又一家搞灵活用工的平台要冲上市了。
6月25日，杭州灵卡科技正式向港交所递交了招股书，准备在主板上市。
这家公司有多猛？
就这说吧，它去年一年营收干到了24.35亿元人民币，稳坐国内灵活用工行业的老大位置上。
但另一方面，它们的毛利率却在不停下滑，长期亏损的问题也一直没有得到解决，隐患同样摆在台面上。
灵卡冲刺上市的背后，为什么会是现在这样的局面？
灵卡科技的故事，是由一个90后的杭州小伙子，三次创业的故事开始的。
2010年，还在读大二的邓建波，和朋友一起创立了外卖点餐网站“乐饭365”。
当时移动互联网刚刚兴起，但这个项目因为盈利不好，在半年之后就草草收场了。
不服气的他再次尝试做餐桌广告牌，又一次失败，还欠下不少钱。
为了还债，他入职了一个学生兼职中介公司的校园代理岗位。
结果在做的过程中，他发现一个很大的问题：中介向学生收取费用，但实际上效率很低，用户体验很差。
于是在2013年7月，23岁的邓建波和其他三个合伙人一起创立“青团社”，打出“为大学生提供免费兼职服务”的牌子，风风火火开启创业之路。
要知道，免费这两个字的力量很少很大的，第一个月就吸引来了两万多名用户。
紧接着，邓建波不再局限在大学生兼职这块儿，而是把目光投向了企业的灵活用工上。
开始往这一块发力，逐渐拉开了和小平台之间的距离。
在2026年的时候，他将公司正式更名为灵卡科技，并开始走上了港股上市的道路，逐渐在整个行业中占据了龙头老大的地位。
灵卡科技之所以涨势迅猛，和它的模式关系很大。
它依靠的是双平台运营模式，同时在运营两个主要的产品：
“青团社”和“灵工打卡”
一个是老牌流量入口，一个是为企业服务的工具，两者分工明确、互为补充。
青团社采用的是线上招聘的方式，平台拥有将近五千万注册用户，和两百万家企业用户。
主要是为企业提供可以兼职的人员信息，并且收取信息匹配的服务费用。
灵工打卡则主打一站式灵活招聘人员总包服务。
在接到企业的短期用工需求之后，负责人员的匹配、排班、考勤、薪资代发，以及劳务风险兜底等全过程。
这也是这几年公司营业收入猛增的主要原因。
到了2025年，公司推出AI Agent“小灵”，包含AI测评面试、AI打卡、AI检查等模块，覆盖整个灵活就业过程。
也是这一年，“灵工打卡”的服务对象已经接近44万，累计完成了超过1670万次打卡记录，而且平均每人每年，可以多获得大约5000元的额外收入。
老客户的持续下单，也使公司收入得以一直保持在增长的状态。
不得不说，灵卡科技就是典型的被资本宠爱的企业。
从种子轮融资到D轮融资，这期间完成了多轮融资，并且总融资额超过了2.6亿元人民币。
在2021年完成C轮融资之后，公司投后的估值就已经超过十亿了。
到2026年6月为止，公司已经完成了D轮融资，并获得了3000万元的资金支持，投后估值达到了32.3亿元人民币。
从财务数据上看，在2023-2025年间，灵卡科技的收入分别是4.63亿、12.01亿和24.35亿，三年增长了四百二十六个百分点。
但让人感到奇怪的是，公司的毛利率却由原来的18.8%，一路跌到了七个百分点。
三年内亏损额分别为1.10亿、0.21亿、2.69亿。
这也就代表着，营业收入是翻番增长了，但亏损却越来越大，这到底是怎么个事儿呢？
其实原因并不复杂，症结在于它的收入结构。
线上招聘的利润收入较高，但它的收入占比却由2023年的21.3%骤降到2025年只有5.3%。
而灵工打卡的收入比例，却从原来的75.7%猛增到现在的94.5%。
这就使得集团整个利润空间越来越小。
而它们现金流的情况更让人担心。
从2023年到2025年，经营活动产生的现金流量净额分别是-3792万元、-6692万元、-7944万元。
可以看到，净流出的金额越来越大。
到2025年底的时候，公司的现金大约有8900万，但在持续亏损的情况下，这样的数额是远远不够用的。
另外，营收方面虽然一直都在增长，但利润方面却连续三年都处于亏损状态。
2023年亏损了1.1亿元，2024年亏损缩小到了0.21亿元，而到了2025年又再次扩大到了2.69亿元。
谁能想到，表面这么风光的公司，居然三年累计亏损接近4亿元。
当然，亏损的原因不能说是单纯的经营亏损。
还有公司不断加大人工智能的研发力度，以及销售人员的不断扩充，导致费用花销居高不下。
并且由于前期优先股可以被赎回的规定，在会计上产生了大量的公允价值变动损失，这也是造成亏损的主要原因。
听起来的营收24亿赚得盆钵满，但是打开财务表才发现也只是雷声大雨点小。
站在风口上大家都可以飞起来，但是风口过去，也有可能摔得最惨。
2025年中国的灵活用工市场将达到1.7675万亿元，预计到2030年将增长到3.8766万亿元。
其中灵活用工平台市场的规模在2025年达到141亿，未来到2030年甚至可能会扩大到640亿。
按照2025年的销售收入来计算的话，灵卡科技占到市场的17.2%，排第一。
但仔细看的话，前三名总共也只有35.4%。
这也就代表着，整个行业还没有达到格局固定的阶段。
灵卡科技业依旧面临巨大的挑战。
说实话，虽然现在它有蚂蚁资本铺路护航。
但是持续亏损、毛利率下降、大客户依赖这三座大山，是它想要进入资本市场必须跨过的难关。
尤其是大客户这一点。
从数据可以看出，2023—2025年公司前五名客户收入，占总收入的比例为59.5%、74.1%和67.5%。
最大的客户在2025年的营收贡献率，直接达到了恐怖的30%。
尽管招股书中提到，重要客户的留存率为百分之百。
可一旦头部餐饮、零售企业改变用工方式，或者更换服务商的话，必定会导致公司的营业收入骤降。
其次就是盈利模式的问题。
一站式灵活用工虽然看上去不错，但是利润却很低，只有2.4%。
可以说，这门生意的本质就是“薄利多销”。
随着平台规模的增长，如果成本无法被压缩下来，规模效应就没办法有效转化成利润率的提升。
另外，平台目前还存在合规风险。
招股书中提到，从2023年开始到2025年之间，公司没有给一部分员工足额缴纳社保。
三个年度相差金额分别是980万、1130万和1340万，总共为3450万元。
虽然公司现在已经制定了补缴方案，但没有给出具体的实施日期。
在合规监管常态化的情况下，这笔可能存在的补缴金，将会进一步压缩它本来就为数不多的利润空间。
另外还存在投资金额被收回的压力。
投资商投资的这笔钱听着是融资，但更像是签了一张“对赌契”。
灵卡科技账上那笔“可赎回金融工具”的余钱，从2023年初的4.94亿增加到了2025年末的7.55亿。
但是这并不是公司通过经验赚来的，而是利息滚出来的。
按照协议，在2026年12月31日之前不能实现合格上市的话，持有者便可以要求把本金退回来，甚至还得再附加每年10%的利息。
对此，灵卡科技选择了2026年6月进行IPO冲刺——
不是因为它准备好了，而是再不冲刺，投资方就会集体要求赎回了。
其实说真的，年收入达到24亿，市场份额第一，蚂蚁金服助力，拥有5700万用户。
无论拎出哪条，灵卡科技都是很了不起的存在。
只是故事虽然吸引人，但是核心业务毛利率只有2.4%，连续三年亏损达到了4亿。
长此以往，再好的市场就业率，都无法回避这个问题：靠什么赚钱？
毕竟规模与利润之间的鸿沟，并不是只有“国内最大”四个字就可以填上的。
邓建波用了13年的时间把一个大学生兼职平台做到行业的第一，而接下来要回答的问题就是：这家公司到底能不能赚到钱？
参考文献：
1.贝多财经《灵卡科技闯关上市：毛利率两连降，陷入持续亏损的“规模陷阱”？》
2.北京商报《灵卡科技：灵活用工群体副业兼职占比最高》
3.证券时报《中国最大灵活用工平台——灵卡科技递表港交所》
作者：赵花花
编辑：歌
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