央行加大投放 | 流动性|中国人民银行|债券市场|农商行|国债|央行|政府债|流动性|逆回购

2026

联系人：谭逸鸣、刘昱云、何楠飞

摘要

1、本周资金边际收敛

本周资金边际收敛，资金利率低位回升，周五为缴税截止日，DR001向上突破1.3%，有几点特征：

DR001继续温和回升，后半周运行区间上移至1.28%-1.33%，后续DR001或仍有望在政策利率中枢附近波动，但再度下触1.2%的概率可能相对有限。

本周DR007、R001、R007也开始上行，周五回升至4月末、5月初的阶段性高点，但DR007、R007依然运行于1.4%以下，反映出当前银行间流动性虽然边际收敛但仍处于相对充裕的状态。

央行“收短放长”，回笼多余流动性，但投放长期限资金呵护信贷投放和政府债发行。后半周临近税期，7天逆回购投放逐日增长，但逆回购余额依然不高。与此同时，5月MLF将净投放1000亿元，相较而言，买断式逆回购净回笼10000亿元，呈现“收短放长”的格局。

本周大型银行融出规模回落、6M存单净融资增长，或意在应对5月中下旬起增长的流动性消耗，存单一二级价格均有小幅抬升，但依然处于历史偏低水平。

2、资金宽松“韧性”迎来考验？

进入5月中下旬，资金面扰动增多：

一是流动性的客观消耗增多，5月中下旬政府债集中供给、税期走款、跨月等共振。本周临近税期，大型银行融出规模回落、大行短期限存单发行增多、资金价格回升或均形成一定印证。

二是近期股市波动加大，本周“固收+”申购已明显降温，下周资金客观需求仍不少，包括：政府债净缴款规模升至6000亿元以上、同业存单到期近1万亿元、逆回购到期超3000亿元，需要继续关注潜在的赎回压力，或放大资金面和债市的波动。

整体而言，随着此前中长期流动性的持续回笼，银行间流动性超季节性宽松的环境或逐步向中性回归，但短期内资金仍有望保持平稳：

一是资金利率依然处于相对合适的区间，4月来看，DR001基本运行于政策利率15BP以内，未出现持续的大幅波动，需要干预的必要性不高。

二是二季度政府债迎来季节性发行高峰，地缘政治仍有较多不确定性，资金面不具备大幅收敛的基础。

但资金宽松的“韧性”可能在降低，一方面，随着银行间流动性的持续消耗，“缓冲垫”或变薄，税期、跨月、赎回压力增加的节点，资金波动或将加大，对央行投放的依赖度上升。另一方面，市场对于资金宽松的一致预期松动，而交易行为的变化或也将带来新的市场波动。

3、下周主要关注因素

（ 1 ）逆回购到期 3045 亿元，规模回升；（ 2 ）政府债发行 5084 亿元，净缴款 6252 亿元；（ 3 ）同业存单到期 9491 亿元，规模较上周回升；（ 4 ） 5/22 为缴税申报截止日， 5/25-5/26 为税期走款高峰，关注资金扰动。

核心图表（完整图表详见正文）

风险提示：政策不确定性；基本面变化超预期；海外地缘政治风险；测算结果误差。

报告目录

央行加大投放

1、本周资金边际收敛

本周资金边际收敛，资金利率低位回升，周五为缴税截止日，DR001向上突破1.3%，有几点特征：

DR001继续温和回升，后半周运行区间上移至1.28%-1.33%，后续DR001或仍有望在政策利率中枢附近波动，但再度下触1.2%的概率可能相对有限。

央行“收短放长”，回笼多余流动性，但投放长期限资金呵护信贷投放和政府债发行。后半周临近税期，7天逆回购投放逐日增长，但逆回购余额依然不高。与此同时，5月MLF将净投放1000亿元，相较而言，买断式逆回购净回笼10000亿元，呈现“收短放长”的格局。

本周大型银行融出规模回落、6M存单净融资增长，或意在应对 5 月中下旬起增长的流动性消耗，存单一二级价格均有小幅抬升，但依然处于历史偏低水平。

2、资金宽松“韧性”迎来考验？

进入5月中下旬，资金面扰动增多：

整体而言，随着此前中长期流动性的持续回笼，银行间流动性超季节性宽松的环境或逐步向中性回归，但短期内资金仍有望保持平稳：

一是资金利率依然处于相对合适的区间，4月来看，DR001基本运行于政策利率15BP以内，未出现持续的大幅波动，需要干预的必要性不高。

二是二季度政府债迎来季节性发行高峰，地缘政治仍有较多不确定性，资金面不具备大幅收敛的基础。

但资金宽松的“韧性”可能在降低，一方面，随着银行间流动性的持续消耗，“缓冲垫”或变薄，税期、跨月、赎回压力增加的节点，资金波动或将加大，对央行投放的依赖度上升。另一方面，市场对于资金宽松的一致预期松动，而交易行为的变化或也将带来新的市场波动。

3、下周主要关注因素

（1）逆回购到期3045亿元，规模回升；

（2）政府债发行5084亿元，净缴款6252亿元；

（3）同业存单到期9491亿元，规模较上周回升；

（4）5/22为缴税申报截止日，5/25-5/26为税期走款高峰，关注资金扰动。

公开市场：下周到期规模增长

5/18-5/22，公开市场净投放-3985亿元，其中，7天逆回购投放3045亿元、到期30亿元，国库现金定存投放1000亿元，6M买断式逆回购到期8000亿元。

5/25-5/29，公开市场到期8045亿元，其中， 7 天逆回购到期 3045 亿元、 MLF 到期 5000 亿元。

5月，有5000亿元MLF到期，有8000亿元3M买断式逆回购到期、8000亿元6M买断式逆回购到期。

5/6，3M 买断式逆回购投放 3000 亿元，当月到期 8000 亿元，全月净投放 -5000 亿元；5/15,6M 买断式逆回购投放 3000 亿元，当月到期 8000 亿元，全月净投放 -5000 亿元；5/25，MLF 拟投放 6000 亿元，当月到期 5000 亿元，全月净投放 1000 亿元。

政府债：下周缴款规模增长

5/18-5/22，政府债发行6467亿元，其中，国债发行4650亿元、地方债发行1817亿元。国债到期0亿元、地方债到期711亿元，国债净缴款1450亿元、地方债净缴款1485亿元。

5/25-5/29，政府债拟发行5084亿元，其中，国债发行 900 亿元、地方债发行 4184 亿元。国债到期 1000 亿元、地方债到期 1117 亿元，国债净缴款 3100 亿元、地方债净缴款 3152 亿元。

超储跟踪预测

我们预测2026年4月超储率约为1.05%，环比回落约0.35pct（3月末预测为1.40%），同比回升0.21pct（去年同期为0.84%）。

我们预测4月末超储约为31466亿元。5/18-5/22，公开市场净投放-3985亿元、政府债净缴款2935亿元，预测财政收支差额-696亿元、缴准53亿元、缴税13562亿元。

货币市场：资金利率低位回升

（1）资金利率低位回升：截至5/22，相较5/15，DR001上行5.84BP至1.32%，DR007上行4.48BP至1.36%，R001上行7.01BP至1.36%，R007上行2.66BP至1.38%；

（2）DR001上破1.3%：截至 5/22 ，相较 5/15 ，“ DR001-OMO ”上行至 -7.7BP ，“ DR007-OMO ”上行至 -3.66BP ，“ R001-OMO ”上行至 -3.9BP ，“ R007-OMO ”上行至 -1.69BP ，“ R001-DR001 ”上行至 3.8BP ，“ R007-DR007 ”下行至 1.97BP 。

（3）SHIBOR利率：隔夜、7天利率周度均值分别较上周变动3.08BP、2.24BP至1.29%、1.34%；

（4）CNH HIBOR利率：隔夜、 7 天利率周度均值分别较上周变动 2.03BP 、 -3.77BP 至 1.35% 、 1.39% 。

（5）利率互换收盘利率：FR007S1Y、FR007S5Y利率周度均值分别较上周变动-0.57BP、-0.32BP至1.46%、1.58%。

（6）票据利率：半年国股转贴利率、半年城商转贴利率周度均值分别较上周变动-0.08pct、-0.08pct至0.65%、0.75%。

银行间质押式回购日均成交额80149亿元，比5/11-5/15减少1707亿元。其中，R001日均成交额73098亿元，平均占比91.2%；R007日均成交额5498亿元，平均占比6.9%。

上交所新质押式国债回购日均成交额为21432亿元，比 5/11-5/15 减少 1067 亿元。其中， GC001 日均成交额 18935 亿元，平均占比 88.4% ； GC007 日均成交额 1777 亿元，平均占比 8.2% 。

本周(5/18-5/22)，银行体系资金净融出平均4.17万亿元，较上周(5/11-5/15)变动-3521亿元。其中，大型银行净融出平均4.3万亿元，较上周变动-3775亿元，隔夜占比98%，较上周变动-0.57%，中小型银行净融出平均-0.12万亿元，较上周变动254亿元。

本周，银行体系资金净融出(考虑到期)2188亿元，较上周变动3929亿元。其中，大型银行净融出 2596 亿元，较上周变动 4673 亿元，中小型银行净融出 -409 亿元，较上周变动 -744 亿元。

同业存单

1、一级市场：国有行6M及以内放量

本周(5/18-5/22)，同业存单发行总额为9864亿元，净融资额为4347亿元，相较上周(5/11-5/15)发行总额9146亿元，净融资额271亿元，发行规模增加，净融资额增加。

分主体看，国有行存单发行规模最高，国有行净融资额最高。国有行、股份行、城商行、农商行分别发行5192、1101、2611、902亿元，净融资额分别为3401、152、532、314亿元。

国有行、股份行、城商行、农商行发行占比分别为53%、11%、26%、9%，相较上周53%、16%、22%、7%，变动0pct、-4pct、4pct、2pct。

分期限看，6M存单发行规模最高，3M存单净融资额最高。1M、3M、6M、9M、1Y期限发行规模分别为1503、1746、2769、1393、2452亿元，净融资额分别为133、1746、1023、636、809亿元。

1M 、 3M 、 6M 、 9M 、 1Y 发行占比分别为 15% 、 18% 、 28% 、 14% 、 25% ，相较上周 11% 、 24% 、 26% 、 8% 、 31% ，变动 4pct 、 -6pct 、 2pct 、 6pct 、 -6pct 。

本周，同业存单加权发行期限为6.62个月，较上周6.79个月压缩。其中，国有行、股份行、城商行、农商行加权发行期限分别为5.6、7.5、7.5、9.1个月，较上周变动0.42、-2.51、-0.96、1.53个月。

从发行成功率来看，国有行发行成功率最高，国有行、股份行、城商行、农商行发行成功率分别为 93% 、 92% 、 83% 、 91% ；1M发行成功率最高，1M 、 3M 、 6M 、 9M 、 1Y 同业存单发行成功率分别为 96% 、 89% 、 89% 、 79% 、 86% ；AA发行成功率最高，AAA 、 AA+ 、 AA 同业存单发行成功率分别为 88% 、 79% 、 100% 。

下周(5/25-5/31)，同业存单到期规模9488亿元，较本周(5/18-5/24)增加3970亿元。

其中，到期规模主要集中在国有行、股份行，期限主要集中在 1Y 、 6M 。

各期限发行利率多数上行，其中，1M、3M、6M、9M、1Y存单发行利率分别较前周变动-1.88、0.82、-0.47、0.97、0.56BP至1.27%、1.39%、1.41%、1.44%、1.46%。

各主体发行利率涨跌互现，其中，国有行、股份行、城商行、农商行 1Y 存单收益率分别较前周变动 0.52 、 -2.73 、 -2.22 、 1.68BP 至 1.39% 、 1.4% 、 1.41% 、 1.44% 。

主体利差走阔，其中，“国有行-股份行”、“城商行-股份行”、“农商行-股份行”1Y存单发行利差分别变动3.3、0.5、4.4BP至-1.5、1.2、4BP。

期限利差涨跌互现，其中，“ 1Y-1M ”、“ 1Y-3M ”、“ 1Y-6M ”、“ 1Y-9M ”存单发行利差分别变动 2.4 、 -0.3 、 1 、 -0.4BP 至 18.7 、 7.2 、 5.5 、 1.8BP 。

相对价值方面，相较前周：（ 1 ）股份行“ 1Y CD-R007 ”变动 -4.48BP 至 7.46BP ；（ 2 ）“ 1Y CD-R001 ”变动 -8.83BP 至 9.67BP ；（ 3 ）“ 1Y CD-7D OMO ”变动 -1.82BP 至 5.77BP ；（ 4 ）“ 1Y CD-1Y 国债”变动 1.34BP 至 28.27BP 。

2、二级市场：收益率上行

各期限存单收益率上行，1M、3M、6M、9M、1Y期限AAA等级存单收益率分别变动2.5、1.75、1.5、2.25、0.5BP至1.3%、1.37%、1.4%、1.44%、1.45%。

各等级存单收益率多数上行，AAA 、 AAA- 、 AA+ 、 AA 、 AA- 等级 1Y 存单收益率分别变动 0.5 、 0.5 、 0.5 、 -0.5 、 -0.5BP 至 1.45% 、 1.45% 、 1.47% 、 1.5% 、 1.65% 。

相对价值方面，相较前周：（ 1 ）股份行“ 1Y CD-R007 ”变动 -2.16BP 至 6.44BP ；（ 2 ）“ 1Y CD-R001 ”变动 -6.51BP 至 8.65BP ；（ 3 ）“ 1Y CD-7D OMO ”变动 0.5BP 至 4.75BP ；（ 4 ）“ 1Y CD-1Y 国债”变动 3.66BP 至 27.25BP 。