Momenta IPO，智驾估值重塑时刻|ipo|momenta|智能驾驶|智驾|比亚迪|知名企业|自动驾驶

文｜金融街老李

今年的资本市场，AI概念炙手可热，但以Al为基础的智驾是个例外，这个被认为最接近商业化落地的AI应用场景，正在经历一轮系统性估值下杀。地平线、小马智行、文远知行都没有表现出和其它Al潜力股一样的表现，二级市场还是那个说法，不看故事，要看兑现。

在这个节点上，Momenta跑步递表，目标估值千亿人民币，剑指“智能驾驶第一股”。今天老李和大家聊聊，Momenta为何选择此时上市，公司千亿估值靠什么支撑，以及上市之后，真正的考验在哪里。

为什么现在递表

最近这两年，是智驾公司资本化的黄金窗口，小马智行港股IPO募资77亿港元，成为行业当时的焦点；地平线、文远知行等产业链企业密集登陆资本市场。那个阶段，一级市场愿意为“城市NOA”、“端到端大模型”这样的技术给出高溢价，二级市场也愿意买账。但今年风向变了，当市场有Al更好的标的后，港股自动驾驶板块遭遇集体回调。

Momenta的上市路径恰好踩在这个转折点上，原本公司前两年准备赴美上市，但未能推进成功，其中的原因大家也都清楚。今年公司转战港交所，6月底启动招股，老李认为这一步，是一个理性选择，一方面，现在港股对大盘股利好，另一方面，未来上市会有更多估值不确定性。

有一个利好的趋势是，智驾行业已经进入淘汰赛阶段，曹旭东的判断很直接，中国的智驾企业将会收缩到2-3家，全球仅3-4家。当前，头部供应商的搭载量均已接近百万量级。

举例来讲，华为乾崑智驾累计搭载量已突破170万辆，Momenta 也在向百万辆靠近，更关键的变化是，车企的自研能力正在快速提升，比亚迪的“璇玑A3”、理想的“马赫M100”、蔚来的“神玑”、小鹏的“图灵”……车企已经不仅要做整合方案，还在做芯片等更深的研发，在这个市场上，新的玩家很难再挤进来。

以前的智驾公司就是智驾公司，但是Al时代，每一家智驾公司在走到IPO门口时，都会面对同一个问题，你到底是什么？

Momenta把自己讲成一个物理AI公司，而不是传统意义上的智驾供应商。很多人会问二者的区别是什么。简单来讲，智能驾驶供应商意味着一条清晰可量化的商业路径，但这条路的天花板同样清晰；物理AI则打开了一扇更大的门：智驾只是技术能力在出行场景中的验证，底层架构可以应用到更广泛的物理世界。性质决定了，两种公司类型估值体系可能相差数倍。

就目前行业现状来讲，老李的观点是，物理AI的故事能立得住，至少需要两个条件：一是智驾主业足够扎实，二是L4或跨场景应用已经展现出可验证的商业进展。前者Momenta已经有足够的量产数据支撑，但后者，至少从招股书披露的信息来看，仍处于早期阶段。

为何千亿估值

今年的港股对小盘股非常不友好，缺少流动性，但是对于大盘股，港股还是非常友好的，Momenta如果在香港上市，一定会成为明星企业，在递表阶段，拿到千亿甚至更高的估值并不稀奇，老李从利好和利空的角度，分别和大家大家聊下为何千亿估值。

我们先从利好的角度看，一个是Al概念，一个是收入结构。收入结构是大家短期最关注的，Momenta的收入结构是清晰的，一边是技术开发服务，按项目收费，为车企定制整套智驾方案；另一边是许可收入，每卖出一辆搭载其方案的车型，Momenta就获得一笔软件许可费。后者的毛利明显是更高的，也是公司近几年的重点发展方向，最近三年增速近十倍。

仔细分析，大家会发现这套商业模式和传统汽车供应商的模式非常像，收入规模取决于搭载量，虽然国内新能源渗透率已突破50%，但是整体盘子已经告别快速增长，这说明Momenta可触达的市场总量也是一个可以被计算出的数字，这个账是能算清的。

当一家公司顶着千亿估值上市时，投资者需要看到的是远超当前量产收入的增长空间，就像宁德时代在国内饱和后，支撑估值的逻辑是海外增长。所以，如果Momenta仅靠“按辆收费”的逻辑，已经碰到了市场总量的天花板，但是千亿市值需要的远不止这些，所以这个时候，看谁能赶上Al概念，这也就是为什么“物理AI”的概念放在了招股书中如此重要的位置。

如果按照这个逻辑，老李认为Momenta的估值会更高，但是行业也存在一些利空的潜在风险。

第一个是车企替代风险，Momenta的客户名单看起来很豪华，但大家仔细看会发现，名单上的企业也可能会在明天可能变成它的竞争者。车企选择智驾外采方案，不是因为自身没能力，而是因为自研需要时间，在搭建落地的窗口期内选择一家成熟的供应商，是效率最高的选择。车企自研一旦到位，外采需求可能会收缩，Momenta能做的，就是在这个窗口关闭之前，尽可能把量产规模、数据积累和品牌认知转化为自身的长期资产。

第二个是行业技术迭代的风险，智驾行业过去几年形成了一套被广泛接受的竞争逻辑，数据规模决定算法上限，谁在路上跑的车多，谁就能采集更多真实场景数据，算法就越强，进而吸引更多车企合作、获取更多数据，这是一个正向循环。Momenta在这个逻辑下拥有明显优势，庞大的量产规模带来的数据积累，是其市场地位的重要支撑。

但端到端大模型的兴起，正在动摇这套逻辑的根基。端到端方案让竞争焦点转向谁的架构设计更优秀、训练方法更高效。这意味着，算法层面的架构创新，有可能实现对数据积累的弯道超车。

这也对Momenta的估值逻辑构成不小的变量，如果今后端到端路线成为行业主流，那么建立在数据之上的优势就要被重新评估。老李在招股书中看到，Momenta也在向端到端方向转型，但转型也意味着竞争格局的重新洗牌。对于资本而言，这种技术的不确定性会直接反映在估值的折价上，因为没人会判断，今天的优势在几年后还剩多少。

估值之后的故事

IPO从来不只是融资行为，一家公司以什么估值登陆公开市场，本质上是在向所有投资者做出一个关于未来的承诺。Momenta的千亿估值本身是市场对其技术能力、量产进展和行业地位的投票。在当前智驾板块整体承压的大环境下，能收获这样的定价，说明资本市场没有对智驾赛道失去信心。

众所周知，公开市场的估值逻辑是动态的，公司不会因为上市时的基本面就拿到永久高分，而是需要业绩来维持。千亿市值意味着市场给出了较高的增长预期，如果营收增速或新客拓展节奏不及预期，估值就会面临修正压力。因此，老李认为物理AI叙事在上市后变得非常关键，尤其物理AI的故事如果能在L4或跨场景应用上有实质进展，估值就有进一步向上的可能。

回到一个基本问题，中国的市场能否撑的起千亿估值？大家知道当前国内市场增长有限，千亿市值对应的收入预期，大概需要在国外找新的增长来源。

现在行业内都在做海外，但智驾出海难度更大，因为智驾方案不是标准化的，它需要深度适配当地法规、路况和驾驶习惯。前段时间和相关朋友聊天，大家普遍观察得出规律，欧洲对于隐私的要求高于国内，自动驾驶法规也在调整中；东南亚和中东虽然渗透率低，市场潜力大，但道路基础设施和交通复杂性对算法提出了更高要求。每个市场都是独立个体，根本不存在一次开发、全球适用的经验可复制。

这也就是为什么老李强调全球化能力在上市后变得更为关键的原因。资本市场需要看到的，不仅是Momenta在国内市场的能力，更有在海外市场从0到1落地的可能，这也是对物理AI叙事的检验。从积极角度来看，Momenta的产业投资方比亚迪、奔驰本身就是全球化布局很深的企业，如果能借助股东的海外渠道和合作网络，Momenta在海外的布局应该是有优势的。