6月22日，智谱（HK02513）市值首次突破万亿港元大关，达到1.07万亿港元，成为国内首家迈入“万亿港元俱乐部”的大模型公司。
对于一家上市仅半年、2025年营收仅7.24亿元、全年净亏损47.18亿元的AI（人工智能）公司而言，这一市值水平无疑远超传统软件企业的估值体系。
每经媒资库 李旭馗 摄
在此背景下，另一家同样以基础模型和多模态能力见长、几乎同期登陆港股市场的MiniMax（HK00100）也再次被市场拿来对比：截至6月22日收盘，MiniMax股价报616.50港元/股，单日上涨23.89%，市值达到1933.56亿港元。
今年1月9日，MiniMax登陆港交所，当日收盘股价大涨109.09%，直接从“千亿港元市值”起步。彼时，智谱市值尚不足千亿港元。仅仅半年时间，智谱市值不仅实现了反超，而且直接与MiniMax拉开了超4倍的差距。
值得关注的是，智谱和MiniMax都将在7月迎来IPO（首次公开募股）基石限售股解禁。千亿港元乃至万亿港元市值背后，是否已滋生泡沫？基于两家公司投资者和业务结构的差异，解禁压力是否会成为市值分化的短期催化剂？对于超70%收入来自国际市场的MiniMax而言，其全球化市场增量是否存在被低估的可能？倘若资本市场愿意为Agent（智能体）和“Token（词元）经济”给予高额估值溢价，其他头部大模型公司的价值是否将迎来重新定义？
市值狂飙 智谱站上万亿港元关口
6月22日早盘，智谱股价走势高歌猛进，盘中最高涨至2980港元/股，最大涨幅超42%，最高市值达到1.3万亿港元。随后智谱股价回落，截至当天收盘，公司股价涨超15%，涨幅依然可观，公司市值仍站上万亿港元关口。
令人惊叹的是，从每股1000港元附近涨到6月22日盘中每股3000港元附近，智谱只用了6个交易日。
智谱股价、市值狂飙背后，是中国大模型行业的不断发展和突破。
6月18日，一位网友在社交平台向特斯拉创始人马斯克提问：中国大模型何时能达到Anthropic最新旗舰模型Fable的水平？马斯克给出的判断是：“可能在2027年第一季度。”智谱创始人唐杰随即回应：“用不了这么久。”
而在6月17日，智谱推出新一代旗舰模型GLM-5.2正式上线并开源。公开数据显示，在长程编程基准测试FrontierSWE中，GLM-5.2仅比Anthropic顶级闭源模型Claude Opus 4.8低约1个百分点，并超过OpenAI GPT-5.5。
GLM-5.2主攻长程任务，能够在超长上下文中连续完成复杂的软件工程和智能体任务，这也是AI从回答问题走向持续干活的关键一步。“当下最需要模型突破的是完成一个极长的，跨越数天、数周乃至数月的任务执行。”智谱方面在发布GLM-5.2时表示。
自从智谱推出GLM-5.2大模型之后，多家券商机构发布研报，看好智谱未来在大模型领域的全球地位。国联民生认为“智谱GLM-5.2 或进入全球前三”；国金证券认为“智谱GLM-5.2跻身全球大模型第一梯队”；申万宏源认为“智谱GLM-5.2，代码能力比肩海外顶尖闭源”；湘财证券认为“智谱GLM-5.2，国产开源模型站上Coding第一梯队”；华创证券认为“智谱GLM-5.2 Coding性能领先，继续关注国产大模型机会”；东吴证券认为“国产大模型调用持续领先，智谱GLM-5.2完成多平台国产算力适配”。
机构普遍看好之下，智谱市值也顺利突破1万亿港元大关。
市场追捧 或许带有情绪驱动色彩
值得注意的是，此前，智谱在2025年年报中提出，“Token消耗规模×智能上界=AGI（通用人工智能）商业价值”。从财务数据来看，“Token经济”的逻辑已经开始反映在收入端。
2025年，智谱实现收入7.24亿元，同比增长131.8%；毛利润达到2.97亿元，同比增长68.7%。其中，云端部署业务收入由2024年的4848.4万元增长至1.90亿元，同比增长292.6%；本地化部署收入则由2.64亿元增至5.34亿元，同比增长102.3%。
如果按照业务划分口径来看，开放平台及API（应用程序编程接口）业务成为增长最快的板块之一。2025年，该业务收入由4848.4万元增至1.90亿元，同比增长292.6%；企业级智能体业务收入由4749.2万元增至1.66亿元，同比增长248.8%；企业级通用大模型收入则由2.15亿元增至3.66亿元，同比增长70.5%。
收入结构的变化，也意味着智谱正在从以私有化部署为主的大模型供应商，逐渐转向依靠API调用和智能体服务获得持续收益的平台型公司。智谱方面认为，“高阶智能是当下的稀缺资源，谁掌握了上界，谁就掌握了定价权”。
不过，市场对智谱的追捧，或许带有一定的情绪驱动色彩。
数字经济专家盘和林在接受《每日经济新闻》记者（以下简称每经记者）采访时表示，本轮智谱股价快速上涨首先源于“物以稀为贵”。智谱作为新股，在市场上的流通筹码相对有限，而当前又恰逢AI投资热持续升温，大量资金开始向稀缺的AI标的集中。此外，随着智谱被纳入恒生科技指数并进入港股通，市场普遍预期内地投资者可能成为新的增量买家。在供给稀缺、潜在买盘增加以及AI投资情绪高涨等多重因素共同作用下，股价被进一步推高。
不过，盘和林同时指出，当前AI投资热主要集中于产业链上游和基础设施环节，而智谱所处的位置，实际上是介于基础模型与应用之间的前沿层。对于这一类模型企业而言，商业化仍然是普遍面临的挑战。现阶段，相较于标准化的C端（消费者端）产品，政企订单仍然具备更强的盈利能力，这也是市场最终选择押注头部模型厂商的重要原因。
从年报数据来看，智谱的收入结构也印证了这一趋势。2025年，该公司企业级通用大模型、企业级智能体两大业务合计收入超过5亿元，占总收入比重接近七成；相比之下，开放平台及API业务虽然增速最快，但规模仍处于培育阶段。
在盘和林看来，智谱的另一层护城河在于其率先登陆资本市场。上市意味着公司能够获得更加充足的资金支持，以支撑其持续经营。
值得一提的是，智谱和MiniMax都将在7月迎来IPO基石限售股解禁。盘和林表示，未来限售股解禁可能对股价形成压力，不过随着两只股票纳入恒生科技指数、进入港股通以及相关ETF（交易型开放式指数基金）的配置需求增加，市场也存在一定承接力量。
双雄对比 MiniMax被低估了吗？
同为港股“大模型双雄”的MiniMax，如果仅从营收规模来看，与智谱差距不大。今年3月，MiniMax发布截至2025年12月31日止全年业绩。数据显示，报告期内，MiniMax总收入为7903.8万美元（折合人民币约5.35亿元），较上年同期增加158.9%，超过70%收入来自国际市场。
事实上，估值分化的另一重背景在于两者的核心定位差异：智谱专注通用大模型基座，以MaaS（模型即服务）模式服务B端（企业端）与开发者，强调技术中立与生态开放；MiniMax则聚焦多模态AI原生应用，以C端产品（如AI社交）为入口，构建“C端流量反哺B端服务”的闭环，代表“技术赋能”与“产品落地”两种路径。MiniMax创始人闫俊杰在3月份年度业绩发布时表示，战略层面会从大模型公司向AI时代的平台型公司迈进。
那么，同样解禁期临近，是否成为MiniMax、智谱市值分化的催化剂？
根据MiniMax今年1月发布的最终发售价及配发结果公告，14家基石投资者受限于禁售承诺的最后日期为2026年7月8日，上市后受限于禁售承诺的所持本公司发售股份数目为16504040股，占上市时全球发售后已发行股份总数的百分比为5.34%。
香颂资本董事沈萌对每经记者表示，两者的投资者结构，特别是解禁后可能选择卖出的投资者存在差异，或许是导致近期两者股价波动的影响因素之一。与之对应，与国资背景投资者相比，外资背景投资者近期更可能选择卖出，转而参与像OpenAI、Anthropic等大型IPO。
快思慢想研究院院长、特邀评论员田丰则对每经记者表示，财务投资者的退出动力与约束机制，与战略投资者根本不同：没有产业协同动机，内部IRR（内部收益率）压力明确，“先跑者占优”的博弈在稀薄流通盘中会放大价格冲击。他认为，Wind数据显示，智谱单月上涨83.76%但当月累计换手率仅11.89%，说明数百亿港元成交即推升数千亿港元市值；反向来看该逻辑同样适用——当流通盘从6%扩大到40%时，同等资金量的卖出将带来远超预期的价格下跌。市场在解禁前的溢价折减，是理性的流动性定价而不是非理性恐慌，MiniMax当前的市值折价中，这一部分的贡献应占主导。
归根结底，港股“大模型双雄”的股价走势，还是取决于市场对其商业化兑现前景与全球核心竞争力的定价判断。
田丰提到，大模型行业的规律是：当一家公司能够在提价的同时保持需求扩张，说明其已经从“价格接受者”转为局部的“价格制定者”。2026年一季度，智谱API调用定价提升83%，市场依然供不应求，调用量增长400%。这一组数据的意义，不在于涨价本身，而在于它发生在全球竞争的压力环境下——这意味着智谱的模型能力已跨越“中国标准”进入全球性能坐标系。
至于MiniMax，田丰认为，其核心叙事优势在于国际收入占比70%和多模态技术领先，其ARR（年度经常性收入）数据（2月超1.5亿美元）虽快速增长，但在产品矩阵中的分拆结构尚不透明，投资者难以精确建模哪条产品线会成为主要变现引擎。在他看来，当营收叙事颗粒度不足，机构投资者倾向于给予更高的贴现率，这直接压缩了估值倍数。解禁压力是短期催化剂，叙事颗粒度的不对称才是两者市值分化的中期结构性原因。
不过现阶段，MiniMax同样在加码布局编程与智能体技术能力。
6月1日，MiniMax正式发布新一代通用模型MiniMax M3。该模型采用全新的自研稀疏注意力架构MiniMax Sparse Attention（MSA），同时具备“前沿Coding（编程）能力、1M（一百万）超长上下文、原生多模态”三项核心能力，是具备完整能力组合的开源选项。就在M3正式问世的前一天（5月31日），MiniMax发布公告称已聘请专业顾问就符合在科创板上市条件提供咨询，并签订辅导协议。紧随其后，6月1日，智谱同样在港交所公告称拟发行A股并在科创板上市。
也就是说，行业竞争还在持续，不确定性正在加强，MiniMax和智谱的股价走势仍存在较大变数。
事实上，随着智谱市值不断突破，或许也在说明，资本市场对本土AI企业技术壁垒、商业化兑现能力与长期成长天花板的估值预期正在全面重估。这对于正在准备IPO的大模型厂商而言，既是估值红利的参照标杆，也是更高标准的上市考核门槛。
值得一提的是，6月23日，智谱股价跌近10%，万亿港元市值“得而复失”。同一天，MiniMax股价跌超16%，市值缩水不少。
热门跟贴