来源：市场资讯
（来源：张忆东策略世界）
一、重要数据及市场观点更新
从6月中旬至今，我们持续提醒：夏日寒风虽然降级，但仍足以形成牛市中的震荡（10%左右）冲击。
韩国股市所代表的AI行情极致拥挤交易，则是6、7月份行情震荡调整的必要条件之一。AI行情的拥挤风险在全球股市6月上旬调整中并没有充分释放，反而因为美伊协议而大幅反弹，进一步积累了AI牛市的杠杆风险。
6月下旬美联储议息会议之后，加息预期升温，中东地缘局势反复，导致避险资金流向美元和美债，叠加上半年结束前围绕业绩基准的配置再平衡，进而导致全球AI科技股高位大幅震荡。
我们维持此前判断：虽然霍尔木兹海峡6月19号之后重新开放，导致“夏日寒风”降级，美元、油价、通胀、美债长端利率等上行冲击力将弱于我们5月初的预期，不足以构成股灾的中级调整风险（主要股市指数至少15%以上跌幅），但是，坏消息是，美伊协议导致的反弹之后，主要股市的高波动、震荡调整将不可避免，震荡调整将成为后续AI行情延续和扩散的发动机。
回顾此轮“夏日寒风”逻辑及变化：
5月初我们发布夏季策略报告《夏日寒风》，预判夏季行情呈现N型走势——5月份冲高，6、7月份遭遇夏日寒风、震荡调整，8月之后继续趋势性走强。
6.12之后，随着美伊围绕霍尔木兹海峡重新开放而达成谅解备忘录，我们迅速调整观点：“夏日寒风”降级，但仍有扰动。6月中旬之后，我们的投资策略调整为：轻指数、重选股，趁震荡围绕AI行情未来扩散的逻辑布局。
展望后市，我们认为，7月上旬的全球股市行情将延续高波动及AI投资缩圈，针对中、美、韩、日等地股市这只是AI牛市中的震荡，就是以时间换空间释放风险。
当前全球主要股市尚未充分price in强势美元的影响，美元站上101关口，7月份仍有短期上行风险。其次，需警惕霍尔木兹海峡前期封锁的后遗症以及中东地缘溢价再次恶化的风险，进而 高通胀粘性、美联储加息预期继续升温、油价短期反弹。第三，微观流动性，AI行情交易过度拥挤的情况需要时间缓解；另外，美债供需压力之下，美债利率居高难下，美国科技行业股权和债权融资压力越来越大。
上周，油价大幅下跌、核心PCE数据基本符合预期，令通胀压力边际缓和；叠加美股风险偏好下降带来的避险买盘，美债收益率全线回落。10年期美债收益率下行9.06bp至4.363%，2年期美债收益率下行8.87bp至4.084%。
A股：6/22-6/25 A股市场两融资金延续净流入675亿元；ETF方面，宽基ETF上周延续净流出978亿元，行业ETF转为净流入261亿元：金融地产、电网设备、证券、卫星、有色金属净流出，半导体、芯片、通信、5G、创新药净流入。
港股整体卖空成交占比维持18%，恒生科技卖空占比升至16%，南向资金上周转为净流入89亿港元，成交占比降至21.0%。其中阿里和腾讯净流出79亿、17亿港元；中芯国际、华虹半导体、建滔集团、建滔积层板净流入65亿、15亿、103亿、76亿港元。行业层面，6/17-6/24期间，资金继续加速大幅流入信息技术板块，可选消费净流出进一步放大，通信服务、能源、金属和金融板块流出。
上周（6/17-6/24）港股外资延续净流入201亿港元，香港本地中介延续净流入5亿港元，中资中介延续净流入252亿港元，内资港股通ETF延续净流出101亿元，其中科技、红利、金融、创新药、消费、宽基均流出；上周港股市场解禁市值达130亿港元，本周预计解禁362亿港元。
二、重点研究报告荟萃
海外TMT：
OpenAI 发布首款自研推理芯片：AI 模型加速芯片流片——Barney Yao
海外能源科技
香港路演总结——市场热度提高，AI产业信心很强——Baiqiao Xu
香港及深圳路演总结:市场核心关切中东产能修复及 Bloom Energy订单与扩产——Catherine Li
英伟达Rubin即将量产全面液冷——AI数据中心迈入全液冷时代——Rosy Hou
煤炭
回调基本到位，静待需求旺季表现——Tao Huang
三、每日一图系列
•AI行情如期扩散，券商、资源能源强劲反弹
•韩国股市去杠杆连累全球AI交易
•AI基建持续推进，AI服务器推动服务器行业规模扩张
•DRAM&NAND供需紧张延续
•数据中心液冷市场规模有望快速扩张
风险提示：美联储降息不及预期风险；中国经济复苏节奏和化债风险。
一、重要数据及市场观点更新
从6月中旬至今，我们持续提醒：夏日寒风虽然降级，但仍足以形成牛市中的震荡（10%左右）冲击。
韩国股市所代表的AI行情极致拥挤交易，则是6、7月份行情震荡调整的必要条件之一。AI行情的拥挤风险在全球股市6月上旬调整中并没有充分释放，反而因为美伊协议而大幅反弹，进一步积累了AI牛市的杠杆风险。
6月下旬美联储议息会议之后，加息预期升温，中东地缘局势反复，导致避险资金流向美元和美债，叠加上半年结束前围绕业绩基准的配置再平衡，进而导致全球AI科技股高位大幅震荡。
我们维持此前判断：虽然霍尔木兹海峡6月19号之后重新开放，导致“夏日寒风”降级，美元、油价、通胀、美债长端利率等上行冲击力将弱于我们5月初的预期，不足以构成股灾的中级调整风险（主要股市指数至少15%以上跌幅），但是，坏消息是，美伊协议导致的反弹之后，主要股市的高波动、震荡调整将不可避免，震荡调整将成为后续AI行情延续和扩散的发动机。
回顾此轮“夏日寒风”逻辑及变化：
5月初我们发布夏季策略报告《夏日寒风》，预判夏季行情呈现N型走势——5月份冲高，6、7月份遭遇夏日寒风、震荡调整，8月之后继续趋势性走强。
6.12之后，随着美伊围绕霍尔木兹海峡重新开放而达成谅解备忘录，我们迅速调整观点：“夏日寒风”降级，但仍有扰动。6月中旬之后，我们的投资策略调整为：轻指数、重选股，趁震荡围绕AI行情未来扩散的逻辑布局。
展望后市，我们认为，7月上旬的全球股市行情将延续高波动及AI投资缩圈，针对中、美、韩、日等地股市这只是AI牛市中的震荡，就是以时间换空间释放风险。
当前全球主要股市尚未充分price in强势美元的影响，美元站上101关口，7月份仍有短期上行风险。其次，需警惕霍尔木兹海峡前期封锁的后遗症以及中东地缘溢价再次恶化的风险，进而 高通胀粘性、美联储加息预期继续升温、油价短期反弹。第三，微观流动性，AI行情交易过度拥挤的情况需要时间缓解；另外，美债供需压力之下，美债利率居高难下，美国科技行业股权和债权融资压力越来越大。
上周霍尔木兹复航实质落地、油价加速下探，布伦特原油上周继续下跌8.06%至73.60美元/桶。贵金属承压，伦金全周跌1.66%收于4088.87美元/盎司，周内一度跌破4000美元大关，伦银周跌8.76%至59.142美元/盎司。
美联储加息预期重新升温、地缘溢价反复以及美股风险偏好转弱，避险资金回流美元；美元上周继续上升0.6%至101.36，站稳101关口上方。美元兑离岸人民币上行0.34%至6.80。
油价大幅下跌、核心PCE数据基本符合预期，令通胀压力边际缓和；叠加美股风险偏好下降带来的避险买盘，美债收益率全线回落。10年期美债收益率下行9.06bp至4.363%，2年期美债收益率下行8.87bp至4.084%。日本10年期国债收益率下行3.8bp至2.61%。
上周（6/22-6/25）A股市场两融资金延续净流入675亿元；ETF方面，宽基ETF上周延续净流出978亿元，行业ETF转为净流入261亿元：半导体、芯片、通信、5G、创新药净流入142亿、120亿、86亿、33亿、16亿元，金融地产、电网设备、证券、卫星、有色金属净流出10亿、13亿、15亿、18亿、30亿元。
港股整体卖空成交占比维持18%，恒生科技卖空占比升至16%，互联网龙头卖空占比降至11%。个股来看，腾讯、网易、阿里卖空成交占比较前一周降至6.1%、24.0%、7.2%；美团、京东、百度卖空成交占比较前一周升至26.2%、25.3%、19.4%。
南向资金上周转为净流入89亿港元，成交占比降至21.0%。其中阿里和腾讯净流出79亿、17亿港元；中芯国际、华虹半导体、建滔集团、建滔积层板净流入65亿、15亿、103亿、76亿港元。行业层面，6/17-6/24期间，资金继续加速大幅流入信息技术板块，可选消费净流出进一步放大，通信服务、能源、金属和金融板块流出。
港股资金来源角度，上周（6/17-6/24）港股外资延续净流入201亿港元，年初至今累计净流入638亿港元，香港本地中介延续净流入5亿港元，年初至今累计净流入534亿港元，中资中介延续净流入252亿港元，年初至今累计净流入388亿港元。
内资港股通ETF延续净流出101亿元，其中科技、红利、金融、创新药、消费、宽基流出56亿、22亿、12亿、4亿、2亿、4亿元；2026年年初以来全市场累计净流出244亿元，科技、创新药板块累计净流入120亿、127亿元，红利、金融和消费板块累计净流出188亿、163亿元、23亿元。
上周港股市场解禁市值达130亿港元，本周预计解禁362亿港元。2026年年初以来港股市场累计解禁金额为3388亿港元。
二、重点研究报告荟萃
海外TMT
OpenAI 发布首款自研推理芯片：AI 模型加速芯片流片——Barney Yao
– 6/24 OpenAI联合博通发布首款推理ASIC Jalapeño，2026年底前初步部署，为其多代自研算力平台第一代产品。
– 核心意义在AI首次进入先进ASIC设计优化流程，设计到tape-out仅9个月，算力反向提升供给侧研发效率。
– 定位"推理专用"非通用训练替代，优化kernels、内存搬运、网络与serving，对标谷歌TPU式平台级基础设施路线。
– 获对英伟达"可验证替代选项"，测算2027年承接约300MW可替代约24万颗B200、减采购约131亿美元，增强议价权。
– 直接利好博通、Celestica及内存网络链，受益重点在ASIC+以太网+机架级系统组合而非单一芯片。
海外能源科技
香港路演总结——市场热度提高，AI产业信心很强——Baiqiao Xu
– 路演恰逢美伊达成协议，机构情绪明显乐观、风险偏好提升，AI仍全面看好，短期聚焦"涨价"弹性环节。
– SST/超级电容讨论度高：SST是800V方案最核心器件，超级电容由选配转标配、或供不应求。
– 燃机/变压器中国出海窗口来临，全球龙头订单饱和；中国燃机北美与新兴市场持续突破。
– 储能/锂电基本面良好、估值合理、交易不拥挤，似去年下半年；超级厄尔尼诺、AI配储或带趋势影响，下半年机会值得重视。
香港及深圳路演总结:市场核心关切中东产能修复及 Bloom Energy订单与扩产——Catherine Li
–原油三大关切：中东闲置产能修复、全球补库窗口与库存弹性、2H26/2027油价中枢约85/75美金。
– 原油关注油服与上游。
– SOFC三路径：电解质支撑（Bloom量产、唯一GW级盈利）、阳极支撑（三环，降温降本）、金属支撑（Ceres/潍柴/斗山，可靠性待验）。
– Bloom订单Oracle 2.8GW、AEP 1GW、Nebius 328MW；产能指引2026末2GW、2030年5GW，进度存分歧。
– Bloom四大供应商：MTAR（热箱）、三环（电解质隔膜）、德昌电机（双极板）、春晖智控（热电偶）。
英伟达Rubin即将量产全面液冷——AI数据中心迈入全液冷时代——Rosy Hou
– 6/21英伟达官宣Rubin为全球首个100%液冷AI平台，彻底摒弃风扇，区别于GB200"液冷+风冷"混合架构。
– 核心创新45°C温水冷却：无需机械冷水机组、近乎消除用水，托盘级架构使6U系统压缩至2U，密度更高。
– 量产时间表明确，2026下半年出货并强制云厂商转型，液冷从可选变必选，2026全球市场约60亿美元、2035年271亿。
– 产业链系统性受益：冷板/CDU/快接头等订单爆发，机柜由30–40kW升至500–650kW，OEM格局重塑、材料门槛抬高。
– 建议关注微通道冷板及核心液冷组件供应商；风险为量产/良率不及预期、云厂资本开支收缩。
煤炭
回调基本到位，静待需求旺季表现——Tao Huang
– 重申战略看多今夏缺电行情及煤价；
– 增产保供文件与印尼或调出口配额影响有限；供给安监高压至少限至8月底，需求淡季不淡、华南负荷提前创新高，供需趋紧，煤价或涨至950-1000元/吨，板块回调基本到位。
– 动力煤短期震荡：黄骅港Q5500平仓870元/吨持平，看好旺季向上突破。
– 焦煤现货续涨：京唐港山西产主焦煤2100元/吨（+2.4%），山西安监加强、焦煤矿大面积停产整顿推动走强，焦炭已提价六轮酝酿第七轮。
三、每日一图系列
AI行情如期扩散，券商、资源能源强劲反弹
我们6.17报告判断AI牛市扩散，按照SMART策略进行左侧布局，
精选AI核心主线的高景气短缺资产（光、存储、PCB、IDC、半导体设备等）
顺着景气布局资源（铜、钨、钼、稀土等）能源、
制造出海（电力设备、化工、航运等）
“含AI量”高的券商等。
韩国股市去杠杆连累全球AI交易
夏日寒风虽然降级，但仍足以形成牛市中的震荡（10%左右）冲击。
韩国市场所代表的极致拥挤交易，则是6、7月份行情震荡调整的必要条件之一。
今天韩国股市去杠杆，连累了全球。这一轮全球股市6、7月的调整压力并没有充分释放，反而因为美伊协议而进一步积累了杠杆风险。
同时，美元的反弹，美债长端利率居高不下并蠢蠢欲动，这些导致行情调整的充分条件并没有price in。
霍尔木兹海峡开发背景下的“夏日寒风”，虽然美元、油价、通胀、美债长端利率等上行冲击力将会比我们最初预期的弱化，不足以构成股灾的中级调整风险（主要股市指数至少15%以上跌幅），但是，坏消息是，短期因为美伊协议而反弹之后，主要股市的高波动、震荡将不可避免；好消息是，震荡将成为后续AI行情扩散的契机，AI超级牛市远没有到game over的时候。
回顾此轮“夏日寒风”逻辑：
5月初我们发布夏季策略报告《夏日寒风》，预判夏季行情呈现N型走势——5月份冲高，6、7月份震荡调整，8月之后继续趋势性走强；并提示6、7月行情调整的关键变量或灰犀牛是美债长端利率走高。
6.12之后，随着美伊围绕霍尔木兹海峡重新开放逐步达成谅解备忘录，我们迅速调整观点：重新开放霍尔木兹海峡将导致美债长端利率上行冲击力减弱，防止通胀超预期上行，降低年内加息风险。
6月中旬至今，我们仍保持警惕，持续提醒“夏日寒风”虽然降级，但仍有扰动。7月份行情有望先延续大盘震荡及AI投资缩圈，以时间换空间释放风险，随后才逐步出现AI牛市扩散契机。7月份仍需警惕油价反弹、高通胀粘性、美债供需压力，美债长端利率仍有上行风险；同时，美国科技行业股权和债权融资压力越来越大，AI行情交易依然过度拥挤。因此，6月中旬之后，我们的投资策略调整为：轻指数、重选股，趁震荡围绕AI行情扩散逻辑布局。
AI基建持续推进，AI服务器推动服务器行业规模扩张
DRAM&NAND供需紧张延续
数据中心液冷市场规模有望快速扩张
风险提示：美联储降息不及预期风险；中国经济复苏节奏和化债风险。
本报告分析师：
张忆东
SFC HK执业证书编号：BIS749
周林泓
SFC HK执业证书编号：BEO418
黄雨昕
SFC HK执业证书编号：BRD659
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