2026年保险资金如何做配置？——机构行为精讲系列之五|万能险|中国保险行业协会|保险产品|保险公司|保险资金|债券|分红险

来源：市场资讯

（来源：冠南固收视野）

摘要

保险资金作为负债端稳定的长期资金，资产配置以债券为基本盘，且近年逐渐增加权益配置占比，对固收及权益市场的影响愈发凸显。本报告从资负两端入手，梳理保险资金运作变化及政策增量，并对2026年保险机构行为加以展望。

负债端：分红险推动开门红表现亮眼，全年保费收入有支撑

1、2026年一季度累计保费收入23104亿元，同比增速6.25%，开门红表现亮眼。预定利率下调加大传统险销售难度，叠加2024-2025年保险公司投资收益可观、存款搬家需寻找替代资产，2026年分红险产品快速上量。预定利率下调可带动保费收入超季节性增长，但2026年再度下调预定利率的预期较弱。

2、保险资管以保险资金为基本盘，银行及理财子资金规模占比下降，或主要因银行理财资金借道保险资管配置协定存款被监管收紧影响。

资产端：固收基本盘，权益有增量，投资收益表现亮眼

1、截至2025年末，人身险保险资金运用余额合计34.66万亿元，其中债券占比51.1%，股票占比10.1%。债券、股票2025年三季度新增配置规模分别为2860亿元、5394亿元，为近年首次出现股票季度配置增量超过债券的情况，主要受股票增配及市值增加双重影响。债券配置上大幅增配地方债，拉久期趋势明显。股票配置上，重仓流通股市值增长，倾向于高股息的红利股。非标产品供给进一步缩量，2025年末债权投资计划存量规模同比下降2555亿元。

2、投资收益情况：随利率中枢下行，2023年以来保险公司持有资产的票息、股息等稳定收益回报整体呈下行趋势，2024、2025年资本利得及公允价值变动损益表现较好，整体投资收益水平有明显改善。

保险政策回顾及核心关注

1、继续加强资负管理，首提有效久期缺口作为监管指标。2025年12月，《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》发布，使用有效久期缺口代替修正久期缺口作为监管指标，并设置最低监管标准为±5年内。本办法实施对不同保险公司配债的影响存在差异，对债市整体影响需待办法施行后进一步观察。

2、鼓励险资入市，打通险资权益投资堵点。2024年以来，重要会议多次提及推动中长期资金入市，监管部门明确实施方案，并相应提高权益类资产投资比例上限、将部分股票投资的风险因子进一步调降10%，为险资入市打通堵点。

3、IFRS 9和IFRS 17会计准则自2026年起全面实施。对保险资配行为的边际增量影响或较为有限，保险资配行为变化主要驱动因素为分红险热销，需关注偿付能力等监管考核所适用的会计准则的切换节奏。

2026年保险机构行为展望

1、负债端：2026年全年保费收入增速预计在6%左右。产品结构上，分红险是今年销售主力，近期分红险演示利率上限进一步调降至3.5%，部分中小保险公司也主动调降分红险预定利率，以减轻投资端压力，销售可持续性待观察。

2、资产端：1）大类资产配置：预计2026年保险资金运用余额增量4.86万亿元，其中债券增配3.11万亿元，股票增配9633亿元，存款减配1000亿元，截至2026年末保险资金运用余额规模将达到41.95万亿元。

2）配债行为变化：分红险热销推动保险开门红配债结构有所调整，增加3-5y二永债、3y以内普信债的配置。对超长国债配置较为谨慎，倾向于等待时机，逢高买入，择机止盈，保险对30y国债心理价位或在2.3%以上，但也会跟随行情逐步调整。超长地方债仍是保险配债主力，今年配置强度同比偏弱，关注后续地方债供给放量后保险配置变化。整体看，今年以来保险配债强度不及去年同期，但开门红表现较好，保险可配置资金较多，后续配债或仍有余力。

风险提示：数据统计口径出现偏差；保费收入超预期或市场超预期变化影响保险配置行为。

正文

截至2025年末，保险资金运用余额达38.5万亿元，同比增长15.7%，依旧保持亮眼增速。保险资金作为负债端稳定的长期资金，资产配置以债券为基本盘，且近年逐渐增加权益配置占比，对固收及权益市场的影响愈发凸显。

我们在《保险资金运作及配债行为变化——机构行为精讲系列之一》中详细梳理了保险资金运作的监管框架和实际情况，本报告从保险公司资产负债入手，重点梳理保险资金运作变化及重要政策增量，并对2026年保险机构行为加以展望。

一

负债端：分红险推动开门红表现亮眼，全年保费收入有支撑

（一）自营：开门红定调全年保费收入，预定利率再度下调预期较弱

存款搬家带来保费收入增长，2026年一季度累计保费收入23104亿元，同比增速6.25%，开门红表现亮眼。从保费收入季节性变化看，一般而言一季度开门红保费收入占全年保费收入四成左右。2025年开门红表现一般，一季度人身险保费收入同比增加仅0.24%。究其原因，一是低利率环境下，为减少利差损风险，保险公司主力销售产品从固定收益类（增额终身寿险等）开始转向浮动收益类（分红险等），收益不确定性增加，消费者仍需普及，初期销售难度较大；二是2023-2024年连续两年保险产品预定利率下调，出现“炒停售”现象，提前透支了部分消费者的购买需求；三是保险行业监管趋严，“报行合一”、禁止预收保费等监管要求一定程度上影响了销售效果。预定利率三度下调加大传统险销售难度，叠加2024-2025年保险公司投资收益可观、存款搬家需寻找替代资产，2026年分红险产品快速上量，成为保险公司向浮动收益型产品转型的核心抓手。

人身险产品按产品设计形态主要包括四大类，即传统险、分红险、万能险、投资连结险。其中分红险和万能险均为“固定收益+超额收益”的浮动收益型产品，二者主要在保底利率、收益分配机制等方面存在差异：

（1）收益分配上，分红险先提取“分红保险特别储备”，剩下部分为可分配盈余，客户获得70%以上可分配盈余，保险公司获得剩下部分；分红险演示利率包括预定利率（上限1.75%）+浮动超额，目前监管要求演示利率上限不得超过3.5%。

（2）万能险保单收益为最低保证利率（上限1%）+浮动结算利率，浮动结算利率灵活度较高，无强制分配比例，保险公司可调整账户储备，从而影响结算利率。目前多数万能险结算利率在2.5%-3%区间。

对比来看，当前分红险有更高的预定利率、更明确的超额收益分配机制，叠加近两年保险公司投资收益表现较好，因此成为保险公司向浮动收益转型的主推产品。

从中保协数据披露看，截至2026年4月20日，在售的1610只人寿保险产品中，传统险占比51%，分红险占比40%；在售的926只年金保险产品中，传统险占比40%，分红险占比46%。分红险产品数量在在售人身险产品中占比已超四成，从开门红保费收入来看，部分险企分红险占比可达八成以上。

保险产品预定利率下调窗口会带动保费收入超季节性增长，但2026年再度下调预定利率的预期较弱。2025年初，金融监管总局发布《关于建立预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制有关事项的通知》，正式确立了“预定利率与市场利率挂钩及动态调整机制”，由中国保险行业协会定期组织人身保险业责任准备金评估利率专家咨询委员会成员召开会议，结合5年期以上贷款市场报价利率(LPR)、5年期定期存款利率、10年期国债收益率等市场利率变化和行业资产负债管理情况，每季度发布预定利率研究值，当本公司在售普通型人身保险产品预定利率最高值连续2个季度比预定利率研究值高25个基点及以上时，要及时下调新产品预定利率最高值，并在2个月内平稳做好新老产品切换工作。2025年4月、7月普通型人身保险产品预定利率研究值分别为2.13%、1.99%，触发预定利率调降机制。此次预定利率调整过渡期至2025年8月31日，8月“炒停售”再次带动保费收入出现超季节性增长，单月保费收入达5914亿元，同比增加35.62%。

今年4月最新披露的预定利率研究值为1.93%，为2025年以来首次出现研究值上调，考虑到今年以来利率整体走势，预定利率再度下调的可能性较低。

（二）资管：保险资金为基本盘，银行及理财子资金规模下降

据中国银行保险资产管理业协会《中国保险资产管理业发展报告（2025）》，保险资管主要资金来源包括系统内保险、第三方保险、银行及理财子、养老金等，2024年末管理规模合计33.30万亿元，同比增长10.60%，较2023年22.82%的同比增速明显下降。协会调研口径数据拆分较为细致，但时效性偏差，每年9月份左右出版，数据截至上年度末，目前最新数据更新至2024年末。

具体看各资金来源，（1）保险资管公司受托管理的资金中保险资金占比约76%（系统内保险资金占比约70.56%，第三方保险资金占比约5.95%），这部分资金主要来源于保费收入，其投资偏好与保险自营资金较为类似；（2）其次为银行及理财子资金，2021-2023年间委托至保险资管的银行资金规模快速增长，2023年末达4.49万亿元，占比为14.92%，或主要受银行理财资金借道保险资管配置协定存款影响。2024年初监管明确收紧此类产品，保险资管所管理的银行资金规模随之下降，截至2024年为3.96万亿元，占比下降至11.91%；（3）第一、二支柱养老金占比约8%，这部分资金由社保基金理事会、人社部认定的合格受托人或企业年金理事会委托给投资管理人进行管理，保险资管公司则充当了投资管理人角色，主要考核相对收益。我国养老金入市规模相较海外仍有较大增长空间，未来有望成为保险资管规模增长点；（4）剩余少部分其他资金，主要包括个人养老金、个人资金、自有资金等。

二

资产端：固收基本盘，权益有增量，投资收益表现亮眼

（一）大类资产整体配置情况：债券为基本盘，权益占比增加，非标资产欠配

1、国家金融监管总局披露口径

国家金融监管总局季度披露保险公司五大类主要资产配置规模数据。人身险方面，截至2025年末，资金运用余额合计34.66万亿元，存款、债券、股票、基金、长期股权投资五大类主要资产合计规模占比呈增长趋势，截至2025年末达到81.8%，说明这五类主要资产之外的非标、组合类产品、不动产投资等配置占比逐渐下降。

具体看股债配置情况，截至2025年末，债券占比51.1%，股票占比10.1%。债券配置占比自2022年以来整体呈增长趋势，但2025年三季度保险增量资金明显向股票倾斜，债券、股票三季度新增配置规模分别为2860亿元、5394亿元，为近年首次出现股票季度配置增量超过债券的情况，主要受股票增配及市值增加双重影响。

财产险相较人身险负债久期偏短，更侧重流动性管理。2022年二季度以来，存款、债券、股票、基金、长期股权投资五大类主要资产合计规模占比小幅增长3.4个百分点，变化较人身险相对更小，或因财产险公司配置非标等资产相对更少，从而受非标缩量导致的资产配置品种调整不明显。

截至2025年末，财产险资金运用余额合计2.42万亿元，其中债券配置占比40.6%，存款配置占比16.1%，股票配置占比为9.4%。2025年财产险配置债券、股票占比持续增加，存款占比略有下降。从季度配置增量看，2024年三季度、2025年四季度，财产险两次出现股票季度配置增量超过债券的情况。

2、银行保险资产管理业协会年度调研口径

中国银行保险资产管理业协会发布的《中国保险资产管理业发展报告（2025）》披露了截至2024年末201家保险公司和34家保险资管公司资金投向情况，数据时效性稍差，但资金投向拆分更为详细。

保险公司方面，截至2024年末，保险公司投资资产总规模30.55万亿元，同比增长16.93%，其中半数配置债券。从资产投向变化看，2024年保险公司同比增配利率债、信用债、股票、组合类产品（股票及混合类），对信托计划、债权投资计划、现金及流动性资产配置占比有所下降。

保险资管公司方面，截至2024年末，保险资管公司投资资产总规模32.68万亿元，同比增长25%，其中债券占比46.45%。从资产投向变化看，2024年保险资管公司主要增配保险资产管理产品、债券、股票，其中保险资产管理产品增量主要为组合类产品，债权投资计划等非标产品规模则逐渐压降；对银行存款、金融产品、公募基金等配置占比下降。

3、投资收益情况：以主要上市保险公司为例

2023年以来主要上市保险公司持有资产的票息、股息等稳定收益回报整体呈下行趋势，2024、2025年资本利得及公允价值变动损益表现较好，整体投资收益水平有明显改善。

净投资收益率主要反映持有资产的利息、股息等稳定收益，整体呈下行趋势。2021-2022年上市保险公司基本稳定在4.3-4.5%区间内，2023年开始整体呈下降趋势，与利率中枢下行有关。2025年中国平安、中国人寿、中国太保、新华保险等四家上市保险公司平均净投资收益率为3.37%，同比下降19.5BP，其中新华保险、中国平安净投资收益率较高，分别为3.69%、3.6%。

总投资收益率在净投资收益率的基础上，增加了已实现的资本利得和计入当期损益的公允价值变动损益，2024-2025年明显上行。2021-2023年五家上市保险公司平均总投资收益率大幅下降，分别为5.3%、3.9%、2.7%，对应当年平均净投资收益率分别为4.5%、4.5%、4%，可见2022年、2023年的资本利得和计入当期损益的公允价值变动损益已对利息、股息等稳定收益形成拖累。2024年、2025年因市场行情较好，保险公司投资收益明显改善，2024年、2025年中国人保、中国人寿、中国太保、新华保险等四家上市保险公司平均总投资收益率分别为5.6%、6%，其中新华保险表现突出，2024-2025年总投资收益率分别为5.8%、6.6%。

（二）债券配置：大幅增配地方债，拉久期趋势明显

保险对地方债的配置占比持续增加。截至2026年2月末，保险自营对地方债配置占比达48.91%，同比增加3.88个百分点，其次为国债（18.46%）、其他金融债（9.77%）、信用债（9.01%）、政金债（8.98%）。

从2019年至今保险资金对债券的配置占比变化看，地方债占比明显增长，国债占比相对稳定，政金债、信用债、商业银行债占比有所下降，其他金融债（以银行二永债为主）配置占比自2022年末赎回潮后明显增加，达到12%的占比峰值后，自2024年5月开始有所下降，究其原因，一方面，IFRS 9会计准则于2026年对保险公司全面实施，二永债无法通过SPPI测试，其估值波动对利润表影响较大，部分保险择机减仓；另一方面，2023年“钱多”的环境下，二永债利差快速压缩，配置性价比显著下降。2026年以来随着分红险销售占比提升，而分红险账户对TPL资产估值波动容忍度更高，保险对二永债同比有所增配。

二级现券净买入数据同样反映保险明显增配地方债，对国债配置力量有所下降。2025年保险全年二级净买入债券3.32万亿元，较2024年同比增加8216亿元。对比2024年全年二级现券净买入情况，2025年保险主要增配地方债（20-30y品种最多，15-20y品种其次）、同业存单、其他（2-5y银行二级资本债增配、5-10y银行二级资本债降幅缩小）、中票（7-10y、3-5y品种最多）；国债老券净买入量较2024年同期大幅减少，尤其是20-30y超长债。

保险增配地方债、减配国债的操作思路主要受二者价差影响。保险自营资金主要考核绝对收益，投资收益需能够覆盖产品成本、运营成本、精算成本等，在同样能满足保险资负久期匹配的情况下，2025年以来超长端地方债较国债价差在15-25BP左右，比价优势明显。

保险买债期限整体拉长，尤为青睐20-30y品种。截至2025年末，20-30y品种二级净买入累计占比达38.77%，2024年同期为34.12%；15y以上品种二级净买入累计占比达57.87%，拉久期趋势依然持续。

保险配债有一定的季节性规律。一般而言一季度开门红保费收入占全年保费收入四成左右，这部分资金通常在3月两会召开政策明朗、利空出尽之后进入配债旺季。年末12月份通常也是配债旺季，保险倾向于加杠杆配债，为来年开门红做准备。此外，若因预定利率下调“炒停售”带来保费收入超季节性增长，保险配债也会有所增加，例如2023年8月、2024年8-9月。

保险杠杆运用不充分。保险杠杆率通常在110%附近，相较债基通常120%-130%以及券商200%附近的杠杆而言处于较低水平，说明杠杆套息并非保险资金主流策略。

保险债券投资风格以配置为主，交易不活跃。保险月度换手率在4%-8%区间窄幅波动，远低于交易属性较强的农商行和基金、理财，整体投资风格偏配置。

（三）权益配置：重仓流通股市值增长，倾向于高股息的红利股

截至2025年三季度末，保险重仓流通股市值合计达6803亿元，近一年来保持持续增长，占人身险及财产险投向股票的保险资金运用余额比例为18.8%，自2024年三季度以来持续下降，说明保险公司参与投资的个股集中度有所分散。

保险倾向于投资高股息品种。截至2025年三季度末，保险重仓流通股股息率在4%以上市值占比为42%，股息率在2%-4%区间内的市值占比为35%。

从重仓股行业分布看，银行股约占一半。截至2025年三季度末，保险重仓流通股中银行市值占比49.2%，偏好明显；其他行业持股则较为分散，排名靠前的行业包括公用事业、交通运输、电信服务，持仓市值占比分别为6.1%、5.3%、4.5%，均为红利板块。

（四）非标配置：供给缩量，收益下降，亟需寻找高息资产替代

非标产品供给进一步缩量，保险亟需寻找高息资产替代。保险主要配置的非标债权类产品包括债权投资计划、信托计划、资产支持计划等，这类产品具有久期长、收益较高的优势，在2021年之前是保险增厚收益、匹配负债久期的优选配置品种。但2022年以来，在非标融资需求减弱、监管趋严的影响下，非标产品规模及收益率均下降。

以保险资管发行的债权投资计划为例，2025年末债权投资计划存量规模为14918亿元，同比下降2555亿元，较2024年末2124亿元的降幅有所扩大。产品注册收益率也随利率中枢下行逐步走低，平均收益率从2022年的4.91%下降至2025年的3.61%。

三

保险政策新变化及核心关注

2025年保险资金运用相关监管政策聚焦监管评级、预定利率动态调整机制、中长期资金入市、权益投资比例上限调整、部分业务风险因子调整、资产负债管理等方面。

（一）继续加强资负管理，首提有效久期缺口作为监管指标

2025年12月，国家金融监督管理总局就《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》（以下简称“办法”）公开征求意见。该办法是对现行《中国保监会关于印发<保险资产负债管理监管规则（1－5号）>及开展试运行有关事项的通知》（保监发〔2018〕27号）、《中国银保监会关于印发<保险资产负债管理监管暂行办法>的通知》（银保监发〔2019〕32号）的更新完善，主要目的是防范保险资产负债错配风险，提升保险公司资产负债管理能力，要求保险公司资产负债管理应当统筹经济价值、盈利能力、流动性和偿付能力要求等多维目标。本办法意见反馈和测试结果报送截止时间为2026年1月19日，计划自2026年7月1日起施行，目前正式稿暂未发布。

办法指出保险公司资产负债管理目标包括期限结构匹配、成本收益匹配、流动性匹配三大方面。对于保险资产配置端而言，本次征求意见稿关键变化在于：

一是将有效久期缺口代替修正久期缺口作为监管指标。修正久期衡量保险公司资产和负债在利率曲线平行移动情景下的价值变动率；有效久期是在修正久期的基础上，考虑保险公司部分资产的含权因素、分红利率和万能结算利率的可调节因素等对预期现金流的影响，能够更为准确地衡量保险公司资产和负债对利率变化的敏感度。一般而言，有效久期缺口计算结果较修正久期缺口更小，能够缓解保险公司资负久期缺口压力。

二是明确人身险公司有效久期缺口最低监管标准为±5年内，对于缺口低于-5年的人身险公司，现金流流入有效久期不低于5年。有效久期缺口=现金流流入有效久期-现金流流出有效久期，其中现金流流入由资产和部分负债业务组成，既包括投资资产（如债券利息）和经营资产（如保单贷款回收）获得的现金，也包括负债端新收保费获得的现金。目前保险行业的资产负债久期缺口约为-6年，保险公司之间分化较为明显。按照最新办法要求，若缺口低于-5年，需拉长现金流流入至5年及以上，保险公司可通过拉长投资端资产久期和负债端新收保费期限等方式进行改善。

综上，本次办法调整对不同保险公司久期缺口压力的影响存在分化，一方面有效久期缺口作为监管指标，计算结果普遍偏小，能够减轻久期匹配压力，债券拉久期诉求或减弱；另一方面，对于资负久期缺口低于-5年的保险公司，需从资产端或负债端拉长久期，债券拉久期诉求或增强。因此，本办法实施对不同保险公司配债的影响存在差异，对债市整体影响需待办法施行后进一步观察。

（二）鼓励险资入市，打通险资权益投资堵点

2024年以来，重要会议多次提及推动中长期资金入市，监管部门发文明确实施方案，并相应调整制度设计为险资入市打通堵点。

重要会议强调中长期资金入市，监管发文推动落实。2024年4月，新“国九条”出台，其中提到“大力推动中长期资金入市”、“优化保险资金权益投资政策环境，落实并完善国有保险公司绩效评价办法，更好鼓励开展长期权益投资”，随后监管部门就中长期资金入市出台两个重要指导性文件。一是，2024年9月，中央金融办、证监会联合印发《关于推动中长期资金入市的指导意见》，提出完善配套政策制度、优化考核周期等要求。二是，2025年1月，中央金融办、证监会、财政部、人社部、中国人民银行、金融监管总局联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，指导中长期资金进一步加大入市力度，其中提到“力争大型国有保险公司从2025年起每年新增保费的30%用于投资A股”、“对国有保险公司经营绩效全面实行三年以上的长周期考核，净资产收益率当年度考核权重不高于30%，三年到五年周期指标权重不低于60%”等具体要求。

中央层面政策对中长期资金入市表态积极，但保险资金参与权益投资还受到投资比例上限及偿付能力考核的双重约束。基于此，监管部门也调整了相应的配套政策。

1）投资比例上限方面，目前我国保险资金运用实施多层次比例监管框架，将保险资金运用形式整合为五大类资产，即流动性资产、固定收益类资产、权益类资产、不动产类资产和其他金融资产，建立了监管比例、监测比例和内控比例“三位一体”的监管体系。近年该监管体系经历了多次修订，总体趋势是逐步放宽投资比例限制，释放投资空间。2025年4月8日，《国家金融监督管理总局关于调整保险资金权益类资产监管比例有关事项的通知》发布，为发挥保险资金价值投资、长期投资优势，将保险公司权益类资产配置比例进行调整：对于上季末综合偿付能力充足率超过350%（包含）的保险公司，权益类资产账面余额占本公司上季末总资产的比例上限从45%提升至50%。权益类资产包括股票、股票型基金、混合型基金等上市权益类资产以及未上市企业股权、股权投资基金等。从银行保险资产管理业协会年度调研口径来看，截至2024年末，保险公司权益类资产占比约为20%，2025年这一比例将进一步提升。

2）偿付能力考核方面，目前保险公司已全部过渡到“偿二代”二期规则。按照现行规则，股票、非上市股权等权益类资产风险因子较高，对资本占用明显。从保险偿付能力变化看，2025年三季度开始，保险公司偿付能力出现明显下滑，原因或包括以下几点：其一，2025年8、9月债市出现调整，而人身险公司持仓债券久期较长，对应净资产影响较大；其二，保险公司普遍增配权益资产，资本占用增加，偿付能力受到影响。

2025年12月1日，《国家金融监督管理总局关于调整保险公司相关业务风险因子的通知》发布，将部分股票投资的风险因子进一步调降10%，具体包括：（1）保险公司持仓时间超过三年的沪深300指数成分股、中证红利低波动100指数成分股的风险因子从0.3下调至0.27，该持仓时间根据过去六年加权平均持仓时间确定；（2）保险公司持仓时间超过两年的科创板上市普通股的风险因子从0.4下调至0.36，该持仓时间根据过去四年加权平均持仓时间确定。本次调整对部分股票风险因子根据持仓时间进行了差异化设置，鼓励险资长期持有。

（三）IFRS 9和IFRS 17会计准则自2026年起全面实施

2026年保险公司将全面切换IFRS 9和IFRS 17。上市保险公司自2023年起同步实施《国际财务报告准则第9号——金融工具》（以下简称“IFRS 9”）和《国际财务报告准则第17号——保险合同》（以下简称“IFRS 17”），非上市保险公司自2026年起全面实施，其中部分非上市保险公司在过去几年已和监管部门申请提前切换。会计准则全面切换对保险资产配置选择有一定影响。

1、IFRS 9：金融工具四分类变为三分类，利润波动加大

IFRS 9包括两大核心变化：（1）金融工具的分类与计量：基于“合同现金流量特征”和“业务模式”将金融资产分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL）、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产（FVOCI）、以摊余成本计量的金融资产（AC）三大类，取代了IAS 39中的四分类法。（2）金融资产减值计提：旧金融工具准则根据实际已发生的减值损失确认坏账准备，新金融工具准则采用“预期信用损失模型”（ECL），在金融资产初始确认时即考虑未来可能发生的信用损失，以未来可能的违约事件造成的损失的期望值来计量减值准备，将金融资产信用质量分为“初始确认”、“信用风险显著增加”、“实际发生违约”三阶段。

IFRS 9的影响主要体现在利润波动加大和减值计提更严格：

（1）利润波动加大：基金、无法通过“合同现金流量特征”（SPPI）的固定收益类资产（如二级资本债）、部分权益资产被分类为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产（FVTPL），公允价值变动对利润表的影响变大，因此当出现计入TPL科目的股票调整较多、二永债利差保护较薄且波动较大等情况时，保险公司出于稳利润的考虑，或进行减持。

（2）减值准备计提范围变大、计提时间提前、计提金额增加。

2、IFRS 17：将保险合同分为三种计量模型，分红险账户更抗波动

IFRS 17将保险合同按相似风险特征和盈利能力进行分组，是首个全球统一的保险合同会计准则。根据保险合同特征，设计了三种计量模型：

（1）一般计量模型（GMM），适用于大多数保险合同，例如传统寿险、长期健康险、大部分财产险等。初始确认时，保险合同负债由履约现金流量（根据未来现金流量、货币时间价值及与未来现金流量有关的金融风险、针对非金融风险所作调整等计算得出）和合同服务边际（简称CSM）两部分组成，其中合同服务边际反映初始确认时未实现而在未来保险期间通过提供服务逐步确认的利润，在后续计量中根据未来服务有关的变动进行调整，余额在每一报告期分摊至损益，以反映本期间保险合同服务的提供情况。

（2）浮动收费法（VFA），适用于具有直接参与分红特征的保险合同，例如分红险、万能险、投连险等。在一般计量模型的基础上，投资端公允价值变动首先由合同服务边际（CSM）吸收，并在未来期间逐期释放，利润波动相对更小，且在后续计量期间CSM无需计提利息。因此，分红险较传统险能更好地平滑利润波动，具备增配二永债和计入TPL科目的权益资产的条件。

（3）保费分配法（PAA）是一般计量模型的简化处理方法，适用于期限在一年以内（含一年）的保险合同或者采用保费分配法/一般计量模型所得出的计量结果无重大差异的情况。

IFRS 17的影响主要体现在利润确认节奏、利润表列示、折现率假设变化等方面。（1）保险业务收入在整个保险期间内按服务进度逐步确认，而非收到保费时一次性确认，同时投资成分也需从收入中剔除，利润确认的节奏或会出现明显变化。（2）利润表中需要将承保利润和投资利润分开列示，死差和利差做完全拆解。（3）使用报告时点的市场利率作为折现率，利率变动影响保险合同负债，同时允许将折现率变化导致的负债价值变动计入其他综合收益。

3、对资配的影响：增量影响有限，关注偿付能力适用准则的切换节奏

2026年全面切换新准则对保险资配行为的边际增量影响或较为有限。保险公司自2023年开始分批切换IFRS 9，上市保险及部分非上市头部保险已在2026年之前提前完成切换，并对资产端进行调整，如2024年5月开始逐步减配二永债、增加计入OCI科目的权益资产占比等。这部分保险公司资产体量占行业整体较高，因此今年全面切换新准则的增量影响或较为有限。

2026年保险资配行为变化主要驱动因素为分红险热销。分红险适用于IFRS 17的浮动收费法，账户更抗波动，可增加对二永债及计入TPL科目的权益资产的配置。今年开门红中分红险保费收入占比明显增加，分红险账户配置行为的差异开始显现。

此外，需关注偿付能力等监管考核所适用的会计准则的切换节奏。目前“偿二代”二期仍适用于旧会计准则，待保险公司全部完成会计准则切换且保证平稳运行后，预计偿付能力考核也将在三季度或年末全面切换至新准则。会计准则切换将对保险公司偿付能力数据产生较大影响，关注后续切换节奏。

四

2026年保险机构行为展望

2026年在存款搬家的背景下，保费收入开门红表现较好，保险承接资金较多，后续销售可持续性待观察。资产配置上，保险仍以债券为基本盘，增加对股票等权益资产的配置，同时因负债端分红险占比增加，保险资配行为也发生一定变化。

（一）负债端：全年保费收入增速或小幅下降，分红险更受青睐

2026年全年保费收入增速预计在6%左右，同比增速或小幅下降。2026年一季度累计保费收入23104亿元，同比增速6.25%，好于2025年同期。展望今年整体保费收入，存款搬家背景下，居民资金需要寻找新资产进行配置，对保险产品销售有一定利好，但同时也要考虑到2026年预定利率进一步下调可能性较小，“炒停售”带动的超季节性增长或不会出现。2023-2025年全年保费收入同比增量分别为4290亿元、5716亿元、4231亿元，均值为4746亿元，假设今年保费收入同比增量因缺少“炒停售”带动降至约3700亿元，全年保费收入增速约在6%，全年累计保费收入约6.49万亿元。

产品结构上，分红险是今年销售主力，近期分红险演示利率上限进一步调降至3.5%，关注后续销售可持续性。分红险在销售时按照“预定利率（上限1.75%）+超额收益”估算演示利率，每年度考核分红实现率，较高的演示利率有利于产品销售，但同时给保险公司带来投资业绩压力。3月27日，金融监管总局窗口指导分红险演示利率上限由3.9%下调至3.5%，各公司高于3.5%演示利率的产品需要在6月30日前完成变更备案，新产品立即执行。本次调整主要为规范分红险营销，同时也缓释了保险后续隐形“刚兑”压力，需关注演示利率调降对分红险后续销售的影响。

除监管要求外，部分中小保险公司也主动调降分红险预定利率，以减轻投资端压力。3月初中英人寿发布1.25%预定利率的分红险产品，较当前市场主流1.75%顶格预定利率下调50个基点，主要考虑负债端刚性成本压力较大，调降预定利率可为投资端留下调整空间，控制潜在利差损风险。

目前3.5%的分红险演示利率上限在居民资配选择中仍有竞争力，但长期来看，利率中枢下行趋势不变，演示利率上限3.5%对保险公司而言仍存在潜在利差损风险，因此保险公司需在销售业绩和投资压力之间寻求平衡。

（二）资产端：分红险热销驱动保险配债行为变化，全年股票配置增量近万亿

1、大类资产配置：债券是基本盘，全年股票配置增量预计在9600亿元左右

展望2026年保险大类资产配置情况：

（1）如前文所述，2026年全年保费收入增速预计在6%左右，全年新增保费收入预计为64866亿元。

（2）假设保险资金运用余额增量占新增保费收入比重为75%。一般用保险资金运用余额指标来观察保险配置规模变化，其每年增量主要来源于已配置资产的增值和当年新增保费收入扣除赔付成本、运营成本等剩下的可投资资金。简化预测过程，假定2026年保险投资业绩略弱于2024、2025年，参考2024、2025年保险资金运用余额增量占新增保费收入的比重，假设2026年为75%，从而测算2026年保险资金运用余额增量规模为48649亿元。

（3）考虑到高息存款到期以及非标资产持续缩量或导致部分保险资金转为配置债券和股票，预计2026年末存款、债券、股票、基金、长期股权投资等五大类主要资产占资金运用余额的比重分别为7%、52%、11.2%、5.5%、7.62%。其中债券、股票占比分别同比增加1.57个百分点、1.13个百分点，存款占比下降1.19个百分点，基金和长期股权投资占比变化不大。据此测算，2026年债券增配3.11万亿元，股票增配9633亿元，基金和长期股权投资分别增配3383亿元、3624亿元，存款减配1000亿元，截至2026年末保险资金运用余额规模将达到41.95万亿元。

2、分红险驱动二永债配置回归，中短端普信债配置边际增加

分红险热销推动保险开门红配债结构有所调整。一方面，分红险在IFRS 17会计准则下适用于浮动收费法（VFA），较传统险能更好地平滑利润波动，可增加二永债等TPL科目资产的配置；另一方面，分红险久期主要在5-10年左右，较传统险久期更短，资产负债久期匹配压力较小，对中短端债券品种的配置能力有所增强。

保险今年以来增加3-5y二永债、3y以内普信债的配置。2026年以来截至4月17日，保险对3y以内普信债、3-5y二永债现券净买入规模分别同比增加210亿元、66亿元。年初二永债相对普信债的价差处于高位，保险对3-5y二永债的增配也主要集中在1月，单月二级净买入268亿元，随后择机小部分止盈，交易和配置思路兼具。对于5y以上长久期信用债，保险配置积极性下降，同比减少149亿元。

3、保险配债强度不及去年同期，后续配债或仍有余力

今年以来保险配债强度不及去年同期。从二级现券净买入情况看，2026年截至4月17日保险二级配债规模6084亿元，同比减少2445亿元，配债强度不及去年同期。但今年开门红表现较好，保险可配置资金较多，后续配债或仍有余力。

今年以来保险对超长国债配置较为谨慎，倾向于等待时机，逢高买入，择机止盈。保险一般于年末预测第二年开门红保费收入情况，并基于此在11、12月加杠杆抢配债券。2025年12月保险二级大幅净买入20-30y国债，进入2026年，对超长国债则整体转为净卖出。操作思路上，保险倾向于等待时机，待超长国债调整到高位时进场，收益率下行时顺势止盈。从今年以来进场时点看（2026/1/19当周、2026/3/9当周、2026/3/16当周），保险对30y国债心理价位或在2.3%以上，但也会跟随行情逐步调整。

超长地方债仍是保险配债主力，今年配置强度同比偏弱，关注后续地方债供给放量后保险配置变化。2026年截至4月17日保险二级配债规模6084亿元，其中地方债增配4989亿元，配置规模较去年同期减少1324亿元，但地方债在保险二级配债中占比有所增加。从期限上看，保险主要增配20-30y品种（3898亿元）、15-20y品种（1196亿元）。超长地方债和超长国债兼具拉久期优势，在税收及偿付能力占用上也相同，当前30y地方债较30y国债价差在18BP左右，具备比价优势，从配置思路考虑为保险更优选，4-7月随着地方债发行放量，保险或继续增配。