“Token（词元）经济”站上风口之际，总部位于北京的Token供应商硅基流动于6月30日向港交所递交上市申请，联席保荐人为华泰国际和海通国际。
在AI产业链中，Token供应商已演变为一类专业化角色分工，作为系统软件层，衔接底层算力资源、模型和上层应用，亦即所谓的MaaS（模型即服务）厂商。
成立于2023年8月的硅基流动，通过专有的推理引擎及算力资源编排软件系统，聚合、优化及编排不同硬件供应商的异构算力资源，将底层算力转化为Token生产能力。其算力资源并非来自直接的采购芯片，而是通过与芯片公司、云服务公司及其他算力资源提供商合作，以租赁方式获取。
根据招股书援引的弗若斯特沙利文数据，按2025年的Token年吞吐量计算，硅基流动是中国最大的独立Token供应商，并在中国所有Token供应商中位列第四，但市场份额仅为1.5%，与第三名相差10个百分点。该排名和调研机构IDC在5月发布的数据吻合：在2025年中国的公有云MaaS市场，硅基流动位列火山引擎、阿里云和百度智能云三家大厂旗下云厂商之后。
硅基流动营收增速显著，从2024年的734.6万元跃升约7倍至2025年的5533万元。但按照硅基流动所选取的港交所“第18C章特专科技公司上市规则”，硅基流动目前的营收体量仍属于“未商业化公司”。只有当最近一个会计年度的收益达到2.5亿港元时，才符合上市规则界定的“已商业化公司”。硅基流动在招股书中预测，2026年年底前将满足这一收入要求。
尽管收入攀升，但亏损也在持续扩大。2023年、2024年和2025年，硅基流动录得亏损分别为1222.3万元、8191.5万元和3.45亿元。公司解释称，亏损的主要原因是为扩展AI基础设施而在算力资源及研发方面所作重大初期投资、大量以股份为基础的薪酬开支，以及赎回负债利息开支。
与此同时，毛利率方面亦承压明显。公司的整体毛利率由2023年的83.3%降至2024年的39.4%，并在2025年进一步由正转负，降至-24.0%。对于毛利率收窄，招股书中解释称，公司业务结构中的公有云服务以较低的毛利率运营，而该项业务收入占比从2024年的14.6%攀升至2025年的52.9%；同时，公有云服务的快速扩张，也导致算力租用成本增加。
硅基流动的业务模式。图：招股书
硅基流动的公有云服务涵盖两类：一类是“无服务器词元服务”，按Token消耗的使用量收费，针对寻求以灵活及具成本效益的方式获取AI能力的开发者、中小企业等；另一类为“专属实例”，在公有云基础设施上为特定客户预留的专属算力资源，面向对性能、稳定性或供应保障性较高要求的客户。
然而，公有云服务拖累了整体毛利率。2024年和2025年，公有云服务板块的毛利率分别为-271.6%和-119.0%。硅基流动表示，在商业化早期阶段，公司在战略上优先考虑市场占有率、用户获取及生态系统建设，而非即时盈利。招股书亦提醒，由于公司仍处于业务及营运的扩张阶段，并持续投资于研发活动以支持长期增长，公司可能会在可预见未来继续录得毛损及净亏损。
公有云服务之外，硅基流动的另一半收入来自本地部署解决方案——将公司的推理引擎及算力资源编排软件系统部署于客户自有的数据中心，或私有算力环境内。公司从中收取软件许可费、专业实施费及维护服务费等。这项业务的毛利率保持高位，在2024年和2025年分别为92.4%和82.5%，主要因为该服务相对标准化，且在提供时不会产生额外的算力资源成本。
递表港股前夕，硅基流动于2026年上半年密集完成三轮融资。公司投后估值从3月A+轮的31.2亿元、4月B轮的50.2亿元，逐渐涨至6月B+轮的77.4亿元。
按照2024年调整后的“第18C章特专科技公司上市规则”，“已商业化公司”的市值门槛只有40亿港元，而“未商业化公司”则要求上市时的市值至少达80亿港元（约合人民币69亿元）。这意味着，硅基流动直到最新一轮融资才迈过“未商业化公司”IPO的估值准入门槛。
硅基流动背后的知名投资方阵容涵盖阿里巴巴、美团等互联网公司，以及云天励飞、壁仞科技这类芯片厂商。
采写：南都N视频记者 杨柳
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