《财报分析》巨星农牧（603477） 2025年报、2026一季报财报分析|业务毛利率|巨星农牧|猪价|现金流|财报分析

股债联动，依据财报做可转债

巨星农牧（603477）2025年报&2026一季报深度分析

一、核心关键点梳理

业绩表现：2025 年实现营业收入 80.00 亿元，同比增长 31.62%；归母净利润 3034.33 万元，同比大幅下降 94.15%。2026 年一季度实现营业收入 19.26 亿元，同比增长 17.04%；归母净利润亏损 3.56 亿元，同比由盈转亏。业绩下滑核心原因是 2025 年下半年以来生猪价格持续下跌，叠加 2026 年一季度主动淘汰低效种猪产生的资产处置损失。
业务结构：生猪养殖业务为绝对核心，2025 年实现营收 73.63 亿元，占总营收的 92.03%；饲料业务营收 4.15 亿元，占比 5.19%；皮革业务营收 2.00 亿元，占比 2.50%。
产能与成本：2025 年生猪出栏量 458.08 万头，同比增长 66.26%，2026 年计划出栏 600 万头，同比增长 31%。成本控制能力行业领先，2025 年商品肥猪完全成本约 13 元 / 公斤，2025 年底降至 12 元 / 公斤以内，2026 年一季度因种猪淘汰阶段性升至 12.7 元 / 公斤。
资产负债：2026 年一季度末总资产 92.46 亿元，总负债 64.53 亿元，资产负债率 69.79%。短期有息负债合计 23.40 亿元，货币资金 7.13 亿元，短期偿债压力较大。2026 年 4 月完成定增募资 2.19 亿元，缓解部分资金压力。
减值与现金流：2025 年计提存货跌价准备 2937.21 万元、商誉减值准备 47.80 万元；2026 年一季度计提资产减值损失 1.21 亿元，主要为消耗性生物资产跌价。2025 年经营活动现金流净额 12.18 亿元，2026 年一季度为 - 1.59 亿元，现金流阶段性恶化。

二、财报背后的蛛丝马迹

亏损性质为阶段性：2026 年一季度商品肥猪完全成本 12.7 元 / 公斤，略低于一季度全国生猪均价 13.12 元 / 公斤，商品肥猪业务本身微利。亏损主要来自低效种猪淘汰（约 1.5 亿元）和资产减值（1.21 亿元），属于主动优化产能的一次性损失，不代表主营业务长期亏损。
种猪效率行业领先：2025 年公司生猪养殖 PSY 达 29 以上，四季度标杆种场 PSY 突破 33，种群 PSY 达 30 以上，种猪效率仅次于牧原股份，支撑了公司的成本优势。
机构认可度高：本次定增发行价格为 17.59 元 / 股，高于当前股价（约 17 元 / 股），说明机构投资者对公司长期价值的认可。前十大股东中，社保基金一一八组合持股 4.49%，为第三大股东。
核心团队深度绑定：公司拟实施第一期员工持股计划，总规模不超过 2232.23 万股，覆盖 450 名核心员工，受让价格为 10 元 / 股（约为当前股价的 59%），将员工利益与公司长期发展深度绑定。
产能扩张有序推进：2025 年公司在建工程从 39.56 亿元增加至 44.89 亿元，2026 年一季度继续增加至 45.64 亿元，主要为新建生猪养殖场，为下一轮猪周期的产能释放做准备。

三、事件影响评估

本次年报及一季报披露事件整体为短期利空，中长期利好。

短期（1-3 个月）：利空。一季度亏损 3.56 亿元超出市场预期，猪价仍处于低位震荡，二季度业绩可能继续承压，市场对短期业绩的担忧将压制股价表现。
中期（3-12 个月）：利好。全国能繁母猪存栏已降至 3904 万头，接近 3900 万头的正常保有量，产能去化接近尾声，猪价有望在 2026 年三季度开始反转。公司成本控制能力强，出栏量增长明确，业绩将随猪价回升大幅改善。
长期（1-3 年）：利好。公司产能扩张速度快，2023-2025 年出栏量复合增长率达 62%，行业地位快速提升。规模化养殖趋势下，中小散户加速退出，市场份额向头部集中，公司将受益于行业整合。

四、ST / 退市风险评估

本次年报后无 ST 或退市风险。根据上交所《股票上市规则》，ST 的触发条件为：

最近一个会计年度经审计的净利润为负值且营业收入低于 1 亿元；
最近一个会计年度经审计的期末净资产为负值。

巨星农牧 2025 年营业收入 80.00 亿元，远高于 1 亿元；归母净利润 3034.33 万元，为正值；期末归属于上市公司股东的净资产 31.12 亿元，为正值，完全不满足 ST 条件。2026 年一季度虽亏损，但 ST 以年度数据为判断依据，且公司营收规模大，即使 2026 年全年亏损，只要净资产不为负，也不会被 ST。当前公司净资产约 29.75 亿元（定增后），即使 2026 年全年亏损 10 亿元，净资产仍有 19.75 亿元以上，因此未来 1-2 年内无 ST 或退市风险。

五、行业排名与地位

行业排名：2025 年全国生猪出栏总量约 7.2 亿头，巨星农牧出栏 458.08 万头，在全国养猪企业中排名第 16 位，在上市猪企中排名第 10 位左右，属于第二梯队头部企业。
行业地位：公司是西南地区最大的生猪养殖企业之一，在四川、重庆、云南、山东、江西等地拥有完善的养殖布局。采用 “公司 + 农户” 为主、自繁自养为辅的模式，产能扩张速度快，是行业内增长最快的企业之一。种猪效率和成本控制能力行业领先，PSY 达 29 以上，完全成本接近牧原股份。皮革业务是国内领先的牛皮沙发革供应商，市场占有率约 10%，但占营收比例低，对整体业绩影响小。

六、估值分析

生猪养殖行业为强周期行业，周期底部采用 PB 估值和头均市值法更为合理。

PB 估值：
1. 行业平均水平：周期底部（猪价低于成本线）时，行业平均 PB 为 1.5-2.5 倍；周期顶部时为 3-4 倍。
2. 公司当前估值：截至 2026 年 5 月 13 日，假设收盘价为 17 元 / 股，定增后总股本 5.23 亿股，总市值约 88.91 亿元；定增后净资产约 29.75 亿元，PB≈3.0 倍，略高于行业周期底部平均水平。
头均市值法：
1. 行业平均水平：周期底部时约 1000-1500 元 / 头，周期顶部时约 3000-4000 元 / 头。
2. 公司当前估值：2026 年计划出栏 600 万头，头均市值≈1482 元 / 头，处于行业周期底部平均水平的上限。
周期反转后 PE 估值：
1. 假设 2026 年下半年猪价回升至 16 元 / 公斤，公司完全成本 12.5 元 / 公斤，头均盈利 385 元，全年净利润约 23 亿元，对应 PE≈3.87 倍，远低于行业周期顶部平均 PE（15-20 倍），估值优势明显。