来源：市场资讯
（来源：臻研厂）
作者丨Jackie
设计丨Tian
发行情况
财务情况
2023-2025年，翼菲科技营业收入分别为2.0亿元、2.7亿元、3.9亿元，复合年增长率为38.8%。营收高增的核心驱动，一方面是下游轻工业自动化渗透率提升带来的行业红利，另一方面是公司全品类机器人产品矩阵落地，半导体、新能源等高景气赛道业务快速突破。2023-2025年，公司的直销客户由158名增长至507名，直销客户的净美元保留率由75.4%增长至115.2%。同时海外市场拓展初见成效，形成了多点增长的营收格局。
公司营收核心分为机器人本体、机器人解决方案两大板块，报告期内标准化机器人本体业务收入占比从12.8%持续提升至31.9%，其中并联机器人、移动机器人收入贡献显着增长，核心软硬件产品的市场认可度持续提升。同时，公司海外营收占比从2023年的0.9%提升至2025年的9.8%，全球化布局稳步推进，收入的地域结构持续分散。
2023-2025年，公司综合毛利率分别为18.3%、26.5%、24.8%，呈波动上升趋势。其中，机器人本体业务毛利率从7.1%大幅提升至29.6%，规模效应与技术溢价逐步显现。2025年毛利率的小幅回落主要系2025年交付的低毛利率Python系列及Camel系列产品占比较2024年更高及年内完成更多早期阶段的仓库物流自动化解决方案项目。
公司持续处于净亏损状态，且2025年亏损规模显著扩大。2023-2025年，公司年内净亏损分别为1.1亿元、0.7亿元、1.5亿元，2025年亏损同比扩大114.8%；扣除非经常性因素的经调整净亏损分别为1.1亿元、0.5亿元、0.9亿元，2025年同比扩大65.6%，净利率持续为负，尚未实现盈利。亏损扩大的核心原因是高强度的研发投入与刚性增长的费用开支，2025年公司研发开支同比增长83.1%至7079.2万元，营收占比达18.3%，同时，股份支付、上市相关开支等非经常性支出进一步放大了亏损规模。
2023-2025年，公司存货账面余额分别为2.0亿元、1.9亿元、2.8亿元，存货规模显著增长，主要受两方面因素驱动：一是为匹配订单增长需求，公司主动加大核心零部件与标准化产品的备货力度；二是2023-2025年部分阶段出现产量大于销量的情况，形成一定的库存沉淀。与之相对的是，公司存货减值拨备金额从2023年的7,744.2万元持续降至2025年的3,357.7万元，整体拨备率从39.1%大幅下调至12.1%，减少了当期损益端的减值损失影响。
公司应收账款规模高速增长，营收质量显著下滑。2023-2025年，公司贸易应收账款账面余额分别为5,233.1万元、1.4亿元、1.7亿元，年化复合增速达82.1%，远超营收38.8%的复合增速；应收账款周转天数从2023年的65天持续拉长至2025年的136天，回款周期翻倍。应收账款异常高增的核心原因，是公司为抢占市场份额放宽了客户信用政策，最终导致营收规模增长的同时，营收质量大幅下滑，大额坏账风险上升。
公司经营活动现金流持续大额净流出，2023-2025年，公司经营活动现金流净额分别为–8,674.9万元、-6,958.2万元、-1.8亿元，2025年净流出规模同比扩大162.3%。经营现金流持续承压的核心原因，是应收账款与存货占用了大量营运资金，叠加研发、销售等费用的持续现金支出，公司主营业务无法产生正向现金流,现金储备主要依赖外部融资支撑。截至2025年末，公司现金及现金等价物余额为5,112.1万元，对此次IPO融资补充流动资金的需求较为迫切。
综合评估
市值
74.71亿港元。
估值
基于业务模式、财务指标及行业定位，本文选取拓斯达、埃夫特、新时达作为翼菲科技的可比公司。
拓斯达
2007年成立，2017年登陆深交所创业板，是广东省智能机器人产业链“链主”企业，国内轻工业工业机器人龙头。核心业务为工业机器人本体研发制造与智能制造系统解决方案，产品覆盖并联、SCARA、六轴、移动机器人全品类，自研控制器、伺服驱动与机器视觉核心技术，实现全链条自主可控，产品覆盖消费电子、新能源、食品包装等场景，服务超1.5万家客户，业务遍及全球50多个国家和地区。
2007年成立，2020年登陆上交所科创板，是国家机器人产业链链主企业、首批国家级专精特新“小巨人”。核心业务为工业机器人本体研发生产与智能制造系统解决方案，产品覆盖全系列六轴、SCARA、并联、移动机器人，形成“核心零部件-本体-行业解决方案”全产业链布局。公司是国产六轴机器人出口量第一的企业，产品出口30多个国家和地区，深度覆盖3C电子、食品医药、新能源等场景，进入宁德时代、比亚迪等龙头供应链。
1995年成立，2010年登陆深交所，是国内运动控制领域龙头企业，国产SCARA机器人头部厂商。核心业务涵盖工业机器人、运动控制与智能制造解决方案，SCARA机器人出货量稳居国内第二、全球第四，同时实现半导体晶圆传输机器人的国产化突破与商业化落地。公司全栈自研机器人控制器与3D机器视觉核心技术，高速SCARA产品性能达行业顶尖水平，产品深度服务3C电子、半导体、新能源、食品包装等轻工业场景，与海尔生态深度协同。
注：1港元=0.8687元人民币
从营收规模与增长表现来看，翼菲仍处于轻工业机器人赛道的规模化扩张初期，体量远低于拓斯达、埃夫特、新时达三家上市多年的成熟企业，其2023-2025年营收复合增长率达38.8%，在工业机器人行业整体受下游消费电子、新能源资本开支收缩影响、成熟企业普遍营收承压的背景下，凭借细分赛道国产替代红利、本体业务放量实现逆势高增长，成长韧性较强。
毛利率层面，翼菲科技高毛利的标准化机器人本体业务收入占比持续提升，持续拉抬整体毛利率水平；而拓斯达毛利率受行业低价竞争、低毛利项目占比影响出现大幅波动；埃夫特因营收持续下滑、产能利用率不足导致2025年毛利率暴跌至5.2%；新时达则因业务结构成熟，毛利率维持在17%-18%。
净利率维度，翼菲科技2023-2025年持续处于净亏损状态，其亏损核心源于成长期战略性高研发投入，研发开支占营收比例显著高于行业平均水平，公司营收保持38.8%的行业领先复合增速、毛利率稳居行业高位，2024年亏损收窄已验证主业盈利修复能力。而埃夫特2025年亏损大幅扩大源于营收下滑、毛利率崩塌的主业恶化，拓斯达、新时达则凭借成熟的费用管控与规模效应，实现了盈亏平衡或微利。
估值层面，翼菲科技当前发行市值64.9亿元人民币，对应PS为16.8倍，远高于三家可比公司，存在显著的估值溢价。这一溢价主要来自公司远超行业的高成长性、全栈自研的技术壁垒，以及本体业务结构优化、高端赛道布局带来的长期成长预期，是市场给予轻工业机器人国产替代龙头的成长定价。更重要的是，公司2025年11月发布首款工业级人形机器人"鸿钧"，正式切入具身智能赛道，打开了远超传统工业机器人的长期成长天花板，从人形机器人板块估值体系来看，目前港股上市的优必选、越疆科技2025年PS分别达25.2倍和27.0倍，翼菲科技当前估值仍低于纯人形机器人标的，具备一定的估值上升空间。但需注意的是，若后续公司营收增速不及预期、人形机器人商业化落地进度缓慢或盈利拐点迟迟未能兑现，估值仍存在较大的回调压力。
上市团队
公司的上市保荐人为农银国际。
农银国际历史上作为保荐人参与了47个项目，其中暗盘24涨21跌2平，破发率44.68%，首日25涨14跌8平，破发率29.79%。近一年来共参与了5个项目，其中4个项目大涨，表现较好。
超额配售权
此次发行无绿鞋。
发售量调整权
此次发行无发售量调整权。
回拨机制
此次发行适用18C机制上市规则，公开发售部分最高回拨比例为20%。若公配超额认购不足10倍，或国配不足额（公配足额或超额），保荐人兼整体协调人有权酌情将最多额外 5% 的股份从国际发售回拨至公开发售，使公开发售占比最高提升至 10%；若公配认购不足，未获认购的股份可全部或部分重新分配至国际发售，由机构投资者承接。孖展倍数对应的公配占比如下图所示：
基石投资者
本次发行无基石。
IPO前融资
公司自成立以来共经历12轮融资，融资金额合计6.34亿元人民币，投资方包括常春藤资本、峰瑞资本、润浙投资及清控银杏等多家知名企业，2025年5月最后一轮融资股价为16.36元人民币，较此次发售价30.50港元折价53.02%。
上市开支
此次发行的开支总额估计约为7,740万港元，按发售价30.50港元计算，占募资总额的10.3%，其中承销费用3,380万港元，占募资总额的4.5%。
是否打新分析
从基本面来看，翼菲科技凭借“脑眼手足”全栈自研的技术架构、全品类工业机器人产品矩阵，在消费电子、新能源、半导体等高景气赛道深度绑定宁德时代、富士康、比亚迪等行业龙头，在2023-2025年行业整体承压的背景下实现38.8%的营收复合高增长，同时高毛利的标准化本体业务占比持续提升，毛利率稳居行业高位，成长韧性与核心竞争力突出；尽管公司仍面临高强度研发投入下尚未实现盈利、经营现金流持续承压、存货规模高增带来的营运管理压力，叠加行业竞争日趋激烈、下游制造业资本开支周期波动带来的业绩不确定性，盈利拐点仍需时间验证，但长期来看，公司在轻工业机器人赛道的布局已形成深厚积累，恰逢行业国产替代全面提速的发展红利期，港股上市募资将为其技术迭代、产能扩张与全球化布局提供充足支撑，若后续业务持续放量，高端场景与人形机器人第二曲线顺利落地，有望逐步兑现盈利拐点，具备可观的长期成长空间。
从发行结构来看，本次发行无基石无绿鞋，流通货值7.5亿港元，上市后股价波动风险较大；本次采用18C回拨机制，顶格回拨20%，公配49,200手，入场费3,080.75港元，甲尾对应资金量308.1万港元，乙头对应资金量616.2万元；H股市值74.71亿港元，想要达到当前港股通门槛104.75亿港元（数据来自活报告）需上涨40.2%。
从市场情绪来看，5月8日同属机器人赛道的乐动机器人暗盘表现亮眼，盘中最高涨超260%，最终收盘较招股价上涨88.92%，大幅提振了港股市场智能制造、机器人板块的新股情绪，为同赛道招股的翼菲科技营造了向好的市场氛围。与此同时，同期招股的剂泰科技、英派药业已于5月8日结束招股，尚未公布中签结果，前期参与两只新股申购的打新资金解冻释放后能够承接翼菲科技的招股申购，其后续孖展认购规模有望持续上升，截至2026年5月9日17：30，翼菲科技招股公配超购112.54倍，资金认购情绪积极，感兴趣的投资者可以持续关注项目后续招股和上市动态。
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