你有没有过这种经历，全市场都在喊某只股票要凉，你跟着慌得不行，结果顶级投行转头给出了远超当前价的目标价？最近富途就遇上了这样的事，散户遍地悲观，说富途增长见顶，高盛却直接甩出研报，逆势上调目标价到210.47美元，潜在上涨空间超过50%。
这事说穿了，其实就是先入为主的错觉。大脑总容易被第一眼看到的阴影轮廓欺骗，自动忽略藏在背后的全貌。看到富途股价疲软，所有人都跟着蔓延悲观情绪，一口咬定公司摸到了增长天花板。
高盛这份逆势发布的研报，直接戳破了市场的好几个错觉。第一个就是大家吵得最凶的一季度缩水问题，很多人说客户都要撤资跑光了。实际上同期富途平台新流入的资金就有9400亿港元，客户非但没撤，反而逢低加仓了。两种力量对冲下来，富途的基本盘稳得很，根本没被动摇。
四月份市场慢慢回暖，高盛已经给出了二季度的预测。净客户资产管理规模会涨到1.3万亿港元，环比增长7%。总收入预计61亿港元，同比增长28%。净利润更是能到30亿港元，同比增长43%。
这怎么看都不像是一家要走下坡路的公司对吧。还有人说换手率掉了，从16倍降到13倍，肯定会影响手续费收入，把整体业绩拖垮。高盛对此的解读完全相反，说这根本不是坏事反而是好事。这说明富途用户从之前的投机炒作，慢慢转向了长期财富管理，是平台走向成熟的标志。
这个13倍刚好就是历史换手率的中位数，能带来长期稳定的现金流，对估值来说反而更健康。市场还在担心另外两个问题，一个是美联储降息，一个是行业价格战，听起来都挺能影响业绩的。富途有四成收入来自利息，大家说降息一来利息收入大跳水，业绩直接崩。
高盛专门做了压力测试，算下来每降息25个基点，净利息收入只减少2.04亿港元，占总收入才1%，影响真的微乎其微。至于行业竞争打价格战，更是被市场高估了威胁。富途的护城河根本不是靠打价格战，而是对传统银行的降维打击。
富途港股佣金率才万分之三，汇丰、中银香港这些传统银行佣金高达25基点，差了不是一星半点。富途用户留存率接近100%，加上牛牛圈的社交网络，用户换平台的成本特别高，根本不会随便跑。高盛甚至直接给了未来三年的预测，到2026年，富途在香港的付费客户份额能到40%，新加坡能到30%。
这个增长空间，根本不是现在市场定价反映出来的样子。很多人担心富途摸到客户数量天花板，其实根本没摸到点上。富途估值的核心从来不是新增客户数量，而是客户资产管理规模的复利增长。现在富途已经完成全球化转型了，内地客户AUM占比已经降到20%以下。
老客户这么多年的平均回报率有23%，比标普500的表现还好。平台自带的理财工具还能帮用户提升投资胜率，哪怕完全没有新增客户，AUM一年照样能涨18%，能到1.4万亿港元。高盛的压力测试还显示，就算AUM下降20%，每股收益也才降14%，抗风险能力比大家想的强太多。
现在市场的问题，就是把几件完全不相干的事混为一谈了。把账面缩水当成了资本外逃，错估了降息的实际影响，也把行业竞争的威胁放大了好多倍。只要AUM能保持高速增长，基本面就稳得很，这就是高盛敢上调目标价，看多超50%涨幅的底气。当然，作为普通投资者，也不能闭着眼睛盲信机构的目标价。
普通人想理清思路，盯紧两个信号就够了。一个是净AUM出现大幅持续流失，另一个是新市场获客成本失控，长期偏离2500港币的中枢。只要这两个信号没出问题，其实不用跟着市场情绪一起恐慌乱抛。退一步摘下市场噪音给的滤镜，你看到的画面会完全不一样。
现在把富途看成是年轻投资者的财富复利基础设施一点都不为过。这批现在拿着23%平均回报的年轻人，再过十年都会成为社会的财富中坚力量。他们的财富早就和平台深度绑定，到时候整个估值体系肯定会不一样。这里面的机会，真的值得咱们好好想想。
参考资料：财新网 互联网券商行业投资研究
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