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（来源：财经思享汇）
证券业务为浙江沪杭甬带来收益75.51亿元，同比增长22.1%。
作者 | 王南舒
编辑 | 管东生
资本市场的暗线，往往藏在年报不起眼的位置。
截至2025年末，浙江沪杭甬（0576.HK）的H股股东名单中，BlackRock 与 JP Morgan 再次同时现身。公开年报显示，自2019年以来，两家机构便已进入主要股东名单，长期驻守。
耐人寻味的是，浙江沪杭甬的高速公路主业并不轻松。2025年高速公路业务收益103.88亿元，同比下降2.6%；整体车流量下滑1.3%，多个核心路段通行费收益回落。
但意外的是，主业承压并没有拖住公司的收入曲线。2025年，公司总收益197.55亿元，同比增长9.4%；证券业务收益75.51亿元，同比增长22.1%，占总收益比重升至38.2%，几乎撑起了公司的半壁江山。
问题由此出现：主业在降，收入却在涨，这一矛盾究竟该如何理解？浙江沪杭甬是否已经在路产之外形成了另一层资产逻辑？
壹｜路产底盘
浙江沪杭甬于1997年以H股形式在香港上市，是浙江交通集团旗下重要的高速公路资产平台。其经营九条主要高速公路，合计约1142公里，连接长三角多个核心经济区域，并依托宁波舟山港、制造业集群和电商物流体系，支撑区域交通和货运流动。
2025年，浙江沪杭甬高速公路业务收益为103.88亿元，较上年的106.62亿元减少约2.75亿元；车流量端也同步承压，上三高速、甬金高速金华段、乍嘉苏高速和杭徽高速的平均每日全程车流量分别同比下降12.36%、10.49%、5.66%和4.91%。单看这组数据，路产业务的增长压力已经显现。
但这恰恰容易掩盖路产资产真正的价值。
即便在 2025 年高速业务收益小幅下滑的情况下，公司仍实现 197.55 亿元总收益，并建议派发每股 0.395 元股息，派息率达到了44.8%。
这意味着，在通行费收入略有波动的年份，股东仍能享受到相对稳定的现金回报，“路产现金流 +股息”的组合为公司提供了典型的防御属性与安全边际。
当然，稳定并不等于没有压力。
高速公路行业本身已经进入成熟期。新增路产资源有限，车流量增速也难以长期保持高增长。对于浙江沪杭甬来说，单靠收费公路业务，很难再讲出一个高速成长的故事。
但实际情况是，浙江沪杭甬并不是只靠高速公路业务。
贰｜金融增弹性
从资产和业务结构看，浙江沪杭甬本质上是一家“路产 + 金融”双轮驱动的企业。
证券业务是2025年公司收入增长的重要来源。年报显示，证券业务为集团带来收益75.51亿元，同比增长22.1%。说明，在资本市场回暖时，券商类金融资产能够为公司提供收入弹性。
但这类资产也有天然的双刃剑属性。高速公路收费收入更依赖车流量和路网位置，波动相对有限；证券业务则受市场交易活跃度、投资收益和资本市场行情影响更大。它能提供弹性，也会带来周期性。
浙江沪杭甬真正有意思的地方，不是从“公路股”变成“券商股”，而是在两类资产之间寻求相应的平衡。2025年，路产端承压，但证券业务增长较快，对整体收入形成明显支撑。
但这种平衡不是简单“谁涨补谁跌”。路产的价值在于稳定现金流，证券业务的价值在于周期弹性。前者决定公司资产不轻，后者决定公司不是纯粹的防御型资产。
浙江沪杭甬的金融资产不只是券商，还有其他多类金融资产。
这些资产性质并不相同：证券业务提供市场弹性，银行股权提供金融机构权益，融资租赁连接产业金融，财务公司则与交通集团体系内资金服务相关。它们共同构成了浙江沪杭甬金融资产的一侧。
所以，把路产和金融放在一起看，浙江沪杭甬的资产组合更清楚。路产负责稳定，金融负责弹性，其他业务和基础设施配套则补充经营场景。
这也解释了BlackRock 与 JP Morgan 的持续出现，并不是偶然的“资本脚印”。长期资金不会无缘无故停留在一家公司身上。
同花顺数据显示，截至2026年5月12日，浙江沪杭甬PE（TTM）为7.29倍，低于其所示行业中位值10.54倍。如果仍然只把它看作传统收费公路公司，约7倍市盈率并不难理解。成熟路产的优势在于现金流稳定、分红可预期，但增长空间相对有限，市场通常不会给予过高估值。
但从资产结构看，浙江沪杭甬又并非单一路产公司。
于是，问题不在于约7倍市盈率本身高不高，而在于这一估值所对应的理解框架是什么。
如果市场看到的只是车流量下滑、通行费收入承压，那么这样的定价有其逻辑合理性；但如果从公司内部已经形成“路产现金流+金融资产弹性”的组合，那么仅用传统公路股的尺度去衡量它，是否仍然足够？
浙江沪杭甬的矛盾正在这里：它的底盘仍是高速公路，但变量已经不只来自高速公路。至于这种资产结构变化，最终会不会改变市场对它的理解，还需要留给时间和业绩继续回答。
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