为了买泡泡玛特，段永平花了整整一百个亿。当然他不是去囤积门店，把那些个盲盒一车一车往家里搬，那画面就有点儿太惊悚了。他买的是股份。这一百个亿投下去，他就直接成为了泡泡玛特的第二大股东。
那么段永平是谁？他是中国最早的一批大学生，上个世纪九十年代本土消费电子神话小霸王和步步高的缔造者。他现在更是隐身幕后，孵化了OPPO和VIVO，还是拼多多黄峥的商业启蒙导师。在二级市场上面，他靠着网易一战封神，一年赚了五十多倍。
他手握资金超一千亿，长期集中重仓苹果、伯克希尔、腾讯和贵州茅台，他被公认为是中国最纯正的巴菲特式价值投资实践者。很多人有这么一个疑问，一个长期买苹果、伯克希尔、拼多多和中国神华的人，为什么会重仓一家被很多男生嘲笑为智商税的潮玩公司？这是段永平持股泡泡玛特之后最值得回答的问题。
在传统老派的眼光里，段永平这种纯粹价值投资者就该乖乖地去买现金流稳定、护城河清晰且价格被低估的公司。而泡泡玛特呢？它浑身上下都贴着潮玩、盲盒、排队、社交平台发自拍晒图的轻浮标签，这怎么看都不像是在价值投资的同一个平行宇宙里。
但这就是最大的问题。很多人对于价值有很大的偏见。就不知道从何时起，市场上面有这么一种观点，那就是白酒、中药、房地产，那才叫做国资重器、投资瑰宝，这才是有价值的。而芯片、半导体，还有盲盒这一类提供情绪价值的东西，会通通被扫进没有价值的垃圾桶里。
但如果你仔细看一下泡泡玛特的财报，你就会发现它确实富得流油。二零二五年，泡泡玛特的年收入为三百七十一点二亿元，海外收入为一百六十二点六八亿元，海外占比百分之四十三点八。而美国收入更是从二零二四年的八点零二亿元增长到了二零二五年的六十八点零六亿元。
更夸张的是它的毛利率有百分之七十二点一，这就意味着它每卖一百元的货，扣掉直接成本之后，还能剩下七十二块左右，用来覆盖费用和利润。这普通零售根本做不到这一点，传统制造业也弱得多。泡泡玛特卖的是情绪溢价，赚的是审美税、陪伴税、快乐税。
当然你也可以说它是智商税。但资本市场残忍的地方就在这里，你只要有人愿意持续付费，这个词就不是骂人的，它就叫做定价权。但在泡泡玛特这个公司身上，有一个极度撕裂的社会学现象。在网上，尤其是在男性主导的社区里面，它被骂得体无完肤，就刚刚说的什么智商税、割韭菜、工业塑料垃圾。
但在现实世界的门店里面，只要出了新品，年轻人就甘愿排队五个小时。甚至在英国伦敦，还因为排队抢拉布布爆发了肢体冲突。问题来了，为什么男生这么讨厌泡泡玛特？这本质上是两种消费价值观的激烈碰撞。实话实说，很多男性的消费也不理性，但必须给自己披一层功能性的外衣。
就是买显卡那是为了帧率，买耳机那是为了音质，买机械键盘那是为了手感，买钓鱼的装备那是为了性能，为了钓更大的鱼。买游戏皮肤那是为了二次元。好吧，这个就有点编不下去了。但泡泡玛特彻底撕破了功能性的伪装。这家公司的创始人王宁就说过，无用的东西才是真正的永恒。
产品只要有了功能属性，就意味着它的生命周期短暂和与生俱来的衰变。假设Molly玩偶的脑袋拔掉是一个U盘，那么用户还会不会买这么多呢？肯定不会，因为每买一个都会琢磨一下，我为什么又买了一个U盘，家里已经好几个了，根本用不了这么多。如果商品的价值只由功能决定，那么香水、游戏皮肤、演唱会门票、球鞋、潮牌、奢侈品包、收藏卡，很多东西都解释不通了。
男生可以为了机械键盘、游戏皮肤、耳机、球星卡、原神的皮肤付费，然后转头嘲笑女生买拉布布是智商税，这就有点像五十步笑百步。所以真正的问题不是泡泡玛特有没有用，而是这种没什么实际用处的喜欢，能不能变成一门稳定赚钱的生意。这才是段永平可能真正关心的问题。
泡泡玛特的成功来自于情绪消费，但情绪是最难伺候的东西。我今天喜欢，明天就不喜欢了。今天排队，明天就脱坑了。今天全网爆火，明天就可能被新的IP抢走了注意力。段永平过去投资网易的故事经常被拿来证明他的眼光能力。但更准确地说，那是他在极端不被看好的情况下，还能识别出公司还活着，而且有可能变好的这种能力。
这次泡泡玛特不是困境反转型公司，它已经很赚钱了。但相似的问题在于，整个市场的分歧都很大。前段时间它的股价从三百一十块直跌到一百三十块，股价腰斩都不为过。网易当年的分歧在于互联网公司会不会死，而泡泡玛特今天的分歧在于潮玩的热度能不能变成长期品牌。
所以归根到底，泡泡玛特的火爆至少来自四股力量。第一，年轻人愿意为了小额快乐付费。第二，女性消费和审美表达的长期被低估，现在更容易被看见。第三，社交平台上面让IP的展示和传播成本下降。第四，中国在供应链、零售和产品迭代上面有很强的执行力，能够把一个形象快速地做成全球商品。
当然它的风险也来自同一个地方，就是小额快乐很容易迁移，女性的审美也不能被粗暴地概括，社交平台的热度它会变化，供应链执行过强也可能导致供给过热。所以泡泡玛特必须要一直踩准节奏。它不是卖完这一波就结束，而是要让用户下次还愿意过来。
毕竟价值投资不是审美保守主义，它不是规定你只能买传统行业，而是要求你别把故事当做现金流，别把短期热度当做护城河，也别因为自己不消费就否定别人消费的价值。价值不一定长着一张老派的脸，它可能是一瓶酒，可能是一台手机，可能是一座煤矿，也可能是一个撅着嘴、吐着舌头、让无数人排队数小时的小怪物。
你可以不喜欢它，但不要急着否定它，这样你才算得上一个老鸟。当然最后还是要泼一句冷水，就是段永平买了，不代表泡泡玛特一定涨。价值投资者看中了，不代表普通投资者闭眼冲。
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