拉动，此外下游消费电子/软件开发/游戏/广告营销也有较高增速，或反映AI景气已开始向应用端有所扩散。先进制造中军工和电力设备增速同样较高，二级行业中地面兵装/航海装备/电池/军工电子/其他电源设备增速居前，主要得益于资本品出海趋势的强化。
大金融：26Q1银行业绩延续稳健增长，非银增速转负，地产降幅收窄。26Q1银行业绩延续稳健增长，城商行增速居前；非银业绩分化，多元金融/证券延续较快增长，保险业绩下滑，或受到投资收益的扰动；地产业绩降幅收窄，房地产服务同比增长。
3.2.杜邦分析：周期净利率改善，TMT产业链量价齐升
周期行业ROE（TTM，下同）环比5升5降，有色/石油石化/基础化工/交通运输/环保净利率改善支撑ROE提升。26Q1周期行业的盈利能力改善排序：有色金属>交通运输>石油石化>环保>基础化工>建筑材料>公用事业>建筑装饰>钢铁>煤炭。周期板块半数行业ROE改善，改善行业主要得益于利润率的修复，周转率改善仅发生在有色/化工/交运这三个行业，我们认为或因下游需求韧性，行业顺价能力相对较强。
科技行业ROE环比4升4降，电子/计算机/电力设备/军工ROE改善。26Q1科技行业的盈利能力改善排序：电子>电力设备>国防军工>计算机>传媒>通信>机械设备>汽车。电子/电新/军工ROE明显改善，且净利率和周转率均有所上升，反映AI与出海等产业趋势对需求端形成强劲拉动。而机械/汽车等行业则因国补退坡，盈利能力边际下滑。
消费行业ROE环比2升7降，社服/商贸ROE小幅改善。26Q1消费行业的盈利能力改善排序：商贸零售>社会服务>医药生物>食品饮料>纺织服饰>轻工制造>美容护理>家用电器>农林牧渔。消费板块ROE整体压力较大，主要受到净利率下滑的拖累，但服务零售相关的社服/商贸盈利能力有所改善，主要得益于周转率提升，此外，其他消费行业如农牧/纺服/家电/轻工/美护等多延续以价换量的格局（净利率下滑，周转率提升）。
大金融板块ROE均环比下行。26Q1地产行业净利率延续下滑，但周转率出现企稳，主要是存货周转率边际改善，我们认为或因多地地产政策优化带动地产库存去化。银行净利率出现大幅下滑并拖累ROE下降，主因净息差收窄，非银净利率小幅改善，或反映行业合并后竞争格局有所优化，但周转率边际下滑仍对ROE形成拖累。
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新兴科技资本开支提速，上游周期和新材料开启涨价补库周期
产能周期：26Q1总量仍处于深度出清阶段，新兴产业资本开支步入上行周期。2026年一季度，全A两非固定资产同比+6.42%，处于历史低位，固定资产周转率MA4（即季度固定资产周转率移动平均）为1.56持平2025Q4，总量产能周期延续出清，固定资产周转率出现企稳迹象。从结构来看，我们使用固定资产周转率（营收TTM/固定资产）来代表行业的产能利用率水平。截止2026Q1产能周期局部复苏的特征仍在延续，周期资源和装备制造等大多数行业的产能利用率水平仍处于低位，且资本开支同比增速大多处于历史50%以下的区间。与此同时，新兴产业与新兴服务消费的产能周期处于复苏和扩张阶段。从资本开支增速来看，26Q1二级行业中元件/消费电子/小金属/其他电源/工业金属/通信设备/化学纤维等资本开支高位增长，主要集中在算力基建、新能源与新材料。
一季度石化/中下游周期/必选消费低位补库效应显现。根据历史经验，PPI增速触底回升是企业库存上行的领先指标，主要是因为随着PPI改善，周期制造业合意的库存中枢水平有望逐步提升。从一季报财务数据来看，石化产业、中游周期与必选消费产业链确实出现了明显的低位补库特征，其中化工与必选消费产业的存货周转率也小幅提升（供需结构改善），反映相关行业具备一定的顺价能力。从二级行业来看，存货周转率处于历史均值以上，且库存增速较高的进入主动补库的行业主要集中在油气上游的炼化/油服，以及受益于新兴产业趋势的新材料行业（小金属/能源金属/非金属材料）等。我们认为这些在上游资源涨价的情况下依然能够主动补库的行业对成本的传导能力相对更强，在资源品涨价的条件下盈利有望保持弹性。
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历史数据指引不确定性；
口径存在偏差；
测算误差。
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