来源：市场资讯
（来源：中国银河证券新发展研究院）
核心观点
本周焦点（5月18日-5月24日）：（1）特朗普23日发文称美国与伊朗已基本谈成一份协议，协议内容包括开放霍尔木兹海峡。然而，即使霍尔木兹海峡在乐观预期下较快开放，航运保险费率回落、库存重建以及进口合同重定价仍需要时间消化，能源冲击并不会因海峡开放而立即结束。冲突对亚洲经济体的影响呈现明显分化趋势，我们主要从成本渠道和金融渠道两个维度进行评估。菲律宾、越南、泰国处于受冲击第一梯队。菲律宾和越南主要表现为通胀压力快速传导，泰国表现为“通胀跳升+汇率承压”。韩国、印度、印尼和日本处于受冲击第二梯队。韩国、印度、印尼虽CPI尚未失控，但汇率和资本流动压力突出，韩元、印尼盾、印度卢比较冲突前均明显贬值，其中印度外资撤离压力更为显著。日本则主要体现为能源进口成本升高、财政发债预期、日元走弱和货币政策正常化共同推升长端利率。马来西亚和中国台湾受冲击相对较小，通胀温和、汇率波动可控。中国大陆经济受外部冲击的影响相对最小。（2）股票市场方面，本周韩国KOSPI、德国DAX、日经225表现居前，主要受地缘风险缓和提振。A股内部明显分化，科创50上涨5.57%，半导体、人工智能等科技主线表现突出，上证50、沪深300等权重指数承压，港股表现偏弱。（3）债券市场方面，美债、英债收益率有所回落，日本长端利率维持高位。（4）大宗商品方面，原油大幅回落，黄金短期受高利率压制，周跌0.67%，但地缘风险和央行购金仍支撑其中长期配置价值。
1.证监会等8部门联合出手，严格整治非法跨境展业。5月22日，经国务院同意，中国证监会等八部门联合印发《综合整治非法跨境证券期货基金经营活动实施方案》（以下简称《方案》）。同时，证监会已对老虎证券、富途控股、长桥证券三家境外券商在境内的非法经营行为立案调查，并作出了行政处罚事先告知，拟没收其全部违法所得并处以严厉罚款。本次整治工作的核心目标在于严厉打击非法跨境证券期货基金经营活动，保护投资者合法权益，并引导境内投资者通过港股通、QDII及跨境理财通等合规渠道开展境外投资。从政策影响看，一方面，本次整治有助于清理非法跨境证券经营活动，加强跨境经营机构合规经营意识。另一方面，本次整治也有助于引导境内投资需求向合规渠道集中，维护金融市场秩序和投资者合法权益。
2.香港证监会加强开户监控，强化跨境证券监管协同。5月22日，香港证券及期货事务监察委员会（SFC）发布通函，列明了开立账户及维持客户关系时应实施的监控措施。通函特别提出，持牌法团应注意中国证监会及其他内地机构在2026年5月22日联合发出的通知。此外，香港证监会还列出了持牌法团在为内地投资者开立和管理有关账户方面的额外措施。
3.恒指季检结果公布，恒生科技指数将纳入MINIMAX和智谱。5月22日，恒生指数公司公布截至2026年3月31日的季度检讨结果，恒生指数将纳入极兔速递（1519.HK）、百济神州（6160.HK）及中国铝业（2600.HK），成分股数目由90只增加至93只。恒生中国企业指数方面，翰森制药（3692.HK）与康方生物（9926.HK）获纳入。恒生科技指数则纳入MINIMAX-W（0100.HK）和智谱（2513.HK），同时剔除金蝶国际（0268.HK）与金山软件（3888.HK），成分股维持30只不变。
风险提示：1.政策理解不到位风险；2. 政策落实不及预期风险；3.地缘冲突不确定性风险。
一、本期焦点：冲突下的亚洲分化：谁在承压？谁仍稳健？
本周（5月18日-5月24日）热点事件跟踪：特朗普23日发文称美国与伊朗已基本谈成一份协议，协议内容包括开放霍尔木兹海峡。然而，即使霍尔木兹海峡在乐观预期下较快开放，航运保险费率回落、库存重建以及进口合同重定价仍需要时间消化，能源冲击并不会因海峡开放而立即结束。从政策反应看，部分亚洲央行已开始进入防御性应对阶段。5月20日，印尼央行将基准利率上调50bp至5.25%，同时将隔夜存款便利利率和贷款便利利率分别上调至4.25%和6.00%。菲律宾央行行长5月22日表示正考虑在例行周期外进行一次加息。
中东冲突对亚洲经济体的影响呈现明显分化，我们主要从成本渠道和金融渠道两个维度进行评估。一是成本渠道，体现为能源、运输及生产成本上升，并进一步传导至CPI。二是金融渠道，体现为汇率贬值（背后隐含能源进口账单扩大和资本流动承压）、国债收益率上行等。
（1）菲律宾、越南、泰国处于受冲击第一梯队。菲律宾和越南主要表现为通胀压力快速传导。菲律宾4月CPI同比升至7.2%，交通以及食品和非酒精饮料价格涨幅分别扩大至21.4%和6.0%，表明能源和运输成本冲击已向食品、交通等居民消费项目扩散。越南4月CPI同比升至5.46%，1—4月主要通胀驱动因素包括住房及建筑材料、家庭用电等价格上涨，显示能源、公用事业和生活成本压力逐步传导至终端价格。泰国表现为“通胀跳升+汇率承压”。泰国4月CPI同比由3月负值转为上涨2.89%，食品价格也有所上行，说明成本冲击已开始向食品端初步扩散，同时泰铢较冲突前明显贬值（截至本周收盘，泰铢较冲突前贬值5.08%），进一步加大输入型通胀压力。
（2）韩国、印度、印尼和日本处于受冲击第二梯队。韩国和印度CPI尚未出现大幅上升、快速跳升等趋势，但2月至4月同比增速仍有所上行。印尼通胀则相对可控，4月CPI同比有所回落。但其金融市场压力不容忽视，韩元、印尼盾以及印度卢比本周收盘较冲突之前已跌5.55%、5.47%、4.97%。究其原因，韩国和印度作为典型能源进口经济体，油价上涨加大进口和经常账户压力，并在全球风险偏好下降背景下放大资本流动压力。其中，印度外资撤离压力更为显著，冲突爆发以来外资已大幅减持印度股票。日本的压力更集中在债券市场和财政端，能源进口成本上升、日本政府追加预算和新增发债预期、日元走弱以及日本央行正常化等预期，共同推动日本10年国债收益率升至多年高位。
（3）第三梯队为马来西亚、中国台湾。马来西亚和中国台湾通胀整体温和，汇率波动相对可控，短期冲击较小。其中，马来西亚受益于一定能源出口属性，外部收支韧性较强；中国台湾通胀压力可控，新台币贬值程度较小，但后续仍需关注科技资金流动和全球风险偏好变化对新台币的扰动。
（4）中国大陆经济受外部冲击的影响相对最小。2026年4月，中国大陆CPI同比温和上升至1.2%。人民币呈现升值态势，国债收益率也维持在低位。尽管4月经济数据有所波动（规模以上工业增加值同比增速为4.1%，较上月下降1.6个百分点），但这并非单纯由外部油价冲击造成。更值得关注的是科技相关行业的出口表现，在已公布的4月出口金额的商品中，电动汽车、锂电池、风力发电机组等绿色低碳产品出口分别增长68.1%、43.2%、40.7%，工业机器人出口增长30%。显示外需和高技术产业仍保持较高景气度。
股票市场方面：（1）本周海外主要指数普遍上涨，亚太及欧美市场表现亮眼。韩国KOSPI涨幅居前，周涨4.73%；德国DAX、日经225、英国富时100本周分别上涨3.92%、3.14%、2.66%；法国CAC40、道琼斯工业平均、标普500周涨2.05%、2.13%、0.88%的周涨幅。整体看，市场风险偏好回升，主要受地缘紧张局势缓和提振。（2）A股与港股走势显著分化。科创50周涨5.57%，领跑全球主要指数；中证500、创业板指、深证成指本周小幅上涨0.48%、0.24%、0.23%，中证1000本周微涨0.12%；权重板块承压，上证50本周跌1.15%，上证指数、沪深300本周分别跌0.54%和0.30%。港股表现较弱，恒生中国企业指数、恒生科技指数、恒生指数本周分别下跌1.61%、1.45%、1.37%。本周A股分化格局明显，半导体、人工智能等产业政策预期延续，推动科创50上行；金融、消费等传统权重板块受经济数据波动出现下跌。
债券市场方面：（1）美国10年期国债收益率小幅回落至4.56%，周中一度升至4.67%，显示通胀预期与“高利率更久”预期仍有扰动。英国10年期国债收益率回落较明显，降至4.91%。日本收益率继续上行，升至2.76%，延续高位运行，反映通胀黏性和货币政策正常化预期仍在发酵。中国10年期国债收益率降至1.75%，延续低位窄幅波动。
汇率市场方面：（1）本周美元兑主要货币走势涨跌不一。从具体货币对表现看，南非兰特升值明显，美元兑南非兰特跌幅最大，周跌1.48%；英镑、印度卢比、人民币、瑞士法郎以及泰铢升值。美元兑英镑、美元兑印度卢比分别下跌0.81%和0.35%；美元兑人民币、美元兑瑞士法郎、美元兑泰铢本周也分别录得0.18%、0.15%、0.03%的小幅下跌。日韩货币走弱。美元兑韩元周涨0.78%，尽管本周韩国KOSPI指数大幅上涨4.73%，但外资流向波动影响了韩元走势；美元兑日元微涨0.31%。
大宗商品市场方面：（1）本周原油期现货价格均大幅回落。iFinD数据显示，布伦特原油ICE连续期货收盘价收于104.25美元/桶，周跌4.77%；WTI原油NYMEX连续期货收盘价收于97.00美元/桶，周跌8.20%；布伦特现货（FOB欧洲）截至5月21日周跌7.13%。油价下跌主要受供给端预期改善驱动：一是市场对霍尔木兹海峡通行风险的担忧进一步缓解；二是部分OPEC+国家释放增产信号。（2）工业金属方面，铜价基本持平，LME铜本周微跌0.06%，波动较小，而LME铝本周小幅上涨1.95%。（3）贵金属方面，伦敦金现微跌0.67%，收于4508.93美元/盎司，可能受避险情绪和高利率的双向影响，短期承压但中长期配置逻辑未改。需求端，世界黄金协会数据显示，2026年一季度全球金条与金币需求同比大增42%至474吨，央行净购金244吨，地缘政治风险溢价构成稳固中长期支撑。但全球黄金ETF仅净流入62吨，远低于去年同期的230吨。美联储4月会议维持利率在3.50%-3.75%不变，市场甚至押注年内加息可能，美元指数维持高位，黄金持有机会成本偏高。
二、资本市场重要政策动态
1.证监会等8部门联合出手，严格整治非法跨境展业
5月22日，经国务院同意，中国证监会等八部门联合印发《综合整治非法跨境证券期货基金经营活动实施方案》（以下简称《方案》）。《方案》聚焦取缔非法跨境证券期货基金经营活动，建立综合施策、标本兼治的长效机制，有利于净化资本市场生态，保障资本市场健康发展，也有利于引导投资者通过合法渠道开展境外投资，保护投资者合法权益[1]。在发布《方案》的同时，证监会已对老虎证券、富途控股、长桥证券三家境外券商在境内的非法经营行为立案调查，并作出了行政处罚事先告知，拟没收其全部违法所得并处以严厉罚款[2]。
本次整治工作的核心目标在于严厉打击非法跨境证券期货基金经营活动，保护投资者合法权益，并引导境内投资者通过港股通、QDII及跨境理财通等合规渠道开展境外投资。我们认为，一方面，本次整治有助于清理非法跨境证券经营活动，加强跨境经营机构合规经营意识。此次处罚对市场形成了较强的震慑效应，非法跨境展业活动有望逐步减少，跨境证券经纪行业竞争格局与业务模式或将进一步规范化。另一方面，本次整治也有助于引导境内投资需求向合规渠道集中，维护金融市场秩序和投资者合法权益。港股通、QDII及跨境理财通等制度化渠道的重要性有望进一步提升，相关跨境资产配置需求或将持续增长。
2.香港证监会加强开户监控，强化跨境证券监管协同
5月22日，香港证券及期货事务监察委员会（SFC）发布通函，列明了开立账户及维持客户关系时应实施的监控措施[3]。通函特别提出，持牌法团应注意中国证监会及其他内地机构在2026年5月22日联合发出的通知。此外，香港证监会还列出了持牌法团在为内地投资者开立和管理有关账户方面的额外措施。这些额外措施包括关闭凭借可疑或伪造文件开立的投资账户，关闭零结余不动投资账户，以及在开立新的投资账户时，须取得投资者书面声明，并要求在结算及资金提存时只可通过以客户本身的名义在合资格银行持有的银行账户进行。
本次监管重点在于提高内地开户标准，强化跨境证券业务合规管理。一方面，通过清理可疑开户及长期不动账户、加强内地开户监控，有助于压缩违规账户操作空间，提升账户真实性，强化跨境业务风险防控能力。另一方面，此次通函特别提及证监会同日发布的整治方案，体现内地与香港监管协同进一步强化，有助于形成跨境监管合力。香港证监会从账户管理与资金流转环节提高合规要求，内地监管部门则持续加强对非法跨境展业活动的整治，有助于压缩非法跨境业务空间，推动跨境证券服务向规范化发展。展望后市，随着随着非法跨境展业及灰色资金通道受限，存量资金有望回流A股，并通过港股通、QDII等合规渠道进行海外资产配置，从而进一步增强A股流动性。
3.恒指季检结果公布，恒生科技指数将纳入MINIMAX和智谱
5月22日，恒生指数公司公布截至2026年3月31日的季度检讨结果[4]。恒生指数将纳入极兔速递（1519.HK）、百济神州（6160.HK）及中国铝业（2600.HK），成分股数目由90只增加至93只。恒生中国企业指数方面，翰森制药（3692.HK）与康方生物（9926.HK）获纳入。恒生科技指数则纳入MINIMAX-W（0100.HK）和智谱（2513.HK），同时剔除金蝶国际（0268.HK）与金山软件（3888.HK），成分股维持30只不变。所有上述变动将于2026年6月5日收市后实施，并于2026年6月8日起正式生效。
本次调整延续恒生系列指数的动态优化机制，有助于提升指数体系的投资吸引力。一方面，恒生指数成份股由90只扩至93只，恒生科技指数纳入AI相关新经济标的，恒生中国企业指数则引入创新药龙头，通过扩容与调仓，在扩大指数覆盖范围的同时，进一步提升其对生物科技、新消费及人工智能等新经济领域的表征能力，有望增强相关板块对南向资金的吸引力。另一方面，随着AI与创新药等高成长行业在指数体系中的占比提升，港股市场的资金配置与指数权重或进一步向科技成长板块集中，与香港国际创新科技中心的发展定位相契合。
三、全球资本市场行情概览
（一）A股、港股行情回顾
（二）海外股市行情回顾
（三）全球债券市场利率动态
（四）全球主要货币汇率
（五）主要大宗商品价格
四、风险提示
政策理解不到位风险；政策落实不及预期风险；地缘冲突不确定性风险。
如需获取报告全文，请联系您的客户经理，谢谢！
本文摘自：中国银河证券2026年5月25日发布的研究报告《【CGS-NDI跟踪】冲突下的亚洲分化：谁在承压？谁仍稳健？——资本市场周报（2026年第9期）》
分析师：许冬石 S0130515030003
吴京 S0130523080001
研究助理：郝安琪
评级标准：
评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。 行业评级
推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
公司评级 推荐：相对基准指数涨幅20%以上。
谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
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