来源：市场资讯

作者：许鹏艳/F3034987、Z0014614/

一德期货能源化工分析师

要点速览版

  • 短期

超跌后的估值修复需求，叠加地缘局势反复，对油价形成支撑，当前处于修复阶段。

  • 中期

决定油价能否持续回升的关键，一是霍尔木兹海峡通量能否实质性恢复至70%以上，二是亚太炼厂的采购补库何时启动。

自6月18日美伊双方签署谅解备忘录之后，油价便快速跌回至战前水平，Brent首行期货最低至70.14美元/桶（7月2日）。但最近，谅解备忘录的执行和双方的谈判频频受阻，特朗普甚至公开表示，他认为已经结束了（与伊朗的谅解备忘录），这导致油价在短短两天的时间内上涨超6美元/桶。而这种上涨能否持续，仍受诸多因素影响。

一、原油现货供需错配严重

一德能化团队搭建的以美国石油库存为基础的WTI原油估值模型显示，当前原油估值在78美元/桶水平，盘面被低估4-5美元/桶。这主要是地缘溢价消散之后，原油库存现货抛售导致，体现了市场未来供需态势的转变。供应端在海峡复航之后，海湾浮仓和库存井喷式输出，但亚太炼厂采购需求滞后，短期供需从紧缺逆转至过剩。在冲突期间，中国炼厂需求端降量达到500-600万桶/日，中国采购需求的复苏或成为影响油价的关键因素之一。

二、海峡通量影响未来平衡

从船期数据来看，战前霍尔木兹海峡原油出口可达1500万桶/日水平，考虑到沙特和阿联酋管道转移的出口，原油出口恢复至战前70%的水平即为正常。最新数据显示，原油的出口在40-60%区间，尚未完全恢复。从美伊谈判进展来看，短暂的“和平期”之后，双方再次“擦出火花”，油轮在通航时遇袭，都阻碍着霍尔木兹海峡通量的恢复。

三、炼力失衡推动补库需求

霍尔木兹海峡供应中断主要影响了亚太地区原油供应，冲突期间区域内炼厂大幅降低加工量，导致全球成品油供给仍处紧张状态。由于欧美炼油能力整体下降，中东、亚太炼油能力富足，其成品油供给是维持全球成品油平衡的关键炼油能力。三季度，美国的汽油需求正值旺季，欧洲柴油需要大量进口才能满足需求，这也导致了油价快速下跌，而国际成品油的裂解价差并未同比例下跌；欧美汽柴油裂解价差仍然与2022年俄乌冲突时期裂解价差水平相当，炼厂炼油利润仍然很高导致后续亚太炼厂补库需求强烈。

总之，油价在短期现货供需错配下超跌之后，低估值和地缘的反复对油价能形成短期支撑。