从“上海爷叔”到“爱理财的小羊”，一种无形的力量正决定大V的未来。
一转眼，上半年结束了，整个基金圈和大V圈，翘首期盼的八部委文件“细则”，仍犹抱琵琶半遮面。
6月25日，公募基金督察长培训班（上海场）前夜，中证报、经济观察报不约而同各自“预热”了篇涉及“大V”的最新调查。
目前来看，虽有少数大V低调“挂靠”，也有部分公募小步“试探”，但整体各方观望为主，尤其是合规严格的银行系、保险系公募。
直到，老陈看到了一篇有关“大V”重磅论文，嗅出了一种微妙的信号。
1、为啥要格外重视这篇“论文”？
近日，一篇由“4位顶流金融学者”联名，洋洋洒洒写了2万多字的学术论文，发在了创刊45年的中文核心期刊《经济理论与经济研究》上。
论文标题是：《资本市场中意见领袖市场影响力代表投资能力吗》。
换成大白话，就是：“股市大V”的投资能力，到底行不行？
这个题目，随便街拍几位叔叔阿姨，也都能说道说道。
但，这篇论文的最大价值是：“站在监管的视角”——文章多次出现“监管”、“政策”等词汇，尤其最后一个章节：“结论与政策建议”。
为何这篇文章，值得相关各方细心揣摩？
首先，作者的身份非常权威。四位作者中，邱志刚、邵心怡、陈晖三位来自中国人民大学财政金融学院、中国财经金融政策研究中心；曹世祥来自国务院发展研究中心金融研究所。
其次，论文的外围评审天团。第二十届中国管理学年会、第二十一届金融系统工程与风险管理年会与会学者，给予了“点评与建议”，还有一些“ 匿名审稿人”提出的修改意见。
再次，论文的业内权威评价。本文荣获第二十届中国管理学年会会议论文一等奖。本文得到国家重点研发计划 (No.2023YFC3304701)和国家自然科学基金重大项目 (72192804)资助。
这篇论文研究非常扎实，样本来源是拥有1.5亿公募用户的“ 中国最大的互联网第三方基金销售平台”（蚂蚁），选取粉丝数量大于100的2499位“意见领袖”的发帖、留言和组合盈亏情况跟踪。
除了定量分析，论文还旁征博引，仅“参考文献”就足足两页。
不过，样本 统计区间是：2022年1月到2023年12月，资本市场正处于上一轮市场的熊市，整体震荡下行，选取这期间的组合业绩，并不能充分反映大V的真实投资水平。
2、关于大V的“定性”：准信息中介OR噪音投资者？
还记得春节前的监管通报吗？
为规范行业发展，1月底市场流传的《监管通报》要求： “基金公司及基金销售机构严格禁止与不具备资质的互联网大V合作，开展任何形式的基金销售活动（含基金宣传推介）。”
“严格禁止”、“任何形式”、“含基金宣传推介”……可以说，当时针对大V的措辞非常严厉，由于事发突然、又缺乏相应细则，春节前投放“急刹车”。
春节后到4月底“八部委”文件出来前，随着资本市场的升温，圈内情绪面有所缓和，甚至有大V大胆预言：“五一后，恢复投放！”
结果，市场没有等来破冰，却等来了更加严厉的“八部委”文件……
而实际上，问题的根源在于，监管对“大V”的定性，这篇论文开章明义，有很多关于大V概念性观点，在一定程度上代表了监管的认知。
比如：“资本市场价格信号的去中心化传播，催生了金融意见领袖 (大V)的崛起，这类人群成为了散户获取价格信号，并进行模仿追随的准信息中介。”
还如：“金融意见领袖多以 “专家”、“网红”、“达人”等身份自居，既能让散户产生天然的亲切感，又与散户有相似的投资行为，在散户中有着较强的影响力和话语权。”
还如：“金融意见领袖拥有大量追随者(粉丝)，被散户熟知并信赖逐渐成为社交信息传播中的核心节点，极大提高了信息传播效率，满足了散户日益增长的多样化信息需求，改变散户的投资行为，最终影响投资回报和资产价格。”
再如：意见领袖在降低信息获取门槛、聚合分散信息、增强市场参与度等方面具有重要作用，其广泛存在是散户信息需求增加与信息供给不足之间矛盾的必然结果。
又如：“对于注意力有限和金融素养不足的散户而言，追随金融意见领袖能够显著降低信息筛选与投资决策的成本，缓解不确定性环境中的决策焦虑。”
以上，都是对大V的正面评价，体现了唯物主义价值观，承认其积极意义，在资本市场扮演了“正面角色”，这一点值得肯定。
硬币的另一面，论文也对“大V”的负面影响，进行了辩证批判——
比如：金融意见领袖面临严重的信任危机，其市场影响力是否真正与投资能力匹配一直颇具争议。
一方面,意见领袖的影响力主要源于散户的跟随行为。当声誉机制发挥作用时,散户会根据意见领袖过往收益调整信任程度,筛选出真正具有预测和分析能力的意见领袖。
另一方面,意见领袖市场影响的形成过程受到社交信息传递偏差的影响,其往往选择性披露对自身形象塑造有利的信息,隐瞒负面信息,导致散户无法有效甄别其投资能力。
再如：“中国资本市场中投机氛围浓厚，意见领袖操纵市场的反面案例比比皆是，严重损害了散户投资者的合法权益，引发了监管机构的持续关注。”
还如：在此背景下，意见领袖究竟是否是 “名副其实”的专业投资者，还是 “徒有虚名”的噪声投资者，目前尚未有实证研究予以回应。
3、“基民不赚钱”与“社交传递偏差”
这两天，老陈认知学习了这篇20000多字的论文，作者虽身居高校和研究机构，但对资本市场的“痛点”，认知非常深刻。
比如：中国资本市场是全球最典型的 “散户市”，散户表现出多种非理性行为，包括有限注意力 、过度自信 (频繁交易)、处置效应、羊群行为、趋势追逐等。
别小看，“有限注意力”、“过度自信”、“羊群行为”、“趋势追逐”这几个定语，每一个都有相应的出处，可以说把散户的特点，描述的非常到位。
而“大V们”，也正是利用了散户这样的特点，获得流量和关注，进而影响市场的波动，这一点在论文后续章节，均有体现。
还如：中国基金市场长期存在 “基金赚钱、基民不赚钱”现象，其中很大一部分原因源于投资者理性的缺失。
又如：在不成熟市场中，金融科技平台声誉机制难以发挥，意见领袖普遍存在社交传递偏差，散户无法通过市场影响力信号筛选出有效的准信息中介。
好一个“社交传递偏差”，真的把大家常说的“信息差”，上升到了理论高度。
论文还援引了权威数据：“在2.21亿投资者中，99.76%为个人投资者，其中持股市值在50万元以下的小微投资者，占比达95.99%。”
除外，论文还对部分机构的“不作为”现象，提出了一定的批判——“部分机构重市场开发、轻权益保护，重业务拓展、轻风险揭示等问题依旧突出”。
关于大V影响市场的风险推演，论文上升到了“系统性金融风险”高度——社交媒体信息来源去中心化、传播渠道复杂多元使得市场信息真假难辨，进一步放大了散户非理性情绪和系统性金融风险。
4、“大V”的商业模式，被扒了个净光！
作为传统媒体背景的小V，老陈在读这篇论文时的感受是，作者对大V的生态刻画和动机分析，可以说是“入木三分”，不服不行。
比如：资本市场中的部分意见领袖可能并非以投资收益最大化为主要目标，而是以“引流”为重要动机。
具体而言，意见领袖可能通过引导散户模仿其投资行为、放大自身影响力，从而获得平台流量激励、基金销售佣金或潜在商业合作机会。
还如，意见领袖可能受聘于基金公司或上市公司，利用其影响力为特定产品隐形代言，在这种情况下，其投资行为可能并不服务于投资收益目的，而是更多专注于维持粉丝黏性和流量转化效率。
“流量”是意见领袖市场影响力变现的核心——可以说，这篇论文抓住了“流量”这个牛鼻子，把“大V”的商业模式，扒了个精光。
因为，当意见领袖的持仓变化被后续大量散户复制时，意味着其在平台舆论与信息传播中具备较强的引导效应。
然而，这种“被模仿”现象并不必然源于卓越的投资能力，反而可能反映了其有意识地制造“可模仿”的投资信号以获取流量回报。
此外，从基金销售角度看，若意见领袖通过推荐特定产品获取佣金或激励，其投资组合将表现出更高的同质性和可复制性，其被模仿程度将系统性上升，这种现象在被模仿程度指标上具有一致的可观测特征。
“意见领袖的印象管理”，这是论文提出的另一个“大V”行为分析。
散户普遍存在印象管理动机，即希望在他人面前展示有洞察力、有远见的形象。“印象管理动机”会驱使其优先分享引人注目但价格信息含量较低的低精度信息，从而导致噪声传播。
理论模型发现，高印象管理动机的投资者更倾向选择性披露正收益，即 “报喜不报忧”，其未来社交互动频率随投资回报的提升而显著增加。
5、给监管开药方：对大V进行“分类监管”！
考虑到很多人，没精力看2万多字的学术论文，老陈就简明扼要地总结下几个结论，供大家参考。
（1）、意见领袖的影响力与其投资能力负相关，意见领袖粉丝数 (社交活跃度)越高，其投资回报越低。
（2）、引流动机、印象管理动机、投机性动机是导致高市场影响力的意见领袖影响力和投资能力错配的重要原因。
（3）、意见领袖的过往收益不代表未来收益，其收益在时序上存在强烈的 “反转”特性。
（4）、女性、年长、APP使用年限较长、指数基金占比较低及资产规模较大的意见领袖，其影响力和投资能力的错配程度更低。
（5）、市场情绪越高涨或收益波动越剧烈时，意见领袖的市场影响力越容易与真实投资能力脱节。
接下来，是作者“对监管的建议”环节——
（1）中国公募基金市场散户占比极高、专业投资顾问服务发展相对滞后。尽管金融意见领袖提高了信息获取效率、降低了散户信息获取成本，其市场影响力并不必然与其基于业绩表现的投资能力正相关。
（2）当散户主要依据可见度较高的影响力信号进行投资决策时，意见领袖可能放大噪声并进一步诱发散户群体非理性追随，造成群体性偏离的“群氓现象”，推动价格波动偏离基本面。（这句话是重点，涉及大V定性）
（3）与游戏驿站 (GameStop)事件类似，在社交网络与高影响力个体共同作用下，市场影响力信号可能主导投资决策，但其本身可能并未反映对资产价格的准确认知，从而进一步放大系统性金融风险。
（4）从中国资本市场发展的现实看，应当肯定金融意见领袖在市场信息不完全背景下发挥的准信息中介功能，并重点防范其市场影响力被系统性误判为投资能力的潜在风险。（这应该是论文“中心句”了！）
为此，论文作者给监管开了“三个药方”——
首先，应尽快完善金融科技平台信息中介监管指引，明确金融科技平台在风险警示、信息披露和投资者适当性管理中的义务，建立金融意见领袖的实名备案或分类管理机制，对其身份背景、潜在利益关联实施强制信息披露。
（老陈点评：“实名备案+分类管理”，点出了大V的核心，区别带货大V与投教大V的区别，避免一刀切，为论文作者点赞！）
其次，金融科技平台应在算法设计中弱化基金销售导向的内容推荐机制，引入信息质量、风险提示和长期绩效综合评价机制，并对高影响力内容进行风险标注，防止噪声在算法机制下过度传播。
（老陈点评：这点针对蚂蚁、天天等金融科技平台，弱化基金销售导向的内容推荐机制，防止噪音在算法机制下的过度传播，理论与实操可能还有距离！）
最后，基金公司与金融科技平台应注重投资者教育责任，减少对短期排名和规模扩张的盲目崇拜，落实持仓披露、风险解释和产品解读规则，促进意见领袖、金融机构与散户之间良性互动，缓解信息传播中的非理性行为传染。
（老陈点评：这一点是软性要求，目前存在一些悖论，任重而道远，只能祈祷明天越来越好吧！）
（全文完，感谢阅读）
老陈聊资管相关文章——
（陈俊岭，深聊投资人创始人、主笔，曾担任证券报资深记者、公募资管营销策划总监、C联社基金副主编，中基协首任媒体监督员）
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