中经记者 孙汝祥 夏欣 北京报道

“默认投资带来的并非几个百分点的边际改善，而是从‘未参与’到‘参与’的结构性跃迁”；“默认投资制度和目标日期基金的组合在风险控制上的效果非常明显”；“个人养老金投顾与养老金制度是同步演进、逐步成型的基础设施”……

“目标日期基金之父”、富达投资大中华区投资策略及业务资深顾问郑任远日前在接受《中国经营报》记者专访时，结合美国经验和教训，为中国个人养老金制度的完善提出建议，表示可考虑提高每年12000元的缴费上限，或者区分不同的年龄层设立不同的上限；免除在领取阶段3%的个人所得税以进一步扩大税优激励；打通二、三支柱账户联动管理，在未来时机成熟时加入默认定投机制。

郑任远于1985年进入投资行业，1994年在美国加入富达，1996年创建出对美国401（k）退休计划和个人退休金账户（IRA）具有革命性意义的投资产品目标日期基金（Target Date Fund），因此也被誉为“目标日期基金（TDF）之父”。

要重视人性中的惰性和非理性因素

2022年11月，中国个人养老金制度正式落地，并于36个城市和地区先行试点。2024年12月，该制度推广至全国。

“个人养老金制度的大规模推广实施，一方面能够有效帮助中国民众丰富养老储备，同时也将为资本市场提供稳定的现金流入，有了源源不断的‘活水’，才能有利于金融市场乃至整个经济体系的长期健康发展。”郑任远表示，非常高兴看到该制度的正式推出。

与此同时，中国个人养老金制度仍处于实施初期阶段，账户“开而不投、投而不活”现象普遍。

对此，郑任远表示，与当前中国个人养老金的情况十分相似，20世纪70年代美国基于自愿制度的IRA在推出时也曾“遇冷”。

一方面，尽管有税收优惠，政府也试图通过投资者教育帮助人们了解如何建立和调整投资组合，但实际参与率始终偏低。

另一方面，在缴款人群中普遍存在资产配置不合理的问题。出于“保本保收”的目的，大部分人的风险偏好过于保守，会选择保障型产品，导致养老金投资的全生命周期收益较低，浪费了养老财富的积累机会。

还有一部分人的风险偏好可能过于激进，临近退休时权益类资产占比仍然偏高，但那时已难以承受较大波动。另外，人们也容易受短期情绪影响而出现高买低卖的情况。这些不适当的资产配置将会导致投资者在退休时无法达成养老储备目标。

“因此，从美国当时的经验来看，个人养老投资并非完全是投资者教育的问题，还应认识到人性中的惰性和非理性因素，需要制度设计和投资方案的完善。”郑任远强调。

目标日期基金+默认投资效果显著

为了帮助投资人克服非理性投资，郑任远和团队于1996年在美国创建了第一只目标日期基金（TDF）。投资者只需确定预期退休的目标日期，剩下的事情就可以交给基金经理。根据“风险滑降曲线”，投资组合会随着年龄的变化而进行相应调整，对风控实行动态管理，以此达到风险随时间递减的效果。

过去20多年间，TDF在美国经历了快速发展，从2000年不到80亿美元增长到2023年年底接近3.5万亿美元的总规模。尤其是在2006年，TDF迎来了井喷式发展。

2006年，美国颁布《养老金保护法案》，对企业年金即第二支柱的加入机制和投资选择做出了革命性的制度改革，允许雇主自动为雇员注册401（k）储蓄计划，并将TDF作为合格默认选择之一。自此，401（k）的参与率大幅提升。

郑任远表示，默认投资并不等同于强制安排。即便在账户自动开立，并默认配置至适合个人生命周期的产品（如目标日期基金）后，个人仍然始终保有调整甚至退出投资计划的自由。但当“参与”成为默认选项时，绝大多数人会顺势留在体系中。

以美国 401（k）体系为例，在设置默认投资机制之前，相当一部分账户在开户后长期停留在现金状态，或根本未完成资产配置。引入以目标日期基金为代表的默认投资之后，新进入账户的资金几乎自动完成投资配置，“账户存在但未真正投资”的情况显著减少。

郑任远强调，成熟市场的共识是，默认投资带来的并非几个百分点的边际改善，而是从“未参与”到“参与”的结构性跃迁。

从中长期看，默认投资还显著改善了账户的持续性表现。自动投资与默认配置相结合，使得缴费中断率、市场波动期间的恐慌性退出行为明显下降，账户在10 年、20 年周期内的资产留存率更高。而这些指标直接关系到个人长期退休资产形成，也是制度可持续运行的重要基础。

此外，郑任远还指出，默认投资制度和目标日期基金的组合在风险控制上的效果非常明显，它显著降低了全仓股票、全仓货币基金以及频繁择时等极端配置行为，使普通投资者的风险暴露更加贴合年龄和投资期限。

“成熟市场内部人士普遍认为，默认投资的核心价值不在于‘跑赢市场’，而在于确保大多数人真正进入长期、纪律化的投资轨道。”郑任远表示。

个人养老金投顾是自然演化结果

至于个人养老金投顾介入时点问题，郑任远认为，成熟市场的经验表明，个人养老金投顾并非在制度完全成熟后才被引入，而是在制度运行过程中，被现实问题一步步“逼”出来的。

“它不是制度的终点设计，而是制度在规模化运行后，面对人性与复杂需求时的自然演化结果。”郑任远称。

在美国，第二支柱DC（确定缴费型）制度和目标日期基金首先解决的是“积累阶段”的问题，即帮助普通人完成长期、分散的资产配置。但随着时间推移，大量账户进入临近退休阶段，制度的边界逐渐显现：退休后如何继续投资、如何提款、如何处理税务与现金流，这些都超出了单一产品所能覆盖的范围。

正是在这一阶段，投顾开始真正介入，其切入口并不是推销新产品，而是围绕账户迁移展开，大量 401（k） 资产在退休或离职后转入 IRA，个人需要从“雇主平台逻辑”转向“个人生命周期逻辑”。投顾由此从产品导向，转向以账户、目标与整体规划为核心。

“个人养老金投顾与养老金制度是同步演进、逐步成型的基础设施。这也是成熟市场普遍遵循的路径，而非事后补充的‘高端服务’。”郑任远表示。

参考美国养老金制度发展经验，郑任远认为，中国养老体系建设应重视公募基金在三支柱养老体系中的重要推动作用，优化制度设计解决投资行为问题，继续深耕投资者教育。

在制度安排设计上，郑任远建议，中国个人养老金制度可以考虑提高每年12000元的缴费上限，或者是区分不同的年龄层设立不同的上限；免除在领取阶段3%的个人所得税，以此来进一步扩大税优激励；打通二、三支柱账户，联动管理，在未来时机成熟时加入默认定投机制。

另外也是非常关键的一点是默认定投，美国的二支柱目前已有这样的安排，而且效果很好。在2022年年底颁布的《安全法案2.0》中，更是规定自2025年开始，在法案颁布后企业新设立401（k）计划时必须具备自动注册机制，因此有望更进一步提高覆盖率，但是因为历史原因这一安排还没有推广到第三支柱。

“建议中国可以此为鉴，通过雇主自动对员工的个人养老金账户设置定投，帮助投资者聚沙成塔、集腋成裘。”郑任远表示。

（编辑：夏欣 审核：李慧敏 校对：颜京宁）