【西部机械】恒立液压：不疾不徐，恒立潮头|恒立液压|机床|汽车|油缸|液压油|液压泵|螺纹|西部机械|马达

来源：市场资讯

（来源：西部证券研究发展中心）

核心观点

国内领先的液压传动龙头，穿越周期抬头向上。公司伴随两轮挖机周期而成长，产品矩阵平台化+下游多元化+全球化布局下，2012-2025年营收、归母净利润CAGR分别为19.8%、19.3%，在挖机周期及液压重资产行业属性下呈现出极强的经营管理能力。产品方面，向上布局高品质铸件，横向从液压油缸向泵阀、马达拓进，顺应电动化趋势加码电动缸；下游行业从液压件最大下游工程机械向非挖领域延伸。铸件自制、规模效应等多维度优势铸就公司优异盈利能力，2017-2025年毛利率、归母净利率均值分别为40.2%、24.8%，公司盈利能力表现亮眼。

挖机：行业景气度向上，立足国内迈向全球。液压件系挖机成本占比最高的细分赛道。国内挖机销量已呈现出磨底向上趋势，2025年同增17%至23.5万台，其中内销同增17.9%至11.85万台，出口同增16.1%至11.67万台。进入26年，随超长期特别国债等资金落地，挖机内销有望迎来存量替换的显著拉动；海外方面，国内挖机龙头抓住基建、矿山等需求上行周期加速出海。公司研发中心及生产基地遍及全球，为超30个国家/地区的超2000家客户服务，墨西哥工厂25H1投产后北美客户开拓进入快车道。

非挖：平台化发展战略持续推进，贡献新成长。公司持续加码高机、农机、盾构机、海工、工业等非挖细分市场并已形成全面丰富的产品矩阵，贡献广阔成长空间并平抑挖机周期带来的营收波动，25H1非挖液压泵阀销量同增超30%。

电动化战略推进，受益丝杠国产替代+人形机器人产业浪潮。公司顺应电动化产业趋势，2023年定增投资线性驱动器项目，2025年，公司线性驱动项目已具备年产高精度直线导轨36万米、年产精密磨削滚珠丝杠7万套的生产加工能力，已达成合作客户超过300余家，覆盖国内中高端工业设备行业。凭借技术同源、资金优势等多维度赋能，看好公司丝杠在工业、机器人等场景持续放量。

投资建议：预计公司2026-2028年收入为131.20/157.51/184.79亿元，同比增长19.9%、20.1%，17.3%，归母净利润34.40/40.92/46.87亿元，同比增长25.8%、18.9%、14.6%。公司是穿越周期的国内液压传动龙头，液压件主业随着全球化+平台化布局持续发展，丝杠业务受益国产替代+人形机器人产业浪潮。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：国际市场拓展不及预期，原材料价格波动，技术创新不及预期风险。

正文

投资要点

关键假设

根据各业务市场空间及竞争格局对公司营收进行预测：

我们预计公司2026-2028年收入为131.20/157.51/184.79亿元，同比增长19.9%、20.1%，17.3%，其中：

1）液压油缸收入61.47/71.93/81.99亿元，同比增长17%、17%、14%，毛利率假设44%、44%、42%；

2）液压泵阀收入54.07/67.59/82.46亿元，同比增长25%、25%、22%，毛利率假设48%；

3）铸件及配件等收入10.25/11.79/13.32亿元，同比增长15%、15%、13%，毛利率假设15%；

4）液压系统收入4.43/5.10/5.76亿元，同比增长15%、15%、13%，毛利率假设为38%；

5）其他业务收入0.97/1.12/1.26亿元，同比增长15%、15%、13%，毛利率假设为90%

区别于市场的观点

市场认为：公司在当前阶段更多是周期性品种，受到挖机周期影响，挖机油缸产品已有较大份额，未来成长空间不显。非挖及海外市场拓展属慢变量，丝杠业务在工业乃至机器人场景进行较为缓慢。

我们认为：公司在多轮周期演绎中充分证明了自身极强的经营管理及品类拓展能力，中大挖泵阀仍有较大份额提升空间，多年在海外、非挖等领域的布局即将迎来收获期，成长空间广阔。此外，公司积极布局丝杠业务且进展顺利，有望打开长期成长空间。

股价上涨催化剂

1、国内挖机销量增速向上；

2、公司中大挖泵阀渗透率加速提升；

3、公司非挖及海外业务拓展加速；

4、机器人客户订单加码。

投资建议

我们预计公司2026-2028年收入为131.20/157.51/184.79亿元，同比增长19.9%、20.1%，17.3%，归母净利润34.40/40.92/46.87亿元，同比增长25.8%、18.9%、14.6%。公司是穿越周期的国内液压传动龙头，液压件主业随着全球化+平台化布局持续发展，丝杠业务受益国产替代+人形机器人产业浪潮。首次覆盖，给予“买入”评级。

一、国内领先的液压传动龙头，穿越周期抬头向上

1.1 栉风沐雨三十年，铸就传动平台型龙头

恒立液压为国内领先的液压传动龙头，产品矩阵及下游应用持续扩宽，朝着传动平台型龙头迈进。恒立液压成立于1990年，早年以气动元件产品为主营，1999年研制出挖机专用油缸并逐步向玉柴、柳工、三一等工程机械客户导入、配套，打破海外垄断。公司于2011年成功上市，内生外延并举向液压油缸、泵阀、马达及铸件等延伸，推进液压件国产化率提升，同时下游从挖机进一步向航空航天、船舶海工、新能源等其他液压件场景拓进，产品矩阵及下游场景实现平台化发展。2023年公司定增募资用于墨西哥工厂、线性驱动器项目。2025年，恒立墨西哥工厂正式开业，恒立国际研发中心全面启用。公司逐步迈向更广阔的海外市场，加码丝杠、电缸等顺应电动化产业趋势的传动产品，打开业绩新增长。

1.2 收入端波动向上，高毛利与费用管控构筑强盈利能力

公司第一大下游为挖掘机行业，回顾过去十余年，其营收增速与国内挖机销量增速有较强相关性，但波动相对更为平稳，其中产品矩阵扩容、行业扩展及国际化加码起到了重要的平抑作用。步入21世纪，我国经济迅速发展，2008年“四万亿”政策推出后，国内地产、基建等投资驱动加码，挖掘机作为基础设施建设的核心设备，也随之迎来高速增长。公司抓住挖机高景气下的液压件等部件需求旺盛的重要机遇，挖机油缸营收加速增长，2008-2011年挖机油缸营收CAGR达77.7%，而同期国内挖机销量CAGR达32.2%，挖机油缸份额提升显著。在2012-2015年挖机下行周期，凭借海外业务及非挖业务的增长，营收体量保持稳定。进入2016-2020年地产基建及更新需求带来的新一轮挖机上行周期，期间我国挖机销量CAGR增至51.1%，公司业务“多点开花”，挖机油缸、非挖油缸及液压泵阀的营收体量均显著提升，16-20年公司营收CAGR达54.7%。

公司近年营收及利润总体呈中高速增长趋势。公司营收及利润总体呈中高速增长，2012-2025年营收、归母净利润CAGR分别为19.8%、19.3%，呈现出极强的α。近年来，由于2021年以来下游挖机进入下行期，需求承压，公司营收、利润结束高增阶段，进入波动上行。随着下游挖机需求企稳，2025年公司营收同增16.5%至109.41亿元，同期归母净利润同增8.99%至27.34亿元。

尽管偶有波动，但综合看公司盈利能力非常优秀，强议价+成本优势充分显现。2012-2017年公司归母净利率出现较大波动，归母净利率由2012年的26.3%降至2015年的5.9%，主要由于以下几点因素：一方面，彼时公司第一大营收来源为挖机油缸，其在2012-2015年占总营收的平均比重达54.8%，而当时正处于挖机下行周期，该业务毛利率受到成本端规模效应不显及价格端承压的双向压力；另一方面，公司在2011-2015年间加码研发技术附加值更高的液压泵阀新业务并维持较高研发投入及资本开支，导致归母净利率承压。后续随着下游工程机械周期向上叠加液压泵阀业务放量增长，公司盈利能力显著回升。总体看，公司盈利能力优秀，2017-2025年毛利率、归母净利率均值分别为40.2%、24.8%，在21年以来需求相对低迷背景下仍维持平稳。费用管控层面，除2012-2015年间由于新业务泵阀带来研发费用、财务费用的向上外，公司期间费用率整体处于向下通道，2015-2023年期间费用率从20.36%降至10.2%，显示出在业务规模体量增长下优异的管理效率。

1.3 实控人持股比例集中稳定，领航公司行稳致远

公司创始人、实控人汪立平先生及其家族为公司实控人，股权结构集中。截至2025年，董事长汪立平及其家族成员通过持有恒立控股、申诺科技、宁波恒屹等股权，合计持股比例达63.11%，集中、稳定的股权结构有助于公司在挖机周期及自身重资产属性带来的经营杠杆下，当行业面临时代性转折时的重大经营战略决策保持高效与执行层面的连续性。

二、全球化+平台化布局，成长空间打开

2.1 全球液压件千亿大赛道，工程机械为最大下游

液压传动是工业场景的一种代表性传动方式，其主要由液压泵、阀、油缸、马达等核心部件构成。液压传动是以液体作为工作介质来传递能量和进行控制的传动方式，兼具功率重量比大、体积小、频响高、压力、流量可控性好，可柔性传送动力，易实现直线运动、可实现无极调速等优点，在挖掘机、桩工机械、大型桥梁施工设备、船舶和海洋工程设备、港口机械、发电设备、石油化工机械及航空航天等多个行业广泛应用。构成上，液压传动系统一般由动力元件（液压泵）、控制调节元件（液压阀）、执行元件（液压油缸、液压马达等）、辅助元件及工作介质组成，动力元件（液压泵）向液压系统提供动力，控制调节元件（液压阀）调节工作介质的压力、流量、方向等实现对执行元件的控制，执行元件（液压油缸、液压马达等）负责驱动工作部件完成动作、运动。一般而言，一台液压挖掘机需装配4只油缸=铲斗油缸*1+斗杆油缸*1+动臂油缸*2。

液压件系成熟行业，全球千亿市场稳健增长。随着产品技术与生产工艺的逐步成熟，液压产品适用领域不断拓宽，全球液压行业已进入相对稳定、成熟的发展阶段。根据国际流体动力协会，2020年全球/我国液压行业市场规模分别为279.1/100.6亿欧元，2020年受新冠疫情扰动而有所波动，但整体稳定增长，2010-2020年全球/我国液压行业市场规模年复合增速分别为2.8%、5.8%。2020年我国占全球市场的份额达36%。

液压件下游应用广泛，其中工程机械为最主要细分场景。液压件作为传动部件，具有较强通用品属性，下游应用广泛，其中间品属性决定了其与上游产业原材料供应商和下游产业中相关设备制造商具有较强的关联性。根据华经产业研究院2022年数据，液压油缸下游包括工程机械、航空航天、矿山机械、汽车、机床等领域，其中工程机械为占比最大的应用场景，占比约35.9%，其中挖掘机是最主要场景；航空航天、冶金机械、工程车辆次之，占据约9-10%不等。

液压件在挖掘机生产成本中占比约30%，而油缸、泵、阀、马达在液压件中价值量占比分别为19%、18%、19%、9%。根据福事特招股说明书，油缸、泵、阀、马达等部件在液压系统中价值量占比较高，分别占19%、18%、19%、9%。其中泵阀技术难度更高，对应的盈利能力也强于油缸。以公司为例，2020-2024年泵阀毛利率均值约为49.6%，显著高于油缸43%的毛利率。

2.2 挖机：行业景气度向上，立足国内迈向全球

2.2.1 行业：周期上行拐点初现，国内替换+出海双轮驱动

我国工程机械行业伴随国内地产、制造业等建设而兴起，背后暗含着浓厚的时代特点。2008年至今，国内工程机械（以挖掘机为代表）历经了完整的两轮行业周期，2025年进入温和复苏阶段。进入2026年，基建投资、新型城镇化、矿山及水利工程等需求将在政策护航下进一步释放，叠加超长期特别国债及地方化债资金的逐步落地，国内市场有望加速回暖。海外市场方面，全球基建与矿业投资维持较高景气度，国内工程机械厂商加码“本地化”布局，抢占行业先机。

2008-2015年：2008年全球金融危机后，中国“四万亿”政策出台，基建、地产等领域需求带动挖掘机需求增长，至2011年达阶段高点。进入2012年，由于政策退潮后，需求被透支，行业进入调整阶段，2012-2015年国内挖机销量连年负增，2015年国内挖机销量从2011年的17.84万台降至5.64万台。
2016-2024年：随着2008-2011年间出售运行的挖机设备达到替换周期，叠加环保政策及挖机出口增长等因素，国内挖机销量在2016-2021年间连年增长，2021年销量同增6%至34.7万台，其中内销27.4万台（占比79%），出口7.3万台（占比21%）。此后，尽管国内工程机械出海进程接续推进，国内挖机出口贡献稳定增长，但国内销售端因下游地产下行周期而承压，国内挖机销量于2021-2024年进入下行，2023-2024年处于磨底阶段。
2025年-至今：2025年国内挖机销量同增17%至23.5万台，其中内销同增17.9%至11.85万台，出口同增16.1%至11.67万台，国内市场景气度随“大规模设备更新”政策、“机器替人”趋势等催化下稳步回升，非洲、东南亚等海外市场矿业与基建投资带动出口需求向上，2025年中国挖掘机前五大出口目的国依次为俄罗斯、印度尼西亚、比利时、几内亚和菲律宾，合计占中国挖掘机出口总金额的近 35%。从结构上来看，国内挖机内销主要由小挖贡献增量，2025年大/中/小挖国内销量分别同增0.41%、7.64%、22.48%至1.12/1.56/9.16万台。边际上，根据工程机械杂志公众号，26M1-2中国挖机销量同增13.1%至3.59万台，其中内销同减9.19%至1.55万台，出口同增38.8%至2.05万台。

挖机存量替换或对内销周期向上构成驱动。根据中国工程机械行业年鉴，截至2023年底，我国挖掘机8年及10年保有量分别为170/190万台。结构上，大/中/小型挖掘机8年保有量分别为24.5/43.8/101.4万台，同期大/中/小型挖掘机10年保有量分别为27.2/49.7/113.1万台。考虑到挖掘机使用寿命在8年左右，国内存量挖掘机或将逐步进入替换周期，为挖机内销贡献增量。

国内工程机械品牌崛起，国内份额持续提升，出海战略加速推进。根据中国工程机械工业年鉴，我国挖机本土品牌打破海外巨头垄断的行业格局，伴随国内城镇化建设浪潮提升国内市场份额，国内挖掘机市场国产品牌销量从2014年的3.42万台增至2023年的7.81万台，14-23年CAGR达9.6%，在国内市场中的占比从40.5%增至86.8%。凭借多年积累构建的完整产业体系和强大的制造能力，工程机械行业出海也在加速推进，2016-2025年间三一、柳工、徐工的海外营收分别以22%、26%、38%的复合增速保持增长。

2.2.2 公司：引领液压国产替代进程，中大挖泵阀国产替代+全球化推进

公司经多年研发打破海外垄断，为三一、柳工、卡特彼勒等国内外头部工程机械品牌配套供货油缸产品，公司挖机油缸2023年国内市场份额已超50%。挖掘机工作负荷大、控制复杂、环境恶劣，对液压油缸的缓冲、涂层、密封要求极高。而早期的国产液压油缸漏油、拉丝、断裂等问题严重，因此挖机油缸早年被KYB、小松等海外品牌垄断。公司于1999年成功开发挖机专用油缸并逐步为玉柴、柳工、三一等国内工程机械品牌配套，2010年进入全球工程机械巨头卡特彼勒供应链，打开海外市场。公司挖机油缸凭借性价比、快交付等优势持续打开国内市场，并伴随国内“四万亿”政策下的挖机上行周期而充分受益，2011年成为国内四大挖掘机专用油缸供应商之一，也是唯一一家国内本土品牌。2012-2015年挖机下行周期中部分主机厂采取降价、延长保修期、低首付等策略，出现过度竞争倾向，而公司实现挖机油缸市占率逆势提升。据测算，截至2023年，公司挖机油缸产品在国内市占率达78%。

挖机泵阀马达价值量为油缸的两倍以上，公司通过研发、产能、并购等多维度举措，产品自2014年起贡献收入。相较液压油缸产品，液压泵阀马达的技术难度更高、价值量约为液压油缸的2.4倍，而泵阀产品中的弹簧、阀芯的圆钢等关键元器件的生产长期垄断在日本、德国厂家手中。此外，液压件生产壁垒之一包括铸造技术，其对于关键零部件铸件的性能参数有重要影响。公司在2011-2015年挖机下行期加码构建液压铸件项目建设，并持续吸引日、德等顶级技术专家以提升技术、研发实力，分别于2012年、2015年实现上海立新液压公司60%股权、德国哈威InLine 100%股权的收购，基本实现液压泵阀产品研发，并于2014年开始实现贡献收入。2016年，公司成功开发了适用于 15t 以下小型挖掘机用的 HP3V 系列轴向柱塞泵和 HVS 系列多路控制阀，并开始批量向三一、徐工、临工、柳工等国内龙头骨干主机厂配套，2016年累计销售约4000台套，后续挖机回归上行周期，2018年即实现近30%的小挖泵阀市占率，中大挖泵阀也开始批量在数十个机型中配套，2019年6-50吨级回转马达产品通过客户装机验证。

泵阀业务已成为公司贡献超四成毛利的核心业务，中大挖泵阀仍有较大国内份额提升空间。随挖机周期的演绎，泵阀、马达市占率在波动中稳步提升，2023年公司挖机泵/阀/马达国内市占率分别为52.9%、38%、7.1%。对应到报表端，2025年液压泵阀营收43.3亿元（占总营收的39.53%），毛利21.12亿元（占总毛利的46.43%）。展望未来，公司在中大挖泵阀领域的市场份额或将随技术突破及客户验证而进一步提升，复刻在挖机油缸领域的成功经历。

全球液压行业仍由博世、派克汉尼汾等老牌巨头主导，恒立近年份额显著提升。竞争格局方面，全球液压行业格局集中，博世力士乐、川崎重工、凯迩必、派克汉尼汾等为全球主要供应商，多位于美国、欧洲、日本等机械工业较发达的国家和地区。历经多轮行业周期洗礼及自身持续发展，公司市场份额持续提升。根据国际流体动力统计委员会数据，2012年博世力士乐、派克汉尼汾、伊顿、川崎重工全球液压市场占有率分别为24.2%、9.2%、8.5%、4.5%，合计达到46.4%，同期恒立液压市场占有率仅为0.5%；到2020年，上述四家国际厂商合计全球市场份额下降至34.8%，同时恒立液压市场占有率快速上升至3.0%，仍有广阔提升空间。当前，从全球市场来看，美国、中国、日本、德国、法国是全球液压销售的前五位国家，国际液压市场需求总体处于持续增长趋势。

全球经营视野及经验长期积累，生产基地全球化布局，墨西哥工厂投产运营后的北美客户导入值得期待。2010年公司成为美国卡特彼勒合格供应商，正式进入全球高端工程机械配套体系；此后，公司于2012年设立美国子公司与日本子公司，收购日本服部精工；2015年收购德国哈威InLine液压公司；2020年，公司投资设立印度子公司。目前在中国、德国、美国、日本、墨西哥分别建有7个液压研发中心与12个生产制造基地。销售服务网络遍及全球超30个国家及地区，技术水平和生产规模已跻身于世界液压领域前列，为全球2000多家客户提供服务，主要市场涵盖30多个国家和地区，产品遍及工程机械、农业机械、工业工程、海洋工程、能源科技、隧道工程等众多行业。在2014-2024年间，公司海外营收基本位于增长通道，2024年海外收入体量达20.74亿元（2014年的8.7倍），14-24年CAGR达24.2%。2025年，公司墨西哥基地顺利投产运营，英国、意大利、印尼、几内亚等海外服务点相继设立，完成从“产品出海”向“制造出海、服务出海、品牌出海”的迭代升级。

高精密铸件制造中的熔炼、热处理等多工序均有较高技术壁垒。液压件的生产及组装工艺需要综合运用材料力学、机械设计、金属材料、金属工艺学、热处理技术、传感技术、自动化控制技术等多学科知识，具备较强的技术门槛。其中高精密液压铸件制造技术对于高压液压件的制造构成重要壁垒，供应商需要通过长期技术knowhow积累以实现铸件产品的可靠稳定性。液压相关铸件生产流程主要包括熔炼、热处理、砂芯制备、去毛刺和清洗等五个工序流程。熔炼环节中，液压产品在高压下承受的力学性能非常复杂，合金元素含量波动范围需严格控制，相较于汽车发动机0.1%的控制要求，液压产品铸件需达0.05%以内，公司通过高性能合金化学成分控制叠加熔炼及金属液的热处理，已有效解决这一问题。砂芯制备环节中，公司已实现砂芯均质化成型，砂芯表面硬度差小于10%。

铸件在液压件原材料价值量中占有较大比重。液压件上游材料主要包括圆钢、钢管、模锻件等钢材制造行业及密封件、五金标准件等，其中圆钢、冷轧管、模锻件、铸件等部件平均而言在工程机械用油缸中的价值量占比达76%。

通过海外顶级人才等多维度加码，公司已具备领先的铸件制造技术。铸件是金属成型物件，其品质是液压件质量保证的关键。为满足高压油缸及液压泵阀所需铸件的品质及产能需求，突破高精密液压铸件的瓶颈，公司从德国、日本、美国，组建专业团队，确保材料性能、设计能力、铸造工艺、检测水平等各个环节处于领先水平。

多期铸件产能接续构建，高品种铸件自制助力盈利能力行业领先。公司高精密液压铸件项目一期于2013年建成投产，年产能2.5万吨，其引入德国熔炼、浇铸、制芯、在线检测、机器人去毛边等先进生产设备，采用世界先进的湿砂造型工艺和静压造型线，以确保产品高合格率及品质。2019年，公司高精密液压铸件二期建成投产，年产能3.5万吨，后续进一步通过技改以实现铸件产能的提升。根据公司2022年年报，铸件业务整体良品率持续维持在98%以上的水平。考虑到铸件在液压油缸中占据约8%的原材料价值量占比，公司2020-2024年平均销售净利率较大客户三一重工子公司娄底中兴液压件高18pct，部分程度上是公司高品质铸件自制所致。除工程机械之外，公司铸件业务同步向新能源、汽车部件、医疗、高铁等行业拓展，根据2023年报，23年铸造板块合计销量6.1万吨，其中外销占比达57%。

2.3 非挖：平台化发展战略持续推进，贡献新成长

非挖业务是公司多元化业务布局的重要一环，下游囊括高机、盾构机、海工海事、农机、工业等细分领域，近年整体维持中高速增长。液压件下游应用广阔，公司除在挖机深耕布局外，也同步推进非挖领域的业务。2005年，公司成立江苏恒立高压油缸有限公司，批量生产挖掘机油缸和各种非标油缸，同步开展盾构机、起重机、海洋工程等不同非标油缸的研发，2012年收购上海力新入局液压泵阀，2015年开发1000T自升式风电安装船油缸、高空作业车、汽车吊项目等大量新兴油缸产品，2020年子公司液压科技成功开发了8~70T挖机电控系列泵阀，适用在海工、盾构、试验台等领域的V30G系列工业泵，以及多领域应用的比例电磁阀等产品，均已通过市场装机验证。目前公司非挖液压件业务的下游主要包括高机、盾构机、海工海事、农机、工业等场景。2015-2023年公司非挖油缸营收/销量的CAGR分别为18.5%/19.4%，整体呈现中高速增长，边际上25H1非挖液压泵阀销量同增超30%。非挖业务一方面可帮助公司平滑因挖机周期而导致的营收波动，同时也有广阔成长空间。

高空作业平台产品布局全面，持续拓展高机电动化系统方案。公司高空作业平台产品布局持续完善，涵盖直臂式、曲臂式、剪叉式、越野剪叉式等多种机型的液压及电控解决方案。针对直臂式与曲臂式高空作业平台，公司提供HP5V45斜盘式轴向柱塞泵、HVSP12负载敏感多路控制阀、HBM系列摆动油缸及全套变幅、伸缩油缸等成套液压系统，实现开式臂架与闭式行走的精准协同；针对剪叉式高空作业平台，提供HP6V28/47开式柱塞泵搭配HVSP12/EHV06多路阀的液压驱动方案，以及AWPA举升电动缸、CPA转向/摆动电动缸配合HLEC-AC控制器的纯电系统解决方案。

海工海事产品线布局丰富，水利高端装备持续突破。公司在海工海事领域布局了丰富的产品线，覆盖水上打桩设备、开体泥驳、疏浚清淤设备、滚装轮、锚绞机、海工吊机、海上风电安装平台、海上钻井平台等多种类型设备用液压产品。同时，公司逐步推进船舶电动化与节能技术，推出滚装船用电液缸、V32G系列能量回收泵，提升能效，助力绿色航运。2023年，公司线性驱动器项目中的海事电缸订单量持续上升，累计达到36条船，标志着公司在船舶电动化领域取得实质性突破。2024年10月，公司生产制造的全球最大打桩船油缸成功下线，以单缸直径2.8米、行程50米、承重超万吨的技术参数创世界吉尼斯纪录，并突破了“超大直径缸筒热处理变形控制”等12项核心技术难题；在20方铲斗式疏浚清淤设备项目中，公司攻克无参考案例、临水作业等难点，提供16组V30D520高性能超大排量柱塞泵、全套液压缸及控制阀组等，实现最大22米挖深能力。

产品谱系全面覆盖农机多领域，国际化布局深耕拉美市场。公司在农业机械领域产品布局全面，涵盖拖拉机、联合收割机、小麦机、水稻机、玉米机、青贮机、采棉机、甘蔗机等多种设备的液压解决方案。针对拖拉机，公司提供HP5V液压泵、HVSP15F多路阀、HVSH14/16D总线电机阀等成套液压系统；针对收割机，提供V40E/G闭式柱塞泵与M60V(E)斜轴变量马达等驱动控制方案。此外，公司积极布局农机电动化领域，推出多款电动缸与控制器产品，2025年Agrishow展会上，公司展示了HLEC-C3-7053整车控制器、高速电机泵组等电控产品的智能发展规划，实现液压元件与智能电控系统的深度协同。2025年4月，公司携柱塞泵、多路阀、柱塞马达、摆线马达、控制器、电动缸等8个品类60多款产品亮相，全面展示耕整、播种、植保、收割等多种场景下的农机系统解决方案。2026年4月，公司将携70多款核心产品登场，针对拉美复杂的农牧作业环境，为拖拉机、甘蔗收割机、撒药机及联合收割机等量身打造液压与电控系统方案。自2023年成立以来，恒立巴西公司积极组建本地化团队，目前已与本地20多家农机企业达成合作。

工业领域产品布局持续深化，产品应用边界不断拓宽。公司在工业领域产品应用广泛，已覆盖金属成型、橡塑成型及伺服测控等多个方向，其中金属成型领域包括锻压机、挤压机、压铸机、折弯机、钣金等设备，橡塑成型领域包括注塑机等设备。2024年，公司围绕风电轴承测试、汽车行业CDC阀测试、斗轮挖掘机液压系统、布缆机、石油行业、液压机械臂、船用风帆液压系统等项目持续推进研发，液压产品下游应用领域进一步拓展至冶金机械、海洋工程、风电光伏新能源等工业场景。

三、电动化战略推进，受益丝杠国产替代+人形机器人产业浪潮

3.1 丝杠是在工业场景应用广泛的传动机构，高端市场亟待国产突破

电动缸是集成化的直线运动执行机构，为新型的机电一体化产品，具有独特的性能特点，在诸多工业场景中被逐步推广使用。相较于液压缸以液压油作为传动媒介，电动缸采用机械结构传动，工作性能受温度波动的影响更小，此外，其占用空间小、布置方便、结构简单，且电动缸位置更易控制，环境污染也更小。总体而言，电动缸具有更清洁、更简单且能效更高的动力传输能力，同时也可以更加简易地集成到可编程控制系统中，因此精度更高、噪音更少，是液压缸和气动缸的技术升级产品。近年来伴随液压行业发展，市场在对液压产品数量、品种需求增多的同时，也提出了高压化、智能化、精准化、集成化、绿色化等更高标准的技术要求。电动缸凭借性能可靠、动作灵敏、运行平稳、推拉力相同和对环境的良好适应性能等诸多优点，在未来将有可能一定程度上替代传统的液压缸和气动缸。

丝杠是电动缸的核心组件之一，其为实现旋转运动与直线运动相互转化的传动机构，常见丝杠品类包括梯形螺纹丝杠、滚珠丝杠和行星滚柱丝杠，性能逐一提升。①梯形螺纹丝杠依靠滑动摩擦进行传动，价格低廉，但导程精度、传动效率等性能较差，一般用于工作要求低的场景；②滚珠丝杠由丝杆、滚珠、预压片、防尘器等部件构成，通过内置滚珠的滚动摩擦实现传动，具有传动精度/效率高等优势；③行星滚柱丝杠由丝杠、螺母、滚柱、内齿圈、保持架等部件构成，通过滚柱与丝杠、螺母间的螺纹啮合来实现传动。由于各部件受力接触面积更大，因此其承载能力更强、工况适应性强，还具有体积小、寿命长等优势。

2022年全球滚珠丝杠市场规模约231亿美元，中国市场约占全球市场的20%。根据观研报告网，2022年全球滚珠丝杠市场规模同增4.3%至230.5亿美元，预期至2030年将达405.78亿美元，2022-2030年CAGR为7.33%。国内滚珠丝杠市场规模约为全球市场的20%左右，2022年达47.5亿美元。

滚珠丝杠的主要应用场景是机床，汽车、机器人与生产线等领域也具备广阔应用空间。从产业链来看，滚珠丝杠的上游包括钢材等原材料及丝杠、螺母等零部件，而下游应用领域主要包括数控机床、航空航天、汽车等领域，其中机床是最主要的应用场景。随着制造业向数字化、智能化的转型升级，滚动功能部件在汽车、机器人与生产线领域等的应用也将逐步增加。

中国大陆企业在滚珠丝杠中低端市场占据一定份额，但在高端市场的市占率仍较低，潜在国产替代空间广阔。根据金属加工公众号2022年披露数据，中国台湾的上银、银泰在国内中低端滚珠丝杠市场占据主要份额，而力士乐、THK、NSK等日德厂商基本垄断国内中高端滚珠丝杠市场。汉江机床、南京工艺等中国大陆企业在中低端市场占据一定份额，但在高端市场的市占率仅5%，在加工制造水平、生产规模都显著落后于海外龙头。近年来，随着国产高端滚珠丝杠性能不断提升，叠加价格优势，高端滚珠丝杠国产替代进程持续推进。

3.2 人形机器人产业趋势提速，丝杠市场空间进一步打开

人形机器人是AI具身智能理想应用实体之一，远期空间广阔。人形机器人是AI具身智能理想应用实体之一，近年来受到市场广泛关注。尽管目前产业尚未实现大规模量产，但整体朝着向上趋势发展，远期空间广阔。根据GGII，2025年全球人形机器人市场销量有望达到1.24万台，市场规模63.39亿元，2035年将增至超500万台，对应市场规模超4000亿元。考虑到机器人供给端“模型及场景落地迭代提速，本体硬件逐步定型带来bom成本下降”，我们认为后续机器人销量、市场空间有望超预期增长。

丝杠是机器人中的一种重要硬件零部件，成本占比较高。关节执行器是人形机器人中的核心部件之一，是影响机器人硬件成本和运动性能的关键部分，其中行星滚柱丝杠凭借其高承载、高精度、抗冲击等优势，是线性执行器中成本占比最大的硬件零部件，根据高工机器人产业研究所GGII，行星滚柱丝杠在线性执行器中的成本占比达64.2%。

3.3 公司电动化战略坚定推行，多维度赋能助力再造恒立

定增投资线性驱动器项目，“电动化”战略布局加码。2023年1月，公司以56.4元/股非公开发行3546万股，募资约20亿元投向线性驱动器、超大重型油缸等项目，线性驱动器项目建成后将形成年产10.4万根标准滚珠丝杆电动缸、4500根重载滚珠丝杆电动缸、750根行星滚柱丝杆电动缸、10万米标准滚珠丝杆、10万米重载滚珠丝杆的产能，达产后预计年均贡献21亿元的增量营收及5.86亿元的增量利润。根据公司2025年年报，2025年，线性驱动项目已具备年产高精度直线导轨36万米、年产精密磨削滚珠丝杠7万套的生产加工能力，已达成合作客户超过300余家，覆盖国内中高端工业设备行业。同时，行星滚柱丝杠已完成送样和初步量产。

我们认为公司在丝杠领域的核心竞争力来自技术、资源及品牌口碑的多维度赋能，看好公司丝杠产品在工业、机器人等场景的持续放量：

技术同源：液压件与丝杠同属线性传动领域，需要在相对恶劣的工况下保持长期运行的稳定性，都对精密加工、材料与热处理等技术存在较高技术挑战，存在底层技术同源性。公司为国内液压件巨头，其液压油缸、液压泵阀等产品，其在主业的规模量产及精密制造经验可复用于丝杠的研发、制造等环节；
资金优势：液压件与丝杠均属重资产行业，依赖精密加工设备以制备高精度、高可靠性产品，存在较高的资金壁垒。而公司账面现金流充裕，2025年在手88.71亿元现金；主业造血能力优秀，2025年经营活动现金流入85.42亿元，能够为丝杠新业务提供坚实支撑。另：现金净流出是因为公司围绕新业务做资本开支，投资性现金流出。
品牌口碑：公司系国内液压件龙头，在资本市场乃至产业均有较高的认可度与口碑，与三一重工、徐工集团、卡特彼勒等工程机械头部客户建立了稳定的业务合作关系，对于其向机床、机器人等赛道提供助力。

四、盈利预测与投资建议

4.1 盈利预测

考虑到1）国内基建投资、新型城镇化等需求释放，叠加超长期特别国债及地方化债资金逐步落地，国内市场有望加速回暖。全球基建与矿业投资维持较高景气度，工程机械行业出海加速推进。2）公司是国内领先的液压传动龙头，产品矩阵平台化+下游场景多元化+全球化布局铸就公司优异盈利能力。3）公司电动化战略推进，积极布局滚珠丝杠及电缸等新领域，有望打开未来成长空间。我们预计公司2026-2028年收入为131.20/157.51/184.79亿元，同比增长19.9%、20.1%，17.3%，其中：

1）液压油缸：公司挖机油缸国内市场份额维持较高水平，持续推进全球化布局，有望受益国内替换+出海趋势，保持较高增速，带动盈利增长。预计2026-2028年公司液压油缸收入61.47/71.93/81.99亿元，同比增长17%、17%、14%。预计挖机下游复苏推动公司挖机业务产能利用率提升，带动毛利率上涨，毛利率假设为44%、44%、42%；

2）液压泵阀：公司2023年挖机泵/阀/马达国内市占率分别达52.9%/38%/7.1%，国内份额有望进一步提升，全球化布局打开增量空间。我们预计2026-2028年公司液压泵阀收入54.07/67.59/82.46亿元，同比增长25%、25%、22%。挖机泵阀马达价值量高，叠加下游放量带动公司产能利用率提升，预计毛利率维持高位，假设为48%；

3）铸件及配件等：公司铸件制造各环节技术行业领先，叠加高品种铸件自制助力毛利率提升，业务有望稳定增长。我们预计2026-2028年公司铸件及配件等收入10.25/11.79/13.32亿元，同比增长15%、15%、13%。公司高品种铸件自制，预计毛利率保持稳定，毛利率假设15%；

4）液压系统：公司下游场景覆盖广，产品矩阵丰富，系统解决方案水平领先，业务有望稳定增长。我们预计2026-2028年公司液压系统收入4.43/5.10/5.76亿元，同比增长15%、15%、13%。公司液压系统业务较为稳定，预计毛利率维持稳定，毛利率假设为38%；

5）其他业务：该业务较收入占比较小且较为稳定，预计2026-2028年公司其他业务收入0.97/1.12/1.26亿元，同比增长15%、15%、13%。预计毛利率维持稳定，毛利率假设为90%；

基于上述假设，我们认为公司2026-2028年有望实现归母净利润34.40/40.92/46.87亿元，同比增长25.8%、18.9%、14.6%。

4.2 投资建议

我们选择同样布局液压件业务的艾迪精密、布局传动系统的汇川技术、工程机械行业龙头三一重工与在机器人业务加码推进的三花智控作为可比公司。截至2026年4月30日，上述可比公司2025-2027年平均PE分别为39/30/25x。预计公司2026-2028年收入为131.20/157.51/184.79亿元，同比增长19.9%、20.1%，17.3%，归母净利润34.40/40.92/46.87亿元，同比增长25.8%、18.9%、14.6%。公司是穿越周期的国内液压传动龙头，液压件主业随着全球化+平台化布局持续发展，丝杠业务受益国产替代+人形机器人产业浪潮。首次覆盖，给予“买入”评级。