撰文：海川；编辑：李力
2026年的全球科技资本市场，存储芯片正在从一个传统周期行业，被重新改写成AI基础设施时代最具弹性的资产之一。过去几年，市场谈AI，更多谈GPU、算力集群、先进封装和光模块；但当大模型从训练走向推理、从云端走向终端，真正被快速放大的瓶颈，已经不只是计算能力，还有内存带宽、数据吞吐和企业级存储容量。HBM、DDR5、LPDDR5X、企业级SSD和3D NAND，正在成为AI产业链里最紧缺也最容易释放利润弹性的环节。
这种变化已经在二级市场被迅速定价。美光、闪迪、西部数据等美国存储资产连续创出阶段新高，韩国SK海力士、三星电子也因AI服务器和HBM需求大幅上行而被重新估值。中国A股同样出现共振，江波龙、佰维存储、德明利、兆易创新等存储链公司在业绩兑现和价格上涨的双重推动下被资金追逐。年初至今4个月，江波龙、佰维存储、德明利涨幅分别高达97%、171%、149%，刚上市的大普微更是比发行价高出722%，相当惊人。值得注意的是，与上一轮消费电子带动的存储周期不同，这一轮涨价背后的需求来源不再只是手机和PC，而是AI数据中心、推理服务器、AI PC、AI手机与企业级存储的同步扩张。
在这一背景下，中国两家最核心的存储原厂—长鑫科技和长江存储—走到资本市场门前，意义远超一般半导体公司IPO。长鑫代表中国DRAM制造体系的突破，长江存储代表中国3D NAND产业平台的成型。过去，中国资本市场更熟悉的是设备、材料、封测、设计公司，却一直缺少三星、SK海力士、美光、铠侠这一类“存储原厂型”核心资产。如今，长鑫已经递交招股书，长江存储母公司长控集团完成股改并持续传出IPO预期，中国存储产业第一次有机会以公开市场价格完成系统性重估。
而伴随着这两家启动上市进程，早期投资者阿里、小米、美的、兆易创新、养元饮品等上市公司曾经看似分散的产业投资，正在被市场重新计算为一批潜在的半导体财富期权。
存储巨头长鑫交出盈利拐点
在上一轮半导体周期里，存储芯片曾经是最容易被投资者抛弃的资产。价格下跌时，DRAM和NAND原厂的利润可以在几个季度内被快速吞噬；价格回升时，行业又会因为扩产冲动陷入新的过剩。这种强周期属性，使存储公司长期被资本市场给予较低估值。AI的出现，正在改变这套旧逻辑。
AI训练阶段已经证明了HBM对GPU集群的重要性，但推理时代的存储需求更广。大模型推理需要更高带宽内存来支撑参数调用和并发响应，AI服务器需要更高容量DDR5和企业级SSD，AI PC、AI手机也会推动本地内存和闪存容量提升。过去存储周期的核心变量是消费电子出货，现在则变成云厂商资本开支、AI服务器渗透率、企业级SSD需求和高端内存产品结构升级。也正因为如此，市场开始相信这一轮存储景气度可能比传统周期更长，价格弹性也更剧烈。
国内二级市场的反应已经说明了这一点。2026年一季度，A股存储模组和存储芯片相关公司业绩大面积反转，江波龙营收同比大幅增长，佰维存储、德明利等公司也从上一轮行业低谷中走出。海外市场则更为直接：美光因AI内存和企业级存储需求被重新定价，SK海力士凭借HBM供给优势持续刷新市值，三星也在存储价格回暖与高端产品结构调整中重新获得利润弹性。全球存储价格同步上涨，意味着原厂的收入端、毛利端和现金流端正在同时修复。
长鑫科技正是在这一轮行业景气反转中递交招股书。与很多尚停留在概念阶段的半导体公司不同，长鑫已经有了相对完整的财务报表和经营轨迹。招股书显示，公司2022年至2024年营业收入分别为82.87亿元、90.87亿元和241.78亿元，2025年上半年营业收入达到154.38亿元；2025年前三季度收入进一步上升至320.84亿元，同比增长97.79%。这意味着长鑫在2024年收入同比增长约166%之后，2025年仍延续高速放量，而这背后既有DRAM价格修复，也有产能爬坡和产品结构升级。
真正值得注意的是盈利曲线。长鑫在2022年至2024年仍处于大规模亏损状态，同期净利润分别亏损91.71亿元、192.25亿元和90.51亿元；2025年上半年亏损40.88亿元。单看这一组数字，很容易得出“烧钱严重”的结论。但存储原厂的财务拐点从来不是线性出现的，而是在产能利用率、平均售价、良率、产品结构达到某个临界点后突然改变。长鑫2025年第三季度单季收入达到166.46亿元，综合毛利率上升至35.00%，经营活动现金流量净额在前三季度达到129.68亿元，同比增长483.36%。这说明公司已经从“产能建设期亏损”进入“规模效应兑现期”。
招股书给出的2025年全年预测，则把这一拐点写得更清楚。公司预计2025年营业收入为550亿元至580亿元，同比增长127.48%至139.89%；净利润预计为20亿元至35亿元，扣非后归母净利润预计为28亿元至30亿元。对一家成立时间并不算长、此前长期承担重资本投入的DRAM原厂而言，这不是普通意义上的业绩改善，而是制造平台从投入期进入盈利期的标志。
长鑫的收入放大，首先来自产能基础。招股书披露，公司在合肥、北京两地拥有3座12英寸DRAM晶圆厂，产能规模位居中国第一、全球第四。按Omdia数据，长鑫按2025年二季度DRAM销售额统计的全球市场份额已经升至3.97%。在一个长期由三星、SK海力士、美光三家占据绝对主导地位的市场里，3.97%看起来仍然不高，但对中国大陆而言已经是历史性突破。它意味着长鑫不是实验线，也不是小规模替代供应商，而是已经进入全球DRAM有效竞争序列。
产品结构的变化同样关键。公开资料显示，长鑫已经形成DDR4、DDR5、LPDDR4X、LPDDR5/5X等产品矩阵，LPDDR5X最高速率达到10667Mbps，DDR5单颗容量达到24Gb。更重要的是，2025年上半年长鑫LPDDR系列收入占比接近七成，DDR系列收入占比约三成。LPDDR面向移动终端和AI边缘设备，DDR则连接服务器、PC和工控场景。过去市场担心国产DRAM只能停留在成熟制程和中低端产品，但长鑫产品线的迭代说明，它正在从消费电子替代走向更高附加值的AI终端与服务器应用。
客户结构进一步强化了这一判断。公开报道披露，长鑫客户已经覆盖阿里云、字节跳动、腾讯、联想、小米、荣耀、OPPO、vivo等厂商。对DRAM原厂来说，客户认证往往比短期价格更重要。进入这些客户供应链，意味着产品稳定性、交付能力、质量体系已经通过头部客户验证。未来如果国产AI服务器、AI PC、AI手机继续提高国产存储导入比例，长鑫的收入天花板会随之打开。
因此，长鑫IPO并不是一个简单的融资事件。它更像是中国DRAM产业第一次把“研发投入、产能建设、客户导入、价格修复、盈利转正”完整呈现在资本市场面前。过去市场给中国半导体公司的估值，往往基于国产替代叙事和技术突破预期；长鑫不同，它已经拿出了接近600亿元年收入和季度毛利率转正后的经营数据。这个变化将直接影响估值方式：投资者不能再只用“亏损独角兽”看它，也不能简单套用普通芯片设计公司的市盈率，而必须从全球DRAM原厂的产能、份额和收入规模出发，为其重新定价。
无论以哪一档估值看，长鑫都已经成为中国半导体资本市场不可回避的核心资产。它的稀缺性不来自“名字好听”，而来自一个简单事实：我国目前只有它真正站在DRAM原厂的规模化赛道上。
长江存储的变量：产能扩张与IPO预期同时发酵
如果说长鑫的优势在于招股书已经把财务拐点清晰展示出来，那么长江存储的想象力则来自另一个方向：它尚未正式递表，但产业链数据和一级市场交易已经提前把估值预期抬了起来。
长江存储所处的NAND Flash赛道，与DRAM一样周期性强，却又有不同的技术壁垒。NAND不仅要看晶圆制造，还要看3D堆叠、架构设计、控制器、良率、封装测试和专利体系。过去二十年，全球NAND市场长期由三星、铠侠、西部数据、美光、SK海力士等厂商主导。长江存储真正被全球行业关注，正是因为其Xtacking架构曾经在3D NAND技术路线上体现出差异化能力，使其成为中国少数真正进入全球NAND主流竞争格局的原厂。
过去几年，美国出口管制一度压制了外界对长江存储扩产和技术迭代的预期。但AI数据中心的爆发重新改变了NAND行业的供需结构。AI训练和推理不仅需要HBM，也需要海量企业级SSD来承载训练数据、模型参数、缓存、日志和冷数据。随着传统HDD向SSD迁移加速，企业级NAND需求正在从消费电子周期中独立出来，成为另一个AI基础设施变量。
这使长江存储站在了一个特殊位置。一方面，它仍需要面对设备、工艺、良率和国际供应链限制；另一方面，国产AI服务器、云计算中心和政企数据中心对本土企业级SSD的需求正在增强。如果中国数据中心未来更大规模导入国产SSD和企业级存储，长江存储的收入和估值体系都会发生根本变化。
目前公开信息中，最关键的一组数据来自产业链口径。媒体报道援引行业人士称，长江存储2026年一季度收入已超过200亿元，同比增长翻倍，其NAND芯片产量已超过全球市场10%份额，逼近全球第三。该报道还称，长江存储在武汉已有两座晶圆厂，合计月产能约20万片；三期项目已进入设备安装阶段，预计年内投产，并计划在2027年形成约5万片/月阶段性产能目标。需要强调的是，这些数据尚未经过公司招股书确认，但它们已经成为一级市场和二级市场讨论长江存储估值时最常引用的产业链基础。
如果这组数据最终被招股书验证，长江存储的收入规模会相当惊人。单季收入超过200亿元，简单年化已经对应800亿元以上收入；若2026年后续季度继续受益于NAND价格上涨和企业级SSD需求释放，全年收入进入900亿至1200亿元区间并不激进。更重要的是，产能端仍在继续扩张。两座现有工厂加上三期项目，意味着长江存储未来几年仍有清晰的增量产能；若后续新厂建设按报道推进，总产能翻倍以上，则公司收入上限将不再是千亿以内。
这也是长江存储估值急速抬升的原因。投中网此前报道称，长江存储母公司长控集团最后一轮公开融资投后估值约1600亿元；2025年9月，长控集团完成股份制改革，被市场视为IPO前关键制度步骤；随后市场传出其与中金公司、中信建投等头部券商展开合作，并存在2026年递交科创板IPO申请的预期。同一报道还提到，一级市场已经出现以4000亿元估值接手老股的交易传闻，虽然真实性无法完全确认，但它至少说明资金已经开始把长江存储从“1600亿级存储独角兽”重新定价为“3000亿至4000亿级NAND原厂”。
对长江存储来说，估值难点不在于是否稀缺，而在于如何处理不透明数据。由于尚未递表，外界无法像分析长鑫那样获得完整收入、毛利率、净利润和现金流数据。因此，更稳妥的估值方法是以收入和产能情景推算，而不是直接采用传闻估值。
在保守情景下，若长江存储2026年收入按800亿至900亿元测算，且市场给予3倍至3.5倍市销率，对应估值约2400亿至3150亿元。这一估值已经高于长控集团上一轮公开融资估值，但并不算激进，因为它建立在单季收入超200亿元和NAND价格上行的基础上。在中性情景下，若公司全年收入达到1000亿至1200亿元，企业级SSD和国产数据中心导入持续推进，给予3.5倍至4.5倍市销率，对应估值约3500亿至5400亿元。市场所谓4000亿元老股估值，实际上落在这一中性区间内部。
在乐观情景下，如果三期产能兑现，新厂规划推进，2027年收入进一步上行至1300亿至1600亿元，同时NAND价格保持相对高位，公司利润率稳定释放，则估值中枢可能上移至4500亿至7000亿元。这个区间并不是基于简单情绪，而是来自全球NAND龙头估值体系的映射。AI数据中心正在提高企业级SSD的价格弹性，如果长江存储能够在这一细分市场获得更高份额，那么其估值就不能再按传统消费级NAND周期低谷来衡量。
不过，长江存储也有长鑫没有的风险。长鑫的招股书已经给出明确的2025年收入、利润和现金流拐点，长江存储则仍要等待递表后验证财务质量。外界目前看到的是收入和产能的强势传闻，却还缺少毛利率、净利率、资本开支、折旧压力、客户结构和产品组合的完整披露。NAND价格波动同样剧烈，一旦行业供给重新过剩，企业级SSD需求不及预期，或扩产节奏过快，利润弹性也可能被迅速压缩。
因此，对长江存储的合理写法，不应简单说“估值4000亿”，而应写成：若2026年一季度收入超200亿元、全球产量份额超10%、现有月产能约20万片及三期产能推进等产业链口径最终被招股书确认，则4000亿元估值并非纯概念炒作，而是对2026年收入规模、未来产能释放和国产企业级SSD导入的提前定价；但在财务数据正式披露前，1600亿至3000亿元仍是更可验证的基础估值区间，4000亿元以上则属于景气周期、产能兑现与资本市场情绪共同推动的溢价区间。
这正是长江存储当前最有张力的地方。它不像长鑫那样已经把盈利拐点写进招股书，却可能拥有更大的收入体量和更快的一级市场估值修复。AI时代的NAND需求正在从“手机和PC库存周期”转向“数据中心容量周期”，而长江存储作为中国唯一真正具备规模化3D NAND能力的原厂，天然会成为这一轮产业重估中最受关注的资产之一。
中国存储龙头瞄准万亿估值
在这一轮AI存储景气周期里，真正决定长鑫科技和长江存储价值中枢的，是三个核心变量：产能能否释放，产品价格能否维持，以及盈利能力能否从“周期反弹”转向“规模化盈利”。
长鑫科技的优势在于，它已经有了相对完整的招股书数据。招股书显示，长鑫科技2022年至2024年营业收入分别为82.87亿元、90.87亿元和241.78亿元，2025年上半年收入进一步达到154.38亿元；同一期间，公司净利润分别为亏损91.71亿元、亏损192.25亿元、亏损90.51亿元和亏损40.88亿元。换言之，2023年行业下行时，长鑫依然处在产能爬坡与价格下跌双重压力之下；到2024年，随着DRAM价格回暖和产销规模扩大，公司收入同比增长约166%，亏损额也明显收窄。
真正的拐点发生在2025年下半年。招股书更新数据显示，2025年前三季度长鑫科技营业收入达到320.84亿元，同比增长97.79%；经营活动现金流量净额达到129.68亿元，同比增长483.36%。更值得注意的是，2025年第三季度，公司单季收入达到166.46亿元，同比增长148.80%，综合毛利率已经上升至35.00%。这意味着长鑫已经不只是“卖得更多”，而是开始在价格、良率、规模效应共同作用下，进入利润释放阶段。
招股书对2025年全年给出的预计更能说明问题。公司预计2025年营业收入为550亿元至580亿元，较2024年增长127.48%至139.89%；净利润预计为20亿元至35亿元，扣非后归母净利润预计为28亿元至30亿元。虽然归母净利润仍可能受到股份支付等因素影响，但从经营口径看，长鑫已经跨过了DRAM制造企业最艰难的“死亡谷”。
这组数据对估值的意义很大。长鑫并不是还停留在研发故事里的半导体项目，而是一家2025年收入已经逼近600亿元、季度毛利率已经达到35%、经营现金流大幅转正的DRAM原厂。更关键的是，招股书披露，公司在合肥、北京两地拥有3座12英寸DRAM晶圆厂，产能规模位居中国第一、全球第四；按Omdia数据，长鑫按2025年二季度DRAM销售额统计的全球份额已经升至3.97%。在全球DRAM前三强三星、SK海力士、美光合计占据九成以上份额的行业格局中，长鑫的3.97%看似不大，却已足以使其成为中国唯一真正进入全球主流竞争序列的DRAM制造平台。
因此，对长鑫的估值不能简单套用传统A股半导体设备或设计公司的市盈率，更适合采用“收入倍数+远期利润”双重框架。美光当前市值约7311亿美元，市盈率约30倍；在AI存储超级周期推动下，市场已经不再把它简单视为低估值周期股，而是开始给予AI基础设施供应商的估值溢价。韩国市场的变化更剧烈。三星电子市值已突破1万亿美元，SK海力士市值也被市场推升至约1000万亿韩元级别，背后的共同逻辑都是HBM、DDR5、服务器内存和企业级存储价格上行带来的利润弹性。
按这个框架测算，长鑫科技在2025年550亿至580亿元收入基础上，如果给予4倍至6倍市销率，对应估值约2200亿至3480亿元。这一档估值适合其IPO初期：一方面长鑫还没有三星、SK海力士、美光的HBM领先地位，产品结构仍以DDR、LPDDR为主；另一方面它又具备中国DRAM唯一稀缺平台属性，理应较普通周期股获得溢价。如果进一步假设2026年DRAM价格维持高位，公司全年收入随产能爬坡升至800亿至1000亿元，则在4.5倍至6倍市销率下，估值区间可上移至3600亿至6000亿元。
从中长期看，在AI基建带来的长期红利下，叠加中国的巨大市场需求，长鑫科技有望冲击万亿估值。有第三方研究显示，假设2026年-2027年长鑫收入规模接近或超过1000亿元，年度净利润达到100亿至150亿元级别。按50-100倍高景气度市盈率估值，二级市场极可能给与长鑫科技垄断性龙头估值，在此情境下，长鑫科技冲击万亿市值并不是不可能。
相对而言，长江存储的估值较难判断，因为它尚未公开招股书，财务数据不像长鑫那样完整。但从公开信息看，它的重估速度可能更快。投中网报道称，长江存储母公司长控集团最后一轮公开融资的投后估值约1600亿元；2026年以来，已有买家愿以4000亿元估值接手老股。该报道还提到，长江存储2024年净利润已达几十亿元，2025年上半年同比继续增长，并已释放IPO计划信号。
另一组更关键的数据来自产业链。界面《硬科技头条》相关报道援引产业链人士称，长江存储2026年一季度收入已超过200亿元，同比翻倍增长，NAND芯片产量已超过全球市场10%份额，并正在扩产；报道还称，其今年建成一座新厂后还将再建两座工厂，全部投产后总产能将翻一番以上，单厂月产能有望达到10万片。需要强调的是，长江存储未对该消息作出正式确认，因此这组数据应作为产业链口径而非公司公告口径使用。
即便如此，长江存储的估值逻辑已经比较清晰。若按2026年一季度收入超过200亿元简单年化，公司全年收入基础已在800亿元以上；如果后续扩产逐步释放，且NAND价格继续受AI数据中心SSD需求支撑，2026年收入进入900亿至1200亿元区间，并非激进假设。与DRAM相比，NAND Flash的周期波动同样剧烈，但AI数据中心、企业级SSD和国产服务器供应链导入，正在提升长江存储的收入可见度。
从估值倍数看，长江存储以2026年900亿至1200亿元收入为基础，给予行业龙头10倍市销率，对应估值约一万亿。若2027年产能翻倍兑现，收入进一步上行至1300亿至1600亿元，并形成较稳定盈利，则估值中枢有机会进一步抬升。
在这个估值框架下，背后上市公司股东的回报也需要重新计算。
阿里是长鑫科技股东中最值得单独拆解的一家。公开资料显示，阿里云计算持有长鑫科技3.85%，阿里网络持有1.12%，合计持股4.97%；其中阿里云计算在2025年6月出资61亿元取得3.85%股权，对应长鑫科技投后估值约1584亿元。
如果按长鑫IPO第一阶段3000亿元估值测算，阿里合计持股市值约149亿元，其中阿里云3.85%股权对应约115.5亿元，仅这部分相对61亿元成本的浮盈约54.5亿元。若长鑫估值达到5000亿元，阿里合计持股价值约248.5亿元，阿里云部分对应192.5亿元，浮盈约131.5亿元。若后续市场将长鑫推至8000亿元，阿里合计持股价值将接近397.6亿元；若达到1万亿元，阿里合计持股价值则约497亿元，其中阿里云单项投资对应385亿元，较61亿元出资浮盈约324亿元。
兆易创新持股1.80%，其价值弹性同样明显。按3000亿元、5000亿元、8000亿元和1万亿元估值测算，其对应股权价值分别为54亿元、90亿元、144亿元和180亿元。由于兆易创新与长鑫的关系并不只是财务投资，朱一明本身也是长鑫早期的重要推动者，因此资本市场未来很可能不仅重估这笔股权价值，还会重估兆易创新在国产存储生态中的产业地位。
美的投资持有长鑫0.75%，湖北小米持有0.21%。两家公司持股比例不高，但在高估值情景下同样具备可观账面弹性。若长鑫估值为3000亿元，美的对应价值约22.5亿元，小米对应约6.3亿元；若长鑫估值达到5000亿元，美的对应约37.5亿元，小米约10.5亿元；若长鑫未来进入8000亿至1万亿元区间，美的对应价值约60亿至75亿元，小米对应约16.8亿至21亿元。对小米和美的而言，这笔投资的意义不只是财务回报，更在于AI手机、AI PC、智能汽车、AI家电未来都将消耗更多高性能存储，提前持有国产DRAM核心原厂股权，等于在供应链安全上占了一个位置。
长江存储这边，最具戏剧性的仍是养元饮品。养元饮品公告显示，其控制的泉泓投资以16亿元增资长控集团，交易完成后持有长控集团0.99%股份；按这一价格反推，长控集团当时投后估值约1616亿元。
如果按3000亿元估值计算，养元饮品这笔股权价值约29.7亿元，较16亿元成本浮盈约13.7亿元，投资回报率约86%。如果按老股市场传闻中的4000亿元估值计算，0.99%股权价值约39.6亿元，浮盈约23.6亿元，回报率约148%。如果长江存储未来IPO估值达到5000亿元，则养元饮品对应股权价值约49.5亿元，浮盈约33.5亿元，回报率约209%。若在极强周期下长江存储进入一亿元估值区间，养元饮品这笔投资对应价值将达到100亿元，账面浮盈约84亿元。这意味着，养元饮品这笔看似“不务正业”的跨界投资，可能成为其上市以来最重要的一次财务投资。目前，养元饮品市值约520亿元。在长江存储上市消息刺激下，去年8月以来，该公司股价已经翻倍。
当然，从资本市场角度看，长鑫和长江存储真正改变的不是某几家上市公司的投资收益，而是中国半导体核心资产的估值体系。过去A股给半导体公司的溢价，更多集中在设备、材料、封测和设计公司；但存储原厂长期缺席，使中国资本市场始终缺少类似三星、SK海力士、美光这样的“制造型核心资产”。现在，长鑫以DRAM切入，长江存储以NAND切入，二者一旦上市，中国存储产业链将第一次出现可被公开定价的原厂龙头，两家巨头的崛起，意味着中国在存储环节具备了关键的独立供应能力和话语权。这才是资本市场对两家中国存储巨头上市更为关注的深层原因。
本文为新经济IPO原创内容，未经授权禁止转载。
风险提示：
本文内容均依据公开市场信息（包括但不限于招股材料、上市公司财报、工商信息等）撰写，我方追求基于公开信息基础上对资本背后真相的探索，力求做到观点客观公允，但本文信息及观点仅供参考，不构成任何投资建议，亦不承担由任何个人或组织擅自使用该内容引发的任何损失责任。
内容探讨/爆料/商务联系：NEWECOIPO@gmail.com
热门跟贴